爱华网木林森股份有限公司(下称“木林森” ) 主要从事LED封装和应用业务，属于LED产业的下游环节；拟在深交所发行4385.25万股，发行后总股本为17500万股。其IPO 申请早在2011年7月27日便获得通过，然而至今木林森仍未收到证监会的相关批文。
财务风险较大
在木林森的应收账款、存货以及负债等风险因素方面，我们不难发现其不同程度上的隐患。
招股说明书显示，木林森2008年-2010年应收账款总额分别为0.62亿元、0.66亿元、1.07亿元。由此可以看出，该公司应收账款逐年大幅上升，这意味着该公司坏账风险正在逐步加大。同时该公司存货余额也在逐年攀升。2008年-2010年存货金额分别为1.19亿元、1.25亿元、1.53亿元，高于鸿利光电、瑞丰光电、雷曼光电等同领域上市公司。
一位证券分析人士认为，从木林森的招股说明书可以看出，在应收账款没有及时收回和库存不断加大的情况下，该公司现金流吃紧局面将会进一步加剧。
同时，2008年-2010年该公司的流动比率分别为1.10、1.08、0.98，速动比率分别为0.55、0.52、0.63。由此可见，该公司偿还短期债务的能力堪忧。其招股书显示，2008年-2010年母公司的资产负债率分别为52.83%、47.62%、53.39%，资产负债率偏高，财务风险较大。
突击并购6家亏损企业
木林森的招股书显示，该公司在IPO审核前连续兼并了6家关联公司。不过，利安达会计师事务所提供的审计报告显示，2010年赛维视觉亏损49万元；威莱森则亏损13.45万元；其余4家公司也徘徊在亏损边缘——格林曼净利润为236.04万元，迪博为220.24万元，吉安木林森为118.34万元，安格森为70.40万元。
由此可见，前述6家公司的业绩均不容乐观，而且其主营业务多半为低附加值的LED灯饰产品。业内人士指出，当前灯饰行业中的中小企业普遍存在急功近利、产品质量缺乏控制、以出口低端产品为主、市场竞争能力弱的问题，这些问题无疑会加重木林森的财务负担。
资深行业观察家洪仕斌也认为，尽管收购关联方规模较小，但恰恰是因为关联方规模小，在今后的发展中，能否为木林森带来正面效益还要打个问号。
上述并购所带来的债务风险让不少投资者担忧。招股书显示，威莱森2009年末资产总额达1983.31万元，而净资产仅为67.49万元，这意味着债务或超过1900万元；安格森2009年资产总额747.41万元，但当年净资产仅70万元，或存在近670万元债务。格林曼同样存在类似问题。以此粗略计算，上述6家子公司的债务额将近3500万元。
“直投+保荐”模式存风险
木林森招股书还透露出一个问题券商“先直投后保荐”。
招股书披露，在木林森2010年9月进行第7次增资时，该公司此次上市的保荐机构平安证券全额出资设立的直投公司——平安财智投资管理有限公司以现金认缴新增注册资本131.15万元，持有木林森1%的股份。
“保荐+直投”模式因其能够为券商带来非常丰厚的利益而受到“利益输送”的质疑。
2011年7月8日，证监会发布了《证券公司直接投资业务监管指引》，明确规定：“担任拟上市企业的辅导机构、财务顾问、保荐机构或者主承销商的，自签订有关协议或者实质开展相关业务之日起，公司的直投子公司、直投基金、产业基金及基金管理机构不得再对该拟上市企业进行投资。”
至此，直投在保荐之后的“保荐+直投”模式才被正式叫停。
清科研究中心分析师傅喆表示：“对于‘自签订有关协议或者实质开展相关业务之日起’这个时点的认定存在一定难度，证券公司各业务部门进入的时间存在可操作空间。”
虽然仅仅“保荐+直投”一种模式被明令禁止，“先直投后保荐”模式并未在证监会禁止之列；但业内人士认为，无论先直投还是先保荐，所带来的风险都是类似的，券商的独立性都会受到影响。
从事公司上市业务的律师李忠轩表示，“一旦有直投公司入股拟上市公司，就意味着券商和拟上市公司是利益共同体，券商很可能为了利益最大化，在拟上市公司准备上市材料时回避一些问题，以保证其顺利过会。”
另一家名为天津安兴的投资公司也在木林森IPO前夕突击入股。资料显示，该公司主要从事对未上市企业的投资业务。但值得注意的是，该公司的成立日期为2010年7月30日，仅比木林森第7次增资的日期早了一个多月。
募投项目被严重高估
木林森此次拟募集资金42631.82万元，其中Lamp-LED产品技术改造项目和SMD-LED产品技术改造项目两项合计投入35478.95万元，占全部募集资金投向预算的83.22%，是其重点项目。
招股书显示，Lamp-LED产品技术改造项目将新增Lamp-LED产品产能623000万只/年，由此新增营业收入43610万元/年和净利润6543.24万元/年；而SMD-LED产品技术改造项目则将新增SMD-LED产品产能238000万只/年，由此新增营业收入23800万元/年和净利润2390.2万元/年。
木林森对于募投项目的前景非常乐观，但实际数据却并未能支撑起如此沉重的“梦想”。
根据该公司披露的相关数据，2010年Lamp-LED产品实现销售量815061万只，实现销售收入49843.49万元，由此计算销售单价为611.53元/万只。那么新增的623000万只产能能够带来38098.37万元的销售收入，相比预计新增营业收入少了5511.63万元/年，占预计新增年度净利润的84.23%，这也就意味着，按照该公司当前产品销售价格经营，Lamp-LED产品技术改造项目的预计利润仅为预期的15.77%。
SMD-LED项目的情况亦与之相似。2010年SMD-LED产品实现销售量17983万只，实现销售收入1488.68万元，由此计算销售单价为827.83元/万只，那么新增的23800万只产能能够带来19702.27万元的销售收入，相比预计新增营业收入亏损了4097.73万元，占预计新增年度净利润的171.44%，这意味着按照该公司当前产品销售价格经营，SMD-LED产品技术改造项目将面临巨额亏损。
木林森想要实现对募投项目收益的高预估，唯一的办法就是提高产品价格。然而据其招股书披露，报告期内Lamp-LED产品和SMD-LED产品的销售价格均呈现明显的下降趋势。
以Lamp-LED产品为例，2008年-2010年的销售价格分别是888.61元/万只、848.14元/万只和611.53元/万只。据高工L E D产业研究所统计数据显示，国内LED封装产品价格持续降价，从2010年1月到2011年第三季度末，平均降价幅度超出45.6%，而对低端产品而言价格降幅最大，有的超出50%以上。
由此看来，在产品市场价格整体下滑的背景下，木林森的募投项目甚至可能因为销售价格的进一步下滑而导致更加严重的亏损。
对于上述问题，本报曾尝试联系木林森董秘了解情况，该公司董秘办的王小姐称会与董秘联系，但截至发稿，本报仍未收到对方回复。
