从货币政策主管机构近期言行观察,数量型工具、窗口指导等措施轮番上阵,紧缩色彩日渐鲜明,动用价格型工具的可能性虽然低,但始终存在
联讯证券 汪婉婷 各国央行行长都有本难念的经。过去的2009年,为了挽救经济,全球主要经济体释放了大量的流动性,而经济数据也总算有了点儿起色。但各国央行行长们还来不及击掌相庆,就又生出了“白发搔更短”的感慨—— “负实际利率”很可怕吗? 一边是经济复苏的调门越唱越高,主流经济学家们关于资产泡沫以及通胀的警告也同步升温;另一边是迪拜债务违约风险尚未平息,希腊、西班牙债务危机又浮出水面,中东欧金融风险也若隐若现…… 美国次贷危机引爆全球金融危机后,1997年的亚洲金融风暴就常常被拿来做对比,因为其间确实具有某种相似性,所以我们也不能免俗。 从亚洲金融危机爆发的1997年至2002年期间,中国一年期人民币存款利率由期初的9.18%,一路降至期末的1.98%。为了解释与安抚的需要,人民银行开始在全国人民中启蒙“实际利率”的概念,最简便的计算公式就是“实际利率=名义利率-通胀率”。这是历史上的情况。 近来,有专家疾呼2010年中国实际利率铁定为负,度其言外之意,所指可能有三:一指百姓存款利益受损,一指通胀威胁不应小视,一指年内加息势在必行。就连国家统计局发言人也坦率承认,实际上在经济复苏阶段,价格的温和性上涨对促进经济增长和就业是有利的,由此出发会形成一个良性循环。 但是历史数据表明(右图),实际利率较高时期,恰是CPI不断回落、直至进入负增长之际,也就是通货紧缩时期。通胀与通缩,均非宏观经济管理当局所欲,但从国家统计局的态度,我们大致可以分辩出,与通胀相比,通缩更加不受欢迎。 再则,决策层还需要在实际利率与GDP增速之间抉择,是要较高速度的经济增长,还是要较高水平的实际利率? CPI之惑 实际利率与经济增长的背道而驰,有如鱼与熊掌之不可兼得。中国央行似已食指大动:进入2009年下半年不久,就提出货币政策“微调”,不巧遭遇股市暴跌,只得声歇手不停。尤其2009年四季度后半段,连续多周净回笼降低储备货币。此外,2010年上调人民币存款准备金率的风声弥漫,一贯以“精准”预测宏观政策动向扬名立万的境外投行们也放出话来,本币升值、加息(甚至不止一次)。 现实的情况,也可看出些许端倪。2009年末,中国以食用油为代表的食品价格出现上涨,部分地区水、电等公用事业产品价格也有上调。国家发改委有关人士表示,今后一段时间内,居民消费价格将保持基本稳定态势,出现明显通胀可能性不大。此番话语招来不少反驳——2007年至2008年的CPI上涨被搬出,以证明主管价格的发改委曾经的失误;因房地产价格没有计入CPI统计范围、导致CPI失真等论点再度见诸报端——我国拥有如此高比例的宏观经济学爱好者,发改委或始料未及,但由于CPI涉及民生方方面面,反对之声却也代表了民意。 如果通胀势头出现,很难讲货币当局下一步会不会采取较为紧缩的货币政策。 而最近的美元走势或可为中国国内价格上涨抒压。进入2009年12月,跌了大半年的美元指数忽然调头向上,连续突破众多阻力。由于采取紧盯美元政策,如果美元指数此次形成阶段性反转,相对于欧元等其他主要货币,人民币将呈现出被动升值态势,虽为恢复中的外贸出口投下新的阴影,但同时也会舒缓国内价格上涨压力。 加息冲动 从货币政策锚定CPI的角度理解,鉴于2010年主流机构的CPI预测中值为3%,这是理论公认的温和通胀水平,因此2010年加息的理由并不充分。 但从货币政策主管机构近期言行观察,数量型工具、窗口指导等措施轮番上阵,紧缩色彩日渐鲜明,动用价格型工具的可能性虽然低,但始终存在。 所以,加息还是不加息,还真是一个难题。 中国离通胀还有多远? 引发通胀的潜在性因素分析□ 环球财经研究院 黄涛 从成品油价格的上调,北方地区蔬菜价格上涨,新一轮电价调整方案出台,到近期大中城市上调水价,一系列的价格变动开始在全国范围内逐渐浮现,普罗大众感觉到了日益上升的生活成本。但不少经济学家仍信誓旦旦地宣称2010年中国不会有通胀,CPI将只是温和地上升,听起来相当美妙。 社科院2009年12月7日发布的经济蓝皮书预计,2010年中国CPI涨幅在3%以内;摩根士丹利也预测,2010年中国CPI增长约2.5%。笔者认为,尽管多数预测表明2010年我国CPI上升幅度较小,但目前和今后的一段时间,可能诱发恶性通胀的潜在性因素仍将存在。 (1)高速增长的货币供应是导致通胀的第一因。从历史经验看,中国货币发行量的变动与物价的联动,时间上比西方来得快,且快相当多。1985至1987年的高通胀期间,同比增速曾高达26.70%;1992年至1996年的高通胀期间,同比增速持续高于30%,1993年12月甚至高达38.80%;2007至2008年间,同比增速持续高于20%,人们的生活成本急剧飙升,CPI最高达8.7%的水平。 而在本轮货币供应增速高企的过程中(2009年10月份我国增速达32.03%,为近14年来最高值),CPI也表现出明显上升趋势,并在11月份由负转正。 (2)总需求对通胀的制约作用下降,输入性通胀因素开始显现。2008年下半年至2009年上半年,在金融危机的冲击下,我国总需求相对急剧下降,相应地,CPI也从2008年上半年最高的8.7%,下降至2008年底的1.2%,并于2009年上半年开始负增长。总需求的下降,一定程度上解释了危机以来虽然中国货币供应有较大幅度增长,但是物价却持续低迷。然而,随着中国经济的企稳回升和全球经济的复苏,2010年总需求的大幅上升有可能再次引发物价的显著上升。 而且,由于2008年7、8月份以来,中国重新采取了人民币盯住美元的汇率政策,人民币和美元一起相对世界其他主要货币贬值,本质上也会导致输入性通胀的产生。 (3)“热钱”涌入、适度宽松货币政策进一步加大通胀压力。国际社会要求人民币升值的呼声再次甚嚣尘上,形成国际市场人民币升值的预期。国际“热钱”自4月份以来即已开始流入中国,将相应引起基础货币供应的被动增加,由此加大通胀压力。 且2009年12月5~7日召开的中央经济工作会议提出,保持宏观经济政策的连续性和稳定性,继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策。虽然央行提出要把握好货币信贷增长速度,但在“热钱”持续涌入、大量基建项目的后续投入多、促进消费结构调整等刺激政策配套的情形下,央行很可能处于极为被动的境地。 (4)资产价格膨胀或逐步蔓延至实体经济。资产市场在一定程度上起到货币蓄容的作用,但货币不会永久滞留于其中。一旦实体经济相对资产市场的增长更为强劲,大量资金瞬间就能流回实体经济,很可能引起实体经济过热和物价水平上升。