爱华网10月10日晚央行发布了一个简短公告，扩容信贷资产质押再贷款试点范围。笔者也据此稍微修改了一下之前的文章，并当晚发布了《》，当天以及第二天（周日）正规研究机构及学者都很少高度关注这一举措，因为很简单这不是什么大事，也不大会因此专门写一篇报告发给金融机构。然而周日下午开始，自媒体担当了推动这场辩论的先锋。
一、荒唐至极的文章如何引爆微信圈
笔者也是自媒体之一，我们团队也是最早发现了一篇（通过监测阅读量是最简单明了的方式）《七万亿来了，中国式量化宽松到来！》文章阅读量尤其异常，平时阅读量只有3-4千的公众号此篇文章可以高达5万以上。可是我很清楚这是一篇怎样的忽悠文章，靠标题来博取阅读量和进一步传播这是整个媒体圈的基本功（尽管我到现在还没学到这个基本功，所以自媒体也运行的不温不火，多少有些可惜），但标题和内容至少不能产生严重误导这是基本底线，突破这样的底线只有两种可能，小编压根不懂基本的金融概念，只是凭借监测自媒体圈阅读量来判断是否转载；二是即便知道是误导也抵挡不住10万阅读量的诱惑（其实这也可以理解，此处绝没有诋毁任何一个公众号编辑意思，运营公众号辛苦大家都懂）。
于是我观察了一下哪些公众号开始转载此文，或类似稍加改编的此文，并稍作统计：
《七万亿来了，中国式量化宽松到来！》最大的传播者当属“黄生看金融”，大约500万以上阅读量在这次误导的新闻传播中充当绝对先锋。也大概是这种误导方式的发明者和始作俑者。周日即10月11日下午2点发出，在此之前倒没有人会想到用7万亿和QE进行误导式宣传。
随后下午6点“21金融圈”自己原创了一篇类似风格阅读量在150万以上。周日晚间“21早新闻”也自己原创图文并茂，阅读量预计11万；
其它大型公众号“金融行业网”、“金融八卦女”、 “金融梦工厂”、“和讯网”、“金融第一教室”都是进一步转发的都是上面三篇原创之一；这些众号阅读量大约在10-20万之间，最多的可能在26万，最低的金融梦工厂8万多阅读量。
另一种类型的夸张描述手法，但稍有收揽，主要有“信托圈”、 “债市观察”、“金融城”大概内容是“忘掉降息吧 央行已拔出倚天屠龙剑！”；原作者公众号“公民经济学家吴迪”，号称知名经济学家。
第三类其实只是夸张标题，但内容仍然没有什么大的争议，并没有误导成分（这招笔者也用过，如有不妥，在这里致歉）如“券商中国”、“信托周刊”，其内容只是公允引用了李奇霖、鲁政委、罗毅的部分判断。
二、并不能用道德标准指责自媒体运营者的选择
上面前两种类型列举如此多大号，其实监管君也面临压力。不过在100万阅读量面前，少有人能抵住诱惑，并不能用多高的道德标准来做标榜。100万阅读量按照正常转化率1.5万粉丝关注。这样的诱惑实在太大，而且并没有任何风险，如果抄袭原创或涉及敏感话题还有可能被微信处罚。此类文章安全边际很高。
自媒体为阅读量而蓄意曲解，是否至少有部分惩罚机制形成至少一点点制衡，或许是需要考虑的机制。
三、不经意间并不算反驳的反驳
一篇并不算反驳的较为难懂的文章却成为反驳先锋，然而有趣的是，再次印证标题决定一切的自媒体圈特色。
10月11日早晨7点《关于央行抵押品制度的正解》最早由“央行观察”（这也是笔者比较推崇的公众号，笔者并不认识公众号小编，绝非广告）通过素材预览发出；这里需要解释一下，所谓通过素材预览发出指没有正式通过公众号推送，只是一个普通的手机版网页经过朋友圈进行传播，尽管外表看起来和公众号推送没有区别，但这种方式发出来的文章除非极其受欢迎或新闻价值极高，否则非常难以快速扩散。这篇由央行金融研究所几位学者型官员几个月前的大作（作者：纪敏、牛慕鸿、张黎娜），实际上原标题《央行抵押品制度的国际借鉴|中国人民银行研究所》，最早发表在《中国金融》杂志第16期，同时在“中国金融”微信公众号几个月前已经添加了原创标识。
因为加了原创标识，所以其他微信公众号如果想转载则无法修改原标题和内容，但原标题非常平庸，所以通过公众号转载的阅读量反而大幅度低于通过素材预览发到朋友圈（素材预览似于公众号订阅用户为0）。以“金融监管”自身为例，公众号阅读量2600（公众号文章参见《》），素材预览发出来的阅读量2.1万。
同样“央行观察”微信公众号阅读量7000，其素材预览阅读量3.9万。为何一模一样的文章在有10万订阅用户的微信公众号阅读量反而大幅度低于0订阅用户的素材预览？原因在于标题，素材预览可以修改标题为《关于央行抵押品制度的正解》，朋友圈其实亟需反击前面荒谬至极的7万亿和QE论调，这个标题正好起到这样的反击效果。
但略显遗憾，其实文章内容主要是理论性研究，主要对比国外央行抵押品制度，并论述其作为逆周期调节作用，及对我国货币政策工具完善的作用。不过也没有关系，标题适用即可。随后各大媒体也开始转载，包括Wind，华尔街见闻等。
随后在周一（10月12日）下午至晚上，关于7万亿及QE的荒谬信息传播引起各大传统研究机构注意，券商研究机构、各路学者开始纠正之前自媒体传播的错误信息，可惜此类纠正的信息一般传播效果有限，局限在很小的投资圈内，当然这些机构主要服务于机构客户也没必要大面积传播服务普通个人。部分业内人士也通过其自媒体予以普及基本常识，比如笔者也比较推崇的“王剑的角度”在12日晚发布《解开再贷款谜团》详细阐述了来龙去脉及特征。“奇霖金融研究”也进一步做了分析。
周一的股市大幅度上扬，或许更具蒙蔽效果，不少被误导的中小投资者估计或多或少仍然相信央行此举和QE有些关系，至少是一种预期。有关这些误解，参考下面监管君总结的详细问答。
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问题一：何为信贷资产质押再贷款？
官方表述：人民银行分支机构对辖内地方法人金融机构的部分贷款企业进行央行内部评级，将评级结果符合标准的信贷资产纳入人民银行发放再贷款可接受的合格抵押品范围。简而言之就是金融机构向央行申请再贷款，但需要以央行认可的贷款作为抵押品。
质押再贷款的准入标准，以及针对不同央行内部评级适用差异化折扣系数。具体参见本文附件。
试点地区：从原先的广东和山东省（2014年已经开始试点）扩展到上海、天津、辽宁、江苏、湖北、四川、陕西、北京、重庆等9省（市）。
问题二：抵押的信贷资产需要符合哪些具体条件？
根据央行的相关文件具体规定，笔者摘录9条具体要求如下：
1.贷款为符合条件的非金融企业的正常类贷款，且贷款不涉及诉讼和仲裁；
2.贷款不包括银团贷款及法人金融机构向其管理人员、大股东等内部人以及关联机构发放的贷款。
3.贷款为人民币贷款，且期限固定，剩余期限在3个月（含）以上；
4.贷款的发放程序符合法人金融机构内部控制及风险管理要求；贷款的形态真实，还本付息正常，未进行过展期；贷款未被抵押或冻结；
5.单笔贷款企业是唯一的中国非金融企业，只接受完整合同层面上的整体抵押；根据中国人民银行征信中心、反洗钱中心、法人金融机构内部风险评估系统可得的信息，贷款企业近1个年度没有违约记录和黑名单记录。
6.贷款方式为除股权质押之外的抵押贷款、质押贷款及保证贷款，保证贷款担保人是非金融企业。
7.贷款企业的中央银行内部评级结果为优秀、很好、好、正常和可接受等五类之一。
8.不包括严重违反中国人民银行信贷政策导向要求的贷款。
9.不包括影响中国人民银行优先受偿权的贷款。
问题三：抵押品的抵押率如何确定？
抵押率由基础抵押率扣减附加折扣确定。即：抵押率=基础抵押率-附加折扣。
基础抵押率由央行根据抵押品的种类、剩余期限等因素确定，并根据货币政策操作的需要和金融风险的评估调整基础抵押率。
如果是证券资产的基础抵押率：（证券类资产只包括银行间债券品种，交易所品种被排除在外）
中央银行票据的基础抵押率为100%；
记账式国债的基础抵押率按剩余期限确定，5年期以内为99%，5到10年期为97%，10年期以上为95%；
其他证券资产的基础抵押率在相同剩余期限国债基础抵押率基础上减一定百分点确定，具体见本文最后的《中央银行抵押品基础抵押率表》。
如果是信贷资产的基础抵押率为50%-70%。
附加折扣的范围为0-10个百分点，央行及其中心支行根据法人金融机构资信等因素确定。
问题四：央行到底有没有放水？
无疑，再贷款作为基础货币投放渠道之一肯定是典型的央行放水行为。但实际效果也就是真正形成的增量能有多少值得推敲。
其实“放水”两个字过于粗糙，一般分析央行基础货币投放的时候笔者至少考虑三个层面：1.基础货币投放量，是否比过去增加？如果增加，增速如何？换个角度来问就是央行的货币政策风向有没有变？2.基础货币投放期限；3.基础货币投放以后能否顺利形成真正的货币扩张，还是只停留在商业银行体系内？
回答第一个问题，显然只是再贷款抵押品管理方式的变化，并不能推断出货币政策导向发生变化，其实央行如果想注入流动性，完全可以通过其他渠道，而且有可能没有任何抵押品，这显然比信贷资产质押再贷款更宽松。比如之前传动流动性管理方式的短期再贷款，降低存款准备金都是不存在所谓抵押品。所以如果央行总体的基础货币投放节奏没有发生变化，但从抵押品管理做政策判断没有意义。
从期限看，显然信贷资产质押贷款期限比较长，这点有利于后续银行资产端资金配置。
基础货币投放以后是否形成了货币创造循环这个问题还是要结合第一个问题及整个资产配置的宏观环境综合来看。这也正是当前金融问题的核心所在：资产配置问题。正是因为整个银行业信贷资产配置更加谨慎，导致央行的传统货币政策向实体经济传导出现问题，而这种资产配置问题，央行通过改变基础货币投放方式并不能改变。当然通过增加农村中小金融机构向央行借款的渠道，或许可以从结构上稍微有所改善（以往部分中小金融机构虽然有资产配置意愿，但却无法获得央行的流动性）。但这个改变及其微弱，笔者虽然不能量化，但数量级应该在数百亿级别。
虽然效果不明显的主要原因在银行的实际需求并不强烈，资产端问题，纯负债端的定性灌溉效果不断衰弱。但仍然有必要根据实际操作细节来估算地方性法人银行实际申请积极性，还要弄清楚以下几个问题：
一是央行对信贷资产的评级标准如何，适用怎样的折扣率，这个问题将直接决定地方法人银行有多少合格抵押资产。从山东和广东的经验看，抵押品扩展到信贷资产后，的确可以大幅度提高可抵押资产。
二是央行的抵押再贷款的利率水平如何？利率水平设定依据笔者尚未清楚。
三是央行对抵押再贷款的申请人的授信准入条件，即哪些地方法人银行有资格申请信贷资产质押再贷款？根据规定，省级中心支行根据法人金融机构提供抵押、质押的抵押品评估价值，向法人金融机构所在地人民银行市中心支行以及法人金融机构下达《中国人民银行再贷款抵押品授信额度确认书》，确定其再贷款授信额度；法人金融机构可在授信额度内，根据需要申请办理短期再贷款、支农再贷款、支小再贷款再贷款业务。
由此判断应该对法人的准入比较宽松，央行主要通过抵押品的评估估值以及抵押率设定这两种措施来进行风险管理。从上面几个问题来看，地方法人金融机构如果有意愿申请，流程并不复杂，门槛很低。
问题五：能否生成中国式QE的预期么？
所谓信贷质押再贷款并不是简单只看信贷资产（不同于信贷资产证券化已经和发起人隔离），这里央行仍然需要严格审查申请人自身的信用状况，即便不试点抵押品制度，央行完全也可以通过其他信用方式释放流动性，只是期限较短，所以实质上是央行希望激活商业银行资产端长期资产配置的能力，但在普遍贷款意愿低下，瓶颈在商业银行的放贷意愿情况下，仅仅是质押再贷款并不能真正激励银行，银行在获得资金后如何配置，定向贷款增幅如何执行，这些都是知易行难，具体操作细节困难重重。
我这里的问题是“能否生成中国式QE的预期”而不是“是否为中国式QE”，前者或有一点点依据，而后者笔者已经不想回答（因为问题太傻）。
所谓QE，是指央行直接购买（购买完全不同于这里的质押再贷款）信用资产，因为QE前提条件是利率价格调控已经失灵，所以央行需要以直接市场购买信用资产来改变金融市场信用价格，或者说同时兼具修正利率曲线之功效（多数央行此时购买资产久期一般偏长）。
能否形成预期，关键看当前或可预见未来能否出现QE实施的前提条件。笔者至少目前看不到，即央行的利率政策已经完全失去操作空间，政策利率接近于零。
问题六：为何要在地方性法人银行试点？
这主要考虑到国有银行及全国性股份制银行在央行的流动性工具相对比较丰富，现有其他创新型货币政策工具（如MLF, SLF）的抵押品要求是国债、央票、政策性金融债、高评级信用债（主体信用评级和债券信用评级均为AAA的企业债券和中期票据、主体信用评级为AAA债券评级为A-1的短期融资券和超短期融资券）；但地方性法人银行此类抵押品较为有限，所以信贷资产质押再融资更符合地方人银行需求。再加上支持小微贷款和三农贷款的“结构性货币政策”美名，听起来似乎更加符合大的政策导向。
以下为江苏省的数据供参考：
2014年底江苏省城市行、农商行和农信社持有各类债券合格抵押品2188亿元（且有16家金融机构无法提供任何合格抵押品），将信贷资产纳入合格抵押品范围后，江苏法人金融机构可提供的合格抵押品将增加到3361亿元。
问题七：央行为何要丰富一整套货币政策工具？
最近2年多来央行先后引入了多项创新型货币政策工具，包括: 1.常备借贷便利(SLF)；2.公开市场短期流动性调节工具(SLO)；3.抵押补充贷款（PSL）；4.中期借贷便利（MLF）;5.信贷资产抵押再贷款；
不断丰富货币政策工具组合，为何？
原因不外乎两个：最主要是外汇占款持续下降情况下的新要求；从2014年开始外汇占款投放基础货币开始同比增量大幅度下降，进入2015年更是开始存量下降的通道。因此创建一整套新的流动性投放渠道也是央行自身货币政策工具组合必须，央行不可能通过单一的降低存款准备金率来应付外汇占款的下降。所以SLF, MLF以及将信贷资产和地方政府债纳入抵押品都是应付手段。二是在实施货币政策同时，兼具定性调控职能。关于第二点，其实一直颇具争议，即央行所谓定向工具有效性如何，是否有越位嫌疑？但至少从央行自身来看，其认为前述一整套货币政策组合工具肩负完成上述两项职能的使命。
笔者更倾向于此次央行扩容信贷资产再贷款扩容只是其流动性管理和定向工具的新尝试，难以起到大规模刺激，更和QE相隔甚远。
问题八：和其他基础性货币投放渠道比有什么特点？
其实这是核心问题，前面也提及了，不否认是央行投放基础货币也即放水，但核心问题是效果怎么样？尤其和其他几项货币政策对比来看。
和MLF,SLF对比差异来看，其实最大的差异，顾名思义，就是抵押品的差异。SLF,MLF,PSL合格的证券资产抵押品包括记账式国债、中央银行票据、国家开发银行及政策性金融债、中央政府代发的地方政府债、同业存单、主体信用评级和债券信用评级均为AAA的企业债券和中期票据、主体信用评级为AAA债券评级为A-1的短期融资券和超短期融资券等；今年五月份出于多重因素考虑，将地方政府发行的债券纳入SLF,MLF,PSL抵押品范畴。
但适用于一般性金融机构的SLF, MLF并没有将信贷资产纳入抵押品范畴。
执行效果重点和降准稍作对比：
如果央行降准则效果要相对好很多，主要是降准不完全是负债端变化，二是央行强制改变银行的资产端的流动性组合。将商业银行原先的存放央行转变为其他资产配置（在非常短的时期内可能是超额存款准备金，但时间稍微拉长，完全可以配置到债券，BAD，或少量信贷资产）；至少在第一轮货币创造过程中效果相对较为明显。
资金期限不一样，尽管信贷资产质押再贷款已经是期限比SLF, MLF更长，但相对于降准而言仍然缺乏更稳定的预期。到期能否展期的问题仍然是不确定性因素。而降准就不存在此类问题，至少在整个经济周期里，降准的趋势不会改变，那么释放的资金就没有期限约束。
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附表央行抵押品基础抵押率表
抵押品种类
剩余年限
0-5年（含）
5-10年（含）
10年以上
中央银行票据
100%
记账式国债
99%
97%
95%
中央政府代发的地方政府债
60-90%
50-85%
40-80%
1、主动归还专项借款或无专项借款的省份
90%
85%
80%
2、财政部代扣归还专项借款的省份
85%
80%
75%
3、欠还专项借款的省份
60%
50%
40%
国家开发银行及政策性金融债
94%
92%
90%
1、国家开发银行
94%
92%
90%
2、进出口银行
94%
92%
90%
3、农业发展银行
94%
92%
90%
同业存单
90%
AAA主体评级、AAA债券评级的企业债券
80-90%
75-85%
70-80%
1、十家中央企业
90%
85%
80%
2、其余中央企业
85%
80%
75%
3、一般企业
80%
75%
70%
AAA主体评级、AAA债券评级的中期票据
80-90%
75-85%
1、十家中央企业
90%
85%
2、其余中央企业
85%
80%
3、一般企业
80%
75%
AAA主体评级、A-1债券级别的短期融资券和超短期融资券
80-90%
1、十家中央企业
90%
2、其余中央企业
85%
3、一般企业
80%
信贷资产
50-70%
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