爱华网 然而高负债是悬在房地产企业头上的一把利剑。每当调控来临，高负债就成为摧毁房地产企业资金链的“定时炸弹”。2008年楼市调整时，唯有中海业绩保持了增长，它的几个财务指标是大多数公司做不到的：贷净比为20%，资产负债率低于60%，同时手上持有相当数量的现金。而那些2007年一路狂飙、疯狂拿地的企业—恒大、雅居乐、绿城、富力都几乎命悬一线。
高负债是房地产行业的一个普遍现象。除少数稳健的房地产企业，中国大部分房地产企业的负债率超过70%，部分企业的负债率超过100%。根据冯科的研究，一些规模比较大、喜欢囤地的民营企业，已经把杠杆率放大了20、30倍。开发商通常的做法是，只有20%的自有资金，撬动银行贷款买一块地。地买下来之后做升值评估，再贷款，再用新增的部分又去买下一块地，下一块地评估增值以后又买下一块地。“现在杠杆大概放了20、30倍的这种企业，有不少。已经远远超过次贷危机的杠杆率了。”
2010年5月6日，绿城被投资银行大幅调低目标价28%至8.98港元，原因正是“绿城在不稳定的市场中依然激进买地和借贷，可能令其现金流趋紧”。绿城的负债率高达105%，2009年下半年绿城还拿下多幅地王。此外，绿城主打产品是高端住宅。当市场发生改变时，高端住宅销售的不确定性远远大于普通住宅。绿城内部人员透露，绿城现在的策略就是最大限度地增加销售。
“2008年如果调整再坚持三五个月，中海地产对绿城的收购可能就成了。”一位知情人士透露。2009年，绿城不但咸鱼翻身，大卖500多亿，排名仅次于万科。但这次绿城能否跑赢调控，依旧是未知数。
5月7日，重庆市税务局下发通知，提高土地增值税税率，并从严清查土地增值税。对于房地产企业来说，如果全国开始彻查土地增值税，这是一个比调控还危险的信号。土地增值税是房地产行业的一个黑洞，房地产企业拖欠该税几乎是行规。万科2009年土地增值税的拨备是12亿，几乎是其利润的25%。而由于种种原因，政府一直以来对此采取的是鸵鸟政策。
“如果政府动真格的，可能一半以上的企业都要垮掉。”一位国土部门专家说。
融资模式之变?
对房地产企业而言，此轮调控的严厉程度超过以往历次。
“如果调控政策坚持下去，最终可能会改变房地产行业的资金来源结构，原来开发商借钱开发、借新债还旧债的传统房地产开发模式走到了头。”广州维森置业董事长张维伦说，“现在所有开发商最根本的模式就是借钱开发，借银行、老百姓的钱，这种模式一定要改。这个模式太不公平。风险全部是老百姓的，你赚钱又不给人家，一个个变成老大一样的。开发商就是用这个绑架了所有的人，他说你不给我钱，我没钱拍地，没钱拍地政府的收入从哪来?我不开工，不开工跟我相关的57个行业，他们怎么吃饭?最要命的是我不盖楼，产品的供应少了，你最后房价还得涨。”
不惟信贷资金，现在政府把上市这个资金入口都堵死了，房地产企业开发贷款、IPO、发债、信托融资一概从严。一大批今年准备在A股或香港上市的公司已经暂停上市，其中包括联想旗下的融科智地，东莞最大的房地产公司等等。联合证券一位负责公司重组业务的人士透露，去年运作借壳上市的蓝光地产、金科地产等一批公司，“有的批文手续全都办好了，但是因为政策不明朗，现在都卡在证监会了。”
“很多消费者甚至官员都被一个东西所蒙蔽了，这个东西是皇帝的新装，并不是只有开发商才能开发房地产。”张维伦认为，“一定要打破这种垄断局面，从两个方面打破。第一个方面，现在政府很聪明了，开发保障性住房，商品房被你绑架了，我有保障性住房。广州在这块是走在前列的。现在广州怎么做的?政府自己盖。这虽然不是一个彻底的方法，但这个方法，至少对中低收入者这一块多了一个供应来源，打破了开发商垄断开发。”
另一方面，就是把传统的开发商一分为二，进行社会分工，即专业的房地产投资公司和专业的房地产开发公司。
直接融资就是有些类似个人集资建房的方向。“老百姓其实不是没钱，只是这个钱没有一个合理的渠道去投资。”张维伦表示，“很多个人集资建房做着做着又被开发商收编了。所有的基金都是信托。但中国的信托公司以前做得很多的是委托贷款，明投暗贷。”北京大学经济所房地产金融研究中心主任冯科也认为，在目前严厉的金融政策下，房地产企业传统的融资渠道基本被卡死，下半年房地产信托投资基金的细则极有可能会出台。
2008年底国务院出台的“金融国九条”第五条明确提出，“大力发展房地产信托投资基金”。“房地产信托投资基金”是指投资于成熟、有稳定收益商业地产的基金。张维伦注意到《金融国九条》的表述没有用英文REITs，“在中国住宅地产是主流，决策层可能想扩大REITs的内涵，不仅仅是投资于商业地产，也可以投住宅地产。”
在张维伦看来，“如果说高利贷能够变成小额贷款，炒房团完全能变成产业基金。”张说，“很多民间资金想投资开发房地产，但是没有平台。房地产信托基金将是社会资金投资地产的一个很好的平台。”
2010年3月8日，北京盛世神州房地产投资基金成立，成为国内第一家房地产投资基金。这家基金的5个发起人均为北京房地产行业的实力派人物，其董事长张民耕原为银信地产董事长，1990年代曾任万通总经理。“我们现在正在搞路演，今年盛世神州管理的资金规模将达到5亿元。”
“如果没有获得直接融资的通道，房地产企业只会越做越小。因为你会发现资本金的积累速度赶不上地价上涨的速度。”张民耕说。十年前北京有四五千家房地产公司，现在只有四五百家，而真正有项目的只有两三百家。
房地产基金未来成为房地产开发资金来源的主流后，房地产企业将投资和开发分离、走专业化发展道路的趋势会越来越明显。
2003年7月，那场令地产江湖大佬头一次感到震颤的“121新政”后，《中国企业家》曾以《地产业进入“公司时代”》为题对行业趋势作出预判，此轮调控过后，房地产企业是否会告别“暴利时代”，还利于社会，走向更加专业化的发展方向?
楼市调控路径
时间
政策
内容
作用
2008.1.7
国务院《关于促进节约集约用地的通知》
土地闲置满两年、依法应当无偿收回的，坚决无偿收回，重新安排使用;土地闲置满一年不满两年的，按出让或划拨土地价款的20%征收土地闲置费。
2008年打击房地产商囤积土地行为的力度加大。
2009.2
国土资源部《国务院第二次全国土地调查领导小组办公室关于建立第二次全国土地调查工作动态通报制度的通知》
将落实最严格的耕地保护制度和节约用地制度，对违反国家产业政策、供地政策或用地标准，搭车用地、借机圈地、侵害农民权益等问题和政策执行不到位的地区进行重点督察，做好重大典型案件查处曝光。
加大土地供给,整顿土地市场
2009.5.11
国土资源部《国土资源部关于调整工业用地出让最低价标准实施政策的通知》
为进一步落实党中央、国务院关于扩大内需促进经济平稳较快发展的重大决策，更好地履行部门职责，充分发挥地价政策在宏观调控中的作用，对《全国工业用地出让最低价标准》实施政策进行适当调整。
2009.12.17
五部委《关于进一步加强土地出让收支管理的通知》
将开发商拿地首付款比例提高到五成，且分期缴纳全部价款的期限原则上不超过一年。
对于开发企业争当“地王”、地方政府过度依赖“土地财政”，具有一定的遏制作用。
2010.1.10
国务院“国十一条”
增加住房建设用地有效供应，提高土地供应和开发利用效率。进一步加强土地供应管理和商品房销售管理。
为2010年末的房地产市场定下了基调：遏制房价的过快上涨，阻止行业外资金的流入，遏制投资、投机需求，同时增加房屋供给，以起到平抑房价的作用。
2010.2.22
央行、银监会《关于贯彻落实国务院办公厅关于促进房地产市场平稳健康发展的通知》
要求查实存在囤地、炒地、捂盘惜售等违法违纪行为的房地产开发企业，金融机构不得发放新增贷款，已有贷款要迅速采取保全措施。
2010.3.11
国土部《关于加强房地产用地供应和监管有关问题的通知》
要确保保障性住房、棚户改造和自住性中小套型商品房建房用地，确保上述用地不低于住房建设用地供应总量的70%。要严格控制大套型住房建设用地，严禁向别墅供地。《通知》还明确提出，土地竞买保证金不得低于出让最低价的20%。
资料来源：《中国企业家》根据公开资料整理
