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关于资本市场的论文篇一
《关于发展我国多层次资本市场的探究》
内容摘要：近年来，党中央、国务院多次提出要建立多层次资本市场体系，如何发展我国多层次资本市场成为一个亟待解决的难题。本文分析了我国多层次资本市场的现状及存在问题，提出了发展我国多层次资本市场的对策，具有很强的现实意义。
关键词：多层次资本市场;主板市场;创业板市场;场外市场
2003年10月十六届三中全会通过的《中共中央关于完善社会主义市场经济体制若干问题的决定》，首次清晰地从战略高度强调中国多层次资本市场的发展。之后，党中央、国务院又多次在不同场合提出要建设和完善我国多层次资本市场体系。可见，改变资本市场单一格局、建设多层次资本市场体系，将是我国资本市场改革和发展的一项重要而艰巨的任务。
我国多层次资本市场现状
目前，我国多层次资本市场主要是由沪深主板市场、创业板市场、场外市场构成三个市场的四个层次的交易市场。其市场体系如下：
主板市场包括上海证券交易所和深圳证券交易所。这两个证券交易所在组织体系、上市标准、交易方式和监管结构方面几乎都完全一致。从上市条件看，它们对企业上市的要求相差无几，主要是为成熟的国有大中型企业上市提供服务。二板市场是指在深圳交易所设立的创业板市场。创业板自2009年10月30日28家集体上市以来，截至目前已达86家，这说明我国创业板市场才刚刚起步。我国的创业板市场主要是针对高科技含量与高成长性的中小企业提供上市的。我国的场外市场包括“代办股份转让系统”和地方性产权交易市场。“代办股份转让系统”也叫三板市场，该市场是根据中国证监会解决历史上遗留问题的既定政策，于2001年6月12日由中国证券业协会发布了《证券公司代办股份转让服务业务试点办法》，对原STAO、NET系统挂牌公司，在未上市前的股份转让做出的安排。地方产权交易市场由原财政、国资系统组建的产权交易所和由科委系统组建的技术产权交易所两大部分组成，其主要特点是以做市商或会员代理制交易为特征，进行产权、股权转让、资产并购、重组等。
总的来说，我国主板市场是多层次资本市场的主流;创业板市场刚刚起步，所占份额极小;代办股份转让系统市场规模很小，交易也极不活跃;地方性产权市场目前已遍布全国的大中小城市，已经成为大量国有企业、非上市公众公司、非上市非公众公司进行股权融资和股权流动的平台。但市场结构割裂，各地的产权交易机构的组织体制差异较大，各地产权市场间信息传导渠道不畅，缺乏统一的监管主体和法律规章。
我国多层次资本市场存在的主要问题
我国资本市场是伴随着经济体制改革的进程逐步发展起来的，由于建立初期改革不配套和制度设计上的局限，资本市场还存在一些深层次问题和结构性矛盾，制约了资本市场功能的有效发挥。主要存在以下几个问题：
(一)主板市场为主、创业板市场不成熟且场外市场不发达
目前，我国的主板市场是企业直接融资的主要场所，我国的证券发行和交易基本都是依赖上海和深圳两个证券交易所;创业板市场刚刚起步，同时，创业板也在深交所上市;场外市场在整个资本市场中所占份额极小，现有代办股份转让系统是为解决历史遗留问题和退市公司股份转让而作的制度安排，存在定位不明确、功能及服务范围较窄等问题，而且目前该板块流动性不足、交易清淡。尽管国内产权交易市场发展很快，但受多种因素的影响，产权交易市场发育还存在地域性、规则性的不平衡，各地的产权交易活动也因此缺乏统一的规范和约束，至今还没有一部全国性的企业产权交易法律，企业产权交易立法跟不上，不规范的企业产权交易行为时有发生。美国、英国等发达国家的场外发行和交易市场十分发达，远远大于场内发行和交易市场，相比之下，我国的场外市场有十分大的发展空间。
(二)多层次资本市场各层次间没有形成升降互动关系
我国目前只实现了主板市场向场外市场的退出机制，即所有在主板市场退市的公司必须于终止上市后在代办股份转让系统挂牌交易。但对挂牌公司在符合一定条件后能否回到主板市场并没有明确的规定，所以场外市场作为技术创新企业“孵化器”和作为主板市场的后备市场的功能目前还没有实现，目前的场外市场只能被称为“退市垃圾桶”。按规定，创业板在退市后原则上不能进入代办股份转让系统，只有符合代办股份转让系统条件并找相关部门申请方可进入。同时，对在代办股份转让系统挂牌交易的公司能否进入创业板也没有一个明确的说法。另外，我国的多层次资本市场将主板市场上退市的企业直接退到场外市场上去交易，中间没有形成过渡层次，造成各层次市场层次割裂，没有形成升降互动关系。这些因素造成企业发展各阶段融资不连续，无法满足各发展阶段的融资需求。
(三)创业板市场和场外市场的进入门槛过高
美国的创业板市场和场外市场成功的因素之一是进入门槛比较低。创业板市场和场外市场应该能够满足广大中小企业融资的需求，美国的纳斯达克市场目前已成为仅次于纽约证交所的全球第二大交易市场，而上市数量、成交量、市场表现、流动性比率等方面已经超过了纽约证交所;场外市场也异常发达和活跃，象思科、微软等著名公司都是先在场外市场上市，获得最初的发展资金，通过一段时间积累扩张，达到纳斯达克市场挂牌要求后再升级到该市场。相比之下，我国的这两个市场进入门槛过高。我国的创业板市场2009年刚刚建立，到目前为止仅有86家公司上市，每个省平均还不到三家公司，这说明进入困难;场外市场规模很小，交易清淡，基本上没有融资功能，对国内绝大多数的中小企业而言，场外市场的门槛依旧太高，而且交易机制不灵活。
(四)金融衍生品市场尚未形成
目前，中国交易所市场金融衍生品仅有几只权证及可分离交易可转债，利率期货、股票期权等主流金融衍生品尚未推出，沪深300股指期货于2010年4月16日才上市交易，但存在极大的不公平性。比如要想参与股指期货的操作，申请开户时保证金账户可用资金余额不低于人民币50万元，就这个条件已经把中国绝大多数人排除在外了，广大投资者依然只能做多而不能做空。
发展我国多层次资本市场的对策
(一)规范主板并大力发展创业板和场外市场
现有的沪深两市应定位于中国证券市场的“精品市场”，由于该市场发展历史较长，成熟度也较好，可以结合创业板、场外市场输送来的优质公司的进入和现有不良公司的退出(可以退市，也可以转向创业板、场外市场进行交易)，逐渐建立起我国的证券精品市场。主板市场主要是面向规模大、业绩佳的成熟知名大企业，所以未达一定指标的公司，不能通过主板市场再融资，特别是不能通过股权再融资的方式“圈钱”，这样才能充分保证主板市场公司的质量，从而降低该市场的风险。
创业板市场可以与美国的NASDAQ市场一样，不是单单定位在中小型创业企业，也为全国范围内的大型企业提供上市融资的灵活选择权，进而与主板市场之间形成良性竞争、相互促进的局面，只有大力发展创业板市场才有可能使我国资本市场保持旺盛的生命力。
发达国家的资本市场体系几乎都是从场外交易发展而来的，并遵循了从分散到集中，从场外到场内的发展规律。没有发展充分及相对成熟的、低层次的场外资本市场，高层次的主板市场和创业板市场就没有了发展的源泉及退出的渠道，其发展必然会受到很大的制约。高层次的资本市场与低层次的资本市场是相互联系、相互影响的，二者之间的天然联系不能割裂。在中国，以深交所、上交所为代表的主板市场的发展相对较快，但主板市场的发展基础―场外资本市场的发展却因为某些原因受到了限制。因此，在资本市场体系的完善过程中，不仅需要大力发展创业板市场，而且还要突破性地发展场外市场，从而使不同层次的市场相互促进。
(二)多层次市场之间应建立灵活的转板、退市机制
由于资本市场体现出不同资本供给与需求多层次的特征，不同层次的市场服务于不同的企业，满足不同的资金供给与需求。所以各个层次的市场之间，应该功能分工明确，具有明显的递进性，形成一个体系健全的“梯级市场”。从上升阶梯来看，企业经过产权交易发展壮大并经过股份制改造，在达到一定的条件后可以转入三板柜台市场;经过场外市场“培育”一段时间后，在有关条件满足创业板市场规定的前提下，企业可以申请转入创业板市场;同样，经过创业板市场“培育”一段时间后，在相关条件满足主板市场规定的前提下，企业可以申请转入主板市场。由此，产权市场、三板市场、创业板市场与主板市场呈现为上市条件逐步严格，企业素质、规模逐步提高的上升走势。从下降阶梯来看，已进入主板市场的上市公司，当经营业绩和财务状况下滑，造成上市条件不再满足主板市场要求时，可退出到创业板市场或场外市场;已进入创业板市场的上市公司，当经营状况下降或其他条件不能满足创业板市场的上市要求时，可退入到场外市场，由此改变了上市公司的“终身制”。这样，在我国多层次资本市场中的各层次之间建立灵活的转板、退市机制后，根据不同层次市场的上市条件和市场规则的区别，促使上市公司“能升能降”、“能上能下”，充分实现市场的“优胜劣汰”功能。
(三)降低创业板市场尤其是场外市场的入市门槛
而我国目前的创业板市场刚刚起步，对绝大多数的中小企业而言，该市场的门槛太高，广大中小企业根本无法在创业板上市交易;在我国的场外市场挂牌交易的公司很少，相对于中国许多中小企业来说，这个市场的进入门槛也太高，而且缺乏灵活的交易机制。这样，在我国就呈现出主板市场独大、低层次的资本市场缺乏的局面。在实际中由于存在上市门槛，中小企业不可能一步迈进高层次资本市场，成长中的企业只能先在低层资本市场中筹措创业资本，接受“层层”关照，在企业成长壮大后再迈进更高一层市场，直至申请全国市场挂牌。所以，我国应该降低创业板和场外市场的入市门槛以满足广大中小企业融资的需要。
(四)丰富金融衍生品品种来搞活金融衍生品市场
近几年来，资产证券化、权证交易、利率互换交易、融资融券交易及股指期货交易，已先后试水，中国衍生品业务结构渐趋丰富，多个产品从无到有，取得了可喜的成绩。不过，与发达国家甚至一些发展中国家相比仍有很大差距，存在产品缺位、市场规模过小等问题。例如当前我国虽推出了股指期货，但自从2010年4月16日挂牌交易时沪深300指数点数定为3399点，截止2010年7月8日沪深300指数收盘为2575、92点，大盘指数大幅下跌，股指期货根本就没起到稳定股市的作用，相反的它起了放大风险的作用，其重要原因是从事股指期货交易的50万元门槛挡住了广大投资者的进入，广大投资者只能看着大盘下跌而无能为力，这极不公平，因为广大投资者的投资权利被剥夺了，因此，应该设置一些投资于股指期货的基金，使投资者都能够参与，这样市场才可能趋于稳定。另外，随着利率市场化和汇率改革的逐步推进，利率期货、汇率期货等基础性金融衍生品应尽早推出。事实证明，金融衍生品市场的发展，是经济发展的客观需要，也是市场主体对风险控制的需要。未来几十年中国经济将从过去30年的高增长时期转入平稳增长阶段，这就需要市场提高对资金的使用效率，降低对资金运用的风险，这对金融衍生品市场的健康发展具有重要意义。所以，我国应该丰富金融衍生品品种，搞活金融衍生品市场。同时，监管部门和企业主体都要不断提高水平，加强对创新产品的了解和认识，做好风险防范工作。
参考文献：
1.王国刚.建立多层次资本市场体系保障经济可持续发展[J].财贸经济，2004(4)
2.巴曙松.协调发展多层次资本市场[N].国际金融报，2004.10
3.吴有红.信息特质、中小企业融资与多层次资本市场体系建设[D].山东大学硕士论文，2006
4.尚福林.创业板推出完善中国多层次资本市场体系[N].中国证券报，2009.10
关于资本市场的论文篇二
《关于我国资本市场改革与开放的探讨》
摘要：党的十七大报告指出,要“推进金融体制改革,发展各类金融市场,形成多种所有制和多种经营形式、结构合理、功能完善、高效安全的现代金融体系”。这是中央在经济全球化和国内外市场开放程度进一步加强背景下的重要研判,也对探讨我国资本市场进一步改革具有重要意义。
关键字：资本市场;改革;开放
我国资本市场改革与“国际化”既有微观层面的技术规则、手段、措施、产品数量等指标的衡量,更有宏观视角下的经济运行安全、资源配置高效、资本移动舒畅和国际影响程度,以及开放路径与模式,国际监管与协调等国际性问题。在此,笔者借《资本市场》杂志创刊20周年暨中国资本市场发展第二十个年头,谈谈对这些问题的想法和认识。
现状:
无法忽视的“国际性”影响
当前,业界很多呼声认为中国资本市场的“国际化”程度太低,与发达国家资本市场开放相比差距很大,并列举出很多具体的“事实”来证明我国资本市场“国际化”的不足,尤其是各种“数字”,如国内企业在海外发行上市的数量和金额、国内境外机构投资者数量、国内市场上可交易的国际性金融产品种类等。这样的看法似乎不无道理。
实践中,有的人认为,资本市场国际化是资本在运动过程中实现的证券发行、证券投资以及证券流通在国际间的自由化,是资本跨国界流动的必然产物。有的人则认为,资本市场国际化是指资本(证券)市场与国际资本(证券)市场接轨,国内市场成为国际市场的组成部分。还有的人认为,资本市场国际化是指法律法规接受国际通行的概念,接受国际会计准则和信息披露原则,市场间互相开放。
如果按照上述对“国际化”的界定,我国资本市场目前发展水平与之相差甚远,远远无法达到“国际化”的要求,尤其是考察国内企业在海外发行数量金额、国内市场上的国际性金融产品数量等“硬性”指标,国内资本市场离“国际化”程度更是遥远。但现实中的实际情况却并非如此。
自东南亚金融危机以来,几乎所有的国际性金融事件都能影响到国内资本市场尤其是证券市场,国内金融市场尤其是资本市场对国际金融市场上“风吹草动”的反应也几乎同步,如众多分析均认为不会对中国造成影响的迪拜债务危机依然在第一时间引发了中国股市的巨幅震荡。反过来,中国资本市场变动、证券交易市场波动的国际影响力也愈加显著。国际资本市场上越来越多的研究和预测都离不开对中国市场情况的考虑和参照,中国资本市场的变动往往能够引起全球资本市场第一时间的“连锁反应”。2009年8月31日的A股暴跌中,上证指数下跌6.74%,深成指数下跌7.55%,这次国内市场的突发性下跌随即引起全球股市纷纷跳水,恒生指数跌4.84%,其他亚太主要股市也大幅下挫,稍晚,美国道琼斯指数下跌1.74%,纳斯达克指数下跌1.06%,欧洲各主要股指跌幅也在1%左右。A股暴跌的影响不止于此,全球大宗商品价格随后大幅收低,纽约商品期货交易所期铜价格跌幅超过4%。国内市场变动产生如此程度的国际影响力并非个案,中国资本市场尤其是中国股市已经成为国际资本市场体系的重要组成部分,中国资本市场的国际影响力任何人都无法忽视。
国际资本市场间的互动关系如果没有一定程度的互相“渗透”、没有一定的“国际化”是无法实现的。当然,目前我国资本市场对外资进入的领域、额度和程序以及其他很多方面仍存在较多的限制,并没有完全开放。应该说,这些方面更多是对我国资本市场“国际性”水平不高的反映。“国际性”代表一国资本市场自身在制度、规则等各方面建设和完善的程度,它可以衡量一国资本市场“成熟”与否和发展到达的阶段如何。我国目前资本市场仍有很多需要完善和健全的方面,国际性水平和影响力相比发达国家仍显不足。如何在不断改进各种内部设计、完善相关规则方面下大力气,努力提高市场的成熟程度和“国际性”水平更需要引起广泛的关注。
博弈:
“迫切”不能“急切”
“高效”更要“安全”
市场在资源配置中发挥着基础性作用,金融是市场经济的核心,资本市场是现代市场经济的重要内容,建设一个功能完善、高效安全的资本市场既是前面提到的“现代金融体系”的重要组成部分,又是实现全面建设小康社会奋斗目标的重要战略任务。政府和有关部门一直致力于我国现代资本市场的构建和完善。
我国现代资本市场的构建和完善是一项充满难度和挑战,需要稳健推进的综合性“工程”。虽然经济的发展对现代资本市场构建不断提出新的“迫切”要求,但考虑到目前我国资本市场发展仍很不完善、金融中介机构还不成熟、创新工具依然缺乏和汇率波动仍不灵活等实际限制,资本市场的改革和开放不能“急切”,要更加注重“稳健”和“安全”。
韩国资本市场的对外开放始于上世纪80年代,在其《资本市场国际化计划》中制定了4阶段发展步骤,即间接参与(1981～1984年)、有限度直接参与(1985～1987年)、进一步开放(1988～1989年)和完全开放(1990年后),稳步推进本国资本市场的开放进程。台湾的资本市场对外开放历时20年,贯彻先间接投资后直接投资、先机构投资后个人投资,根据市场发展实际情况逐步放宽限制的原则,经过三个发展阶段实现资本市场的对外开放。日本同样采取慎重的渐进式方针,有步骤逐步放松金融监管,引进竞争机制,在长达40年的时间里实现了本国资本市场的全方位对外开放。
上述国家或地区对资本市场对外开放“稳健”与“安全”的重视值得我们思考和借鉴。当然,也有国家对于开放本国资本市场过分“急切”,忽视对风险的分析和控制,导致风险的累积和爆发,致使国内发展受到严重损害。智利在本国资本市场对外开放进程中,忽视本国资本市场实际承受能力,盲目制定过高、过快的发展要求,特别是1974年开始的金融部门改革措施过于激进,与其自身尚不完善的经济基础和金融监管水平极不适应,最终导致国内利率大幅攀升,大量外资涌入,为拉美债务危机的爆发埋下祸根。
可见,资本市场的改革和对外开放必须要与经济系统发展水平相适应,协调好与经济系统和制度间的均衡关系。否则,资本市场脱离实际“国情”的盲目对外开放将面临巨大风险,如所谓的“波动溢出效益”等。这些风险经过“连锁反应”被放大,甚至可能侵犯到国家的经济主权乃至国家主权。
当前,随着国际资本流动的日益“顺畅”和金融衍生操作的大肆使用,风险在国际资本市场上“无限”扩大,任何单一资本市场的小波动都有可能引起多国资本市场“风起云涌”。“迪拜世界”在短短几日内“横扫”国际资本市场,造成全球范围内股市暴跌和汇率大幅波动:在亚洲,日经指数下跌1.7%,港股恒生指数重挫2.7%,澳股S&P/ASX200指数大跌2.4%;在欧洲,英国FTSE100指数跌3.2%,德国DAX基准股指跌3.2%,法国CAC-40指数跌3.4%;而美元兑日元汇率创下14年来新低。国际资本市场上这种风险传递“牵一发动全身”的特点,使得任何一国在本国资本市场对外开放中所面临的风险和不稳定因素都大大增加,脱离经济系统实际发展水平的“超前”对外开放,必将对一国资本市场造成难以估计的不良影响和冲击。
因此,我国资本市场的改革和对外开放不能过分追求“速度”,要更多注重“稳健”和“安全”。要从间接开放开始,稳步做到国内市场的开放后再“安全”地实现更高层次和程度上的对外开放。要制定详细周密并具有一定灵活性的开放计划和实施措施,把握好对外资进入我国资本市场渠道和手段的控制,从各个层面保障我国资本市场改革和开放进程的有序、高效、稳健和安全。
开放与监管:
双向开放内外交流
资本市场的对外开放早已是不可逆转的历史潮流,任何国家都无法“置身世外”,否则就只能在“闭关锁国”中快速落后,离开国际活跃舞台。理论上,一国的资本市场对外开放完全应该自主决定,即是否开放、如何开放和开放步骤都完全由一国自主决定。但现代市场经济体系在全球普及后,要求单个经济体“开放”和“交流”的国际压力愈来愈大,这在某种程度上对一国资本市场开放的自主决策产生很大影响。
概括来讲,资本市场对外开放包含两个方面:国内资本投到境外和国外资本进入境内,即“走出去”和“引进来”。这两方面的“开放”和“交流”对促进我国资本市场改革和对外开放具有同等重要的作用,必须坚持两者并重。实质上,一国资本市场的开放和“国际化”发展是一个内外部各项制度不断协调适应的过程,是内外部市场运作规则有效对接和转换的过程。国内外资本市场规则对接的难度越小、越容易,越有利于资本在两个市场间的流动,越有助于提高我国参与国际资本市场的深度和广度。在我国资本市场改革和对外开放探索中,要适应国际惯例,与国际要求接轨,坚持“走出去”和“引进来”并重,加强“内外交流”。
但是,在“内外交流”的过程中,一国资本市场将面临更多来自国际资本市场的风险和冲击,正如前文所述,国际资本市场“牵一发动全身”的风险传递特点将使得我国在资本市场对外开放中面临更多的风险和不稳定因素。如何防范和化解这些风险和不稳定因素对资本市场监管提出了严峻考验和要求。
资本市场监管体系作为防范和控制风险的重要“阀门”,必须适应资本市场发展水平,要根据实际需求稳健调整,不能过分“超前”。韩国、台湾、日本和智利在这方面为各国提供了正反两方面的经验和教训。此外,在资本市场监管方面,加强国际间的合作和交流十分必要。资本市场参与主体来自不同的国家和组织,彼此间的交易规则、法律法规、市场成熟程度等都存在差异,减少这些差异和不对称性有助于一国资本市场监管效率的提高。在与国际资本市场“惯例”、“要求”对接的问题上,同样要坚持“稳健”与“安全”原则,“高效”但不能盲目。
目前,我国资本市场改革和对外开放还处在“初级阶段”,各项体制尚不健全,存在的“漏洞”很多,更需要发挥有效监管体系的作用,防范和化解各类风险。在实际操作中,要促进多层次市场监管体系的建立,从完善监管法律法规、规范政府监管手段和加强行业自律监管三个层面出发,建立多层次、立体化的监管体系。转变监管理念,以更加国际化的眼光看待资本市场发展和参与主体行为。扩大和深化与国际监管机构的交流合作,熟悉国际资本市场法律规定和市场运作规律,协商制定相关的合作监管规则,坚持国际化的监管视野,不断提高我国资本市场监管的国际化水平。
(作者关伟为中国人民大学财政金融学院教授;作者黄鸿星为中国人民大学财政金融学院硕士研究生)
