爱华网注意融资合同中的“十类特别条款”
如果你第一次创业已经几年了，你正在寻找风险投资，在经过跟数个风险投资人漫长的商业计划演示和交流之后，突然有一天，有一家投资人对你的公司产生了投资兴趣，于是给你出了一份所谓的“投资协议条款清单”(Term Sheet)。
你能看懂这些条款的含义吗？在签署协议之前你明白这些条款对企业的现在和未来意味着什么吗？
由于私募股权融资的风险性和不确定性，融资双方常常提前约定一些特别条款规范双方
权利义务，这些条款尤其反映出投资方的要求、决策依据、权利义务关系以及双方的博弈。
下面是私募股权融资协议中常见的特别条款：
1.分段投资(subsection investments)
2.反摊薄条款(Anti—Dilution)
3.肯定性条款(Affirmative Covenants)
肯定性条款是指被投资企业管理层在投资期内应该从事哪些行为的约定。
4.否定性条款(Negative Covenants)
否定性条款是指被投资企业管理层不能在投资期内从事哪些行为的约定。
5.对赌条款(Ratchet Terms)
6.优先购股权(Right of First Refusal)
7.共同卖股权(Right of Co-sale)
8.回购权(Redemption Put/Call Option)
9.强卖权(Drag-Along Right)
10.创始人股东、管理层和主要员工对投资人的承诺(Founders，Management and Key Employee Commitment)
除了上面的十个条款之外，“投资协议条款清单”中一般还会有“陈述和保证”(Representation and Warranties)条款。
陈述和保证，即投资人最初的投资决定是基于企业向投资人提供的信息，如商业计划书、财务报表等，投资人要求企业原有股东和管理层保证这些信息是正确无误的。如果发现这些信息是不真实的，或保证人承诺的事项发生了重要变化，企业或原有股东必须向投资人作出赔偿。赔偿方式往往是通过增加投资人拥有企业的股权比例作为赔偿或为非增加额外的投资资金或现金赔偿。
连锁企业慎签对赌协议
所谓对赌协议(Valuation Adjustment Mechanism)，直译为“估值调整协议”，指的是投资方与接受投资的管理层之间所达成的一项协议：如果公司的经营业绩能够达到合同所规定的某一额度，投资方在获得投资股份大幅增值的前提下，将向公司管理层支付一定数量的股份，反之，如果公司经营无法完成合同规定的业绩指标，则必须向投资方支付一定数量的股份，以弥补其投资收益的不足。
在这样的对赌协议中，协议双方赌的是公司的经营业绩，而协议双方手中所持的股份则成为这场豪赌中的赌注。
作为一种新兴的金融工具，投资方在选择通过对赌协议对企业进行投资时，一般会为企业的发展规定一个相对较高的经营业绩目标，这也给接受其投资的企业的经营管理层提出一项严峻的挑战，在获得融资之后，必须提高资金的利用效率，执行科学合理的发展战略，改善经营层的管理效率，最终实现企业的跨越式发展。
如果能完成投资方规定的目标，企业管理层不但可以获得自身所持股份增值给其带来的收益，也能够获得投资方额外赠予的股份，相反，如果无法达到投资方要求的经营目标，其就将丧失一部分自己所持有的公司股份。这一切，对于国内那批发展相对稳定的连锁企业来说，实现的难度极大，对于他们来说，如果要寻求外部融资，通过海外上市，或者转让股份，乃至寻求银行贷款的方式都比选择对赌协议来得稳妥。
根据对赌协议的自身特点，可以发现，作为投资方通常会对接受其投资的企业规定一个相对较高的业绩增长率，以期待业绩的飞速增长可以带来其所持股份的大幅增值。
尽管近几年，对赌协议在我国的企业融资、兼并重组过程中得到了较为广泛的应用，以蒙牛为代表的一些国内企业成功地运用对赌协议后也促进了企业的飞速发展，从而诱使国内众多企业在吸引海外资金的时候，也选择了对赌协议这项相对新颖的融资方式。(参见表6-1)
在笔者看来，我国的连锁企业并不适合运用对赌协议。
对于像蒙牛这样的生产型企业，一个良好的品牌形象，一个优秀的产品，一次成功的营销活动都可以促进其业绩的飞速增长。因此，对于一个发展初期的工业企业，选择对赌协议，尽管具有一定的风险，如果拥有一批优秀的经营管理人员，仍然会具有相当大的成功机率，而成功达到投资方规定的业绩时，管理层所获得的投资方的股份赠予将成为对其辛勤工作的额外嘉奖。
但是，就我国的连锁企业来说，无论目前国内流通、商贸企业的竞争格局、盈利模式，还是社会居民需求都决定了在下一阶段，我国的连锁企业已经很难像发展初期那样得到高速的业绩增长。所以，我国的连锁企业不宜选择对赌协议这种相对新颖的融资方式。
“对赌协议”名为“对赌”，实际上对双方的影响有着本质的不同：对于投资方来说，其结果是稳赚不赔，只不过是“赚多”与“赚少”的问题了。而对于企业管理层来说，“对赌协议”对其压力要沉重得多。赢了“对赌”，企业管理层自然可松一口气，而输了对赌，企业不仅要割让给投资者一部分股份，甚至面临丧失企业控制权的风险。在为了完成对赌协议的过程中，企业管理层疲于奔命，在经营管理中往往更加陷入被动，屈服于业绩和资本，有时甚至会推向企业被并购的结局。
作为第一家受外资投行对赌协议及操作手法推动而被并购的中国公司，永乐也给中国企业界上了生动的一课。它彻底打破了长期以来扎根于企业决策者们脑海中的关于“财务投资者不会干涉企业运营和战略”的观念。
当永乐面对媒体承认签署对赌协议过分乐观时，当陈晓坐在国美并购永乐新闻发布会的主席台上一脸严肃时，处于快速发展期具有强烈融资渴望的中国企业家们，是否在看到外资闪耀着金光的资本盘算着怎么把财神爷请回家的同时，也需要低下头重新思考一下——自己的家底是不是供得上香火钱。也难怪永乐执行董事兼副总裁周猛感叹，“当时与大摩签订对赌协议时，我们的预测可能过于乐观”。
