爱华网十八届三中全会，向世人描绘了一幅未来5~10年的中国社会改革框架图。资本市场亦不断在这幅框架图中寻找机会。其中，最具确定性的机会无疑是各地国资改革带来的。中国市场经济发展最为充分的亮点城市“北上广”之一上海，目前已经公布了国资改革的相关方案，上海国资改革概念股也已经被市场来来回回的爆炒了几轮。那么，另外两大城市北京和广州的国资进展如何？上海国资改革是否将成为其他两座城市改革的榜样？本期记者从不同角度进行了跟踪报道。
资金围绕翠微股份（603123.SH）的博弈还在继续。
12月16日至25日，翠微股份的股价连拉三个涨停后又遭遇“高台跳水”。而导致翠微股份股价上演“过山车”行情的导火索，则是公司日前抛出的《翠微股份发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易预案》（以下简称《重组预案》）。
《重组预案》显示，北京市海淀国资中心将以13.68元/股的价格认购此次发行股份，较7.74元/股的发行底价溢价76.74%。在市场看来，如此高的溢价彰显出公司实际控制人——海淀区国资委对注入资产前景的信心。但有券商指出，虽然海淀国资中心认购公司股份溢价较高，但难以消化拟注入资产的高估值。
“叔辈”公司充当“白马骑士”
海淀国资中心以高价认购公司发行股份，是想向市场传达海淀区国资委对翠微股份重组的信心，以便获得股东的认同。
12月14日，翠微股份公布了《重组预案》。
《重组预案》显示，公司以发行股份及支付现金的方式购买海淀国资中心持有的当代商城100%股权及甘家口大厦100%股权，同时向不超过10名投资者发行股份募集配套资金，募集资金总额不超过5.2亿元，且不超过本次交易总金额的25%。
2012年5月登陆A股市场的翠微股份，控股股东为北京市翠微集团。而北京市海淀区国资委为其实际控制人。
消息一经公布，立刻点燃了市场资金的热情，随后翠微股份股价三涨停。
“《重组预案》公布后，公司股价大涨在市场预期之内。”一位长期关注翠微股份的私募人士对《中国经营报》记者表示，海淀国资中心以高出此次发行底价溢价76.74%的价格认购股份，这是翠微股份遭遇市场资金追捧的主要原因。
而愿意高溢价认购翠微股份所发行股份的“白马骑士”则是海淀国资中心。
根据《重组预案》，海淀国资中心将以13.68元/股的价格认购翠微股份此次发行的股份，而此次发行股份购买资产的股票发行底价为7.74元/股。
在此次重组前，海淀国资中心与翠微股份并没有直接的关系。
资料显示，海淀区国资委持有海淀国资中心100%股权，同时持有翠微集团100%股权。也就是说，海淀国资中心为翠微股份的“叔叔辈”公司。
本次重组前，控股股东翠微集团，持有翠微股份55.06%的股权。重组后，海淀国资中心将持有翠微股份28.57%股权，翠微集团持有翠微股份31.66%股权。
值得注意的是，海淀国资中心与公司控股股东、实际控制人翠微集团签署了《协议书》，约定其成为公司股东之后，与翠微集团在公司决策方面保持一致，并与翠微集团成为本公司收购的一致行动人。
对于海淀国资中心为何会愿意以如此高的价格认购此次发行股份，一位接近翠微股份的人士对记者表示，如果此次以发行底价7.74元/股向海淀国资中心发行股份，那么此次发行的股份数量将会大大增加，这将会大幅摊薄上市公司每股收益，是上市公司股东不愿意看到的结果，所以选择发行股份少提高发行股份价格的方式来进行。
上述私募人士则对记者表示，此次海淀国资中心以高价认购公司发行股份，是想向市场传达海淀区国资委对翠微股份重组的信心，以便《重组预案》获得上市公司股东的认同，如果其没有这样的“高姿态”，那么此次注入翠微股份资产的“高估值”也将没有支撑点。
高估值质疑
接近翠微股份的人士表示，此次注入公司的资产地理位置都很优越，随着近年来北京房价的上涨，其估值有所增加也在情理之中。
虽然海淀国资中心高溢价认购翠微股份的“姿态”让投资者兴奋了一把，但从公司随后大跌的股价走势来看，市场已经产生了分歧。
相对于12月16日、17日的两个“一”字型涨停，翠微股份股价18日的涨停显得没有那么“干脆”。当日，公司股价开盘为每股10.50元，盘中最低价下探至每股10.07元，虽然在上午10点后公司股价封于涨停板每股10.67元，但成交量剧增。当日，公司股票成交额高达2.26亿元，换手率为19.25%，而在17日，公司股票的成交额仅为0.16亿元，换手率也仅为1.45%。
而在此后的19日至23日，翠微股份股价连续下跌，累计下滑幅度高达15.77%。
上述私募人士对记者表示，从上述数据可以看出，二级市场资金对翠微股份此次重组方案不再是一面倒的看好，其中部分“出货”的投资者表现出了忧虑，而这种忧虑的心态与此次注入到公司资产的高估值或许有着密切关系。
《重组预案》显示，经预估，截至2013年10月31日，本次标的资产的预估值为24.58亿元，截至2013年10月31日，标的资产未经审计账面价值（即标的公司合并口径未经审计的账面净资产总额）约为8.42亿元，预估增值率约为191.90%。
而券商普遍表示此次注入翠微股份资产估值过高。
海通证券在其报告中指出，对标的资产收入和利润的初步预测，以及对公司的业绩影响测算，标的资产预估值24.58亿元对应的2013年交易PS和PE各为1.1倍和36倍，均高于公司目前的0.5倍和18.5倍；对应标的资产2013年10月31日账面净资产的交易PB为2.9倍，也高于公司9月末1.5倍的水平，标的资产估值较高。
海通证券还在报告中指出，本次重组后，公司2014年收入和净利润分别有望达74亿元和2.11亿元，EPS为0.39元，摊薄约13.2%，显然，国资高溢价（76.74%）参与增发未能完全消化标的资产的高估值。
值得注意的是，2012年12月，公司拟向控股股东翠微集团购买其所拥有的翠微大厦6层及6层加层、东塔6层共计建筑面积3603.88平方米的办公用房，交易价格为人民币7928.54万元，增值率仅为122.87%。翠微大厦于1997年6月建成，处于北京市三环外四环内的复兴路33号，地理位置相当优越。
相对于上述收购资产增值率，时隔1年后翠微股份此次收购资产高达191.90%的增值率比上次大幅增加了69.03%，这样的差距不可谓不高。
《重组预案》显示，当代商城账面价值为5.07亿元，预估值为14.04亿元，增值率为177.11%；甘家口大厦账面价值为3.35亿元，预估值为10.54亿元，增值率高达214.24%。
一位市场人士对记者表示，相对于翠微大厦的地理位置来说，虽然位于三环内的甘家口大厦和位于海淀区中关村大街的当代商城大楼（当代商城主要资产）稍微好一点，但这两块资产和翠微大厦的建成时间相差并不多，而且都位于北京市较好地段，所以其预估值与账面价值的增值率在时隔1年后与翠微大厦的增值率差别应该不会太大。但从上述数据来看，与去年公司收购翠微大厦上述资产的增值率相比，翠微股份此次收购当代商城的增值率和甘家口大厦的增值率要高出很多。
对于市场对此次注入资产估值过高的问题，上述接近翠微股份的人士对记者表示，此次注入公司的资产地理位置都很优越，随着近年来北京房价的上涨，其估值有所增加也在情理之中，由于评估细则还没公布，所以不便多说，但从预计的每平方米收购价格来看，相对于目前相应地段的市价并不高。
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申正远表示，由于公司旗下门店与此次收购的资产都属于联营模式，所以互补性不强。
翠微股份此次收购的资产估值过高已被市场广泛讨论，而回到此次公司重组的背景来看，这是北京市海淀区国资委整合其旗下商业资产的重要举措。
上述接近翠微股份的人士对记者表示，公司此次收购资产的行为是在海淀区国资“十二五规划”的指导下进行的，目的是解决同业竞争问题的同时，扩张公司规模，以提高国有资产的盈利能力。
2012年登陆A股市场的翠微股份主营业务是百货零售，近年来，随着行业的低迷，翠微股份的业绩增速也在明显放缓。
“目前，包括翠微股份、甘家口大厦等百货零售公司主要以联营为主，其经营模式的特点为以收取租金和销售佣金为主。当前这种经营模式正处于困难期。”中投股份高级分析师申正远对记者表示，困难的原因是联营为主的百货商店都是以招商为主，品牌相同度很高，难以吸引顾客，同时由于多家企业都在争夺大品牌，所以大品牌会把租金压低。而电商的冲击，亦让不少品牌商都萌生了退意。
在此情况下，百货零售从联营模式向自营模式转变已经是大势所趋。
在谈及翠微股份此次重组能否让其旗下百货门店与甘家口大厦、当代商城在经营模式形成互补时，申正远表示，由于公司旗下门店与此次收购的资产都属于联营模式，所以互补性不强，此次收购在解决同业竞争的同时能够扩大公司规模，为以后向自营转变打下较好的基础。
数据显示，此次重组后，翠微股份将拥有9家门店，门店数量上升50%，公司在北京市百货零售企业中的销售额市场排名将进一步上升，市场占有率将由目前的约10%上升至15%左右。
在百货零售业中，规模的大小非常重要，因为规模大，意味着公司对上游产品供货商议价能力的提高，能有效降低自营产品的采购成本。
“但是，百货零售企业从联营向自营转型需要逐步进行，而在转型过程中也将面临较大的困难。”申正远指出，转型困难主要体现在三个方面。首先，百货零售相对于超市来说，其直接面对供应商、消费者的经历不足，而且其也没有库存的管理经验。其次，进行转型，要确定自营主要销售哪些品类商品、哪些商品聚客、哪些商品受电商冲击较大。这都需要企业有较强的把控能力。再次，在转型的过程中，如果终端销售不理想，则库存有很大压力。
显然，上述这些压力，都是翠微股份以后需要面对的。
