爱华网系列专题：创业板上市
3月17日晚，苏州恒久(SZ，300060)发布公告称，有关监管部门要求保荐机构等中介机构对媒体报道公司的有关问题进行核查。苏州恒久上市过程中存在着专利虚假、政府补助“催肥”高成长等问题，被媒体称为天方夜谭式IPO。其推迟上市，再次引起社会各界对创业板ＩＰＯ存在的诸多问题关注。 自打去年9月创业板IPO横空出世，一直居高不下的市盈率引来诸多争议：这究竟是吻醒了漂亮的睡美人，还是打开了装满罪恶的潘多拉魔盒？ 文 本刊记者 植美娜打着成长性的旗号，顶着高市盈率发行的创业板新股，到被检验的时候了。近期，创业板公司纷纷披露2009年报和业绩快报。截至2010年3月12日，据统计，前四批50家创业板上市企业的净利润同比增长率，高于100%的仅有3家，而低于30%的企业却多达17家。天相投顾一位资深分析师对《投资家》记者表示：“低于30%的增长速度对创业板上的企业来说，是说不过去的。” 业内人士把创业板上市公司比作浓妆出嫁的新娘，上市前齐刷刷的高增长，被2009年业绩快报“深度卸妆”，让人不得不回头审视创业板上市公司IPO时的水分到底有多大。 梅泰诺 增速三级跳 对比创业板上市公司上市前三年的净利润增幅，不难发现，这些公司在上市后不少都业绩大跳水，梅泰诺就是其中跌幅最“过分”的一例。 在《招股意向书》中，梅泰诺的增速高得令人生畏：公司2008年度净利润增长率为219%，2007年度净利润增长率为4105%。而成功上市后，2009年的净利润增长速度却跌至深渊，只有15.69%，在本刊研究的50家创业板企业中净利润增速排名倒数第五。 这不得不让人怀疑梅泰诺的发展后劲。梅泰诺IPO的保荐人招商证券，在为梅泰诺招股前发布的梅泰诺《成长性专项意见》中告诉投资者：梅泰诺“未来在通信塔市场中将占据更加主动的位置，具备较强的持续发展能力”。但是面对三年内冰火两重天的业绩，投资者不得不抛开光鲜的招股说明书和应声附和的保荐报告，追问公司真正的实力。 首先被审视的是梅泰诺2007年和2008年井喷的增长速度。公开资料显示，梅泰诺2004年才设立，前两年收入几乎为零，但2007年、2008年两个年度业绩突然出现井喷，营业收入增长率分别达到480%和258%，其毛利率、净利率也远高于同行。 对此，一位不愿透露姓名的通信行业资深分析师告诉本刊记者，梅泰诺这种公司刚开始规模小，第一年卖了一个，第二年卖出去两个，增长速度就是100%了，这种增速并不代表企业的成长性。梅泰诺的董秘伍岚南在媒体“穷追不舍”的质疑声中，也给出了这样的解释：“第一年公司几乎没有业绩，主要是到各个省市跟客户聊天，很多地方我们都是从一个通信塔做起来的，比如重庆。”伍岚南说，两年以后，客户接受了梅泰诺的设计方案，业绩就获得了高速增长，“全国30多个客户，都是这样一个过程。”结果就出现了2006年以后的业绩井喷。 创业板上市公司中这种高速增长的业绩并不鲜见，关键要看这种业绩增速是否具有可持续性。 根据公司路演推介资料显示，梅泰诺的竞争优势主要有两点：一是创新的商业模式，二是行业领先的技术优势。根据公司《招股说明书》的解释，所谓创新的商业模式其实就是梅泰诺做到了各个环节(塔厂、设计院、安装公司)不脱节，给客户提供“一条龙”服务，与传统塔商相比，增加了高附加值的咨询、设计服务。
然而，根据梅泰诺的竞争对手齐星铁塔等通信塔商公开资料，在竞争激烈的市场下，诸多企业早已实行了一条龙服务。不仅如此，记者阅读梅泰诺的财务数据发现，目前其主要收入仍然来自生产业务。《招股意向书》中披露的数据显示，2009年前三季度服务收入只占总收入的9.56%，而2008年度该比例还是16.16%，高附加值的服务收入占比不断下降，其所谓“高附加值服务业务”令人满心疑惑。 董秘伍岚南曾对媒体记者解释说：“我们公司起步比较晚，我们提出这样的服务理念，也需要客户的一个接受过程，而且目前由于客户账目需要，服务费用很多都是计算在产品费用以内的。”然而一位业内人士提出了新的质疑：“这样一来，产品费用岂不是比同行要高出一截吗？”同时，这种账目处理方式也没有获得通信行业公司认同。 梅泰诺的技术优势也难服众。梅泰诺仰仗的核心技术——非专利技术“All-In-One一体化通信基站设计技术”并未得到国家认证。尽管北京市西城区科学技术委员会确认梅泰诺的“All-In-One 一体化通信基站设计技术”属于国家科学技术部颁布的高新技术范围，但发行人律师北京市金杜律师事务所提供的《补充法律意见书》认为：北京市西城区科学技术委员会不具备高新技术认定权限。 前述通讯行业分析师对记者表示：“IT行业中偏‘硬’的企业本来成长性就不会太高，像梅泰诺2009年15.69%的净利润增速属于‘正常发挥’，成长的后劲不足。”该分析师进而指出：“这种企业本来不应该上创业板。”该分析师所说的“硬”，就是指那些顶着高科技、3G概念的光环，实际上却干着“钢筋水泥”传统生产型业务的公司。同时，该分析师告诉记者，做出这些判断，“需要专业分析技术，一般投资者自己是很难分析出来的。” 华谊兄弟 行业暗潮汹涌 创业板上市的很多公司都开了某项细分行业上市的先河，更有甚者成为某一大类行业上市的第一股。华谊兄弟就是一例，这类企业除了自身成长的风险外，还要承担这个行业的风险。 “疯狂”，如果这是形容创业板开板首日最贴切的词语，那么“国内影视制作公司第一股”华谊兄弟股价的表现算是“疯狂中的疯狂”。以上市首日的收盘价70.81元推算，华谊兄弟市值近119亿元；按照2008年同期每股收益0.40元计算，华谊兄弟市盈率高达177倍，动态市盈率接近250倍；按照IPO当天市值计算，华谊兄弟一日“产下”9个亿万富翁。中国的股民显然比影迷更给华谊兄弟面子。 美国华纳兄弟的市盈率还不到10倍，要做中国华纳，华谊兄弟准备好了吗？ 从华谊净利润增长率曲线来看，2007年的繁荣之后，接下来的两年增速大幅放缓。这种两年间相差近10倍的增长速度让投资者丈二和尚摸不着头脑。但是联系我国电影行业的特点，对于这种增长模式，也就不会惊讶了。天相投顾一位分析师向记者透露：“我国电影行业分‘大年和小年’。国内的影视公司规模较小，一般业内领先的企业一年也只能拍两三部电影，这就导致企业业绩的不确定性很强。”如果一部电影未能在预期的年份上映，那么这一年的利润就会大打折扣，而相应地，下一年由于这部电影的上映，利润就会大幅增加。
