爱华网文｜陈芳 上海市小耘律师事务所高级合伙人
当前，外资VC/PE境内设立股权投资基金尚存有不少法律障碍，QFGP及GFLP设计或将成为破解这些法律障碍的可行制度选择。
三种模式
在中国目前的法律环境下，外资VC/PE在境内发起设立股权投资基金主要有三种模式：第一种是依据商务部2004年颁布的《关于外商投资举办投资性公司的规定》成立投资性公司；第二种是依照原对外经贸部等五部门联合制定的《外商投资创业投资企业管理规定》设立外资创投企业；第三种是成立带有外资成分的有限合伙企业。上述三种模式都有成功的案例。以下简要考察三种模式的法律架构以及各种架构的优劣。
在第一种模式下，外商投资性公司具备股权投资的经营范围，其可以以外汇资金结汇后进行股权投资。但设立外商投资性公司进行股权投资的弊端在于：（1）对境内、境外投资者有较高的门槛要求；（2）设立需经省级商务部门审批再报商务部批准，耗时较长，程序繁琐；（3）在避免双重征税、规避产业投资限制方面无特殊处理；（4）公司制架构下也无法确保基金管理人对基金投资决策的独立性。出于以上种种不利因素的考虑，这种模式并未成为外资VC/PE设立人民币基金的主流模式。
第二种模式曾为国家一度鼓励采用，不少外资VC/PE依据《外商投资创业投资企业管理规定》采取非法人制形式设立了股权投资基金。但该模式的弊端同样明显：（1）外商投资创投企业有必备投资者要求，且门槛较高；（2）设立时需经过耗时、繁琐的审批流程；（3）投资方向主要针对上市高新技术企业；（4）受制于外商产业投资限制；（5）投融资情况需要到监管部门备案；（6）非法人制创投企业主体资格尚不明确，被投资企业或将遭遇上市障碍；（7）非法人制税收政策尚不明确等等。
第三种模式下有限合伙基金则具有前两种模式所不具备的优点：（1）合伙企业设立通常不需前置审批；（2）有限合伙企业适用“先分后税”原则，有效避免了双重征税；（3）普通合伙人（“GP”）执行合伙事务，有限合伙人(“LP”)不参与合伙事务执行的制度设计可有效确保普通合伙人（基金管理人）投资决策的独立性；（4）GP投入少量的资金可享受较高比例的分成收益。基于以上原因，随着一度困扰VC/PE的有限合伙企业开立证券帐户问题的解决，以有限合伙形式设立股权投资基金，已成为当下本土人民币基金的主流选择。但外资VC/PE相对而言，则没有本土人民币股权基金那么幸运，在现行法律政策下，外资VC/PE设立有限合伙形式的股权投资基金还存在诸多限制。
三大困境
外资VC/PE以有限合伙形式在境内设立股权投资基金主要面临三大困境。
首先，境外实体能否成为有限合伙企业的合伙人？如果境外实体不能，则其在境内投资设立的外商投资企业是否可以？
《合伙企业法》规定，外国企业或者个人在中国境内设立合伙企业的管理办法由国务院规定。虽然《外国企业或个人在中国境内设立合伙企业管理办法（草案）》已于近日由国务院常务会议原则通过。但在管理办法正式出台前，境外实体尚不能直接担任有限合伙基金的合伙人。
关于外商投资企业作为合伙企业合伙人的资格问题，国家工商总局的立场与各地地方工商局的实务操作不尽一致。根据国家工商行政管理总局2007年制定的《关于做好合伙企业登记管理工作的通知》的相关规定，外商投资企业可以登记为有限合伙企业的合伙人。但实践中，大多数工商局却不接受外商投资企业作为有限合伙企业的合伙人。就我们所知，仅少部分地区的工商局对此持开放态度，例如天津有不少外商投资企业登记为有限合伙基金合伙人的实例。
其次，一个亟待解决的问题是，外资VC/PE设立股权投资基金资本金外汇结汇问题。2008年外管局颁布的《关于完善外商投资企业外汇资本金支付结汇管理有关业务操作问题的通知》（“外管局142号文”）规定外商投资企业资本金结汇所得人民币资金，应当在批准的经营范围内使用，除另有规定，不得用于境内股权投资。这样，即使工商登记部门允许外商投资企业登记为有限合伙企业的合伙人，但外商投资企业仍无法将其注册资本金结汇所得人民币用于对有限合伙企业（基金）的出资。虽然外商投资企业可以用其合法人民币资金或经常项目下外汇收入结汇所得作为对有限合伙基金的出资，但这种方式以外商投资企业拥有人民币资金或经常项目下的外汇收入为前提。
对于那些拟通过新设WFOE担任GP发起设立境内股权投资基金的外资VC/PE而言，显然只能选择或者GP不出资，或者通过其控制的境内内资机构间接出资的方式。前者将可能会降低投资者的投资信心（国际上GP 通常出资1-5%），对资金募集带来负面影响；后者则需承担间接控制的不确定性和风险。
对于那些境外成熟的机构投资者（通常作为LP投资）而言，由于前述担任合伙企业合伙人资格问题、境内投资实体外汇资本金结汇投资限制问题，目前尚无有效途径成为境内设立的有限合伙股权投资基金的LP。因此，外资VC/PE境内有限合伙基金募集的对象将不得不限于境内实体，即LP将只能由境内实体担任。
第三个令外资VC/PE困惑的是产业政策限制问题。对于有外资成分的有限合伙股权投资基金，如何确定其性质？属于内资还是外资？目前法律没有明确界定。拥有外资成分（无论是直接还是间接）的有限合伙股权投资基金对外投资是否要受外商投资产业目录的限制，实际操作层面的认识也相当困惑。在这样的背景下，被投资企业在同等条件下往往倾向于选择接受纯内资背景基金的投资，以减少上市审批进程中的不确定性。
QFGP试水
近来上海成为外资VC/PE设立人民币股权投资基金首选城市的热度陡增，这得益于《上海市浦东新区设立外商投资股权投资管理企业试行办法》的推出，更得益于上海推动外资人民币基金政策试点的努力。
根据《上海市浦东新区设立外商投资股权投资管理企业试行办法》，外资VC/PE可以在上海设立外商投资的股权投资管理公司，接受股权投资企业委托，从事投资管理及相关咨询服务业务。同时上海又积极推动政策试点，以期望解决上述“外商投资股权投资管理企业”担任有限合伙基金GP的现实困境。
根据媒体报道，上海市金融服务办公室（“上海金融办”）表示，上海市正与国家外汇管理局、商务部积极协调，争取：（1）使注册在上海的外资股权投资基金不受外管局142号文的限制，即外商投资股权投资管理企业可用资本金结汇所得人民币作为对基金的出资；（2）使外资成分低于一定比例的注册在上海的外资股权投资基金享受“国民待遇”，即视同内资股权投资基金对待。据笔者了解，上海市政府推进此事的决心非常大，相关部门拟于近期召开协调会，期望能以文件形式将最新试点政策确定下来。但上述试点政策是否能获得批准，仍存在很大的不确定性。
如果上海试点政策获准，上述有限合伙基金的外资成分合伙人资格限制、资本金结汇投资限制、产业政策限制等问题将得到部分解决。即外资VC/PE可在境内设立“外商投资股权投资管理公司”作为GP，在境内发起设立股权投资基金。
在某种程度上而言，上海试点政策与证券市场QFII制度有些类似。可以理解为赋予了“外商投资股权投资管理公司”准“合格境外普通合伙人” （“Qualified Foreign General Partner， QFGP”）地位,或者更准确地说，应是“合格外商投资普通合伙人”资格。根据上海的试点政策，仅就境内注册的“外商投资股权投资管理公司”担任GP做一定程度开放，而没有直接向外国企业或个人开放。
笔者认为，在现行法律框架下，向注册在境内的“外商投资股权投资管理公司”开放QFGP资格试点，比直接向外国企业或个人开放QFGP资格更具现实操作性。首先，《外国企业或个人在中国境内设立合伙企业管理办法》还没出台，直接向外国企业或个人开放QFGP 相对而言需要突破的法律障碍更大。其次，外国企业或个人如果担任GP，由于其在境内并无资产，应如何进行制度设计确保外国企业或个人作为其对有限合伙基金的无限责任的实现？笔者认为，在这一系列问题解决之前，完整意义上的QFGP推出尚有待时日。
引入QFLP
除上述QFGP试点外，在推动外资背景的境内股权投资基金发展方面，借鉴证券市场QFII制度，赋予境外机构投资者“合格境外有限合伙人”（“Qualified Foreign Limited Partner, QFLP”）地位目前业内呼声也很高。
概括的说，QFLP制度是指通过对境外机构投资者的资格审批和对其外汇资金的监管程序，将国外资本转化为人民币资金，投资于国内VC/PE市场的一种制度。
QFLP制度设计的可行性基于与证券市场QFII机制相同的原理：QFII制度是允许证券市场向外国资本适度开放的一种通道，这同国内VC/PE市场向境外的机构投资者有限度开放有相似的出发点。
笔者认为，从技术层面，QFLP制度设计应至少考虑如下几个因素：第一，QFLP资格的授予，授予QFLP资格时应体现国家的政策导向，吸引成熟的境外机构LP，如养老基金、大学基金、专门投资基金等；第二，QFLP资金规模控制，通过一定的额度审批调控以实现国家对热钱资本的宏观调控；第三，QFLP资金的监管，QFLP应将资金托管于国内一家有资质的银行，银行以QFLP名义为其开立外币帐户和人民币帐户，资金的汇入、划转、投向、会计处理、汇出由银行进行全程监管；第四，QFLP资金投资限制，QFLP的资金仅能投向有限合伙股权投资基金，通过股权投资基金运作，不能直接投向实体经济；第五，QFLP投资比例限制，QFLP的资金投向任一有限合伙股权基金应不超过其审批额度的一定比例，对任一有限合伙股权投资基金的投资不超过该基金的一定比例；第六，QFLP的产业政策限制，在符合条件的前提下，QFLP的资金比照内资认定；第七，QFLP的税收，如QFLP确非通过其自行在中国境内设立机构、场所运作投资，可对其所得按照《企业所得税法》的规定征收10%的预提所得税。
作为特殊安排，QFLP制度并不能保证每个境外机构投资者都能享受到该制度设计带来的投资便利，但至少QFLP为境外机构投资者打开了进入中国VC/PE市场的另一扇门。可以预料的是，QFLP制度的引入必将促进理性投资理念的盛行，使国内的机构投资者尽快成熟起来。
