爱华网4、信用成本率比较：美国银行业完败，中国银行业完胜
美国银行业实行利率市场化后，其存贷款的激烈竞争导致美国在1987年出现储贷危机。这个储贷危机与2008年爆发的次级贷款危机一样，都是由于住房抵押贷款产品出现问题而引发的。储贷危机是金融中介机构的危机，集中爆发于储蓄贷款协会和商业银行两者身上，但影响波及范围仅限于美国的国内，这与2008年爆发的次贷危机有很大不同，次贷危机是因次级抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭，进而导致股市剧烈震荡而引起金融风暴，然后波及到全球的各主要金融市场同时出现流动性不足的危机，破坏性极大。
87年的储贷危机之所以爆发，是由于美国在上世纪80年代前，由于长期实行低利率的货币政策，使金融机构发放的住房抵押贷款基本上都是固定利率贷款。但是为了应对经济滞胀，货币政策转向紧缩，于是利率开始提高，美国联邦基金利率(Federalfundsrate，指美国同业拆借市场的利率，是其最主要的隔夜拆借利率）一度达到16%以上，而利率的不断升高导致储蓄贷款机构的存贷利率出现了严重的利率倒挂，原先以固定利率发放的住房抵押贷款一下子变成不良资产，并且导致大量储贷机构陷入倒闭潮。为此，在80年代中期到90年代中期，美国银行业的平均不良率达到4.4%，到1997—2006年下降到2.1%，这比国内上市银行2010年的不良率均值1.14%高出近100个基点。在2008年次贷危机爆发后，美国银行业的不良率再度大幅提高，到2010年平均不良率达到6.3%，当时与房地产相关的贷款违约率达到9.7%，涉及消费信贷的违约率是3—4%，结果是：美国银行业实行混业经营以来（1997—2010年），整个行业的平均不良率上升到2.9%，这较比当前我国上市银行的不良率均值高出176个基点，虽然美国大型银行在这期间的平均不良率相对稍低，如花旗银行在1997—2010年的平均不良率为1.92%，美洲银行为1.25%，但也比国内上市银行的不良率均值分别高出78个基点和11个基点。所以，中美两国银行业的信用成本率上，美国银行业完败，中国银行业完胜。
5、剔除信用成本后，中美银行实际净利息收益相近
净息差中剔除信用成本后，就是银行的实际净利息收益。美国银行业在实行利率市场化的初期，由于信用成本大幅上升，实际净利息收益（净息差—信用成本率）为负，但其长期风险收益体系开始逐步恢复正常，1997—2006年期间，平均的实际净利息收益为1.52%，略高于国内上市银行1.34%的实际净利息收益。
在金融危机爆发后，美国银行业的实际净利息收益均值达到混业经营以来（1997—2010年）的最低值0.63%，低于国内上市银行当前的水平，但美国大型银行中的花旗银行和美国银行，在剔除信用成本后的实际净利息收益均值仍达到1.47%和1.95%，还是高于国内上市银行的均值。而从较长时期的总体情况看，美国银行业在实行利率市场化后，实际的净利息收益与国内银行业当前水平基本相近。
6、表外业务的贡献，美国银行业完胜，中国银行业完败
因为是混业经营，并且是全牌照银行，除息差业务之外，美国的花旗银行和美洲银行等大型银行还有大量的证券化资产和金融衍生品交易，但财务处理上是作为表外业务，这些资产大多不记入资产负债表内，对资本金的要求也低，由此放大了美国大型银行的表外资产杠杆。比如花旗集团，其2006年末的信用卡应收款的证券化规模高达1124亿美元。其中，以证券化方式卖给投资者的数额是931亿美元，花旗银行集团的内部保留的数额只有193亿美元。同时，花旗银行集团还持有名义金额为28.55万亿美元的金融衍生产品，其中只有2665.57亿美元的盯市价值（Mark-to-Market，按市价对持有的证券估价）被计入了资产负债表内，只相当于名义金额的0.9%。这些表外资产占用的资本金很少，但是却贡献了高额的利润，比如佣金收入、利息收入和多样化的投资收益，从而提高了花旗银行的资产盈利能力。在金融危机爆发前，花旗银行的净利息收益仅占总收益的40—50%，而手续费及托管费收益占比达到30%，证券化及金融衍生的收益占10%，自营及已实现的投资收益占比为10%，保费收益占比4%。即使经历完金融危机的冲击，花旗银行集团2010年在证券化及金融衍生品交易上的收益仍贡献了占总收入4%的业务收入。
由于中间业务及表外业务贡献较高的利润，所以美国银行业的收入能力显著强于国内的银行业。1997—2006年间，美国银行业收入与总资产之比[(净利息收益+非利息收益）/总资产]的均值达到5.49%，比国内银行业的这一指标高出300个基点；即使爆发了2008年的金融危机，美国银行业在1997—2010年期间，收入与总资产之比仍高达5.26%，花旗银行更是达到5.75%，而业务区域介于发达国家与新兴市场之间的汇丰银行这一数据也达到3.83%，都明显高于国内上市银行的平均水平。中间业务和表外业务的收入贡献功不可没。当然，造成这种差别的原因并不完全是因为美国银行业的综合金融服务能力强过中国银行业，还有重要原因是美国银行业实行混业经营的运营模式。
7、经营成本较量：人力成本上中国银行业完胜，但税务负担偏重
在业务收入的获取能力方面美国银行业占优，但经营成本控制方面中国银行业则有显著优势。美国银行业长期的平均信用成本比国内上市银行现在的水平高出100个基点，为此抵消了60%的收入优势，而经营成本的劣势又进一步抵消了另外40%的收入优势。在上世纪70年代，美国银行业的成本收入比一度达到65%，此后呈逐渐下降的趋势，目前的成本收入比大概在60%的水平上，而国内上市银行的成本收入比大概是35%，比美国银行业低25个百分点。美国的花旗银行、美洲银行等大型国际银行凭借规模优势使其成本收入比略低于行业的平均水平，但也保持在50%以上，同样远高于国内银行业的成本收入比。为什么中美两国在经营成本上出现如此大的差异？主要是人力成本和税负成本有较大差别。
（1）、人力成本方面，2010年美国人均可支配收入是3.61万美元，金融高管人员的薪酬更是高达800—1000万美元，金融行业员工的平均收入为36.7万美元。虽然后期美国银行业的成本收入比呈下降趋势，但现在这一比值仍维持在60%的水平上；而中国城镇居民家庭人均可支配收入是1.91万元人民币，银行业高管人员的薪酬分布区间一般是150—800万元人民币之间，员工的平均收入是26万人民币元，我们忽略货币单位的汇率之差，只对比绝对数值，可以清楚的看到中国银行业人力成本明显低于美国银行业。
（2）、在担负的税率方面，欧美发达国家银行业一般都是缴纳税率不等的所得税，美国企业的所得税缴纳实行超额累进税率，银行业按35%的税率征税，日本银行业的所得税是按照银行规模征税，如资本额在1亿日元以下的小规模银行，所得税为28%，资本规模在1亿日元以上的银行，所得税的税率为37.5%。德国按照分配收益与未分配收益确定不同的税率，前者税率为32%，后者为48%。英国对银行业实行超额累计税制，税率为25—33%。法国对银行收益分短期与长期收益制订了不同的税率，短期收益所得税为36.6%，长期收益则为20.9%，其目的在于激励银行进行长期投资。加拿大则是各省的税率不同，但总的税率分布区间是14—17%之间。各国银行税制的主要差异在于流转税制度，发达国家对银行业普遍实行免税或低税政策，相比之下，我国对银行的流转税负担明显过重。德国和我们一样，也开征营业部，不过德国的营业税是以所得利润为纳税基数，而我国是以利息收入为税基。因此，尽管我国和德国的营业税税率相同，但我国银行业营业税负远远高于德国银行业。美国比较特殊，其间接税主要是消费税和零售税，但对金融服务行业实行免税。日本对金融服务业征税的项目要多于大多数国家，银行业收取的手续费都要征收消费税，但对利息收入、保费收入等不征收消费税。英国、意大利、法国和加拿大等国则对银行业免征营业税。各国银行业税负（税率）比较：
中国银行业担负的税负经历过数次调整，从1994年分税制改革后，中国银行业开始实行直接税和间接税相结合的复合税制，涉及的税种主要有所得税、营业税、城市建设维护税、印花税、城镇土地使用税、房产税、个人所得税及具有税收性质的教育附加费等。其中，营业税和所得税是构成银行业税收负担的主要税种，而营业税和所得税在这20年间经过过数次调整，具体如下表：
从上表可以看出，自1994年以来，中国银行业营业税的税负经历过先升后降的变的过程，但变动幅度不大，基本维持在5%上下，所得税税负变动较大，名义税负由初期的55%下降到目前的25%，下降幅度超过50%，税负水平总体呈下降趋势：
（a）、从所得税看，2008年以前，中国银行业所得税名义税率为33%，且对职工计税工资、公益性和救助性的捐赠支出及坏账准备金的计提等税前扣除有诸多限制，税负水平明显高于世界银行业的平均水平。当时为了招商引资，我国政府一度对外资银行实行优惠税率，就是针对外国银行在中国的分支机构实行《外商投资企业所得税税法》的优惠，在税率、减免税和税前扣除等方面执行“超国民待遇”，以至于外资银行实际税负远低于中资银行，直到2008年实行统一的内外资企业所得税政策后，所得税率下调至25%。同时放宽了一些税前扣除限制，中国银行业的所得税税负才有了大幅下降，这也是中国银行业在金融危机后利润大幅上涨的原因之一。而从名义税负看，中国银行业所得税的税负在全世界银行业中处于中等水平。
（b）、从流转税看，中国银行业在流转税项目上主要负担5%的营业税，和与之相关的城建税、教育附加费，银行业流转税的综合名义税率约为5.5%（5%*1+7%+3%），而世界其他国家大多对主要金融企业不征或免征流转税，而即使征收，征税税率也大多低于5%。同时，我们银行业营业税的计税依据与其他国家相比要广泛得多。比如中国银行业营业税计提依据是营业额全额，而不是净额（利差），一些实际上不构成银行收入的代收费用也被计入营业额征收营业税，这样就加重了中国银行业的实际税负。
由此可以看出，虽然中国银行业所得税的税率居于世界银行业的中等水平，但对于流转税，其他国家普遍实行免征或低税政策，而我国流转税负担明显过重，这样综合税负水平偏高，也即中外银行业税负差异其实主要是在流转税制度上。而这其中，国有四大传统银行的实际税负率均值从2001年的58.19%持续下降（除了2003年因建设银行核销不良资产致使税后利润极低，2005年略有回升外），到2009年实际税负率降为29.89%。而十家股份制银行的实际税负率在高位盘旋向下，由2001年的49.79%开始滑落到2009年的32.97%，这表明我国政府对中国银行业税收政策一直在做持续调整，最终选择了以较低税负率制度来实行税制改革,但即便如此，我国银行业的综合税负水平，在世界银行业里是位属税负水平较高范畴的群体。而税负水平的高低，对银行业的经营利润有非常大的影响，如2008年所得税率由33%下调到25%后，中国银行业因为税率下调的影响促成当年银行业净利润平均增长近11%。
2001—2009年间，我们14家主要商业银行的实际税负率单位：%
六、对中国银行业的研究结论及相关启示
纵观美国商业银行自上世纪30年代中期以来非息收入占比的变化过程，能看到非息收入占比经历了两个轮次的提升。先是30年代后，美国银行业美国银行业实行分业经营，限制了中间业务发展。原本在30年代的美国经济大萧条前，其中间业务收入的占比一度达到40%的水准，但危机发生后，随1933年出台的强制银行实行分业经营的《格拉斯•斯蒂格尔法案》推出，美国银行业的投行业务从商业银行中剥离出去，由此造成非利息收入占比急剧下降，并长期维持在25%以下。然后是80年代起，美国实行金融自由化，商业银行重新实行混业经营后，其综合经营服务能力迅速提升，中间业务随着迅猛增长。加上同期美国逐步放开汇率、利率管制，以及金融市场化程度的不断提高，美国银行间不断实施兼并收购举动，同时资产证券化业务也在这一时期开始迅速发展，于是美国银行业的非利息收入占比迅速提高到30％。此后，进入90年代中期，随着信息技术、网络技术的迅速发展，进一步推动美国银行业的业务流程出现重组，并且网络银行业务也快速发展，现金流管理日益受到重视，特别是1999年的《金融服务现代化法案》实施后，美国对银行业的管理进一步放松，解除了分业经营限制，银行业通过兼并收购迅速扩大投资银行和保险业务规模。由此促成美国银行业在2000以后，非利息收入占比上升到40%以上并长期保持住这一水准。虽然2007年的次贷危机使美国银行业因为金融衍生品业务的亏损严重，非利息收入曾急剧下降，但2009年又迅速回升至37%的水平上，然后重新恢复到金融危机发生前的均值水平。由此看出，决定非息收入占比的主要因素是：
（1）、监管因素和经营模式是关键因素
美国1933年的《格拉斯-斯蒂格尔法案》、1980年代以后放松利率管制及允许银行跨洲经营的规定，以及1999年的《金融服务现代化法案》都成为银行非利息收入业务发展的重要转折点。
（2）、市场因素
在利率市场化、金融脱媒的市场环境下，美国商业银行不再以依靠存贷利差作为唯一的经营模式，而是通过大力拓展中间业务来寻求新的利润增长点。而发达的资本市场也为美国银行业推行贷款证券化、贷款分销业务创造了推动条件。
（3）、信息科技因素
随着信息与通讯技术的快速发展，增强了美国银行业对风险的管理能力和金融产品的创新能力，发达的网络技术降低了美国银行业的运营成本，拓宽且增强了综合金融服务能力，增加了商业银行获取中间业务收入的手段。
通过美国银行业最近几十年以来业务结构转型的效果看，对中国银行业的发展启示如下：发展非利息收入业务是应对金融市场环境变化的重要举措，在利率市场化及金融脱媒过程中，商业银行必须通过提升非利息业务收入来降低利差收窄、利息收入增长放缓甚至减少的冲击。收入结构调整是一个中长期的战略过程，而不是一蹴而就能迅速完成的蜕变，银行的收入结构是由业务结构决定的，业务结构又取决于其所处的经济发展情况、金融市场环境以及监管政策等很多因素。商业银行要适应外部经济金融环境的变化，主动调整业务结构，进而优化收入结构。增加综合经营的业务营收能力是中国银行业共同的结构优化发展方向，由此改变以往过多依靠存贷款利差为主的单一经营模式，虽然信贷业务是中国银行业的传统业务，但长期瘸腿发展对银行业未来的生存压力明显构成威胁。而加大综合金融服务能力、扩大非利息收入占比，实现收入结构多元化是所有银行的发展方向。从发达国家银行业的非息收入占比的变化历程看，经营模式是关键推动因素，如美国银行业的平均非利息收入占比在上世纪30年代前后的大幅下降，及90年代重新实行混业经营后的迅速提升，以及德国的德意志银行的非利息收入从分业经营前的20%迅速提升至混业经营后的超过70%。增加非利息收入占比可以提升银行的业绩，但并不能降低银行的经营风险，因为非利息收入并不比净利息收入更稳定，因为从美国银行业、德国银行业及富国银行和德意志银行的净利息收入、非利息收入的离散系数上看，非利息收入的离散系数远大于净利息收入的离散系数，也即非利息收入的稳定性不如净利息收入的稳定性，其原因是非利息收入受金融市场波动的影响非常大，而净利息收入主要是受实体经济变化的左右，金融市场的波动会远大于实体经济的波动性，所以非息收入对银行的意义是拓宽营收渠道、改善银行业绩，而不是借此降低银行业的经营风险。提升非息收入的占比，需要在证券投资及相关收益上下手，德意志银行1984年的非利息收入占比为25%，收入结构还几乎全部是佣金和管理费收入，而到了金融危机发生前的2006年，德意志银行的非利息收入占比已经跃升至75%，这其中通过直接投资带来的收益占40%，而其资产构成中，交易类资产和借入证券占比也高达55%，贷款余额占比仅为15%，2002年时德意志银行的非利息收入中直接来自投资收益的比重仅为20%。所以投资收益的高低对非息收入的影响极大，毕竟管理费和佣金（部分为证券承销费）的增长要相对慢很多，而证券投资的规模更容易调控，所以银行业可以通过投资规模扩张实现非利息收入增长。国外银行业非息收入的发展变化过程，对中国银行业发展中间业务可以给予很明确的启示，就是中国银行业非利息收入业务的发展空间巨大，但需要对监管体制、利率政策及金融市场等方面进行积极改革。目前中国银行业非利息收入平均占比约为20%，虽然与2004年相比提高了近2倍，但与美国、德国银行业相比差距仍非常明显。但这也预示着中国银行业提升非利息收入占比的潜力巨大。从富国银行、德意志银行的历史经验看，要提高非利息收入占比及非息收入的总规模，只靠传统的手续费和佣金显然不够，需要在产品和服务方面进行创新才行，但这需要综合化经营的体制和成熟发达的金融市场环境来做支持。但由于中美、中德银行业的经营机制不同，如果一味的要求中国银行业将非利息收入占比提升至国际大型银行的水平并不现实。其次，按照传统观点认为银行业中间业务得到有效发展后，就可以降低银行的经营风险也不现实，不管是美国还是德国，其银行业的非息收入离散数据都证明非利息收入的稳定性远不如净利息收入更稳定，也就是说如果从长期收效看，如果想通过提高非利息收入占比来增强银行盈利的稳定性其实不现实。尤其是非息收入提升的同时，还面临复杂的市场风险、法律风险、声誉风险和操作风险等，所以这对银行的综合经营能力有非常高的要求。因此，发展中间业务的同时，必须对风险管理及风险控制能力要进一步加强，以便实现非利息收入的稳健增长，这对中国银行业未来发展具有重要现实意义。
1、我个人对中国银行业发展前景的理解
中国银行业即将实行新一轮的金融改革，那么银行业是不是真的如社会上担心的那样利润增速很快下滑？呆账、坏账很快要拖垮银行？我自己的理解是：金融改革的目的不是为了摧毁中国的银行体系，其改革目的是为了进一步增强中国银行业的市场竞争力，而从前面针对银行业发展各个层面制约因素的反复分析和论证，已经可以看出明确的结论：就是社会上广泛谈起的利率市场化对中国银行业的发展不会构成有大的影响，政府对银行业实行改革，目的是迫使银行业提高自身生存能力、调整业务结构、拓宽银行业务收入渠道，而不是要把中国银行业搞死。
现在很多看空中国银行业未来发展的依据，多是认为一旦利率市场化，中国银行业可能会为此陷入万劫不复之中，因为社会各界习惯性认为中国银行业多年来靠政策性保护的“高息差”才获取到巨额的不义之财，于是认为利率市场化后，高息差的历史将不复存在，加上很多人因为他们内心中臆造的大量呆坏账会拖垮中国银行业。其实，从前面反复论述的中国银行业息差问题，及银行业利润与经济发展的GDP增速的关系，我们已经知道国内银行业之所以实现高利润，利差并不是制胜因素，GDP增速持续高增长，社会投资规模不断扩大，才是银行业为此高利润的核心原因。尤其是国外银行业的利差水平并没有我们寻常人想象的那样低，包括经济最发达的美国银行业，其基础利率低于我国，但美国银行业的净息差水平却远高过中国银行业，比如全球最有影响力的9大欧美银行，如果按2010年全球银行业的一级资本排序，排名前列的美国银行、摩根大通、花旗集团、苏格兰皇家银行、汇丰控股、富国银行、法国巴黎银行、桑坦德银行和巴克莱银行，他们2010年的平均净息差水平为2.88%，远高于同期国内5大国有行2.34%的平均净息差，高出0.54个百分点。而美国银行业的净息差又高于世界其他国家和地区，如美国银行、摩根大通银行、花旗集团和富国银行的净息差分别为2.85%、3.06%、3.15%和4.33%，与中国银行业相比，高出的幅度更大。即使2013年，我国五大国有行的平均净息差是2.5%，而富国银行是3.39%，花旗2.88%，美国银行是2.46%，尤为重要的是美国银行业所处的经营环境是利率已经完全市场化后的市场，并且这还是美国量化宽松货币政策尚未完全退出的情况下所实现的利差水平，所以公正客户的说，中国银行业的净息差在全世界银行间市场上，我们是处于相对较低水准的，中国银行业绝对不是依靠政策保护的高息差获取的巨额利润。当然，中国银行业实行利率市场化需要渐进的过程，至少需要5—10年的缓冲周期，很难一蹴而就，因为金融秩序是否稳定关系到国计民生、国家生死存亡。目前贷款利率已经实施市场化，但贷款市场没有出现任何非理性的骚动，而存款利率已经半市场化，央行只规定了基础利率及相应的浮动区间，但各银行在存款利率上的执行上并没有出现疯狂的举动。而5大国有银行特殊的政府背景，让其在窗口指导过程中，成为稳定利率的标尺，同时成为利率市场化中制订利率水平的风向标，引导利差处于合理的区间段，避免市场出现非理性的恶性竞争。美国在80—90年代实行利率市场化的过程中，确实有近千家银行倒闭，但中美两国所处经济环境和市场条件不同，中国银行业的主要资产是在政府手中，这样中国银行业给国民多了一层国家信用和保障，而美国的银行业是以民营为主，尤其是全美银行企业数量最多时一度达到14000家，但绝大多数都是地方性小银行，特别是规模极小的社区银行。美国的法律规定地方小银行及社区银行不得跨区经营业务，为此美国银行业在实施利率市场化进程中，确实出现了数千家银行倒闭的情况，但倒闭的都是这些无法跨区经营的小银行和社区银行。并且，这种倒闭并不是真正意义上的倒闭，而是被大型银行实施了兼并和重组。为此，美国实施完利率市场化后，银行的总家数由最高峰时的14000家缩减到8500家。而中国对银行业执行严格的准入制度，即使到现在，商业银行总数也只有400余家，其中大型国有股份制银行5家，股份制银行141家，农村商业银行214家，外资银行65家，农村合作银行190家，村镇银行667家，农村信用联社1990家。但问题是，中国银行业的总资产规模和负债主要集中在几大国有行和十几大股份制银行上，他们占据银行业务的绝对主导地位上，所以中国银行业特殊的结构已经决定了未来金融秩序会处在有序化竞争的中。
再有，随国内银行业的发展，多年来完全靠息差为生的状况已经开始改观，银行业营收结构中的净利息收入占比正逐渐下降，非息收入占比逐渐提高。2006年，5大国有行的净利息收入占比仍高达89.5％，但到2010年上半年，这一比例已降至77.3%。在净息差收入占比下降的同时，中间业务收入的贡献度不断提升，5大国有行的非利息收入占比已经提升至20.9%的水平，比2006年的10.2%提升了一倍。而十几家股份制银行由于起步较晚及政策性原因，他们的中间业务收入的占比相对低于5大国有行，但现在这一占比也在不断提高。如浦发银行2007年度的净利息收入占比是93.44%，非息收入占比是6.06%，到了2013年度，其净利息收入占比已经下降到85.16%，非息收入则提高到14.84%，这说明国有大型银行和股份制银行的业务转型走在紧锣密鼓的进行中。而这其中也有个奇怪的社会现象，就是谈到中国银行业未来的发展时，社会各界普遍质疑中国银行业的中间业务收费能力不足，认为银行的业务结构单一、收入渠道有限，而作为储户又大骂国内银行业收费项目多。其实国际银行业的收费项目更多，收费标准也是远高于国内商业银行。当然，这并不是说银行业想提升中间业务收入就死命在储户身上下手。实施金融改革并不是只把存、贷款利率改成市场化，而是在银行业的多项业务上同时选择适度放开。中国银行业在进行各类金融产品创新的同时，也在业务的增收节支上进行着大力度的拓展。由于中国资本市场欠发达，所以中国银行业所涉及的银行业中间业务品种确实少，范围也窄，包括传统结算、汇兑、代收代付以及信用卡、信用证、押汇等产品业务都不足，咨询服务、投资融资类及衍生金融工具交易等高技术含量、高附加值中间业务更是欠发达。因此，我国银行业与欧美发达国家的主要银行在经营上最大的差别是业务范围不同，也即综合金融服务能力上差距较大，好在这个差距较大和业务结构不足的弊端已经被国内银行业清楚的认识到，为此各银行在调结构、扩渠道等方面都在积极进行拓展。“银行业务逐步投行化”是欧美银行业走过的发展道路，这同样也是中国银行业未来发展的趋势，国内数家银行收购信托公司，如浦发银行除了正在收购优质资产——上海信托外，还控股浦银安盛基金管理有限公司、浦银金融租赁有限公司，以及由其发起设立的21家浦发村镇银行，还拥有华一银行30%股权、浦发硅谷银行50%股权、在香港收购南亚投资管理有限公司100%股权，如果浦发银行完成对上海信托的收购，浦发银行为自己打造的金融集团大平台就初有雏形，其目的是通过对金融国资进行整合，学习淡马锡模式，为建立综合经营的业务模式打基础，由此提高自身竞争力。
呆账、坏账是社会上看空银行业时时经常挂在嘴边的话题，甚至房地产市场稍微出现一点动荡，就有人开始拿房地产贷款会不会成为坏账来说事，更有甚者还提出房贷业务搞不好会成为国内银行业呆账、坏账的主体，其实这些都是无稽之谈。中国银行业对房地产贷款的依赖程度远低于国际大型银行，而国内房地产贷款的质量更是远好于国际大型银行，截止到2013年底，四大国有行的个人住房贷款合计6万亿，中小股份制银行的个人住房贷款总规模多是在千亿、百亿级别上，而各银行统计的房地产贷款不良率都处于较低水平，平均为0.2—0.3%之间，远远低于全部贷款的不良贷款率水平。从各商业银行总的贷款结构看，房地产业贷款和个人住房贷款合计占全部贷款的比例为25%左右，其中房地产业贷款占总放贷额的占比为8.5%，个人住房按揭贷款占16.5%，而在全球范围内，由于全球制造业贷款的需求有限，国际大型银行的房贷结构普遍是以房地产贷款为主，其贷款规模和占比均远高于国内银行，如美国银行、花旗集团、富国银行和摩根大通银行4家美国最大商业银行的房地产贷款余额是13000亿美元，占这几家银行全部贷款额的40%。其中，个人住房按揭贷款的占比为31.2%，房地产业贷款占比8.8%，而富国银行的房地产贷款余额占比更是高达60.3%。摩根大通银行的房地产业不良贷款有28.56亿美元，不良贷款率高达5.35%，富国银行的房地产业不良贷款为81.18亿美元，其不良贷款率达6.22%，这远远高于国内银行业房地产业0.2—0.3%的不良率。美国银行业高居不下的不良率，在历完2008年的次贷危机后，也没见这些大型国际银行出现什么问题。
很多市场人士为了看空银行业而刻意无限放大地方债问题，可是根据国家审计署的报告：截至2013年6月底，地方债合计17.9万亿，其中：地方政府负有偿还责任的债务为10.89万亿，负有担保责任的债务为2.67万亿，可能承担一定救助责任的债务为4.34万亿。但是从地方债务的投向看，主要是用于基础设施建设和公益性项目，审计署对地方债的审计结果表明：这些债务的投向不仅较好地保障了地方经济社会发展的资金需要、推动了民生改善和社会事业发展，而且形成了大量优质资产，大多有经营性收入作为偿债来源。何况，17.9万亿的地方债总额只占中国GDP规模的25%，这个债务占GDP的占比在世界任何发达国家都是处在合理范畴内。在审计署发布完地方债总额及地方债结构的数据后，唱空银行业的各路人士从此再也不再拿地方债说事。其实，我们的国情有其特殊性：我们的政府清楚的知道国内金融体系的稳定与否是关系到政府能否生存的决定性因素，地方债能否给政府带来大的麻烦？我们不妨这样考虑：我们的国情特殊，我们的土地是国有的，我们的矿产资源是国有的，我们的基础设施是国有的，反正我们的一切都是国有的，假设我们的地方债偿还上出现压力，我相信我们国有的这一切变现能力应该是惊人的，何况中国的货币增发量居于全球第一的位置。而全球经济总量排名第一的美国和我们有何不同？美国的土地是人民的，美国的矿产资源是人民的，美国的一切几乎都是人民的，中国是高储蓄率国家，民众的生活习惯是居安思危，而美国是完全生活在信用体系中的国度，其一切生活、生产活动都是以信用交易为主要交易手段，这样国情不同，民众消费习惯不同，注定了中国发生大型金融动荡的概率要远低于欧美发达国家，所以我们无需耗费过多的脑细胞去想地方债问题。从前面长篇累牍的分析和论证结果看：利率市场化、地方债、房地产贷款对银行业的影响都不大。2012年度中期，中国人民银行公布的《中国金融稳定报告（2012）》首次披露了中国银行业压力测试结果，两项压力测试均表明中国银行业运行总体稳健，对宏观经济冲击的缓释能力较强。该报告称，我国商业银行的资产质量和资本充足水平较高，以17家商业银行为代表的银行体系对宏观经济冲击的缓释能力较强，总体运行稳健。这次测试主要是针对商业银行的信用风险，包括“整体及重点领域信用风险敏感性压力测试”和“宏观经济情景压力测试”，测试对象包括国有的工商银行、农行、中行、建行和交行；股份制商业银行的测试对象包括招行、浦发、中信、兴业、民生银行、光大银行、华夏、广发行、平安、恒丰、浙商和渤海银行17家商业银行，截至到2011年末，这17家商业银行的资产总额占中国银行业金融机构资产总额的65%，具有极强的代表性。针对这17家银行的资本充足率测试，最终的测试结果是：“整体及重点领域信用风险敏感性压力测试”方面，在整体不良贷款率上升400%的重度冲击下，银行体系的资本充足率将从12.33%下降至10.89%。其中，大型商业银行下降1.63个百分点，股份制商业银行下降0.92个百分点。而对于其他9个重点领域信用风险敞口，在轻度、中度和重度冲击下，银行体系的整体资本充足率均可以继续保持在较高水平上，即使遭遇重度冲击，中国银行业的资本充足率也不会低于11.15%。测试项目中的“宏观经济情景压力测试”，是主要针对GDP增长率、M2增长率和CPI涨幅3个指标进行考察，测试结果是：在GDP增长率降至8%的轻度冲击下，整个银行体系的资本充足率将下降0.42个百分点；若GDP增长率降至6%和4%，整个银行体系的资本充足率也仅会下滑0.86和1.68个百分点，银行业可以轻松应付。当然，如果经济增速下滑、实体经济的发展相对乏力的背景下，银行业也应加强对房地产行业和地方平台贷款的风险防控、银行表外理财等领域的风险和客户集中度风险应当引起关注。
2、中国资深银行家对中国银行业发展的解读
全世界范围内，随工业化进程的加快，银行、保险等金融业可以获得超常规的发展都是必然，这不仅仅在中国会出现这样的情况，即使全世界范围内也都如此，比如美国银行、摩根大通、花旗集团、苏格兰皇家银行、汇丰控股、富国银行、法国巴黎银行、桑坦德银行和巴克莱银行等，在这几十年工业化进程中，都得到了超常规发展。中国是发展中国家，是人口大国，中国真正的经济发展是在这20年来才开始起步，其经济发展潜力在未来10-20年内仍将在全球位居前列，这不是奢望，这是已经成为事实的事实，在这种经济发展格局下，中国银行业继续得到超常规发展是必然。对此，前工商银行行长杨凯生针对中国银行业发展的过去、现状和未来所做的评述有一定参考意义，他的主要观点：
（1）、怎么评价我国几大国有银行的改革成果？
首先对银行业的改革给予肯定的答案、因不到十年的时间里，工、农、中、建、交五大行的不良贷款率从20%-30%，下降到了1-2%，平均资本充足率从7.95%左右提升到了13%以上，年度利润总额从2002年的1085亿增加到了2013年的7851亿。
（2）、我国银行业是否存在垄断？
银行是特许经营行业，开办银行必须具备一定的资质，必须获得监管部门的许可，包括被奉为自由市场经济圭臬的美国，开设银行的审批手续也不比我国简单，而开办银行必须经过监管部门的严格审批，这也可以说是国家在垄断银行业。但我国银行业的资本结构方面，工、农、中、建、交五大国有银行非国有资本的占比超过20%，民间资本在12家全国性股份制商业银行中的占比为41%，在145家城市商业银行中的占比为54%，在农村金融机构（337家农商行，147家农村合作银行，1927家农信社）中民营资本占比超过90%，所以，从股本结构看，我国银行业已经不算国有垄断的行业。但工、农、中、建、交五大银行规模如此之大，是否存在实际意义上的垄断？杨凯生指出：世界上衡量一个国家大银行究竟大到什么程度？往往是考察其银行业集中度，其中最主要的指标是资产CR5(ConcentrationRatio5)，即一国前五大银行（TOP5）的总资产占该国银行业资产的比例。以美国、日本、德国、法国、英国、意大利、加拿大、澳大利亚、西班牙、荷兰等经济体量排名居前的十个发达国家，以及巴西、俄罗斯、印度、南非等4个金砖国家的银行业集中度(资产CR5)与中国作对照和比较：这十四个国家中，除印度之外，其余各国前五大商业银行的资产占该国银行业资产的比例都高于50%，尤其是十个发达国家银行业CR5的比例相当高，最高的澳大利亚、荷兰超过90%，德国、加拿大超过80%，西班牙、法国、英国、意大利超过70%，美国、日本也在50%到60%之间。而这些国家银行业集中度的提高，基本都是上世纪80年代之后随金融自由化进程的加快而明显提升的，所以金融改革绝对不是银行市场一放开，中小银行就纷纷涌现、大银行的竞争优势就逐步削弱。同时，更值得研究的是，这些国家银行业集中度的高低与金融市场的稳定性存在一定的正相关性，如银行业集中度最高的澳大利亚、加拿大、荷兰在09年金融危机中，其银行业体系表现得相对更稳健。而美国在上世纪80年代末储蓄信贷机构危机爆发前，银行业CR5一直低于15%，那场危机之后，美国银行业的CR5快速上升。在08年这一轮金融危机后，美国的CR5更是从2007年的44%上升到2010年的48%、2012年的61%、2013年的63.2%，也就是每轮金融危机后，银行业的集中度会相应提升。金砖国家中的巴西、南非、俄罗斯的银行业集中度近些年也一直持续上升，巴西银行业的CR5从1990年的50%提高到目前的70%，南非从1990年的77%提高到目前的90%，俄罗斯从1995年的39%提高到目前的50%以上，只有印度银行业的集中度有所下降，从1995年的44%下降到目前的40%，但印度一家大银行的占比(CR1)相比其它国家要高。
如果把这些年来世界上无论是发达国家还是新兴市场国家银行业集中度不断提升的趋势与我国作对比，可以看到中国银行业的市场集中度走向与世界各主要经济体是相反的，我国的CR5这些年来是快速下降的。从1998年至2013年三季度，国有五大行的资产占比从63%下降到44%，下降近20个百分点，目前这一势头仍在增强。姑且不论这与全球市场走向趋势不一致的现象是对是错，但起码可以得出的结论是：全国性的大型股份制商业银行这些年来得到了长足的发展，并且这一趋势仍在进行当中。
（3）、我国的银行业是不是“暴利”行业？
一直以来社会上对银行的利润存在争议，其中最主要的是批评声：一是认为银行的利润多，主要是中国目前利率尚未完全市场化，银行的存贷款利差太高；另一种认为银行的利润多主要来自收费项目太多。
其实，我国银行尤其是大型银行近年来的利润增长并不是来自于高息贷款，根据人民银行现行利率政策，在目前利率尚未完全市场化的情况下，人民币存款利率是有上限的，即不准商业银行高息揽存；贷款利率是有下限的，即不准搞不顾风险的不正当竞争。同时，贷款利率的上限和存款利率的下限则是放开的，也就是说，理论上讲是允许商业银行可以上浮贷款利率和下浮存款利率的。但实际执行结果是，以2013年为例，几大国有银行当年新发放的人民币贷款中，执行下浮利率的约占17.18%，执行基准利率的占34.25%，即51.43%的贷款执行的是基准利率和下浮利率，执行上浮利率的只占48.57%。再有，2013年，我国五大行的平均净利息收益率水平是2.5%，美国的富国银行是3.39%，花旗是2.88%，美国银行是2.46%，所以中国银行业的净息差水平是合理的，不能简单地认为中国银行业这些年利润增加较快是因为我国的利率没有市场化，是因为政策保护。否则也无法解释在利率市场化程度还远不如今天的上世纪80、90年代，为什么银行业的盈利能力那么低？如果从世界主要国家和地区的银行在利率市场化过程中出现的情况能说明一些问题：在利率市场化的最初阶段，不少银行大多经历了利差有所缩小的一个阶段，但很快就出现了不同的变化，有的利差水平又上去了（如美国），有的下来了（如日本及台湾）。所以利率市场化的进程与银行利差水平是有关的，但并不是简单的线性相关。如果认为利率市场化之后，存款人的收益率必然会上升，借款人的成本必然会下降，银行的利差必然会收窄，这样想未免过于简单了。
关于银行收费，目前银行收费分为两类，一类是政府规定价或指导价，一类是市场化定价。按原有规定，银行收费中有90%以上是由市场定价的，不到10%的项目需由政府审批价格。但由于种种原因，有关部门对商业银行的服务收费管理越来越严格，如刚颁布的《商业银行服务价格管理办法》明确规定，各商业银行总行要定期向监管部门报送服务价格报告，要求商业银行出台收费调整事项的，至少要提前3个月进行公示，如涉及收费优惠的，也要提前明确标注优惠措施的生效和终止日期等等。
目前我国银行根据成本、风险、市场竞争和客户承受能力以及综合回报水平等因素进行服务定价的自主权还不高，与国际上大银行相比，我国银行非利息收入在整个营业收入中的占比也还处于较低水平，从非利息收入占营业收入的比重来看，2013年，我国上市银行平均为23.1%，巴克莱银行是59.22%，苏格兰皇家银行是44.42%，德意志银行是53.54%，JP摩根是55.16%，BNP是46.95%，富国银行是48.91%，汇丰集团是45.02%，美国银行是52.48%，花旗集团是38.73%，桑坦德是34.76%，这里固然有我国银行与西方主要银行业务范围不同即综合化程度不同的原因，但剔除银行综合化经营所带来的收入影响，仅看手续费佣金收入占营业收入的比重，2013年，前10家国际大银行平均为27.63%，显著高于我国银行的19.57%。当然我国银行业中间业务收入的确定存在需要整顿和规范的问题，比如一笔贷款的利率原本可以确定为7%。但银行为了体现中间业务的业绩，人为将利率定为6%，另1%作为“财务咨询费”、“融资顾问费”，由此变成中间业务收入，而这样的“中间业务收入”只应付了考核，对银行的实际经营没任何益处。
那么银行业这些年利润不菲，既不是来自利差保护，又不是来自乱收费，究竟是来自哪儿？实体企业经营困难，而银行盈利状况不错，究竟是什么原因？
看2013年度的有关数据，我国16家上市银行的资产回报率（ROA）平均为1.23%，规模以上工业企业的ROA平均是7.39%；16家上市银行的资本回报率（ROE）平均为18.93%，规模以上工业企业的ROE平均为12.78%。实际上，这些年银行利润的增长主要来自银行资产总量的迅速扩张、资产质量的相对稳定、技术手段的不断改进以及经营成本的严格控制。银行业资产总量的迅速增长势必拉动利润的相应增加。2013年末，全国银行资产规模与2004年相比增长119万亿元，增长3.7倍。这样的情况下，如果银行利润不能相应增长那是不正常的。当然中国经济发展所需的资金主要依靠银行贷款，致使银行资产规模不断扩张，直接融资、间接融资的结构一直难以有效调整，但这是另外的问题。这些年来银行资产质量的相对稳定推动了利润增长，从2006年到2013年，中国银行业不良贷款余额从12549亿元降到5921亿元，不良率从7.09%降到1.0%，其带来的直接效果是信贷成本率（减值计提与贷款总额的比值）从2006年的0.7%下降到2013年的0.54%。信贷成本率的明显下降，又进一步带动资产减值准备提取与拨备前利润的比例明显下降。2006年，中国银行业这一比例为25.5%，2013年下降到14.88%，下降10.6个百分点。所以，宏观经济的平稳加上银行信贷管理水平的提升，促进了银行业信贷资产质量的改善，并进而有效拉动银行利润的增长。再有，银行技术手段的改进推动利润增长。国有五大行目前电子银行的业务替代率已近80%，每100笔业务中只有20余笔业务是在网点的柜台办理。比如工行的电子银行业务替代率已经达到82%，如果没有强大的网络支撑和技术保障，这占比82%的电子银行业务需要再增加近3万个物理网点才能完成。而电子渠道办理业务的平均成本是每笔0.49元，在柜台办理该笔业务的平均成本是3.06元，相差6倍。而10年前，中国银行业电子银行替代率只有15%左右，所以银行业技术手段的提升、信息网络建设的投入，对银行业利润的提升起到至关重要的作用。而日趋严格的经营成本控制也保证了银行利润的增长，这些年来银行业的成本收入比呈现持续下降的趋势，2006年成本收入比平均是45.14%，2013年是30.79%，下降14.35个百分点。而同期，国际银行业的成本收入比从56.5%上升到66.5%。所以中国银行业严格控制成本是拉动利润增长的又一个重要原因。
（4）、银行与实体经济是相对应还是相对立？
2009年金融危机爆发后，一些西方国家特别是美国关于要重视实体经济的声音多了起来。之所以出现这种情况，是因为此前美国金融市场上衍生品交易量过大，一些衍生品层次过多，结构过于复杂，与实体经济运行的关联度越来越模糊。众多投资者乃至金融机构包括监管部门对这些金融交易活动的内容及其风险多是不甚了了，大多是只知其然，而没有办法深究其所以然，由此带来很多问题，并引发不小的风险，为此西方国家开始呼吁重视实体经济发展的呼声越来越高。
在现阶段的我国，究竟应该如何正确分析我国金融活动的性质，如何正确看待我国实体经济和金融行业的关系？没有金融业，人类的生产、消费只能处于物物交换的原始状态，社会化大生产就无法进行。邓小平同志关于“金融是现代经济的核心”的重要思想，正是金融业与实体经济关系的精辟概括。实际上，作为实体经济的重要组成部分，中国的金融业在服务和支持实体经济发展方面一直发挥着重要的作用。以银行业为例，从1979年至2013年的35年间，我国银行业信贷余额从2040亿元增加到76.63万亿元，占GDP的比重从1979年的50.2%提高到2013年的134.7%,总体来看，这35年间银行信贷余额每增加1个百分点，就推动了GDP总量0.37个百分点。这些数据佐证了金融业与实体经济是血液、肌肉和骨骼的关系，它们之间谁也离不开谁，都是社会发展和国民经济生活实实在在的有机构成部分，所以，坚定不移地深化金融改革，推动金融创新，我国的金融市场还需要有更多的金融产品(例如信贷资产的证券化等)，实体经济还需要有更多的金融服务，投资者还需要更多的投资工具。目前，有些观点之所以认为我国银行业似乎与实体经济是对立的，其是简单地把企业融资难、融资贵的问题归咎于银行了，而如前所述，这些年来银行的信贷增幅一直是高于GDP增幅加上CPI增幅之和的，如果再加上社会融资总量中由银行投资的企业债券等，银行资金进入实体经济的数量已经极为可观了，同时这也意味着我国企业生产经营对银行信贷的依赖已经有些过度。对银行必须实施严格的资本管理，坚决抑制银行信贷规模和资产总量的无限扩张，对实体经济必须努力降低其负债率，唯有这样我国的经济金融才能真正进入可持续发展的健康轨道。
关于小微企业融资难的问题，目前工、农、中、建、交五家银行给小微企业的贷款占全国商业银行对小微企业贷款总额的31.6%；12家全国性股份制商业银行给小微企业的贷款约占20%；145家城市商业银行给小微企业的贷款约占16%；337家农村商业银行、147家农村合作银行、1927家农信社以及村镇银行、小贷公司给小微企业的贷款约占32.3%。从这些数据看，不同规模、不同层级的银行机构虽有不同的市场分工和客户定位(这是市场经济条件下必然的情况)，但都为小微企业的发展提供服务，作自己的贡献。这些年来，为了督促和鼓励银行尽自己最大可能为小微企业提供信贷支持，有关部门出台有一系列政策和措施，如财政部在考核国有控股银行的经营业绩时，专门设立了对中小微企业贷款在贷款总额中的占比的考核指标，如果低于有关要求，将直接影响到考评得分。
至于“贷款贵”，前面观点及前文讨论银行存贷利差时已有涉及，这里仅对各类银行所发放的贷款利率水平作简要概述：截至2013年，大型银行新发放的人民币贷款利率平均为6.39%，12家全国性股份制商业银行为6.86%，城商行约为7.7%，可以看出小银行贷款利率比中型银行要高84个BP，比大银行要高131个BP。而农村合作银行、村镇银行发放贷款的利率约为10%，小贷公司约20%。可以看出，由于管理成本以及资本逐利性要求的差异，一般贷款利率水平与银行规模成反比，这也是国际金融市场上的普遍现象。因此，在谈及所谓的实体经济融资成本高的时候，需从多个角度作全面的分析。
以上是前工商银行的行长杨凯生，对目前有关银行业充满纷争话题的看法，通过这位在银行系统工作近三十年的金融从业人员的话语，让我们对中国银行业发展的过去、现在和未来有了基本的认识，而杨凯生谈的很多事实和针对一些问题、质疑的解释，也是我们很多人从来没有认真理性思考，以及对一些认识上误区的纠正。
第六部分、欧美成熟市场上银行股的长期市场表现给我们什么启迪？
银行业高速发展的结果，可以让投资者得到丰厚的利润回报，尤其是长线持有银行股可以获得远远超出市场整体涨幅的超额利润，这在任何成熟的资本市场里已经得到充分的验证，巴菲特、戴维斯家族、彼得林奇等无数有名望的投资大师，在他们这几十年的投资生涯中，他们已经用自己真实的业绩给了我们现成的答案。华伦·巴菲特的搭档——查理·汤玛斯·芒格在伯克希尔2003年的股东大会上说：“银行业一直是一个完美的金矿(Perfectgoldmine)，就象我在不同的Berkshire会议上多次说过的那样，沃伦与我在这方面都搞砸了。或许我们应该在银行上面投入更多的资金。银行业的盈利水平后来变得比我们起初的判断要高得多。尽管我们在银行业上做得不错，不过或许我们在该行业上的仓位应该更重一些，银行业的赚钱之道简直可怕”，“我不知道有谁会为了购买某只银行股而东奔西走考察每一笔贷款？这种方式涉及的工作量是难以置信的多。在一定程度上，你对这些公司的判断是通过分析其管理层的思维方式、工作背景以及他们的文化间接得到的”，查理·汤玛斯·芒格这位成功大师，在与华伦·巴菲特共同完成对富国银行的投资后，于2003年回过头来对伯克希尔投资于银行业的总结和评价。而资本市场是相通的，欧美成熟市场发生过的事情，在中国股市上势必得到重演，所以分析了解这些成功大师对银行业的看法，非常有助于我们对中国A股市场上银行业股票市场趋势判断和预测。
1、加里斯洛夫斯基和银行股
《投资丛林》的作者是加拿大声名显赫的投资富豪和慈善家、被媒体称为“加拿大巴菲特”的加里斯洛夫斯基，他50年投资生涯取得成功的关键，是选择非周期行业内领先公司的股票然后长期持有，如消费品、医疗、零售和分销物流和银行保险。加里斯洛夫斯基在79岁时总结自己50年的投资经验，写了自己一生中惟一的一本书《投资丛林》，他在书中说到：
（1）、”在全世界我可以选择的几万只股票中，我真正需要看的最多只有50只。”
（2）、“选择好的非周期性股票，长期奔跑在投资的高速公路上”，他年轻时曾驾驶过一辆非常老旧的车从荷兰开往法国，出行前他舅舅建议：所有的长途路程都在高速公路上开，而不要惦记风景优美的辅路，因为这样可以减小发生车祸的可能性，并且可以更快的到达目的地，而且如果车出了毛病能很快得到帮助。
（3）、“你成功的关键点是选择在非周期行业内领先公司的股票，然后坚持持有它们多年。这种投资途径看似平淡枯燥，因为很少变动，但这种做法是有效的，尤其是在你借鉴了专家的分析研究之后，谨守规则并留在投资的高速公路上，不要四处观望。”
（4）、对投资行业的选择：消费品、医疗、零售和分销物流、银行保险。
关于“银行和保险业”为何成为加里斯洛夫斯基重点选择的行业？他说：“在银行或保险领域很难理解会出现15%的稳定成长，但这样的增长确实存在，尤其是近来，竞争法律的变革模糊了证券包销、经纪业、保险业和银行业之间的界限，为发展创造出新机遇。其结果是世界范围的业务扩张。在这个领域中有许多股票提供每年12%到13%左右的稳定收益。当然，你应当看到利率，因为高利率倾向于抑制这些股票的价格。寻找那些常年提供高所有者权益收益率的金融股票，它们还要有一条增长的主线，要显示出不论是在顶端（毛收入）还是在底端（净收入）都要有稳定的增长”，“有些人可能说，只要价格足够低，任何东西都值得买。然而，我的准则是只投资于高质量、其增长大体上是非周期性的股票，这种股票有可预期的高收益率，并且有希望提供较高的股息增长率。我相信，如果你把这点记在心里，你就能保持在正确的轨道上，就没理由被股市上其他股票（如明星股）所迷惑或淹没。要记住的第一点是：如果你想成为一名有判断力的投资者，就要回避感情，尤其是贪欲和恐惧；第二点是，要暂时忘却股市整体情况是怎样，而把关注完全放在你所拥有其股票的公司上。一位权威人士曾说他投资时，仿佛他自己就是这整个公司的拥有者，如果公司做得好，那么到时候他就会变得富有，即使他只拥有所有股票权益中的一小部分也是如此。日复一日的股票市场就象海洋：有时风平浪静，有时风暴肆虐。但你所看到的这一切都是表面现象，而不是底下所发生的事情。在表面层次上，它在各个方向上都受狂热的影响，一年中股票平均会有30％的价格摆动。但其真正的内在价值不会变化那么大。在短期，股市仅仅是贪欲和恐惧的镜子，是这两种感情散发出来的感受。但是从长期看，它会按照“平均”来展示自己的增长，反映出自身继续增长、收入更多并支付更高股息的公司应有的表现。”这是加里斯洛夫斯基在其书中对投资者的寄语，其精髓就是选中持续增长的行业，然后买入、持有、等待，同时不要因为短期波动而产生急躁，这就好比一把锯子摆在面前，我们不要去纠结于它每个锯齿有多深、每个锯齿有多高，如果忽略细节只看整个锯身，那么投资是件很轻松快乐的事情。加里斯洛夫斯基通过其在投资丛林里闯荡50年的投资经验，总结出值得长期投资的几个行业，如消费品、医疗、零售和分销物流，以及银行保险，他通过对这几个行业的长期投资获取到丰厚的利润，其成功经验对我们在中国资本市场上如何选择最具投资价值的行业？同样具有重要的借鉴意义，因为行业发展是相通的，而资本市场是有共性的。
2、戴维斯王朝三代人成就的投资神话
加里斯洛夫斯基的50年经验是他自己一个人的经历，而另一个60年的投资经验则来源于一个延续三代的家族，那就是人们熟悉的戴维斯家族三代人成就的投资神话。
第一代的戴维斯在1947年，也就是他在38岁时辞掉纽约州财政部保险司的官职，拿着妻子给的5万美元用于股票投资，到1994年去逝时，资产已经增值到9亿美元，在这40年里其年投资回报率达到23%，是华尔街上唯一可与巴菲特的投资成绩相媲美的价值投资者（巴菲特前40年的复合回报率约为24%）。戴维斯的成功源自于他是以保险行业股票作为自己的投资组合，顺带投资银行业和其他类别金融股。戴维斯的成功验证了保险股份是一个非常好的长期投资品种，这与林森池在《投资王道》中看好保险股的观点是一致的，他们都是认为保险行业股票就是一种复利机器。
第二代的斯尔必.戴维斯，自1969年发起创立戴维斯纽约投资基金，斯尔必.戴维斯的选股方法兼有“从上往下”和“从下往上”的特征。他在投资前会首先寻找投资“主题”，但20世纪70年代美国通胀膨胀，斯尔必.戴维斯为此选择了石油、天然气、铝及其他商品类公司。到了80年代，美联储出台政策开始阻击通货膨胀和抑制经济过热，斯尔必.戴维斯认为美联储会成功阻击住通货膨胀，于是开始转抓新的投资主题，就是基于物价回落、市场利率下降的经济现象，将投资基金40%额度的资金购买了银行、证券和保险公司等金融类公司的股票。当时美国银行业股票所处的境地和现在中国银行业股票所处的境地有惊人的相似，华尔街的投资者也是对美国经济和美国银行业的发展充满担忧和恐惧，盈利好、估值低的美国银行股被华尔街无情的抛弃，斯尔必.戴维斯正是在这个阶段重仓买入了银行、保险等金融行业股票，然后在接下来的几年里迎来美国银行股10—30倍不等的涨幅。斯尔必.戴维斯习惯于采用跨越时间长达十年的大周期、大波段操作方法，这与罗杰斯对商品牛市周期的判断方法如出一辙，罗杰斯对商品价格的波动趋势判断也习惯于用较长的时间做研判依据，其在《热门商品投资》中如是告诫：“谨记，即使在大牛市里，也很少有商品的价格会直线上涨，其上涨趋势中总会有反复。并不是所有的商品都会在同一时期开始上涨，因为牛市并不意味着你拿起一根飞镖，向期货交易所商品交易列表上随手一扔，你就能钉在赢家二字上”。
第三代的戴维斯其实包括安德鲁.戴维斯和克里斯.戴维斯两个人，他们两人分别成为戴维斯不同类型投资基金的基金经理。
从1947年到有统计的2007年，戴维斯王朝三代人用60年极其成功的投资史，验证了戴维斯王朝屡试不爽的价值成长投资哲学，他们在致股东的信中反复重申：“投资就是跑马拉松，投资不是5年10年，而是终身永久”。戴维斯家族的投资，从大多数美国人“不敢购买股票”的20世纪40年代开始，一直延续至大多数美国人“不得不买股票”的20世纪90年代。在这半个多世纪的漫长岁月中，戴维斯家族经历了“两度漫长牛市、25次股价回落、两度惨烈熊市、一次市场崩溃，以及七度轻微熊市和九次市场萧条”，还见证了三次重大战争、一次漫长的通货膨胀。戴维斯家族在这曲折磨难中始终坚持长期投资，也就是终生投资的理念，经过60年的试验、犯错和改错而形成的“戴维斯战略”，虽然在他们祖孙三代人中不对对这一策略做有相应调整，但10项基本原则始终不变，就是：不买廉价股，不买高价股，购买适度成长型公司价格适中的股票，耐心等待直到股价合理，顺流而动，主题投资，让绩优股一统天下，信赖卓越管理，忘记过去，坚持到底。
（1）、戴维斯的双击理论和其投资于保险行业缔造的奇迹
在市场津津乐道于戴维斯家族缔造投资传奇的同时，著名的“戴维斯双击效应”和“戴维斯双杀效应”也深深影响着后来价值投资者的投资行为。有关市场预期与股票价格波动之间的双倍数效应，是戴维斯家族所称“双击效应”的精髓。在市场投资行为中，股价的波动与投资人对其走势的预期关联程度近乎达到70－80%，随着股价的走高，投资者对股价上行不断提高的心理预期，与不断升高的PE定价水平，决定了股价走势与投资人对股价的心理预期之间是呈非线性关联的关系，这种非线性关联关系一度被认为是不理性的市场行为，而戴维斯家族恰恰利用了这种对价格预判的不理性市场心理作为自己投资操作的法则，俗称“戴维斯双击效应”。因为股票市场上有一种“唯成长是从”的不正常心理倾向，很多投资者搞不懂什么是可持续的高质量成长，哪些又是不可持续的。同时，投资者也没明白真正能带来丰厚回报的其实是那些在竞争中获胜、竞争力增强、市场占有率持续扩大的良性增长，而那些变化不定及不可持续的增长，往往最后给投资者带来的是损失，换言之就是盲目的给予成长股不切实际的高预期将会给自己带来灭顶之灾，因为从较长的时间周期看，市场只会对那些明确的、可预期的，同时也是可持续的成长，才给予较高的估值溢价水平。而“戴维斯双杀效应”的操作策略，是以低市盈率买入潜力股票，等其成长潜力显露出来，并被市场充分认可后，市场会给较高的市盈率估值，而在市场给其高市盈率估值时选择卖出，这样可以充分享受EPS和PE同时增长的倍乘效益。其实，“戴维斯双击”并不是戴维斯家族独创秘笈，很多投资大师都有类似的投资策略，但因为戴维斯家族声名显赫，人们认为其神乎其技，所以让“戴维斯双击效应”誉满天下。戴维斯双击效应理论和巴菲特的“永恒价值”相比，显然世俗化了很多，但对于新兴市场上的投资者而言，戴维斯的双击效应理论更为实用，因为“双击”是把买入价格作为投资操作首先考虑的原则，强调低市盈率其实暗含了安全边际的保护，对PE提高的期待使得不会轻易陷入“雪茄烟蒂”的陷阱，而卖出策略则是提醒投资者：投资行为不是婚姻，无论多长的持股期，最终目的都是为了在合理位置卖掉股票离场。
备注：“雪茄烟蒂”是“价值投资之父”——本杰明·格雷厄姆的投资学术精华，其核心理念是强调安全边际，当价值远超过价格时是投资买入的安全保障。“步步高”创始人段永平是“雪茄烟蒂”理论的受益者，他在2001年底筹资200万美元，以0.8—1美元的价格，在纳斯达克市场买进约200多万股网易的股票，后来这只股票给段永平带来的投资回报约1亿美元。段永平买入网易股票时，网易的股票每股含2美元多的现金，但股票市场上其股价不到1美元，股票的价值已经远高于股票的价格，这是段永平当时选择买入网易股票的理由，同时这也是不折不扣的“雪茄烟蒂式投资”。
戴维斯双击效应的操作体现
戴维斯认为，以10倍PE买入每年持续增长10—15%的公司股票，数年后市场会给这家公司股价更高的估值预期，比如5年后市场可能会愿意以13倍，甚至15倍PE的价格购买其股票，这时戴维斯会选择卖出，同时获取到可观的投资收益。相反，以30倍PE的较高价格追逐那些每年增长30%以上的成长股，数年后实际获利率可能只有前者的一半不到。因为在成熟的经济体里，如果期望一家公司能每年保持30%以上的净利润增长，这样的长期高增速发展很难长期持续，一旦其净利润增速下滑，市场就可能降低对其PE估值水平的预期，比如这家公司此前净利润增速为每年增长30%，市场给予其30倍PE的估值，5年后其利润增速下滑至15%。市场也会相应的将其估值水平从此前的30倍PE下调至20倍PE，甚至是15倍PE，这样在它身上获取的实际年均收益率只有12.73%，不足前者28.16%的一半，这就是“戴维斯双击效应”的体现。而戴维斯双击效应的精髓其实是长期的稳健增长在被市场认可后，市场会给其更高的PE估值定价，而戴维斯双杀效应则是持续的高速增长在开始减慢后，市场给其估值定位的水平势必下滑，由此导致最终利润缩水或甚至造成投资亏损。而戴维斯利用其双击效应赚钱的方式，是依靠公司收益稳健增长，其股价势必上涨，而收益的持续增长，又可以获得市场对其更高的估值定价，这样股票加速上涨，而戴维斯在整个投资过程中，通过合理利用杠杆倍率加大投入，这样再获得额外的收益。
戴维斯双击效应的核心，是PE安全边际也会随市场的调整进行自我调节。当市场处于单边上扬的牛市阶段，市场整体估值的安全边际也不断上移，也就是说PE的合理估值水平也会逐步上调，比如弱势市场里面，10倍PE是人们能欣然接受的估值水平，当市场走入牛市后，可能市场可以接受其20倍估值水平的定价，而等市场疯狂后，也许给予其30倍估值的定价水平也无所谓，但是当市场下跌时，人们对PE估值水平的可接受范围会越来越低，人们正常的心理是熊市里面更愿意接受更低、更安全的估值水平，而戴维斯双杀效应的恐怖就在于此。有时在弱势市场里面，我们看到当股价从高PE估值向下调整时，往往股价经历完很大的跌幅后还是到不了人们愿意接受的估值区间，因为此时投资者对可接受的PE估值已经降到极低的区间段内，比如市场疯狂时，假设股价是100元，匹配的估值水平是PE为40倍，当市场进入弱势环境后，市场对安全边际的可接受区间大幅降低，有时认为其股价只有降到20倍PE才可接受，即使100元的股价已经跌到60元，但与20PE对应的可接受价格50元仍有价差，那么市场仍不会认可，只有股价真正跌回20倍PE，就是跌到50元后，市场方可能开始接受。所以，戴维斯双杀效应说的就是当股价大幅调整时，人们可接受的PE安全边界也会加速下移，如果股价的调整幅度达不到市场可接受的安全边际下移幅度，那么股价将持续大幅下挫。
戴维斯家族正是利用其经典的戴维斯双击理论，在20世纪80年代初期，运用最基本的银行和保险行业股票做投资组合，成功赢取了美国银行业、保险业个股10—30倍不等的涨幅，从而步步为营的成功创建伟大的戴氏王朝。虽然他最终将自己在股市上赚取的9亿美元财产置于信托银行，但他将自己成功的投资经验完整的传承给晚辈，由此促成其子——斯尔必.戴维斯，凭借自己惊人的投资本领续写了戴维斯王朝的辉煌。在60年后的今天总结戴维斯王朝取得成功的经验？就是戴氏家族对银行业和保险业股票的成功投资上，尤其是保险行业的股票给最终戴维斯创造了1700倍的收益，戴维斯选择的12只保险行业股票，最终给其赢取了2.61亿美元的财富。
关于戴维斯为什么选择保险和银行业股票？其最为经典的回答是：“保险行业所售的产品或服务永不过时”。虽然这是简短的一句话，但其蕴含深意。因为在人类社会中，基本的人类生存要素就是生、老、病、死、性、健寿、娱乐等，而作为服务于人类生存要素的保险服务，是永远无法替代的要素，人寿保险公司收益的增长速度，就如同后期的IT科技、数字处理、医药保健以及知名的大型零售商业企业一样，它保持的是长期持续的增长。戴维斯后来在书中谈到：“保险公司同生产商相比，拥有许多得天独厚的优势，保险商的产品总是推陈出新，用客户的钱去投资以获取利润，它在经营过程中不需要昂贵的工厂和实验室，也不制造污染，还能抵御经济衰退。即使遭遇经济危机，人们可以推迟大宗商品消费，如房屋、汽车、家用电器等，但他们不会推迟交纳住房、汽车以及人寿等各项保险费用”。相对保险业，戴维斯对铝、橡胶、汽车或混疑土公司丝毫不感兴趣，因为戴维斯认为“诸如此类的生产商都需要造价昂贵的厂房和设备，而设备维修和技术不断革新，会让他们的现金所剩无几。他们会在经济萧条时期赔钱，所以购买这些行业的股票并不牢靠，他们总要不断引进新工序、新发明及新设备，这就会使他们面临破产危机。而纵观生产制造业的发展历史，没有几个制造业领域的公司能够长寿，只有那些依靠不断革新改造的公司才能不被时代淘汰”，“而保险业就不一样，它具有永不过时的特点，一些保险公司已经度过了他们200岁生日，但其所销售的产品却基本没变，还是开创者创业初期推出的那些产品。但他们把客户的钱用来投资，从中渔利，而生产类企业却永远得不到这样的机会。”但是保险业本身也不是包赚不赔的行业，由于受到政府的严格管制，保险业是一个低利润行业，同时保险产品本身没有差异性，竞争激烈，购买者对品牌价值的认识也不像对其他行业那么重视，因为他们购买保险产品的方式，主要是从代理商手里购买，代理商推荐什么产品，客户往往就买什么产品，他们对每家保险公司的怀疑和憎恶都一样，这也就是多尔西在《巴菲特的护城河》书中，说保险业没有护城河的缘故吧”。
戴维斯通过对保险行业投资获取到巨额利润，戴维斯为什么去选择这样一个低利润、竞争激烈的行业做投资对象？在《戴维斯王朝》一书阐述了其投资原因：
1、保险公司掩盖了其真正的盈利能力，利润不高很可能是，至少部分是，保险精算的假象。
2、戴维斯以非常低的价格买入保险公司股票做投资组合，他所买的保险公司股票里，有很多是小本经营的保险公司，当这些小型公司被大型公司并购后，戴维斯轻易的坐享其成并获取到超额收益。
3、戴维斯投资保险业股票，也是因为他看到人们在经历完第二次世界大战后，因为战争的创伤，人们尤为热衷于购买房屋保险、汽车保险和人寿保险，并且美国出现了购买保险的高峰期。
4、戴维斯没有选择那些始终未能发挥潜力的保险公司，如安泰保险公司，因为忠诚的股东始终无法从公司那里得到回报，他很热衷于寻找那些富有冒险精神而又低成本运营的复利机器，如日本的保险公司、伯克希尔哈撒韦公司和美国国际集团AIG等，戴维斯认为这些保险公司能几十年如一日地让股东获得满足感和信任感【注：美国国际集团AIG在2008年金融危机中险些破产，股价一度从危机前的70美元跌至危机爆发期间的0.33美元】。
5、即使经营得当的科技公司，也常常会被聪明的对手或尖端发明所击倒，但经营得当的保险公司却总会寻求在竞争中以计谋取胜，且永远不用担心产品过时。
（2）、斯尔必.戴维斯投资银行业创造的神话传奇
戴维斯家族的第二代——斯尔必.戴维斯是选择了银行业作为自己投资的主战场，斯尔必.戴维斯认为银行业与保险业一样，都是倾向于场外运转的模式，而银行业永不过时，因为金钱永不过时。斯尔必.戴维斯对银行业的看法，与其父亲对保险行业的看法类似，斯尔必.戴维斯认为“银行不制造任何产品，因此不需要昂贵的工厂、精密的机械、仓库、研究室或高薪博士，银行业不会造成污染，不用花钱购买控制污染的设备。银行业不出售小器具或成衣，因而无需配备销售人员。银行业不用装运货物，因此无需运输费用。银行业惟一的产品就是货币，它把从储户手中借来的钱再贷给其他借款人，以此赚取差价。虽然货币可以表现为硬币、纸币及各种证券，但永远不会过时，虽然银行之间也相互竞争，但银行业本身却永远时兴”，“因为银行不会过时，同时它也不能引领潮流，所以投资者就没兴趣花大价钱去追捧银行的股票，我们也得以用很低的价格就能买到银行业的股票。”正是这些看似笑谈的理由，促成斯尔必.戴维斯在80年代初期将所管理基金的40%资金投向银行业的股票，结果短短几年时间，斯尔必.戴维斯就在重仓的银行股上获取到10—30倍不等的涨幅，而其在银行股的投资上，通过加大杠杆投入，最终获取到惊人的利润。
戴维斯家族的几代坚持投资“金钱永不过时”的主题，因为他们认为不管保险公司，还是银行，他们的经营核心都是用钱来生钱。戴维斯家族认为，投资这两个行业，只要谨慎配置资金，不让自己利欲熏心，长期持有势必得到硕果累累的回报。而保险业以及银行业，它们的特点都是服务永不过时，但投资这两个行业，如果想获得丰厚收益，一定是在它们被投资者彻底忽视的时候进行买入。事实上，戴维斯投资保险行业股票时，华尔街很少人关注保险行业，为此戴维斯以极低的价格买入很多保险股。到1965年时，华尔街的投资人士开始意识到保险行业的魅力时，戴维斯所买的这些保险股平均价格此时已经涨了4倍，所以戴维斯家族获得成功的根源，是他致力于选择那些可以长久不衰，持续稳定增长的行业作投资标的，然后在其股价被市场预期严重低估时，或者被投资大众彻底忽略时去买入才能获得成功。“金钱永不过时”成了斯尔必.戴维斯的座右铭之一，其实质就是人类的生活、生产无法离开银行、保险和各类理财公司提供的服务，但高科技公司却有可能在一觉醒来后，发现其高利润的发明已经被其他新发明所取代。为此，斯尔必又进一步增加对银行和保险公司的投资力度，同时削减了对商业零售和电子公司的投资额度，他推断，即使一个管理完善的成功零售商在一个时代终结后，不管其付出什么努力，最后都有可能被淘汰，但是要搞垮一家经营管理完善的银行却不是一件容易的事情。”
3、投资大师彼得林奇对银行股的投资历程
投资大师彼得·林奇成就了麦哲伦基金，他将濒临破产清盘的麦哲伦基金成功运作成全球规模最大的基金产品之一，创造了13年27倍的收益神话，但是1990年，担任13年基金经理的彼得·林奇在事业巅峰时选择了急流勇退，但他的成就至今无人能够超越。
彼得·林奇在其自传中谈到其对银行业和保险业股票的投资过程：“1980年3月，我把麦哲伦基金25.4%的资金都投在了保险行业的股票上，因为我买了非常多的保险行业股票，而当时保险业股票在股市上倍受冷落，所以保险业协会邀请我参加、并请我作嘉宾在保险年会上演讲。但如果他们知道我在买完保险股票后，仅仅在一年之后就抛出所有保险业股票，然后转向买入银行股的话，也许他们就不会邀请我参加保险业年会了。当时是1980年，正值卡特总统执政的末期，美国联邦储备委员会为了抑制经济过热，把利率提高到历史最高水平。在这种形势下，尽管银行业的增长前景非常好，但是银行股的价格长期徘徊在账面价值以下。我不是坐在办公室里拍着脑袋想利率提高银行股会如何？而是在亚特兰大举行的一场由罗宾逊-汉弗瑞投资公司主办的一次地区投资会议上发现的银行股被低估。当时在参加这场会议时，会议在很长时间内都在介绍一些没有长期经营历史记录又没有盈利的公司时，我趁会议休息时溜了出去，顺便去附近的第一亚特兰大银行进行拜访，这家银行连续12年取得很高的收益率，盈利能力远远高于会议上那些正在吹捧自己的那些公司。显然，投资者们都忽略了这样一家业绩优异的银行。而5年后，当这家银行与北卡罗来纳州的瓦乔维亚银行（Wachovia)合并时，其股价已经上涨了30倍。华尔街的投资人总是非常关注那些在生死边缘垂死挣扎、要么生存、要么死亡的公司股票，却往往对实力雄厚、业绩稳定的银行股不感兴趣，像第一亚特兰大银行，其股票市盈率只有市场平均市盈率水平的一半。自我听说第一亚特兰大银行的情况后，从第一天起，我就开始对这些业绩优良的地区性银行开始兴趣大增，但同时我也迷惑不解的是：为什么市场对这么好的银行股没兴趣？如果随便问问任何一个基金经理，图4-2、图4-3和图4-4中涨势如虹的股票是什么样公司股票时？我想他们很可能说是沃尔玛公司、菲利普莫里斯公司，或者是默克制药公司。而这些股票的走势图看起来很像那些快速成长型公司持续上涨的走势，而谁又能想到这居然是传统的银行股呢？图4-2中，股价在10年内上涨了10倍的，是瓦乔维亚银行的股价走势，图4-3是明尼波利斯西北银行的股价走势，图4-4是底特律NBD银行的股价走势。我感到吃惊的是：像NBD这样的银行连续多年一直保持15%的盈利增速，与像PepBoys或者Dunkin'Donuts这样快速增长型公司的业绩增速一样高，但市场给这些业绩同样快速增长的银行股市盈率却非常之低，可能是因为市场普遍认为银行属于成熟的公用事业，所以想当然地认为银行只会像老牛拉破车一样，增长率很低，根本不可能有很高的增长率，这实在是错得太离谱了”，“这些地方性银行股票在市场上的错误定价，给麦哲伦基金创造了许多低价买入的好机会，这也正是为什么麦哲伦基金在银行业的仓位上要比其他基金高出4—5倍的原因，其中我所喜欢的一只银行股从2美元上涨到了80美元，你想知道是哪家银行吗？它是“五三银行”，初听这个名字会很让人讨厌，可我一看这名字就忍不住想买进，因我想公司名称如此让人讨厌，那么其股票很可能被低估。另一只我喜欢的银行股是Meridian银行，已经好多年没有投资者上门去拜访这家银行的总部了。还有一只银行股是凯科银行（KeyCorp），这家银行有一套“霜冻地带”（frostbelt）经营理论，就是通过收购小型银行，专注于在高山寒冷地区开展业务，因为这些地区的人们普遍很节俭，也很保守，很少会有贷款违约，所以这家银行的业务因此而相当红火。不过我在银行股上赚钱最多的还是地区性银行，如图4-2、图4-3和图4-4所示的这3家。我总是寻找那些有雄厚储蓄客户基础，并且在贷款上效率很高、同时贷款发放谨慎的银行。当我买了一家银行的股票，又会让我了解到另一家银行的情况，于是我就这样一家接一家地买入不同的银行股，到1980年底时，我已经把基金9%的资金投在了12家不同的银行股上。到了1981年3月，在麦哲伦基金推出年度报告时，我非常高兴地指出：麦哲伦基金增值已经近100%，因为与1980年3月相比，麦哲伦基金净值已经增长了94.7%，而同期标准普尔500指数却只上涨了33.2%”。
4、“股神”巴菲特与其对富国银行的投资案例
暂时略，后补
第七部分、谨防银行股投资过程中的黑天鹅事件
前面篇幅详细介绍了中国银行业发展的前景及有可能遇到的问题，我个人看法是后期遇到的这些问题不足以对中国银行业带来过大的影响，但投资银行业的过程中仍要防止黑天鹅事件的发生，美国花旗银行集团这10年来走过的历程，给我们上了生动的一堂风险教育课。
花旗集团经过200年的发展，已经成为当今世界资产规模最大、利润最多、全球连锁性最高、业务门类最齐全的金融服务集团。花旗集团利用增发所募资金在股市通过收购、定向股权置换等方式进行大规模股权运作与扩张，并对收购的企业进行全球化业务整合，使花旗集团在短短五年时间里总资产规模扩大了71%，股东权益增加92%，总收入提高72%，利润增长 2.6倍，表现花旗集团拥有不凡的盈利能力。在过去的10年里，花旗集团的股票价格、盈利能力和收入复合年增长均达到两位数字，而且盈利增长高于收入增长。尤其令同行所叹服的，在1998年亚洲金融危机、2001年阿根廷金融危机和反恐战争等一系列重大事件，1000家大银行总体盈利水平分别下挫14.9%和29.7%的情况下，花旗集团仍达到3%和4.5%的增长，显示出花旗金融体系非凡的抗风险能力。但就是这样一家综合业务能力极强、世界排名第一位的银行集团，在次贷危机及其引发的2008年全球性金融危机中，花旗成为这场危机的制造者，同时又是这场危机直接的受害者。次贷危机发生前，花旗集团以高达五、六十美元的股价形象成为美国银行股的权贵。金融危机后，花旗银行的股价直线下跌，到2009年3月5日，当道琼斯指数跌至本轮熊市最低点时，花旗银行股价也随即跌破1美元，盘中最低下探到97美分，跌幅达到惊人的98%，而此刻它的股票已经宛如废纸一般。在这关键时期，美国政府合计数次对已经处于破产边缘的花旗银行注资450亿美元，并将花旗3060亿美元的自身债务做了政府担保，并且制订保护性条款：允许花旗银行未来三年内在未经政府批准的情况下，派发的普通股股息不得超过每股0.01美元，同时遵守加强管理层薪金福利制度的规定。再有，除了对花旗银行3060亿美元的不良资产提供担保外，花旗、美国政府、美联储等四方达成损失共担协议，花旗在自己消化3060亿美元不良资产造成的最初290亿美元损失后，超出290亿美元的损失由美国政府承担90%，花旗集团负担10%，同时对3060亿美元之外的风险资产，由美联储提供无追索权的贷款。最后，在这一揽子救助措施下，花旗银行算是暂时渡过了破产危机，股价也才有所反弹。但即便如此，花旗银行的股价触底做完小幅反弹后，仍长期徘徊在三、五美元之间。由于这样的股价与其跨国大银行的形象和地位极不相称，2011年5月9日花旗集团正式对公司股份进行缩股处理，按照每10股缩为1股的比例，将原先的总股本缩小到1/10，缩股前最后一个交易日的收盘价为4.52美元，缩股后首个交易日收盘价为44.16美元，重新使其股价“形象”恢复到绩优蓝筹股股价的地位，但缩股只是影响“每股”的财务指标及股价形象，并不能改变公司股票的总市值，也不能改变作为投资判断标准的市盈率和市净率，所以这只是个数字游戏。
花旗银行的股价在金融危机爆发前后，仅一年多时间就崩塌98%的幅度，它到底出现了什么问题？事情源于花旗银行在这场次贷危机遭遇到重大挫折，其2007年度的公司财报显示四个季度连续亏损，其中前3个月损失98亿美元，而2008年1月15日，花旗银行发布第四季度财报，称受次级债影响单季再度巨亏98亿美元，同时报出为次按房屋贷款业务和其他风险项目拔备120亿美元，这是花旗有史以来最大的单季亏损，这已经远远超过此前市场最悲观的预期。火上浇油的是，在花旗银行公布巨额亏损的同时，另一个金融业巨头——瑞士联合银行集团（UBS）也发布了2007年第四季度财务结算报表，仅单季度就净损失124.51亿瑞士法郎（约合107.34亿美元）。受这一系列消息的影响，1月16日全球股市大幅重挫。
花旗银行的亏损，主要源于次贷相关投资的计提损失和国内消费信贷业务上的损失大幅增加。而在第四季度，受直接投资次贷相关风险暴露影响，花旗宣布录入181亿美元的税前损失计提，包括四季度计提了143亿美元的高信用等级资产支持债券CDO，和29亿美元的借贷和结构性产品。当时，市场对花旗最担心的问题是：
1、次贷损失方面冲减总额或达到210亿美元。
在次按风暴中出问题的是：把次按资产打包而成的债务抵押债券(Collateralizeddebtobligation，简称CDO），以及用CDO做抵押品发行的商业票据。花旗的业绩财报显示，拨备的181亿美元来自定息债券市场部门，包括143亿美元的高信用等级资产支持债券CDO，和29亿没有的借贷和结构性产品。截止2007年9月底时，花旗的CDO数额是546亿美元，第四季度减值181亿美元，比例达到33.2%，因此到2007年底，花旗的CDO规模降为373亿美元。而当时美国TavakoliStructuredFinanceInc的总裁JanetTavakoli表示，花旗可能需要再减值33亿美元，以为JanetTavakoli认为CDO的市场价格较低，花旗的资产冲减并没有完全反应当前的市场价格，如果用市场价格来计算，花旗的冲减总额应该达到210亿美元。
2、在国内消费信贷方面，负资产按揭或高达754亿美元
在国内消费信贷方面，花旗产生了41亿美元的损失，主要包括6.9亿美元的高等级信贷净损失和33.1亿美元的净贷款损失准备。信贷损失的增加，主要包括一次住房按揭和二次住房按揭的违约率增长，以及未保护的个人贷款、信用卡和汽车贷款等方面的损失。花旗当时的一次房按和二次房按的信贷规模一共是2144亿美元。财报上LTV指标（loantovalueratio，指房按对房屋价值的比率）显示，花旗的房屋按揭有很大的比例已经暴露于风险之中，房屋下跌将对银行产生很大影响，香港的银行在贷款时LTV以70%为标准，而美国银行业在这方面执行的标准要宽松很多。根据花旗官方发布的业绩简报（FourthQuarter2007EarningsReview），在花旗的房按组合中，一次房按共计有1514亿美元，其中LTV小于80%的楼案1084.94亿美元，占一次房按的71%；LTV在80—90%之间的136.26亿美元，占一次房按的9%，而LTV等于或超过90%的房按308.8亿美元，占花旗一次房按的20%。总体看，一次房按29%的部分处于危险状态，即房价下跌20%，这部分资产就会变成负资产按揭，而当时高盛在1月15日发布的一份研究报告预计说：美国房价将由高峰下跌20—25%，如果按这样估算，花旗持有的一次负资产按揭可能将在439.06亿美元。花旗的报告也显示，其二次房按共630亿美元，其中LTV小于80%的房按是315亿美元，占二次房按的50%；LTV在80—90%之间的房按是100.8亿美元，占二次房按的16%；而LTV等于或超过90%的房按是214.2亿美元，占二次房按的34%，这个比例相对危险，因如果按照高盛对未来房产价格走势的估计，花旗二次房按变成负资产按揭的比例将超过50%，也即至少有315亿美元二次房按贷款规模超过抵押房屋的价值。这两项相加，一次、二次房按变为负资产按揭的规模高达754亿美元。如果美国经济陷入衰退，随着消费者无力偿还信用卡和汽车贷款，花旗和其他银行可能需要计入更多亏损，为此，花旗在第四季度计提74亿美元潜在贷款损失准备金可能远远不足。
1、花旗的巨亏对银行业发展的警示
从根本说，次级抵押贷款危机是花旗银行巨亏的总导火索，而刺激贷款危机之所以爆发，一方面是美国住房贷款公司放宽贷款条件，金融衍生品链条太长，持续加息，使借款人负担加重，还贷困难；另一方面是美国住房市场出现不景气，住房价格下降，使贷款公司住房价格持续上涨的预期落空。这两个信息一旦传递到市场，出现次贷危机是必然的，虽然中国银行业受美国刺激贷款债券的危机影响不大，单身花旗集团的巨亏对我们仍有警示作用：
（1）、房贷的合理控制是防范风选的基础
如果房价经过几年非理性的暴涨后，当出现房屋价格趋势拐点时，大量高位跟进的贷款，一旦房价出现回落，信贷风险就会很快暴露出来。而买房人的心理是买涨不买跌，房价上涨阶段会使许多人投入到买房行列，银行按揭贷款大举跟进，每年呈现两位数增长，但房价一旦趋势性下跌开始，信贷风险就会暴露出来。所以，国家针对房地产行业的发展执行严格的宏观调控有极为重要的意义，从严格审批贷款额度的发放，对有两套以上住房信贷需求的客户执行最为严格的政策，坚决杜绝对投资、投机性房贷发放住房贷款，对已经发放的贷款做必要的风险情况摸底，是杜绝房地产市场出现问题的必要举措。而从2005年以来，我国政府实际制订的政策，执行的政策情况看，这些调控手段对抑制高房价，抑制过热的房地产市场已经有一定成效，尤其是针对最近几年房地产市场出现阶段性过热后，政府通过大幅提高首付比例的举措，让市场的过热得到了很大缓解。而高通胀下，投资固定资产一直是国民对资产实施增值保值的最有效途径，尤其是随着工业化进程的加快、农业人口的逐步减少，以及随着收入的提高，现有城市人口对住房条件改善的硬性需求，中国房地产行业的发展在未来很长一段时间内，出现大问题的可能性不大，总体上应该是继续呈现良性发展的局面为主。而对于和房地产行业发展息息相关的银行业而言，国内所有银行总的贷款里，房地产业贷款和个人住房贷款合计占全部贷款的比例为25%左右，其中房地产业贷款占全部贷款的比例为8.5%，个人住房按揭贷款占16.5%。而欧美银行有关房地产行业的贷款占贷款总额的比例远超国内银行业的水平，因为欧美国家制造业的贷款需求有限，所有国际大型银行主要依赖房地产贷款，其房贷总规模和占比均远高于国内银行，如美国银行、花旗集团、富国银行和摩根大通银行4家美国最大商业银行的房地产贷款余额是13000亿美元，占这几家银行全部贷款额的40%，其中，个人住房按揭贷款占比31.2%，房地产业贷款占比8.8%，而富国银行的房地产贷款余额占比高达60.3%，其中不良贷款81.18亿美元，不良贷款率6.22%。摩根大通银行的房地产业不良贷款28.56亿美元，不良贷款率5.35%，这些都远远高于国内银行业的相关数据。更重要一点，是欧美银行围绕房贷，推出有一系列的，让人眼花缭乱的金融衍生品，这个现象在中国银行业几乎没有。而2007年的次贷危机，正是因为房屋价格的下降房屋贷款出现问题，进一步又引发大量的金融衍生品出现更严重的问题，才导致这场危机的危害无法控制。
（2）、商业银行要积极探索房贷证券化
美国次贷危机的发生，不是由于房贷证券化，而是在金融机制设计方面没有做到有效的防范风险，一些本来不符合放贷资格的人拿到了银行贷款，而实施住房抵押贷款证券化（Mortgage BackedSecurities，MBS）可以在很大程度上降低这种风险。所谓的住房抵押贷款证券化是指住房抵押贷款的发放机构将其所持有的抵押贷款资产，汇集重组成抵押贷款组群，经过担保或信用增级，以证券的形式出售给投资者的融资过程。住房抵押贷款证券化是20世纪70年代以来最重要的金融创新之一，已成为美国、澳大利亚等发达国家构筑房地产金融二级市场的重要手段。80年代后期，住房抵押贷款证券化在马来西亚、香港等新兴经济地区也逐步兴起。而最近一些年来，随着我国经济的持续快速发展和住房制度改革的深入，房地产业相关金融服务的需求增长迅速，我国已经具备了进行住房抵押贷款证券化的市场条件，而此前政府相关部门公布的《信贷资产证券化试点管理办法》，表明这一金融创新产品，已经在国内开始试点推广。
那么从全球范围内来讲，2008年前后是全球经济大动荡的年代，虽然我国的房地产市场没爆出大的问题，但金融风险在一定程度上也是存在的，并且国家针对房地产市场出具的各项调控政策，其实也是在逐步释放这种风险。我们应该吸取美国房地产市场的教训，通过合理的金融创新，将相关领域的风险降到最低。而针对欧美银行得到的教训，我们在房贷证券化和相关金融产品的创新上要防微杜渐，树立长远的战略思维，以便最大可能的降低风险的危害程度。但我们也要清楚的知道：通过金融创新是可以进行风险转移，但这并非就能把风险完全释放掉。比如1998年，美国拆除了银行体系与资本市场之间的风险隔离，花旗银行通过长期的证券化过程，本来已经把相当部分的信贷风险转移到了外部，但作为美国资产证券化交易市场的重要参与者，花旗银行同时又进行证券化基础资产的收购与证券化衍生品的设计、发售、承销等业务，以及二级市场的证券产品交易业务和相关信用支持业务，从而导致已经转移出去的信贷风险，又通过资本及衍生品市场业务再次循环回归到自己身上，花旗银行又是一、二级市场的主要交易商，这样其他银行发行的证券化产品所蕴藏的风险也越来越大集中到花旗银行自身，这样遇到天灾，花旗银行自燃在劫难逃。
（3）、金融创新是对行业发展的促进和制约
金融创新是双刃剑，它是金融业发展的源动力，也是金融发展过程中必然经历的阶段。金融创新在转移自身风险、增强流动性和信用创造等方面都具有积极作用，但这种创新不能脱离实体经济。在金融业高度发展的美国，由花旗银行主导并积极推动的华尔街金融创新业务，随着火热度的迅速提高，在参与者信心爆棚的刺激下日益脱离实体经济，成为金融业自身相互逐利的游戏与平台，不再对实体经济起到推动作用的虚拟经济迅速膨胀。在上世纪80年代初期，住房贷款抵押支持证券（MBS）在美国债券市场上只有微不足道的份额，到2007年底则超过6.5万亿美元，CDO市场在2000年前后，发行量还几乎为零，但到了2007年市场规模就超过了2万亿美元，而CDS市值更是达到了62万亿美元，是美国GDP总量的4倍至多，几乎相当于全球GDP的总量水平。而国际金融衍生产品协会的统计，在2008年6月底，全球各种金融衍生品市场总值高达530万亿美元，近全球GDP总量的10倍。而问题的关键却是：华尔街这种严重脱离实体经济的金融创新已经形成巨大的经济泡沫，而这种膨胀到极点的虚拟经济又具有极大的风险不确定性。创新产品又不断衍生再衍生，衍生品的投资者与基础资产持有人之间又信息高度不对称，具有严重的不透明性，使其内在价值和风险状况无法准确评估，真实风险根本就无法知晓。而金融行业的高杠杆性，又使这种虚拟经济蕴含的风险进一步被放大无数倍，其渗透性又使风险被扩散到几乎全部领域。
那么针对金融业已经近乎失去理性的发展，美国政府的监管出了什么问题？这要从美国的经济文化特点说起，因美国一直号称自己是世界自由经济的典范，认为这是自身最大的优势。而20世纪80年代以来，美国的主流思想把经济的“滞胀”归结为战后实行的凯恩斯国家干预了资本主义的发展，因此新自由主义逐渐抬头并盛行，表现之一就是放松对金融领域的监管；另一方面，为迎合华尔街众多金融机构为逐利而大玩金融创新的需要，极力鼓吹“最好的监管就是最少的监管”。在这种偏激的想法和无限膨胀的贪欲影响下，造成政府对金融创新的产品出现严重缺乏监管情况的出现，甚至很多金融产品创新的初衷，就是为了规避监管，而没有监管的金融创新在大肆泛滥后，必然带来信息的不透明和真实风险无法评估等一些列重大问题。另一方，政府对某些金融机构的运作情况也严重缺失监管。美国对冲基金、投资银行、私人按揭保险公司、股权投资基金等金融机构都处于监管盲区。再有，对场外金融衍生品同样缺乏监管，如美国的高风险抵押担保债券、信贷资产证券化、市场流通的再证券化和信用违约互换等场外金融衍生品市场等基本没有监管，还有对金融中介机构也监管缺失，特别是对一些信用评级机构及审计机构恶意作假、编造信息等没有惩处措施，因此，这一系列的问题最后助推金融风险越积越大，当风险集聚到一定程度后，当失去理智的虚拟经济狂热到让人近乎疯狂时，势必出现摩天高楼轰然倒塌的灾难性后果。好在，中国现代金融业起步晚，发展正处于襁褓之中，这些金融业高度发展的国家在行业发展过程中吃过的苦头，对我们有绝佳的警醒，希望中国金融业能长期坚持循序渐进的稳健发展模式，尽一切可能把风险防范作为首要任务。
2、富国银行——历次危机中璀璨的明珠
2007年夏季，源自美国的这场次贷危机在重创美国经济的同时，很快扩散到全世界范围，成为血洗全球经济的一场金融灾难。在这场危机中，美国数以千计的金融机构相继破产倒闭，花旗银行、美国银行等大型金融机构遭受重创，全美破产的大企业达257家之多，如雷曼兄弟控股公司 (Lehman BrothersHoldings)资产规模高达6910亿美元，但在08年9月15日申请破产保护，雷曼兄弟控股公司一直是华尔街备受推崇的第四大投资公司，但这次破产也使其成为美国破产申请史上最大的一家公司。华盛顿互助银行 (WashingtonMutual)资产规模3279亿美元，但于2008年9月26日申请破产保护，由于该行客户担心银行资不抵债，一度发生大规模挤兑事件，在短短10天内被客户取出160亿美元存款，招致政府监管部门被迫查封其全部银行资产，而该行此前一度是美国最大的储蓄和贷款银行。通用汽车(GeneralMotors)是这场金融灾难的又一牺牲品，资产规模910亿美元，2009年6月申请破产保护，通用汽车公司多年来一直是美国最大的公司，为世界500强之前列，这样的汽车产业巨头申请破产，也使其成为美国商业史上寻求破产保护的最大工业公司。后来美国政府对其实施了一系列的救助计划，进行破产重组，重组后的新公司保留了雪佛兰(Chevy)、凯迪拉克(Cadillac)、别克(Buick)和GMC品牌等品牌的经营，其余表现不佳的品牌相继剥离或关闭。这次救助计划的结果是美国政府成为新公司的最大股东，持股72.5%，余下的17.5%股权由美国汽车工人联合会(UnitedAuto Workers)持有。而同期陆续申请破产的其他重量级企业，还有克莱斯勒(Chrysler)、桑恩柏格房贷公司(ThornburgMortgage)、贝尔斯登、美林证券等，这些企业都是在全世界具有重大影响力的国际大型企业集团。
但在这场灾难性的金融危机中，富国银行何以独善其身？
金融危机爆发前，富国银行的业绩表现一直较为优良，但只能屈居美国银行业的“第二阵营”，与花旗银行、美国银行等业界大鳄有不小的差距。如2006年，富国银行的资产总额只是美国银行的33.02%，是花旗银行的25.58%；其净收入为美国银行的39.84%，是花旗银行的39.09%；不良贷款率也比美国银行高出0.5个百分点，比花旗银行高出0.45个百分点。而经历完次贷危机后，富国银行凭稳健的经营表现，大大缩小了与花旗银行、美国银行等大型金融机构的差距，甚至在多项指标上还超越花旗银行和美国银行，一举栖身美国银行业的“第一阵营”。次贷危机开始后的2008年，富国银行的资产总额达到1.31万亿美元，净收入26.55亿美元，而同期花旗银行的资产总额是1.94万亿美元，净收入是-276.84亿美元，美国银行的资产总额是1.82万亿美元、净收入是40.08亿美元。年内富国银行的净资产回报率达到美国银行的2倍多，资本回报率是美国银行的近3倍多，而同期花旗银行的这两项指标为负值。在信贷资产的质量控制方面，2008年，富国银行不良贷款率为1.04%，美国银行和花旗银行分别为1.96%和3.21%。当2008年美国道琼斯工业指数下跌54.43%的同时，花旗银行的股价最大跌幅达到98%，公司当时已经完全没有分红派息能力，美国银行的股价表现也没出其左右，最大跌幅95.22%，当时的现金股息仅为象征性的0.01美元/股。而富国银行的股价表现却大相径庭，其在金融危机爆发的一年半时间里前面的一年，不但没跌相反还有一定幅度的上涨，由危机爆发前的37美元上摸当时的历史最高位45美元，最后受全美银行股整体崩盘的影响，股价也迅速走低，而即使从危机爆发期间一度摸达的历史最高价45美元算起，其最大跌幅是82.56%，但问题是随着金融危机影响力的逐渐减弱，富国银行的股价迅速拉回到危机发生前的水平，并且当时其每股派息能力依然达到0.34美元/股的水平。这样，截止到2008年末，富国银行的总市值一跃达到全球第5、美国第二，并且总市值超过美国银行和花旗银行。其实，富国银行在这次危机中逆势奋起并成为业界翘楚，并不是仅凭借其良好的运气，因为富国银行从1852年成立以来，已经多次在紧要关头规避风险并抓住发展机遇，然后从一个地区性的小银行逐渐发展全球银行业的巨头之一。
（1）、富国银行简单的业务结构促其平稳增长
富国银行之所以能够在逆境中稳定发展，并且在数次危机中成功规避风险，其业务收入结构模式成为制胜因素。这家百年老店自创立以来一直致力于业务结构的理性调整，尤其是在2001年以来，富国银行逐步形成三条业务主线：社区银行、批发银行和富国理财，而业务重点是社区银行。2008年危机爆发期间，富国银行在国内社区范围内设置的经营机构已达6600余家，占其在美国本土所设全部经营机构总数的67%，其社区银行的业务发展较为稳定，一直是其收入来源的主体，占净收入总额的60%以上，而理财业务的收入受市场的影响就大很多，如2008年，富国银行净收入同比下降67.05%时，其社区银行业务净收入仅同比下降44.61%，批发银行的业务净收入同比下降43.36%，而富国理财业务的净收入为负值。富国银行就是靠这种明确的市场定位和清晰的发展思路，使其数次金融危机中得以规避大的风险，并借助金融危机的冲击，展开对其他银行收购、兼并，由此得以不断发展壮大。
从富国银行、花旗银行和美国银行三家银行的经营盈利情况来看，富国银行盈利一直较为稳定，美国银行和花旗银行则波动较大，如2007年金融危机发生前和发生后，这三大行在前后两阶段的净利息收入变化不大，但非利息收入则相差悬殊：金融危机前，美国银行、花旗银行的非利息收入超过净利息收入。危机爆发后的2008年，美国银行、花旗银行非利息收入都出现大幅下降，其中花旗银行的非利息收入甚至亏损，而富国银行的非利息收入保持平稳。正是由于这三家银行非利息收入的大幅变动，所以导致三大行在危机爆发前后出现不同的盈利状况，并且因此在危机中遭遇不同命运。
富国银行的主业立足于社区银行业务，议价能力要高于花旗银行和美国银行，2007年和2008年，富国银行的净息差比美国银行分别高出1.75个百分点和1.77个百分点，虽然其贷款总额只是美国银行的44.42%和43.75%，但净利息收入却是美国银行的60.89%和55.43%。富国银行的贷款收益率比美国银行高，但其对信贷资产质量的控制却很好，同期的不良贷款率甚至低于美国银行。而2008年花旗银行的非利息收入出现亏损，是因为其ICG（机构客户）业务的非利息收入出现270亿美元巨亏，说明针对机构客户的业务风险并不比中小客户的业务风险小，尤其是金融危机中，那些有影响力的超大型企业陆续破产倒闭，这让以这类机构客户为主要服务对象的银行损失惨重。
这是2007年次贷危机爆发前的情况对比，如果时间跨度再往前移十几年，从能找到的1989—1994年间富国银行和花旗银行的主要财务数据做对比，同样能看出两家银行经营轨迹的差异化。1990年也是美国证券市场一个重要的时点，因这一年美国也爆发了一场由房贷引发的金融危机。在这场危机发生前和发生后，富国银行的主要财务数据一直好过花旗银行：花旗在1991年出现亏损，虽然富国银行同年的盈利水平也大幅度下降，但依然保持不亏记录。在1989—1994年的这6年里，富国银行的平均净资产收益率是14.86%，标准差是9.21%；而花旗银行同期的平均净资产收益率是6.39%，标准差是12.36%。富国银行在保持盈利能力远强于花旗银行的同时，盈利的稳定性也大大高于花旗银行，可见富国银行的超一流管理水平对业绩的持续和稳定增长是一种保障。两家银行的股息率相当，均是4.9%，但花旗银行的股息非常不稳定，在1992年、1993年连续两个年度无息可派，而富国银行则每年派息，这是源于富国银行良好的经营状况和优良的经营业绩。市净率方面，富国银行的平均市净率是1.14，花旗银行是0.65，但是从PEG来看，富国银行是0.54，花旗银行是0.45，说明花旗的估值略低。如果考虑两者经营的稳定性，花旗银行则是远远逊色于富国银行。从金融危机发生时两者对风险的承受能力看，富国银行在1991年净利润虽然是微利，但随着危机影响力的逐渐减弱，其业绩在随后的几年快速回升。而花旗银行在90年这场危机中却饱受影响，先是每股微利0.57美元，接着大幅亏损3.22美元。虽然后期开始扭亏，但业绩回升速度缓慢，说明花旗银行对金融危机的风险承接力远不如富国银行，并且针对危机给业绩带来冲击的化解能力不足。1990年前后，美国金融衍生品的发展仍处于起步和探索阶段，金融衍生品的种类及规模都极为有限，直到2007年前后，泛滥成灾的金融衍生品才开始集中引爆炸弹并造成灾难性后果，所以花旗银行得以在1990年的金融危机中平安过渡，但其经营业绩在这场级别不大的金融危机中仍受到很大冲击，可这并没有引起花旗银行管理者的警醒，相反，花旗银行后面这些年里，在金融衍生品的创新力度及花样上愈演愈烈，直到在2007年的次贷危机中得到清算，落得万丈高楼顷刻间崩塌的下场。
（2）、富国银行稳健的风险控制机制为其保驾护航
富国银行是可以提供全面金融服务的综合性银行，但其在经营上有自己的业务侧重点。美国的次贷危机始于住房抵押贷款市场，富国银行又是全美房地产贷款市场最大的零售抵押贷款发放行，可它却成功抵御了次贷危机的冲击，这主要是源于富国银行清楚的知道自己该做什么，不该做什么。而作为全美（也是全世界）最大的花旗银行和美国银行，他们被行业视为领导者，把金融创新作为重任，结果2008年这场金融灾难引爆后，这两家银行用自己创新的金融衍生品成功宰杀了自己的同时，富国银行则安安静静的在做它自己传统的银行业务。
“居者有其屋”是美国历任政府长期坚持的国策，为鼓励、促进住房市场发展，2001年以来，美国联邦基准利率不断下调，房贷执行标准越趋宽松，市场也在住房抵押贷款的基础上衍生出天文数字的各类金融衍生品。在市场一致看好房地产市场和房贷业务市场的发展前景时，众多金融机构为抢占市场份额，没节操的大肆降低发放房贷的标准，但富国银行并没有因此就参与那些在当时看来几乎没有风险的金融衍生品业务，他也很少给低于信贷评分、资不抵债、可信度低以及没有资信证明的客户提供抵押贷款，不提供选择性可调利率的贷款。这样，在2004-2006年期间，富国银行失掉2—4%的抵押贷款市场份额，数额高达600—1200亿美元的抵押贷总额，但和那些次贷危机前进行恶性竞争的对手，在2007年高达1630亿美元的计提减值准备相比，富国银行2007年的计提损失仅14亿美元。而富国银行当年持有的抵押贷款支持证券（MBS）仅比2006年微增4.2%，持有的私人部门抵押贷款支持证券甚至还在减少。为此，富国银行在次级房贷市场的“不作为”让其有效隔离了次贷危机的侵袭，使富国银行成功抵御了这场有史以来最大的金融危机。
富国银行成功躲避次贷危机的冲击绝非只凭偶然和运气，这是富国银行在百年经营历史中，通过长期经营实践，逐步形成了一套行之有效的风险控制机制在关键时刻起到重要制约作用，从而帮助富国银行避免了类似花旗银行那样的重大损失。富国银行的风险文化核心体现在坚持责任、坚持职业操守等方面，与众多竞争对手纷纷把业务拓展以产品和收入为中心相比较，富国银行在业务开展中更多的是从顾客角度出发：以住房抵押贷款业务为例，2004年，富国银行就提出“负责任的住房贷款发放原则”，“负责任是我们发放贷款的唯一路径，我们的目标不仅仅是帮助顾客实现拥有住房的梦想，更重要的是做那些对顾客有益的事情，使他们拥有住房后还可以永远保留自己的住房”。当诸多金融机构在利润的驱使下，大肆鼓噪顾客购买住房的同时，还随意向不具偿付能力的顾客发放贷款。富国银行则坚持从顾客角度出发，以能否给顾客带来利益作贷款发放的重要衡量标准之一。
2007年美国住房抵押贷款市场上，在浮动利率贷款的利率提高之前，已有近1/2的这类贷款成为坏账。在次贷危机刚出现爆发苗头时，财务发生困难的贷款者已有近一半人不再联系其贷款银行，遗憾地错失解决问题的最佳时机。富国银行则给在支付方面出现困难的顾客发送短信息：“赶紧联系我们！”，”当顾客联系富国银行后，银行派出专门的客户经理，同顾客一起，根据顾客的实际情况，帮助顾客寻找解决措施或可替代的方案以避免住房押贷款丧失赎回权。正是富国银行在面对利润的诱惑时，能够坚持自己的责任和原则，做到超越合规的稳健经营和风险管理，不断向顾客提供高品质服务，才得以在这场危机中独善其身。
富国银行针对风险防范采取的另一重要手段，是注重贷款的分散化发放，并认为这是降低贷款风险的重要途径，这包括贷款发放规模的控制、发放行业的分散化以及发放对象地理位置分散化的三个方面。以住房抵押贷款和商业贷款为例：2007年，富国银行的不动产贷款呈现高度的区域分散化，贷款余额最多的10个州，除富国银行的总部所在地加利福尼亚以外，其余各州的房贷发放规模占比都小于5%。商业贷款的投放对象也呈现高度的行业分散化，发放贷款额最多的10个行业中，比例最高的小企业贷款也仅占11.4%，而其他行业的贷款发放额度均低于5%。
富国银行一直以来被誉为美国银行业里最保守的银行，但其经营绝非墨守成规，富国银行不断为顾客创造更完整、更丰富的金融产品，因此它是美国银行业里为顾客提供金融产品和服务最多的银行业金融机构之一。富国银行用160年时间把自己从地区性小银行发展成具有全球影响力的大型金融机构，剖析其发展历程、业务拓展、盈利结构、风险控制等各个环节的经营理念，对我国现有的这些资产规模上已处于全球前列，但业务拓展、盈利模式等方面都高度同质化的大型商业银行如何向纵深发展具有重要的借鉴意义。中国的现代金融业起步晚，目前的发展仍处于襁褓之中，长期以来中国银行业一直是在政策的呵护下成长，但随着中国经济体量的不断壮大、经济地位在全球影响力的不断提升，中国金融市场逐步对外开放已是必然，在这种情况下，如何与欧美银行展开有序化竞争，提高我们自身的竞争活力，这是摆在中国银行家面前的重要问题。
第八部分、A股市场低估值高分红股票的价值分析
现在普通大众能接触到的理财方式不多，主要是储蓄、购买理财产品、国债、企业债券和投资股票。储蓄是受到大众专注度最高，也是选择最多的理财方式。现在银行一年期定存的利率是3.25%，二年期定存的基准利率是3.75%，五年期定存的基准利率是4.75%。很多人因对理财市场的各理财方式了解不多，以及对理财的重视程度不足，所以多数人是无形之中就选择了“银行储蓄”这种最安全、最保险的理财方式，就是把现金资产存到银行，然后享受固定的利息回报。其实银行柜台除了办理存款业务外，这些年还逐渐多了各种理财产品及各种“宝”的销售，这些理财产品的年化预期收益率大多在4、5%上下，有时还能看到年化预期收益率达到6%的产品。由于这种理财产品的投资期限不等，长短期都有，灵活性很高，所以购买银行理财产品也逐渐被越来越多的人接受。但预期年化收益率只是理论上的收益率，是假设该理财产品在最理想情况下，在理论上能取得的最高收益率，而不是对收益的承诺，所以很多预期年化收益率高的理财产品，在其最终兑现时往往很难达到宣传时所说的“预期最高收益”水平。投资国债也是一种选择，尤其深得中老年人喜爱，目前市场上各类国债的到期收益率水平基本维持在4%上下，但对持有年限有一定的要求。投资企业债的到期收益率很高，有时可以达8%，但企业债的兑付风险相对较大，安全系数相对低些。还有比较扎眼的各种信托理财产品，主要针对高端客户，产品的年化收益率高达在8—10%，有的甚至更高，但一直以来媒体曝光很多信托产品发生兑付危机，所以风险极高。所以最后一项是进行股票投资，可是A股连续7年的走熊，早已经让国人望而生畏。但其实在现阶段进行股票投资，有极大的可能会获取到远远超过上面所述各项理财产品数倍的投资收益，这个收益包括股息收益和股票价格差的资本利得收益两部分。
股票投资追求的收益主要体现在两方面：一是公司通过经营利润对投资者的回报，也就是股息红利分配，二是因公司业绩增长，股价上涨带来的差价收益。所以，股息红利分配是上市公司回报股东和维护股东权益的主要方式，也是让股东实现收益的重要方式。A股的部分上市公司在股息红利分配的回报上愧对投资者，这一直遭到市场长期的诟病，金杯汽车、银润投资、中原环保、光华控股、S中纺机等公司，虽然多个年度实现盈利，但上市20多年来却从来没有进行过股息红利分配，这算上是A股市场上的奇葩。Wind资讯曾有数据统计：A股市场自2000—2010的这10年间，有173家上市公司10年没进行过任何现金分红，而这173只铁公鸡在这10里再融资金额超过400亿元。那么自2010年以来，连续3年没进行过现金分红的上市公司有395家，而这395家公司里有112家公司又通过增发、配股等形式进行过再融资，再融资总额超过1743亿元。最狠的是京东方A，该公司自2000年上市后，除了上市最初的2001、2002两年象征性的每股合计分红0.12元外，然后就开始无休止的增发再融资，5次增发合计从市场上吸走708亿元，这让京东方A当仁不让的成为A股圈钱第一大户，可时至今日，京东方的业绩却始终差的一塌糊涂。
从理论上讲，如果一家上市公司永远不分红，则其股票毫无价值，因为投资者只是其融资对象。对这些常年不进行分红的铁公鸡而言，无法兑现分红有其难言的苦衷，如多数“铁公鸡”是自身盈利能力差，持续盈利能力弱，出现了亏损或累计未分配利润为负，出于对资金需求量大，出于自身经营考虑，公司将收益留存用于扩大投资，这种情况确实很常见。但是还有上市公司累计净利润为正、现金流情况较好，但上市公司就是缺乏分红的主动性，它将未分配利润用于公司扩大生产和投资，或者干脆投放金融市场，以节约融资成本。还有的上市公司业绩亏损，但仍投放大量资金去购买银行理财产品，所以A股市场上各类上市公司无奇不有。较比那些铁公鸡，A股还有个别上市公司推出比较可爱的分红创举，如南方食品、量子高科向股东派发黑芝麻乳和龟苓膏等“舌尖上的红利”后，作为杰士邦公司股东之一的人福医药，送出感冒药、安全套和艾滋病快速自检试剂三选一“大礼包”，网友大呼实物分红清掉了库存，做足了广告，为此也引发了更多的段子，如“8年不分红的青山纸业没给股民发过一张纸，11年不分红的中国服装没给股民送过一件衣服，16年不分红的洛阳玻璃没给股民整过一套门窗，17年不分红的新都酒店更没给股民提供过一晚客房住宿。”这些段子流传的同时，折射的是投资者对于上市公司中“铁公鸡”的无奈。其实，铁公鸡现象不仅损害上市公司的自身形象，也伤害了投资者的利益，同时也打击了更多潜在投资者介入资本市场的信心。为此，证监会在2011年11月、2012年1月两度发布《关于上市公司落实现金分红若干规定》的公告，公告中明确要求上市公司应该完善分红政策，积极回报股东。2012年5月证监会再次发布《关于进一步落实上市公司现金分红有关事项的通知》，公告内容是进一步明确：“从严格细化信息披露的角度增强上市公司现金分红的透明度，督促上市公司强化回报股东的意识”。这个公告其实是针对上市公司发布的强制分红规定，由此看来，相关部门已经清楚的意识到上市公司不分红所造成的多种危害。
一、2011—2013年，A股上市公司分红规模及分红比例趋势特征
1、2011年度A股上市公司的分红情况
2011年度，A股市场有1600家上市公司披露了现金分红方案，分红总额为6067.86亿元（含54家上市公司中期的490.41亿分红），这较比以往有了非常大的进步，而2012年A股上市公司现金分红的规模再创历史新高，现金分红总额（含年报预计分红方案）达6772.4亿元，较上年增长11.62%。在全部2469家上市公司中，有1805家上市公司在中报或年报中实施分红，占比73%。同时，2012年上市公司现金分红的总额占全年净利润的34.7%，较2011年增长3个百分点，这在上市公司总体利润与2011年基本持平的情况下，实属不易。能够形成这样好的局面，要归功于证监会连续出台的多项力促现金分红的政策，并且在2012年，证监会一大重点工作就是组织各地方证监局，在全国范围内开展上市公司分红专项检查，对连续5年具备分红能力而不分红的企业和2011年末未分红的企业进行公司章程和治理情况的专项检查。2012年11月，财政部、国税总局、证监会联合发布《关于实施上市公司股息红利差别化个人所得税政策有关问题的通知》，通知中规定：持有上市公司股票的期限在1个月以内的，其股息红利所得全额计入应纳税所得额；持股期限在1个月以上至1年的，暂减按50%计入应纳税所得额；持股期限超过1年的，暂减按25%计入应纳税所得额。2013年1月，上交所发布实施《上海证券交易所上市公司现金分红指引》，鼓励上市公司进行现金分红，同时表示：进行稳定可持续的高分红的上市公司将在再融资以及并购重组等市场准入中获得“绿色通道”待遇。可见，出台各种相关配套政策，就是为了鼓励上市公司多分红，同时鼓励投资者更注重分红回报。
2、2012年度A股上市公司的分红情况
2012年分红总额排行榜中，7家银行和3家能源企业包揽了分红榜前十的位置。工行以全年现金分红835.6亿元高居榜首，建行分红670亿位居次席，这十家企业现金分红总额达到了3889.6亿元，占全部上市公司现金分红总额的57%，其现金分红总额占净利润的37.2%，远高于A股上市公司的平均水平。2012年度有64只个股的股息率超过银行一年期存款利率3.25%，而2011年度这一数据只有43只。2012年度，A股上市公司的平均股息率为1.39%，超出2011年度的1.36%及2010年度的0.879%。如果算现金分红的总金额，谁也无法撼动银行股的老大地位：工行10派2.39元，分红金额达835.5亿；建行10派2.68元，分红金额670亿元；农行10派1.565元，分红金额508亿，如果算上中行、交行，这五大行合计分红2680亿元。此外，招行10派6.3元，浦发10派5.5元，平安10派1.7元，民生和中信均10派1.5元，高分红的银行股成为股息率最高的板块。此外，第一高价股贵州茅台的分红方案，是每10股派现金红利64.19元；双汇发展每10股派13.5元，方大特钢每10股派10元的分红方案。股息率最高的是方大特钢，达24.39%，是银行一年期存款利率的7倍多，其次是海润光伏，为11.25%；一直以高分红、高股息率著称的宁沪高速以6.64%的股息率位居第三，顺发恒业以6.62%的股息率居第四。此外，美邦服饰、雅戈尔、福耀玻璃、中国银行等股息率也都超过6%，分别达到6.28%、6.20%、6015%以及6.01%。贵州茅台尽管分红慷慨，但由于股价高，股息率只有3.89%。在股息率最高的前20只个股中，银行股占7席，中、工、建、农、交五大行的股息率均在5%以上，均超过5年期定期存款的基准利率4.75%，同时也超过不少理财产品的收益率，也就是说，投资者如果把钱存在银行，还不如直接买这些银行股更合算。
3、2013年度A股上市公司的分红情况
进入2013年度，上市公司分红情况继续成为市场关注的热点。以上海市场为例，2013年度的分红情况继续趋好，已经初步形成较为有效的现金分红市场机制，市场涌现出一大批分红稳定、有高回报预期的优质公司。
（1）、高比例分红派现的公司增多
根据2013年度财务报告的统计，派现公司家数再度增长，派现金额创历史新高，分红比例继续保持历史高水平，957家沪市上市公司，有674家公司发布派现方案，占全部上市公司的70.43%，超过2012年的653家，为历年之最。拟分配现金红利总额6707亿元，超过沪市2012年的5959亿元，创历史新高。分红总额占净利润的比例为34.62%，与2012年的35.16%基本相当，可喜的局面是高比例派现公司的数量继续增长，大额派现公司的群体持续扩大，分红比例超过30%的公司已达538家，超过2012年度的513家，占上市公司总数的56.21%，占派现公司总数的79.82%。这其中，现金分红比例超过50%的公司达127家，相比2012年的135家略有下降，但占上市公司总数的13.27%，占全部有派现分红公司总数的18.84%。从派现能力看，大额派现仍主要集中于大型绩优蓝筹公司，派现总金额在10亿元以上的公司有64家，超过2012年的56家，派现金额高达5916亿元，占沪市派现总额的88.20%，派现总金额规模超过100亿元的公司有12家，这12家公司分红总额高达4559亿元，占整个沪市分红总额的67.97%。
从2011、2012、2013合计三个年度看，实现连续3年派发现金红利的公司达490家，较2012年的391家大幅增长。这其中有185家公司连续3年的分红比例都超过30%，而亿华能国际、上港集团等为代表的40余家公司连续3年分红比例超过50%，有大部分公司主动在公司章程中明确以后现金分红的政策及未来三年的规划。同时，在公司章程中明确要高分红比例的公司数量也有所增长，如长江电力等40余家公司主动在公司章程中明确规定以后要执行超过30%的现金分红比例。
（2）、高派现公司的股息率进一步提高
从股息率看，如果以2013年12月31日的收盘价为计价基础，暂时以各上市公司年度现金分红预案所公布数字为准，沪市整体股息率达到3.31%。这其中，股息率超过3%的公司有84家，股息率超过5%的公司有34家，这其中银行类公司占主体。
（3）、高分红公司的板块、行业分布特征
蓝筹股公司的分红情况普遍较好，上证50指标股和上证180指标股属于分红主力，上证380指标股的分红比例也高于市场平均水平，红利指数板块更是体现高回报特征。上证50和上证180板块因为集中了大型成熟企业和各行业的龙头企业，所以成为沪市分的主力军，股息率都超过4%，这与其在市场中的地位完全匹配。上证红利板块集中了高分红的优质蓝筹股，平均分红比例达35.52%，远高于市场的整体水平，股息率也达5.59%，远超过5年期定存利率，充分体现了高回报的特征。由于上证380包含了大量有较高成长性的中小企业，其现金分红占市场的比重仅8%，股息率为1.79%，体现了其规模较小和高市盈率的特征。总体看，A股的分红主要还是来自于传统行业的大型成熟企业，如金融、能源、电力等行业，战略新兴产业类型公司的分红比重较低。
从高分红上市公司的具体行业分布看，金融业的分红总额继续遥遥领先其他行业，采矿业、制造业的分红总额位居前列，电力、热力、房地产业、建筑业、批发和零售业等行业位居中游，水利环境和公共设施管理、农林牧渔业等行业的派现额则比前者大幅减少。金融业仍一枝独秀，2013年派现总额为3917亿元，占市场分红总额的58.41%，分红比例为32.01%。而金融业中银行类上市公司又是行业内的分红主力，净利润和现金红利均占全部上市公司总额的一半以上，如沪市的14家上市银行总派现额达3692亿元，占沪市全部上市公司分红总额的55.04%。这其中，四大银行贡献2502亿元的现金红利，占沪市全部上市公司红利总额的37.30%。
除金融业外，采矿能源类公司在沪市现金分红中也占据重要地位，年度内共计派发现金红利1151亿元，占沪市全部上市公司分红总额的17.17%，现金分红比例高达41.92%，远超市场平均水平。这一行业的分红主力是以中国石油、中国石化和中国神华，这三家公司的现金分红总额为1044亿元，占行业分红总额的90.72%。
不同行业的分红比例差异较大，住宿餐饮和交运仓储行业的分红比例居各行业之首，分别高达56.32%和50.30%，这和他们所在行业的性质有关，稳定的现金流为这些行业高比例派现做了保障，如交运行业的宁沪高速连续三年保持分红比例在70%以上。而采矿、制造、电力、热力、燃气及水生产供应业也都保持较高分红比例，分别达41.92%、44.11%和42.88%。金融业、信息传输软件和信息技术服务业、文化体育娱乐业、农林牧渔业的分红比例位居中游，分别为32.01%、31.10%、34.15%和36.32%。其他行业的分红比例大都在30%以下，如受宏观经济因素影响较大的房地产业、建筑业的分红比例仅为22.08%和22.49%，包括中国铁建、保利地产、冠城大通在内的40余家房企分红比例都出现不同程度的下降。
各行业分红比例的增速升降不一，这应该是受到宏观经济因素和经营性现金流的影响。有些行业是因为经营业绩下滑而导致分红比例下降，也有行业是现金分红比例的增速暂时没跟上净利润的增速，金融业的净利润一直稳步增长，但增速稍微放缓，2013年度的净利润同比增长15.06%，但因资产规模高速增长后一级资本充足率不足，整个行业经营活动产生的现金流量净额同比大幅下降50.79%，由此分红比例小降0.35个百分点。电力、热力、燃气及水生产供应业、建筑和房地产等行业的净利润持续增长，制造业的业绩也开始企稳回升，这几个行业的净利润分别增长23.32%、37.78%、10.92%和24.34%，但分红比例较比上年都是小幅增减。而采矿、综合行业、交通运输、仓储和邮政等行业是净利润下降但分红金额在增加。
从2011、2012及2013各个年度的统计数据的总体情况看，经过长期努力后A股各上市公司对推进现金分红机制已形成一定共识，随证监会数次强调上市公司要提高和加强分红比例、并且颁布分红派现方面的多项强制规定后，上市公司对重视现金分红、提高投资者回报的意识已得到加强，并且此举也得到上市公司的积极响应，投资者也对这两年上市公司的现金分红情况给予了肯定。毕竟，高分红是稳定股市、提高投资者注重投资回报的重要手段，持续分红能力也是成为上市公司投资价值的重要指标。从趋势上看，A股上市公司的整体股息率还将逐年提高，这是未来市场发展的趋势，只有这样，A股的投资价值才能越发吸引投资者的目光。
二、低估值高分红的银行股价值挖掘
对银行股的争论，有句最经典的名言：“既然银行股好，为什么股价跌这样惨？”，这句话经常是银黑们抨击银行股时，在强词夺理、百般狡辩无果后，时常用做最后总结性攻击语言以做收场，其嘲讽话语的表面是“既然银行股好，那为什么会这么惨？”，而深层次的意思是“既然跌这么惨，那绝对是有严重问题”。其实银行股这些年跌的所谓“惨”，只是他们拿错了衡量银行股涨跌的标尺，他忽略了银行股这些年来复权走势图，他没有真正去计算银行股这些年到底跌到如何“惨”，他们只是拿银行股这7年来市盈率下降的幅度来比作银行股的“跌幅”，比如银行股的PE从之前的10倍降到现在的4倍，这些人就象发现新大陆一样，一致认为银行股的股价下跌了60%。而在本文的前面，我已经仔细测算过，从05年6月3日到2014年6月30日，大盘涨幅105.41%；浦发银行实际上涨539.48%，超出大盘4倍有余；即使从2008年11月4日大盘跌到最低点的1664点到现在，沪指反弹只有23.19%，而浦发银行仍然上涨135.78%，那么持有银行股究“惨”在哪里？
很久以来，市场中一些靠嘴吃饭的“股评家”，多数是以抨击银行股为荣，因面对银行股所谓的“长期走熊”，他们觉得如果不给银行业挖出些“污点”就显不出水平、不挖出负面影响就不是股评专家。所以这帮黑嘴无限放大市场上对银行业的发展认识上的误区，这些银黑经常拿“呆账、坏账、影子银行、地方融资平台、房贷、利率市场化”等作为攻击银行的说辞，他们根本不管这些因素对银行业的发展到底有什么真正影响？他们只热衷于无限放大这些不利因素对银行业发展的影响力度，对有利于银行业发展的因素则直接采取选择性失明。谎言经过一个人的嘴说出，众人往往会忽视，谎言如果从很多人嘴里说出，那么假的也会变成真的，毕竟散户多半没有自己的明辨能力，而很多公募基金经理同样缺乏主见，于是银行股遭遇市场越来越多的抛售，包括原本应该倡导理性价值投资的公募基金，也削尖脑袋加入抛售银行股的阵营。根据前面的统计数据，公募基金在2013年底、2014年第一季度继续大肆抛售4倍PE的银行股，然后反身疯狂追逐60倍PE的创业板小票，这更让市场对银行股的未来产生迷茫。但是在黑嘴们连年大肆唾骂、诅咒银行股的同时，这些银行股却在骂声中不断秀出连续业务增长的优异财报。如浦发银行这些年来，净利润一直保持平均20%的增长、股东权益连年大幅提高。并且，这不是一家两家银行的业绩在如此增长，而是16家上市银行全都大幅增长。
我们已经知道目前阶段在A股市场上已经有越来越多优质股票的股息率超过5%，但股票投资会让很多人心有余悸，因他们担心投资股票时，在可以获取高股息率的背后可能无法承受股价波动的风险。但我们也已经知道，上证A股的市盈率是9.70倍，上证180的市盈率是7.98倍，上证50的市盈率更是低至7.34倍,这些数据已经明确告诉我们：现在的A股市场就是一个坚实的大底区域，在这样的底部区域里，如果选择高分红、低估值的蓝筹股，几乎没有亏钱的可能。因为在本文的前面，我已经用了很长篇幅对上证A股、上证50、上证180成份股的分红情况和估值情况做了系统分析，同时也阐明上证50和上证180板块集中了大型成熟企业和各行业的龙头企业，是A股市场高分红的主力军，现金红利收益率都超过5%，股息率都超过4%；特别是上证红利板块更是集中了高分红的优质蓝筹股，平均分红比例35.52%，现金红利收益率和股息率分别达6.01%和5.59%，充分体现了高回报的特征。高股息率是证券市场资金安全的保障，是决定股票投资价值的基础，高股息率的背后会吸引众多资金逐步流入市场，这是全世界任何资本市场共同的规律。投资股票除了可以获取高额股息收入外，还有更为重要的股价价格差收益，也就是所谓的资本利得收益。现如今蓝筹股的投资价值早已经邹然显现出来，尤其是蓝筹股板块中的银行股投资价值巨大：如2008——2013年间，16家上市银行的平均增速高达26.50%。其中股份制银行的增速普遍在30%以上。全部16家银行2013年度的平均股息率已经达到5.39%，2014和2015年度的预期股息率更是可以达到6.29%和7.20%，未来三年的预期市盈率又低至4.41、3.92、3.40，试想：即使全世界范围内，还有哪个市场能给我们提供这样超值的银行股？答案是只有A股市场。
A股市场7年的熊市让我们能有机会以远远低于净资产的价格买入高成长的银行股，这是千载难逢的机会。即使现价位买入优质银行的股票，即使未来几年股价没有上涨，我们通过高股息率的利润分红，都可以获得惊人的收益回报。而平均4.41倍的估值水平已经远远低于世界任何市场银行股的估值，并且中国经济高速发展，银行业会继续大踏步前行，利润的稳定增长，能让我们的投资有何风险？压紧的弹簧早晚要释放，同时它也必须释放。资本是逐利的，当不断流入的资金在其合力达到可以改变一切时，银行股的估值修复行情必将爆发。那么此刻投资优质银行股，除了能获得丰厚股息回报的同时，还将有惊人的资本利得收益。
A股市场16家上市银行股最近4年的利润增长情况：
截止到2014年6月底，两市16家银行股的动态市盈率已经降至4.41倍，如果相对2015、2016年的预期业绩，其动态市盈率更是低至3.92倍和3.40倍，这意味着按现价位买入银行股，只需4年时间即可回本。4.41倍估值水平不但是A股市场成立以来的极限，即使在全世界范围内也是银行业最低的市盈率水平。目前美国市场银行股的静态市盈率水平是12.90倍，香港市场银行股的静态市盈率水平是11.43倍，而A股市场银行股的静态市盈率是4.86倍，估值相差悬殊。A股历史上银行类上市公司的估值水平是最早与世界接轨的，曾经长期与国外资本市场的银行股保持基本相当的水平线上。但经过7年熊市的洗礼，A股市场上市银行的估值已与成熟市场发生极大的偏差。造成这个偏差的原因是A股市场在资金供给方面出现问题，同时被扭曲的炒作理念又让银行股的估值进一步下行，但随着沪港通、深港通，及A股即将纳入全球主要市场指数范畴后，这种被颠覆的市场格局必将得到纠正，这不是以谁的意志为转移，这是资本市场的规律。
未完待续，后面还有很长篇幅（约30%篇幅）文章没发，我争取尽快把全文发完，发此稿的原因，我只是想把我这被身边很多朋友认同的理念在此与所有崇尚价值投资的各位进行交流，如果我的观点思路不对，您笑笑就是了，如果您认为我的思路有点道理，那您去粗取精，然后根据各自情况微调自己的投资思路，这样好能方便自己在投资市场里赢取到让您更满意的收益。
抱歉各位，这段时间有点懒，总撒不下心来把后面部分整理完，但又怕耽误各位看结论，所以我先把结尾部分发上来，而得出结论的部分过程，等我挤出时间整理完再补发上来，不过那过程其实也不重要，因都是为了说明结论的。
二、以浦发为例看中小股份制银行的市值上涨空间
最近10年来，银行业信贷资产的增速一直呈现超高水平的增长，信贷规模的增加，对银行业的资本充足率提出了更高的要求，因为贷款额高企，势必引起银行资本快速消耗，尽管银行业利润高速增长，但是通过利润滚存拟补资本金不足的缺口始终无法满足银行业对资本金的需求，尤其是巴塞尔协议要求银行业的一级资本充足率和总资本充足率应分别达到8.5%和10.5%后，快速发展的中国银行业对资本金的渴求就更为迫切。而银行业如果想快速发展，就必须不断通过再融资以补偿资本金的不足。而浦发银行上市以来，除了首发新股募资40亿元之后，浦发后期又陆续实施4次增发，合计募资669.94亿元，这为浦发银行的业务发展快速增长起到了关键性作用，因为公司借助于这几次大规模融资，使得公司资本金在贷款规模不断扩大的同时得到有效补充，并由此促成净利润跳跃性增长，并且使公司迅速发展为全国性的股份制银行，这从公司最近十余年来财务结构的变化情况可以看出：
（1）、1996——1999年间，浦发银行上市前的几年，公司净利润一直保持在7亿元左右；
（2）、2000——2006年间，1999年上市后首发募资40亿元，以及2003、2006年的两次募资，促成净利润连年跳跃性增长，业务经营开始步入高速发展的轨道上；
（3）、2006——2013年间，虽然公司经历了2008年的金融危机，但经营未受大的影响，而此时两次更大额度的增发，不但促成其业绩进入一个新的增长阶段，同时也令其净利润跨入百亿行列，同时成长为实力雄厚的全国性股份制银行。
（4）、2014年起，浦发银行计划发行300亿元优先股，以便进一步提高资本充足率，这将促成浦发银行未来若干年内，由中小型的股份制银行进一步向发展成大型股份制银行迈进。
浦发银行最近20年的财务情况：
那么从浦发银行上市以来的成长历程可以看到，银行业如果想实现高速成长，其重要手段就是通过融资——扩张——再融资——再扩张的模式来完整资产规模和盈利能力的快速提升，这是中国银行业目前普遍采取的重要手段。如果银行业不通过“融资——扩张——再融资——再扩张”的发展模式，而只借助于内生性的增长来进行发展，那么在现有的GDP增速下，其净利润大体应该维持在10—15%的水平上。由于最近这些年来，A股市场陷入熊市，众多银行股的股价已经远低于净资产，市净率不足1倍，以至于银行业通过增发新股进行再融资的功能已经彻底丧失。好在相关部门借鉴国外市场的经验，制订了优先股的发行政策，使银行业重新寻找到市场认可的再融资途径。因为通过优先股实行再融资，不但可以增厚银行业绩，同时可以避免以往那种依靠新股增发造成市场对流通股数量大幅增加的担心。所以优先股政策的推出，实际是为银行业在未来进行再融资创造了理性的模式，这样对银行业未来持续发展垫底了坚实的基础。
浦发银行上市以来的市盈率和市净率波动区间：
在本文的前面，已经用了很长篇幅详细分析和介绍了中国银行业缘何能得以持续高速发展的原因，我们已经知道促成银行业高速增长的驱动因素不是高利差、不是行业保护，而是源于我国GDP长期持续稳定的高速增长以及社会投资规模的不断提高。同时，我们也分析了中国经济有望在未来若干年内继续长期保持较高增速的发展，也就是说这样的增速至少在未来一二十年内有望成为经济发展的常态，所以银行业的发展在未来很长一段时间内势必继续维持较高的增速。这些年来A股市场的长期熊市，令高增长的银行股被市场无情抛弃，但这样的局面不可能长期维持，因为现在银行股所遭遇的情形和1980年美国市场上银行股的遭遇如出一辙，当时华尔街也是热衷于炒作垃圾股、重组股，对利润持续增长的银行股同样视而不见，彼得林奇投资大师正是在这样的市场环境下，将麦哲伦基金的资产大部分投到银行股上。接着，麦哲伦基金最终在这些银行股上分别获取到10—30倍不等的涨幅，这一重大投资举措不但将濒临破产清盘的麦哲伦基金成功运作成全球规模最大的基金产品之一，同时也为通过麦哲伦基金创造了13年27倍收益的财富缔造神话，并且这一收益记录至今无人打破。那么对于目前A股市场上银行股进行投资，不妨考虑这样的心态：
（1）、如果银行股的股价长期不涨，那么就赚取银行业自身利润增长的收益。因为银行股的市盈率现在普遍低至4倍上行，这样的估值水平在全世界的资本市场上都绝无仅有，其再行下跌几乎没任何空间，在这样的价格区间投资银行股，每年股息率的收益已经超过7%。而银行业的净利润增长正处于高速发展的轨道中，年均利润增速有望长期保持在15%以上，这样后面若干年的股息率水平会在7%的基础上不断提高，甚至于数年后每股派发的股息相对现在的股价，股息率达到30%甚至是40%以上都有可能。
（2）、如果银行股的股价未来开始上涨，那么除了赚钱股息收益外，还可以赚取市场给予银行股估值溢价的收益，如4倍市盈率的银行股，等其估值修复到全世界资本市场上银行股平均12—15倍的市盈率水平时，相对于银行股现在的股价，至少有2倍以上的股票差价收益。那么如果现在买入银行股，然后采取长线投资策略，持有5年、甚至10年以上时间，银行股又会给我们带来什么样的投资回报呢？我们通过几种假设，对长线投资银行股的收益回报做进一步分析。
对低估值银行股投资收益的预测，用“戴维斯双击效应”来解释较为合适，戴维斯认为：假如以10倍PE买入每年净利润持续增长10—15%的公司股票，数年后市场会给这家公司股价更高的估值预期，因为当市场意识到这是一家持续高增长的公司后，市场可能会愿意以13倍、甚至15倍PE的价格来购买其股票。这就是戴维斯双击效应的精髓，因为他认为长期的稳健的增长在被市场认可后，市场会给其更高的PE估值定价，这样必然促成股票价格加速上涨。而对银行股而言，全世界范围内，银行股的市盈率合理波动区间一般是在10—20倍之间，市净率波动区间为1—3倍之间，目前欧美成熟市场银行股的市盈率是10-15倍之间。那我们以浦发银行为例，看它未来10年的利润增长情况会呈现什么的情况？首先假设浦发银行这10年间总股本维持186.53亿股不变，虽然浦发银行很快要发行优先股进行再融资，发行优先股的股息支付成本约6%，因浦发银行的净资产收益率（ROE）一直在20%上下，这样发行优先股创造的剩余利润会增厚普通股的收益，但在此暂时不计优先股发行后给公司增厚的业绩，也即一切按照最保守的思路对其未来业绩进行测算。另外，根据有关上市公司分红规定，假设浦发银行派息率为利润的30%进行派现，同时计算收益的股价基价为2014年6月23日的9.66元，然后对其利润情况做大致估算：
1、2014——2016年区间，直接取样于国内20余家券商的分析预测结果，即2014年预期每股收益是2.52元，2015年预期每股收益是2.87元，2016年预期每股收益是3.29元。
2、2017——2024年区间，我们假设浦发银行的净利润增速分别是0%、5%、10%和15%这四种情况进行测算：
（1）、2014—2016年按国内主流券商预测的收益为测算取样数据，2017—2024年假设浦发银行的净利润增速为0%，则未来10年的主要财务指标如下表：
未来10年股息收入扣税后合计：11.19*0.95=10.63元；
a、到2024年，市场继续处于类似目前的熊市氛围，仍按5倍估值水平给其股价进行定价，持有10年时间的预期收益为1.80倍：
3.29*5+10.63=27.08元
（27.08-9.66）/9.66=1.80倍
b、到2024年，如果届时市场运行平稳，按10倍估值水平给其股价进行定价，持有10年时间的预期收益为3.50倍：
3.29*10+10.63=43.53元
（43.53-9.66）/9.66=3.50倍
c、到2024年，如果遇到牛市氛围，按15倍估值水平给其股价进行定价，持有10年时间的预期收益为5.20倍：
3.29*15+10.63=59.98元
（59.98-9.66）/9.66=5.20倍
（2）、2014—2016年按国内主流券商预测的收益为测算取样数据，2017—2024年假设浦发银行的净利润增速先为10%，后几年增速降为5%，则未来10年的主要财务指标如下表：
未来10年股息收入扣税后合计：14.47*0.95=13.75元；
a、到2024年，如果市场继续处于类似目前的熊市氛围，仍按5倍估值水平给其股价进行定价，持有10年时间的预期收益为3.30倍：
5.57*5+13.75=41.60元
（41.60-9.66）/9.66=3.30倍
b、到2024年，如果市场平稳运行，按10倍估值水平给其股价进行定价，持有10年时间的预期收益为6.19倍：
5.57*10+13.75=69.45元
（69.45-9.66）/9.66=6.19倍
c、到2024年，如果遇到牛市市场氛围，按15倍估值水平给其股价进行定价，持有10年时间的预期收益为9.07倍：
5.57*15+13.75=97.30元
（97.30-9.66）/9.66=9.07倍
（3）、2014—2016年按国内主流券商预测的收益为测算取样数据，2017—2024年假设浦发银行的净利润增速保持10%，则未来10年的主要财务指标如下表：
未来10年股息收入扣税后合计：15.68*0.95=14.89元；
a、到2024年，如果市场继续处于类似目前的熊市氛围，仍按5倍估值水平给其股价进行定价，持有10年时间的预期收益为4.19倍：
7.06*5+14.89=50.19元
（50.19-9.66）/9.66=4.19倍
b、到2024年，如果市场平稳运行，按10倍估值水平给其股价进行定价，持有10年时间的预期收益为7.81倍：
7.06*10+14.89=85.19元
（85.19-9.66）/9.66=7.81倍
c、到2024年，如果遇到牛市市场氛围，按15倍估值水平给其股价进行定价，持有10年时间的预期收益为11.50倍：
7.06*15+14.89=120.79元
(120.79-9.66)/9.66=11.50倍。
（4）、如果考虑公司发行300亿优先股补充一级资本，估算优先股发行后的股息支付成本为6%，300亿元的优先股发行后，可为公司可观的财务收益和杠杆效应，因按浦发银行近年来平均净资产收益率测算，利用银行的杠杆效应，300亿元可以撬动2100亿元的风险资产，由此为浦发银行带来每年50亿元的新增净利润。而扣除支付优先股股息的18亿成本，仍可增厚公司业绩32亿。而增厚的32亿利润扣除派发股息红利后的剩余部分补充到资本金里，又会进一步提高资本充足率，为此优先股发行后所募集的资金给公司每年增加的利润其实是在32亿的按一定比例逐年递增的。那么再假设这10年里国家GDP增速处于理想情况下，假设2014—2016年间公司净利润增速为20%，2017—2024年间，每年净利润增速为15%，则未来10年主要财务指标如下：
未来10年股息收入扣税后合计：21.49*0.95=20.42元；
a、到2024年，如果市场继续处于类似目前的熊市氛围，仍按5倍估值水平给其股价进行定价，持有10年时间的预期收益为7.11倍：
11.59*5+20.42=78.37元
（78.37-9.66）/9.66=7.11倍
b、到2024年，如果市场平稳运行，按10倍估值水平给其股价进行定价，持有10年时间的预期收益为13.11倍：
11.59*10+20.42=136.32元
（136.32-9.66）/9.66=13.11倍
c、到2024年，如果遇到牛市市场氛围，按15倍估值水平给其股价进行定价，持有10年时间的预期收益为19.11倍：
11.59*15+20.42=194.27元
(194.27-9.66)/9.66=19.11倍。
根据上面四种不同增速情况下所做的收益预测，净利润增速分别为0%、5%、10%和15%，那么哪种增速最有可能成为银行业未来发展的现实呢？对于总资产规模已经高达18.9万亿、14.56万亿、14.52万亿和13.87万亿的工行、农行、建行、中行而言，最近这4年以来，都可以保持平均20%净利润增幅，那么对于总资产规模只有3.68万亿的浦发银行而言，未来保持20%增速的难度会很大吗？或者降低要求，未来10年保持15%的增速呢？那么按现在9.66元的价格投资于浦发银行，能否带来10倍的收益呢？
16家上市银行股最近4年的利润增长情况：
按我上面推算的结果，就是A股市场上中小股份制银行在未来10年具备10倍上涨空间的结论，可能很多人觉得无法理喻，原因是如果这些中小股份制银行上涨10倍，那么A股总市值会增加到什么样程度？其实，这没什么不可想象的，首先，2013年度全球1000家大型银行税前利润为9200亿美元，创出历史纪录，并且已经超过金融危机前2007年的7860亿美元。而这9200亿美元的税前利润中，中国主要银行的利润额占32%，其中，工商银行以550亿美元的税前获利额拔得全球1000家银行的头筹。按资本额计，工商银行、建设银行、摩根大通、美国银行和汇丰银行位列全球银行业前五强。但如果按市值计算，富国银行是全球最大银行，市值为2750亿美元，工商银行的市值为2100亿美元，较比富国银行的市值低650亿美元，但富国银行2013年度的税后净利润是219亿美元，静态PE是12.56倍，工商银行的税后利润是427亿美元（折合2626亿人民币），静态PE是4.91倍。如果按照全球资本市场对银行业的合理估值水平衡量，工商银行的总市值有非常大的上涨空间，理论上应该达到5363亿美元（32982亿人民币）的市值，但现在实际市值只有2100亿美元。
再进行纵向对比，目前A股市场上银行股的平均静态PE是4.86倍，其中工商银行的总市值是12915亿人民币（含H股），其2013年度税后净利润是2626亿，静态PE是4.91倍，目前浦发银行的总市值是1785亿，2013年度净利润是409亿，静态PE是4.36倍，两者都属于被严重低估。如果浦发银行按照上面利润预测（4）的情况估算，到2024年净利润达到2161亿元，即使按目前4.36倍的静态PE估算，市值达到9422亿元并不为过，如果届时市场给其10倍估值定价，浦发总市值达到21610亿元也不为过，因为只要上市公司的净利润水平达到一个较高的水准后，其总市值达到一个相应的水平实属正常。而达到这个市值水平，并不一定必须通过增发再融资来辅助达到，比如工商银行自上市以来，只进行过一次10配0.4股的低比例配股，募资335.78亿元，但上市以来工行实际派发现金红利已经达4724亿元。所以，从净利润增幅看，如果浦发银行的预期收益到2024年真能达到2161亿，只要届时市场氛围良好，那么股价（市值）上涨10倍其实很正常。
同样，很多人认为如果股份制银行未来10年股价大幅上涨，那么A股总市值能否容下这些市值新贵的加盟？这点不用担心，欧美发达国家以及亚洲新兴地区资本市场股票总市值与各自GDP的占比关系分别是：美国股市市值占GDP的比重为130%，日本、韩国、印度等国约100%，东盟国家平均为70－80%之间。而A股市场截止到2013年底，深沪两市的总市值为23.76万亿，占当年56.88万亿GDP总值的比例为41.77%，这一占比无论与上述哪个国家相比，都是处于相对较低的范畴内。所以，A股市场股票总市值的向上发展空间很大，尤其是中国经济发展长期处于高速增长、GDP增速保持8%以上的增速是大概率事件，所以A股市场银行股上涨其实没有天花板的制约。
