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《伟大的博弈》一书中曾指出，美国经济之所以超过英国，且将阿根廷远远抛在身后，其重要原因之一就是美国拥有成熟、发达的资本市场。
中国证监会研究中心主任祁斌接受本报记者专访时说，改革开放30年最大的成果之一，就是中国创立并大力发展了属于自己的资本市场。
在他看来，中国资本市场正在推动着中国市场经济体系的完善。全球金融危机说明：虚拟经济的发展必须服务于实体经济的发展；要借鉴美国教训，平衡市场创新与审慎监管；尤为重要的是，要坚持市场化改革方向，通过资本市场的发展，实现中国金融产业的市场化，以此推动中国未来经济的持续健康发展。
推动市场经济体系建设
《21世纪》：我国资本市场发展至今，取得了哪些明显的成就？与我国实体经济的发展和经济体制的完善是怎样的关系？
祁斌：资本市场在中国经济中，过去十几年中从后台走向前台，未来是中心舞台，这是毫无疑问的。
改革开放初期，有一些西方经济学家曾提出，中国的市场经济体系不完善，所以不宜发展资本市场。但是，事实上，还存在着另一种可能，就是通过资本市场的发展，推动或加速市场经济体系的建设，起到事半功倍的作用。从我国资本市场的发生发展的历史来看，总体来说，应该说还是起到了这个作用。
首先，资本市场使得中国的企业有了一个相对合理的定价方式。近年来，关于中国企业转让或被外资并购有很多争议，很多企业转让以后一上市，发现价格涨了很多倍，为什么？因为我们一直缺乏一个给中国的企业进行科学定价的平台，缺乏一个强大有效的资本市场，所以长期以来我们很多企业一直是按净资产定价。中国的企业，如果能够达到标准的，都应该在参与世界经济循环之前走向资本市场，这样就有一个合理的定价方式。现代金融理论最大的一个发现就是，企业的价值决定于它未来能产生多少利润。怎么才能知道未来的盈利呢，必须要通过资本市场来定价，博弈的对手越多，价格越接近价值，这对中国企业的定价方式是一个革命性的变化。
第二，引进现代企业治理结构。资本市场提供了更多的监督机制，让中国的企业治理结构能够更完善，同时拓展了国有企业和民营企业的发展空间。例如，我们的一些国有商业银行在上市前，很多国际机构曾有过非常悲观的看法，通过改制上市，完善治理结构，市值已经跻身于全球五百强，这个过程中，国有资产的价格上升了数倍，为什么有这么大价值的提升？因为有了市场力量的约束，有了更多的人在监督，所以治理和决策过程会有很大的进步。中国的民营企业也是一样的，很多民营企业放弃一些股权换来更好的治理结构，实现了价值极大的提升，也为其未来在国内和国际市场实现横向和纵向的并购提供了广阔的平台，对企业来说是非常有利的，对企业家自己也是非常有利的。
《21世纪》：资本市场对我国走向世界强国还将发挥怎样的重要作用？
祁斌：我们的市场是从1990年开始，到今天18年，我们总的来说是发展比较快的，中国必须有一个强大的现代金融体系，才能够真正走向世界经济强国。
中国成为一个世界大国有两种路径，一种路径是简单地把GDP做到很大，没有高科技，也没有技术含量。恰好看到近期的《环球时报》上面有一篇文章讲到，中国目前的GDP总量已经达到350个阿尔巴尼亚，但是人均GDP比全球第96名的阿尔巴尼亚还要靠后。另一种路径是不仅要有庞大的GDP，还要有足够的技术含量，要有科技产业，要成为真正意义上的现代化大国，而做到这一点一定要有以资本市场为主的现代金融体系的支撑。也就是说，中国迟早要面对一个庞大而复杂的资本市场，一定要学会管理和驾驭这个市场，才能真正走向现代经济。
凡是经济比较发达的国家，资本市场都是比较发达的，也就是说一个有效的、强大的资本市场为经济的发展提供了推动力，如果资本市场比较落后，可持续发展能力就稍显不足。世界银行的一份研究报告表明：1975年到2000年25年之间，几十个国家的平均发展速度和资本市场的发达程度高度相关，所以我们一定要坚定不移地发展资本市场。
服务于实体经济
《21世纪》：在你看来，目前我国实体经济中的哪些问题是可以通过资本市场来解决或改善的？
祁斌：中国经济增长创造了世界上的一个奇迹，一个大国的经济连续30年保持平均10%左右的增长，确实很了不起。但是走到今天，中国几乎是在一夜之间发现要面对两个转型问题，一个是消费结构的转型，一个是产业结构的转型。
中国现在迫切需要从传统经济转向创新型经济。
举一个例子，去年一个欧盟代表团到我国沿海地区的一个省份去调查，因为这个省的打火机在欧洲卖一个欧元以下。现在的打火机非常复杂，做得非常精制，欧洲人认为这么好的打火机成本怎么可能低于一个欧元，中国人肯定是倾销了，所以他们来调查政府有没有补贴，结果来了一看，发现中国人非常聪明，把原料循环使用，最后平均下来，一个打火机的成本的确低于一个欧元，他们没话说了。但问题的本质是，这样的打火机一共才卖一个欧元，利润或许只有几分钱，原材料价格的变化、环境保护的要求、工人最低工资的调整、人民币的升值，任何微小的变化都足以使得这些厂家开始破产。最近的几个月，我们每隔一段时间就会听到经济新闻里有诸如全球最大的玩具代工厂破产之类的消息，原因就在于我们很多企业原来的发展模式走到了尽头。
从长远来看，这种产业的升级和调整早晚要来，只是金融危机缩短了给我们调整的时间表，转型的压力陡增。压力来了怎么办？唯一的办法就是把它转化为动力。
产业的升级和经济的转型是今天中国经济中最为迫切要解决的根本问题。怎么解决？从历史的经验和教训来看，资本市场是否能够发挥功能起到至关重要的作用。
《21世纪》：对于擅长于“中国制造”的国家来说，要实现这种经济模式的转型是比较困难的，国际上有没有这方面的先例可供借鉴？
祁斌：上个世纪40年代末期到70年代，随着战后重建，美欧各国进行了一系列政策调整，经济走向繁荣；50年代末期，日本开启了经济走向繁荣的历程。随后，60年代，亚洲四小龙开始起飞。
70年代以后，随着初级消费增长趋缓，欧洲和美国不约而同地进入了经济滞胀阶段。日本从1989年经济泡沫破裂进入持续低迷，至今一蹶不振。亚洲四小龙的奇迹止步于1997年亚洲金融危机，此后鲜有作为。
从70年代末期开始，以硅谷为代表的高科技产业在美国悄然兴起。从那时起，美国的计算机、半导体、生物技术、网络等高科技产业相继涌现并迅速在全球确立了领先优势，促使美国经济实现了产业升级。90年代后，美国进入了以信息产业为先导的新经济时代，其高科技产业的优势进一步加大，特别是在一些附加值最高的尖端科技行业占有垄断地位；在这一过程中，美国以资本市场为主的金融体系起了核心作用。以硅谷和华尔街为代表，美国形成了以科技产业、风险投资和资本市场相互联动的一整套发现和筛选机制。
2007年，欧盟颁布的《欧盟竞争力研究报告》承认，欧盟在科技研发和创新能力方面落后于美国二十八年；日本近年也承认其在信息产业等方面落后于美国十年以上。
从本质上来讲，这种国际间产业升级的竞争取决于其金融体系资源配置的效率。产业的升级、经济的转型是一个有效的资源配置的自然结果。从长远来看，以市场为主导的金融体系对于经济增长的推动是更加可持续的，过去20年间，美国的年均实际GDP增长率是2.9%，高于德国的1.6%和日本的2.0%。
特别需要强调的是，虚拟经济的发展必须要服务于实体经济的需求。在上个世纪的后30年，华尔街正是服务于美国经济转型的需求才取得了巨大的成功，自身也获得了非凡的发展。一旦虚拟经济偏离了服务于实体经济的轨道，就很容易“剑走偏锋”，最近美国金融危机再次证明了华尔街和实体经济的关系是“成也萧何，败也萧何”。
《21世纪》：资本市场是以什么样的方式来支持创新经济的发展？
祁斌：创新经济往往代表未来新的经济增长点，有极大的不确定性，本质上需要市场化的选拔机制，而资本市场正是提供了这一选拔和筛选机制。风险投资、PE和投资银行集合社会的资金，通过市场化的运作方式，发现并培育具有发展潜力的中小企业，并将其中的佼佼者推向资本市场。在他们获取丰厚的投资收益的同时，也不断造就出了微软、苹果、甲骨文、思科、雅虎等世界级公司。同时，资本市场将科技人员的积极性充分地调动起来，大大缩短了科学技术与产业的距离。
资本市场不仅为创新企业提供发展所需的资金，也为其提供各种其它社会资源，使其迅速形成竞争优势。资本市场提供的股权和期权计划，帮助创新企业形成良好的激励机制和公司治理结构；资本市场为创新企业提供了投资银行家的专业财务和管理顾问服务，使其一举脱离传统作坊式的经营方式，成为真正现代意义上的企业；同时，资本市场也为创新企业进行并购和扩大业务范围提供融资便利。1986年微软上市前资产只有200万美元，20年后的2006年，微软已经具有2500亿美元的市值，成为全世界最强大的企业之一。
微软和硅谷的例子告诉我们，对创新型企业来说，问题的本质是资本市场提供一个良好的激励机制，而硅谷模式的根本就是资本和科技的有效对接机制。如果我们能复制这个机制，我们就可以复制硅谷，因为我们其他元素都有。
以美金融危机为鉴
《21世纪》：在你看来，美国的金融危机原因到底是什么？
祁斌：我个人认为，第一是投行盈利模式的激进转型，第二是创新模式的过度自由，第三是信用体系过于涣散，这三个原因使得华尔街最终走上不归之路。
第一个就是美国的投资银行的经营模式的激进转变。在传统的投行业务中，高盛、美林这些投行通常是做IPO，拿承销费，或者做并购咨询，对资本金的要求很小。投行还做另外一个业务，作为经纪人，从事做市商(market-maker)的业务，赚取佣金。近年来投行在PE和自营方面发展越来越大，同时杠杆的运用也到了登峰造极的地步。去年高盛的PE加自营占到收入的三分之二左右，远远脱离了传统核心业务，而雷曼兄弟在破产前杠杆率超过了30倍，而与此同时，无论是资本金的要求，风险控制的手段，或者监管的力度，都没有做相应的调整。
投行在这样的经营模式和理念下，如果说不在次贷上爆仓，它可能在别的方面出问题，比如炒石油期货，也可能做PE，投了很多的高科技公司，最后上不了市，都有可能出事。
《21世纪》：你刚才讲第二个是创新模式过度自由，具体如何理解？
祁斌：是指美国金融市场过度自由的监管和发展模式。
美国从立国开始，其经济发展的模式一直是偏自由主义的倾向，金融市场上也是比较注重活力。美国的摩根士丹利前亚洲区主席有一次和我谈到，美国市场是最有活力的市场，不怕你办不到，只怕你想不到。你上午想到一个东西，下午一包装卖出去就是一个证券。所以它带来的结果是金融衍生品非常繁荣，因为它是柜台市场，只要双方之间订一个合同就可以了。他说，而金融创新的另一个极端是东京市场，那里但凡不是股票或债券，任何新的品种都要经过繁复的审批程序，所以东京市场是比较没有活力的。现在我们知道东京和纽约是两个极端，我们应该在中间找到一个平衡点，但是这个平衡点找起来并不容易。
第三个是信用体系失灵和过于廉价的信用。美国过去十几年中信用体系越来越涣散，造就了巨大的繁荣，同时也孕育了巨大的风险并被逐步积累和放大，直到最后爆发。
《21世纪》：这次金融危机让大家重新审视风险管理。
祁斌：此次金融危机让我们不得不重新审视金融风险，我能够想到的是这几点。
第一点是运用高度复杂的数量化风险管理工具，并不意味着风险得到了控制。比如说AIG给这些次贷担保，他们会去计算次贷的违约率是多少，根据过去十年的几率算下来，这个几率很小，所以AIG的担保是很安全的。但是很不幸，过去的十年是房地产市场非常好的十年，等房地产市场往下走的时候，你发现用过往十年的数据来算，这个结果是不对的，所以复杂的数学工具必须要跟良好的判断和基本常识相结合。
第二点就是，长期以来的那种“个人自扫门前雪”的风控理念彻底失效。很多人只关注自己的风控，比如说雷曼的投行部说，你们搞次贷的有风险不关我什么事，但是某一天发现雷曼完了，大家都回家了；或者说雷曼经营得不好，其他投行事不关己或是幸灾乐祸，结果发现雷曼垮了，别的投行也要垮了，因为整个市场价格全面下挫，大家都完了。所以，这次金融危机发现，现代金融体系的高度发达和金融机构的相互渗透，大家都在一条船上，无论是单个金融机构，还是市场整体，必须考虑整体的风险，而后面只能由政府来做。但是，还有一个问题，在一个国家内部，还可以由政府来管整个市场的风险，国家与国家之间呢，全球呢？还是没有人来管。
这就是第三点，金融风险跨越国境的传播速度和破坏力是超乎想象的，不仅跨境协调监管成为一种必然，而且对各国的金融体系监管的效率也提出了严峻挑战。
《21世纪》：那么美国的金融危机对我国发展资本市场有何借鉴之处？
祁斌：从前边讲的三个原因来看。第一，投资银行脱离核心业务确实是很危险的。
第二，把握自由创新与审慎监管的平衡。我觉得有两点可以坚持，第一点就是金融创新必须服务于实体经济的发展，我们做任何金融创新要先想中国经济需要不需要这个东西，如果需要，我们再往前推进，这样保证它不出问题；第二点，金融创新必须走循序渐进的道路，任何金融创新都是搞试点，看看有没有出问题，有没有大问题，如果没有大规模的风险我们再推。
第三，要理解现代金融体系的两面性，这次体会最深的就是现代金融体系越来越复杂，金融工具越来越复杂，而且高度杠杆化，它带来的效果就是这个资源配置的效率非常高，今年美国开市一秒钟交易量就超过了1929年股市崩盘一天的交易量，但是它带来的问题是，非常脆弱，一旦风控失效，它的伤害非常大。
打个比方，古代打仗都是长矛等冷兵器，后来有长枪大炮，后来有激光制导，但是人家把你的通信系统破坏了，还不如小米加步枪，这个道理非常相似。
坚持市场化改革的取向
《21世纪》：从我国资本市场本身来看，目前还存在哪些问题或不足？应该如何改善？
祁斌：在今年年初中国证监会颁布的《中国资本市场发展报告》中，第三章着重讲的是中国资本市场的问题和挑战。
我简单讲几条。第一是市场结构的问题。全球几个主要的资本市场里，债市和股市的规模都是大致相当的或者债市超过股市。债市对于股市来说，相当于一个缓冲，没有这个缓冲的话就是大进大出，不利于市场稳定。但我们债市仅是股市的四分之一。
第二是长期机构投资者非常缺乏。现在全国社保占到0.81%，保险公司占到2.5%，企业年仅占到0.01％，加在一起不到5%。而美国市场的长期资金占到近50%。
第三，我们市场总体来说仍然处在初级发展阶段，这当然要有一个发展的过程。比如换手率，美国市场一般在100%左右，即一只股票一年换手一次。与我们同为新兴市场的韩国，股票市场换手率在200%左右。去年，上海交易所的股票的平均换手率是927%，深圳交易所的平均换手率是987%。这在一定程度上说明我们的市场仍然处于比较初级的发展阶段。
另外，市场化机制还不够完善。这表现在很多方面，例如，我们市场的并购的活跃程度是远远不够的，2000年，美国市场的并购案例总数达到5000起左右，我国市场每年的并购只在两三百起，而我们知道，一个有效的并购市场对于化解市场的风险和促进上市公司的优胜劣汰是至关重要的。
《21世纪》：下一步发展我国的资本市场，应该从哪些方面着力？
祁斌：中国证监会在今年年初的《中国资本市场发展报告》中提出了中国资本市场发展的一些基本原则，这些原则是为了实现中国资本市场的长期可持续发展而提出来的。
第一，把资本市场作为一项重要的战略任务，不断深化全社会对资本市场重要性的认识。第二，立足于国民经济服务，实现资本市场与中国经济和社会的协调发展。第三，坚持市场化改革方向，充分调动市场各参与主体的积极性。第四，大力加强法制建设，不断提高资本市场规范化程度。第五，稳步推进对外开放，提高中国资本市场的国际竞争力。
《21世纪》：这些原则中哪一点是特别核心或者特别重要的？
祁斌：中国今天的市场发展过程中，我们应该继续坚持市场化的取向，坚定不移地进行市场化改革。什么是市场化改革，实际上就是释放生产力。我觉得我们中国30年改革开放，到今天回顾中国30年有这么大的成就，最开始就是源于小平同志推动了中国一个产业的市场化，这个产业就是农业，包产到户，从计划体制走向市场体制。如果说30年以前中国农业的市场化改革启动了中国的市场化改革进程，带来了中国今天翻天覆地的变化，如果我们能够通过资本市场的发展，实现了中国金融产业的市场化，可以想见对于中国未来经济的推动。
《21世纪》：在目前的错综复杂的国际环境下，我国的资本市场未来的发展前景如何预期？
祁斌：中国资本市场的前景，也就是到2020年，中国资本市场会是什么样子？我们进行任何股指或规模的预测都是没有意义的，但是我们在《中国资本市场发展报告》里提出了中国资本市场的愿景，希望那个时候的中国资本市场已经成为了世界第一流的市场。怎样的市场是世界第一流的市场呢？
第一，公平、公开、公正，包括要有基本完善的法律制度和执法体系和合理、高效的监管体制；第二，是高效、多层次和开放的市场，尝试和广度大为拓展，比如股票、债券、期货及金融衍生品市场是全面发展的，资本市场结构较为平衡与合理，多层次市场体系得以建立，交易机制比较完善，交易所的市场化运作水平较高；第三，应该出现第一流的投资银行和基金管理公司，但如果你没有第一流的市场，一切无从谈起。
第四，在国民经济和社会发展中的作用不断显现，成为建设和谐社会的重要力量。比如成为资源配置的主要场所，股票及债券融资等直接融资方式成为国民经济中主要的融资渠道，金融结构得以改善和优化，金融体系的弹性和稳定性增强；同时能为中国企业做大做强提供广阔的平台。
