爱华网1966年爆发的信用危机是20世纪30年代以来金融系统所遭遇的第一个困境，金融工具或机构在这次危机中扮演了重要角色，这次危机迫使美联储扮演了最终贷款人的角色。战后早期金融动荡的发生是因为一些具体业务的失败或金融诈骗事件，比如埃斯蒂斯(Billie Sol Estes)事件和1963年发生的色拉油丑闻案(Salad Oil Scandal)。在那段时间里，美联储不得不针对这些具体状况出手干预。但是1966年，美联储成了一个名副其实的最终贷款人，其目标是控制系统性风险—— 处于危险中的市场。1966年的信贷危机实际上是1961年以来经济周期性扩张所带来的一个必然结果——在战后相当长一段时间内，经济从未出现过一次真正意义上的衰退！信用危机仅仅在投资组合的安全边际受到侵扰时才会发生。紧随经济大萧条之后的世界大战所遗留下来的丰富的金融资产，导致了战后金融市场的繁荣。一旦银行持有大量的政府证券，它们就可以通过交易(买入和卖出)那些证券来调整自己的现金需求。由于这些头寸融资行为被记入资产一栏；因此在战后第一个时期中，一家银行最主要的管理问题就集中于管理其资产(也就是它的贷款和投资)。20世纪60年代中期，当大银行用光了自己持有的多余的国库券时，它们就开始用存款与联储进行交易，它们开始借入或借出联邦基金。这些借入借出行为成为银行将短期国库券作为头寸融资的一个补充或者替代方式。将联邦基金作为头寸融资的工具意味着借款银行在弥补了自己现金不足的同时增加了其负债。联邦基金的使用仅仅是将负债栏而非资产栏的银行业务转变成主要的头寸融资行为的第一步。1960年，随着大通银行(Chase National Bank)的初试牛刀，CDs成为各大银行最偏好的头寸融资方式。20世纪60年代期间，这种负债的快速增长，使得银行的借出款项能够以快于其基本储备金(reserve base)的速度增长。虽然在确定储备金增长率和货币供给(活期存款和现金)增长率时，美联储致力于追求一种适度的方式，但是银行贷款的快速增长足以导致通货膨胀的最终爆发。随着20世纪60年代经济的不断扩张，非金融公司在实物资产上的支出迅速增长，其增长速度超过了公司自有资金的增长速度(如图4.1所示)。因此，正如表4.5所示，公司的净外部融资急剧增长。对银行机构的资金的需求超过了供给，美联储不断大量地向银行系统注入储备金，于是利率和一般物价水平上升了。表4.5 美国投资和资金内部来源(非农业和非金融公司企业)，1961—1966(单位：10亿美元)|www.aihuau.com|26年份 实物资产的购买 内部资金来源 净外部资金 净外部资金/实物资产购买(%)1961 37.0 -5.6%* 35.6 1.4 3.81962 44.7 20.8%* 41.8 2.9 6.51963 46.7 4.5%* 43.9 2.8 6.01964 52.2 11.8%* 50.8 1.4 2.7(续表) 年份 实物资产的购买 内部资金来源 净外部资金 净外部资金/实物资产购买(%)
1965 61.9 18.6%* 55.3 6.6 10.71966 73.8 19.2%* 58.6 15.2 20.6*(t年价值÷t-1年价值-1)×100=100资料来源：Table B-69, p. 294: Economic Report of the President, January 1967. U.S. Government Printing Office, Washington, 1967.1966年中期，投资极为繁荣，美联储为了遏制通货膨胀，开始逐渐降低储备金的增长速度(见表4.6)。这意味着作为银行贷款基础的资金增长速度出现下降。表4.6 美国货币和银行信贷的年变化率(1965年12月—1967年7月的不同时期)[%每年] 起始日期 1965年12月 1966年4月 1966年7月 1966年12月 终止日期 1966年4月 1966年7月 1966年12月 1967年7月成员银行储备金 6.8 2.6 -4.3 11.1Monev股票 6.8 -3.0 1.0 7.0定期存款 9.5 10.7 4.2 17.9银行贷款 8.0 8.0 1.5 12.4资料来源：Federal Reserve Bank of St. Louis, Monetary Trends. St. Louis, Federal Reserve Bank Monthly Issues, 1966/1967.储备金增长率的下降和投资的繁荣共同导致银行对货币市场资金需求的大量增加。尽管美联储提高了CDs的利率上限，但是商业票据和国库券的市场利率上升得更多。因此，大额CDs的持有者允许这些CDs被耗尽；这挤占了货币市场银行的业务。快到1966年6月底的时候，具有上限利率的大额CDs价格开始下降，这有效地阻止了它们的继续发行。8月初，应偿债务的数量急剧减少，这导致了大型商业银行的挤兑。然而，随着银行挤兑和储备金的减少，银行产生了对企业的贷款承诺，这使得每一家银行都各自去寻找筹集资金的途径。银行有两种途径去获得准备金，这使金融动荡蔓延到金融系统中的其他部门。一些纽约城市银行——以富兰克林国民银行为代表——提供较小面值的可转让CDs，将高利率带来的收益传至持有少量资金的人那里。这些小额的CDs所产生的收益高于储蓄机构所能够支付的收益，尤其是对于纽约城市银行中的共同储蓄银行来说，它们的投资组合主要是低利率抵押贷款。这些高利率的CDs导致资金从美国西部向东部转移，西部的储蓄存款因为高利率的诱惑而发生转移。用一种债务代替正在减少(run-off)的债务还有一种途径 ，那就是出售资产。1966年，随着大额CDs遭遇寒流，银行几乎没有政府融资工具用于头寸融资了。因此，它们转向出售其他证券；大型货币市场银行开始出售免税的市政(州政府和当地政府的)债券。一般来说，在商业银行出售了大约三分之一的新发行的市政债券，而信用危机已经发生的时候，它们就完全退出了交易。同年8月底，由于商业银行退出了新的债券发行市场，以及银行试图通过出售其持有的市政债券来进行头寸融资，在这两者的共同作用下，市场陷入混乱中。高等级的免税市政债券的收益率达到5%，即使是在这样的收益率之下，市场交易仍然清淡。在整个期间，虽然美联储将名义再贴现率维持在4.5%，但是当银行从贴现窗口借款时，它还是允许名义贴现率有小幅上升——1966年上半年导致了大约3亿美元借款的增加。然而，在7月份和8月份，贴现窗口管理非常严格，以至于没有增加对会员银行的贷款，货币市场银行认为贴现窗口完全对它们关闭了。不到8月底，市政债券市场出现混乱，关于储蓄机构偿付能力和流动性的流言开始散播，货币市场银行为获得头寸融资而进行的疯狂努力，成为一场可控制的金融恐慌的典型特征。解决这些问题很显然需要美联储采取行动。然而，货币市场的恐慌是短暂的，真正的流动性收缩和对资金快速增长的谨慎性需求防止了可怕的、未知的偶然性事件的发生。正如19世纪发生的货币市场恐慌一样，在当局终于采取某些行动的时候，这种充满危机的氛围就消失了。1966年9月1日，12家地区性联邦储备银行的行长分别给自己所管辖区域内的会员银行发了一封同样的信，其中说明了那些政策符合美联储目标的银行可以从贴现窗口获得贷款。信中还特别指出，贴现窗口获得的贷款，可以供那些能证明自己正努力限制商业贷款规模扩张的银行用于为其当前持有的市政证券融资。此外，信中还强调“相对于处理证券的需要来说，银行通过收缩贷款来调整其头寸可能需要更长时间的窗口贴现”。这封信非常重要，因为，美联储的态度明朗化了：它通过允许市政证券可以用于贴现窗口来表明自己是支持市政证券市场的，而且还有效地为这些债券设定了最低限价。当货币市场银行正积极地准备在大额CDs价格下降之前限制自己贷款的扩张时，每一家银行都自认为自己是符合获得贴现贷款标准的。贴现窗口曾经被认为关闭了，现在又暂时性地开放了。美联储在1966年9月1日发出的信是一种最终贷款人行为，它认为一些打破经济平衡的因素正主导着金融市场，并且提供了一种进入联储进行头寸再融资的途径，而这一切，正通过银行CDs的失败经营而逐渐显露出来。贴现窗口的开放确实起了作用：恐慌平息下来。信用危机过去之后，国会通过了一部法律，该法律允许美联储、联邦储蓄保险公司和联邦住房贷款银行委员会可以在自己的管辖权范围内根据机构存款的规模和期限，设定不同的利率上限。信用危机使投资锐减。总的国内私人投资在1966年第四季度和1967年第二季度之间以26%的年率下降。然而，私人投资的下降并没有导致总收入的下降，因为在城市投资支出逐渐下降的同时，对越南战争的支出却增加了。一场经济衰退无意中被财政政策的适当运用阻止了。1966年爆发的信用危机是战后时期第一次严重的金融混乱。美联储所采取的行为似乎保证了，银行将会受到货币市场的保护从而避免破产。美联储将银行使用可转让CDs和利用债务来为头寸融资合法化。由于允许利率上限随着存款规模的变化而发生改变，财务上的困境被这种不断发生的变化掩盖住了，所以信用危机并没有被看成融资结构存在致命弱点的一个信号。
