爱华网人们彻底认输了，纷纷卖出离场。其他投资开始渐趋流行，吸引了以前投资于股票的资金。共同基金投资者也将注意力转向了别处……股票经历了绝对回报微不足道、实际回报是负数的10年……负面消息连篇累牍，没有任何缓解的迹象…… 对普通投资者而言，不利因素是显而易见的。所以，人们就此得出了负面的结论。但是，运用逻辑思维而不是情绪化判断、富有洞见而不是目光短浅的人，则看到了截然不同的东西： 他看到了股价已到10年的谷底——因为回报已经减掉了红利，尤其将股价与盈利进行对比的时候;看到了股票的价格已低于企业宣称的、标的资产的价值;看到了资金外流(他并不视其为不利因素)压低了股价，如果大盘翻转，股价会因此而大幅反弹。最重要的是，他看到了人们都不乐观的一个资产类别…… 上面几段文字，是我曾在《旧景重现》(Déjà Vu All Over Again)(2012年3月19日)一文里写的： 我当时写这些东西并不是要描述当时的市场状况，而是试图记录1982年——也就是《商业周刊》在封面文章中宣称“股票已死”(The Death of Equities)的时候 ——的市况。我的观点是，当逆向投资者应该开始转向乐观时，“股票已死”这个助推器促使人们认输离场，而且这个市场一直如此。 事实也表明，1982年，就在市况为股市史上最波澜壮阔的飙升做好准备时，悲观的投资者却还在盯着股票持续低迷的理由。 投资心态催生股市反转 当某些事情沿着一个方向运行一段时间后，往往就在转折即将出现时，人们却已逐渐认为，它还会继续下去——这就是“股票已死”结论的最大缺陷。虽然我认为，2012年对股票的低估程度远没有1982年那么严重，但我感觉与1982年的确非常相似： 虽然共同基金的流出已经停止，但也只有小部分资金流入;尽管股价已经上涨，但依旧没有被高估;很多机构配置给股票的资金比例依然远远低于最近50年的平均水平，而且没人急着要提高这一比例。 换句话说，我完全可以放心地说，人们对股票的心态仍然冷漠和毫无兴趣。因此，我并不认为全球股市在2012年“出人意料”转向繁荣是什么奇怪的事情。当然，这也是一种会转变的情形，且一旦转变就会产生重大影响。 那么，最可能促成转变发生的是什么呢?无需华盛顿为解决这个国家的财政问题达成一个“大协议”，无需全球经济增长突然复兴，也无需发明出下一个iPhone。只要“股票不会有什么其他作为”，转向“嘿，我还没有为下一个牛市做好充分准备”。这就够了。 从担心赔钱到担心错失机会，这个心态转变能为股市的回暖提供动力。而如果人们的心态保持不温不火，同时，配置到股市的资金也较少时，同样不需要多少东西就能催生股市反转。 还有鲜活的历史教训 对过往市场的研究，如果能教会我们如何更好地评估现在而不是检讨过去，那真能让我们成为更好的投资者。 20世纪70年代，我很幸运地发现了“一颗陈旧的智慧之珠”，作为一位投资者，它给我带来了极大教益。它描述了牛市的三个阶段： ● 第一阶段，有几个富有前瞻性的人开始认为局面将会好转; ● 第二阶段，大部分投资者都认识到局面确实在改善; ● 第三阶段，每个人都对局面永远会更好笃信不疑。 2008年3月，就在金融危机将股指打压到低谷之前的几个月，我写了《退潮》(The Tide Goes Out)一文，用同样的方式进行了反向思考——熊市的三个阶段： ● 第一阶段，只有几个深谋远虑的投资者意识到，尽管牛气弥漫，但局面不会永远让人乐观; ● 第二阶段，大部分投资者都意识到局面恶化; ● 第三阶段，所有人都确信局面还会更糟。 事后分析总能让我们看清某个特定时间点的状况。现在已经可以轻松地说，“2007年第二季度的投资者心态，就是牛市第三阶段开始的标志：没人认为会赔钱。”此外，我们可以肯定地说，“2008年的第四季度(对信贷市场而言)和2009年的第一季度(对股票而言)，就是熊市的 第三阶段：大部分人都认为金融系统即将崩溃，股价除了一泄再泄别无选择。” 再当我一年前写作《旧景重现》时，我的感觉是，股市已进入牛市的第一阶段。 从担心赔钱到担心错失机会，这个心态转变能为股市的回暖提供动力。而如果人们的心态保持不温不火，同时，配置到股市的资金也较少时，同样不需要多少东西就能催生股市反转。 人们对市场的感受非常糟糕，而且持续了很长时间，对市场漠不关心的程度甚至堪称空前，只有几个投资者认为股市会重拾升势。 那篇备忘录完成一年之后，不抱希望，再加上基本面和投资者心理的改善乏善可陈，标普500给投资者带来了13%的投资回报。 股市在未来几年将带来惊喜 我们现在面临的环境是，基本面已有所改善，投资者群体总体而言更加乐观，同时，股票价格也已经上涨了一些。在我看来，环境改善的现实已被普遍接受，我们目前正处于牛市第二阶段的前半部分，股票价格不再由悲观主义者掌控，但也没有被无忧无虑的乐天派接管。 一场大转折即将来临?或许是，也可能不然。现如今，评论人士和媒体忙着为正在发生的变化，或者即将来临的“所有人都知道”的变化贴漂亮的标签——其长度通常刚好适合做文章的标题或者播报的摘要。我不知道它是否将是一场大转折。
见鬼，我甚至不知道是否真的会发生这样的转折。但是，就像我喜欢将泛泛而谈的普遍原则和老生常谈的见解“串成一串”示人一样，我同样很喜欢将各种利弊罗列出来，并客观评价它们。 当然，做到这一步还是不够的，我觉得自己应该表明支持哪一方。因此，我很心安地猜测，相较于企业年增长率6%左右的普遍预期，股票在未来几年的表现将给我们带来惊喜。 如果我错了——也就是说，如果从固定收益投资产品向股票的大转移没有发生——我并不怎么担心，也不会为未能投资零收益的短期国库券或者2.0%收益的10年期国债深感懊悔。不过我还是认为，当人们的情绪不温不火，对股市的资金配置比例也很低时——就如同我对目前股市的感觉一样，投资其中不太可能是个大错误。而当利率处于历史最低区间时，只有发生了通货紧缩、大萧条或者灾难，才能说没有投资国库券和高等级债券是个严重疏忽。
