爱华网internationlization of yuan impacts on 文/张明
随着美国次贷危机扩展为全球金融危机，美国政府动用了极其宽松的财政货币政策用于救市，从而埋下了美国国债市场价值下降与美元贬值的双重风险。作为全球外汇储备的最大持有国以及美国的最大债权人，中国持有的以美元计价的金融资产面临巨大潜在损失。在这一背景下，从2008年底开始，中国政府开始密集实施一系列政策举措以降低未来在对外贸易与投资中对美元的依赖程度，这些政策举措由近及远可以分为人民币国际化、区域货币金融合作与国际货币体系重建。上述行动也可以被理解为，中国政府开始在国际金融危机的背景下重构构筑其国际金融战略。 人民币国际化加速进行 从2008年下半年开始，中国政府开始加速推进人民币国际化。迄今为止，中国已经与韩国、中国香港、马来西亚、白俄罗斯、印尼、阿根廷等6个国家或地区签署了总额6500亿人民币、期限3年的双边本币互换。2008年12月，中国国务院常务会议明确表示，将对广东和长江三角洲地区与港澳地区、广西和云南与东盟的货物贸易进行人民币结算试点。2009年4月8日召开的国务院常务会议推出了第一批跨境贸易人民币试点结算城市，包括上海市和广东省广州、深圳、珠海、东莞四城市。2009年6月29日，中国人民银行与香港金管局签署了补充合作备忘录，以推动内地与香港跨境贸易人民币结算试点的相关工作。 2009年7月2日，中国人民银行、财政部、商务部、海关总署、税务总局和银监会六部委共同发布了《跨境贸易人民币结算试点管理办法》。2009年7月6日，香港与内地跨境贸易人民币结算业务正式展开，中国银行宣布完成首笔跨境贸易人民币结算业务。 自去年年底以来，人民币国际化进程的加速既具有危机驱动的特征，也符合中国经济发展的大势所趋。一方面，中国相对于主要储备货币发行国而言具有更高的劳动增长率，这意味着人民币具有中长期内的升值趋势，这必然增加人民币作为一种国际储备货币的吸引力；另一方面，中国已经成长为全球范围内举足轻重的贸易大国，并且其重要性仍在不断增强。随着中国作为一个进口市场的吸引力不断上升，这客观上为中国通过进口商品与资源输出为人民币升值奠定了基础。 四个因素曾制约人民币国际化发展 事实上，早在1990年代，就开始有学者讨论人民币国际化前景了。为什么直到2008年年底之前，人民币国际化进展有限呢？一直以来，有四个因素制约了人民币国际化的发展。 第一，中国尚未全面开放资本项目，人民币也非完全自由兑换，这限制了中国通过资本项目向外输出人民币；第二，人民币汇率并非自由浮动，在很大程度上存在政府干预，这制约了境内外人民币远期汇率市场的培育，从而限制了境外居民与企业持有人民币的意愿（因为缺乏对冲持有人民币汇率风险的工具）；第三，除B股市场与QFII机制外，外国投资者不得直接投资中国资本市场，中国境外也缺乏以人民币计价的金融产品，这限制了人民币成长为一种国际储备货币；最后，中国政府在人民币国际化方面也奉行韬光养晦的策略，没有推动本币国际化的强烈意愿。 如前所述，随着次贷危机的深化与扩展，中国政府日益感受到在对外贸易与投资中过度依赖美元的风险。通过加速人民币国际化来增强本币的国际影响力并降低对美元的过度依赖，就成为中国政府的现实选择。然而，资本账户自由化与中国金融市场的开放难以一蹴而就，因此短期内中国政府采取了变通的方法来应对，这就是双边本币互换的签署以及允许中国金融机构在海外发行以人民币计价的债券。 双边本币互换的签署并非是中国政府与其他国家政府合作应对危机冲击的举措，而本身是为人民币进行跨境贸易结算试点的铺垫工作。中国政府如果要帮助其他国家应对金融危机，最恰当的方式是与其他国家签署双边美元互换，因为人民币不能被其他国家用来干预外汇市场。 因此，双边本币互换的签署实质上是人民币跨境贸易试点结算的辅助措施。一方面，双边本币互换能够给其他国家的贸易商提供人民币贷款。如果阿根廷的进口商在进口中国商品时，需要以人民币计价并进行支付，进口商可以向商业银行提出人民币借款申请，商业银行可以向央行拆借人民币资金，而阿根廷央行则可以通过与中国央行的货币互换来解决人民币资金来源问题。另一方面，双边本币互换也能够成为中国政府回收海外人民币的一种渠道。例如，当国外出口商通过向中国出口商品获得人民币货款后，该出口商可以向本国商业银行兑换本币，本国商业银行再与本国央行兑换本币，最终外国央行通过与中国央行的双边本币互换，把人民币返还给中国。 人民币国际化的最大障碍 自2007年6月以来，已有国家开发银行、中国进出口银行、中国银行、建设银行、交通银行等5个中国大陆金融机构在香港资本市场上发行了7批人民币债券，期限平均为23年，共募集资金220亿人民币。 不难预测，中国政府将在未来一段时间内继续加速推进人民币国际化。一方面，中国将与更多的国家签署双边本币互换，尤其是与泰国、菲律宾、越南等东盟国家以及中国台湾、俄罗斯等重要贸易伙伴；另一方面，中国将批准更多的人民币跨境贸易试点结算城市，尤其是与东盟各国联系紧密的昆明、南宁，以及中国重点发展的金融中心城市天津等。 在当前条件下，人民币国际化的最大障碍在于，中国资本市场发展尚不成熟，金融机构、机构投资者与散户投资者在经验与能力上有很大欠缺，监管机构管理资本流动的经验和能力也不太充分，这就限制了中国政府在短期内全面开放资本项目与人民币自由兑换的可能性。相反，我们认为，对中国而言，资本项目管制是防范金融危机爆发的最后一道防线。在中国的金融市场、金融机构、投资者与监管机构基本发展成熟之前，中国不可贸然放开资本管制。这意味着人民币国际化注定是一项长期、渐进的系统工程。 推进人民币国际化的三大步骤 首先，当前中国政府通过签订双边本币互换与加快人民币作为跨境贸易结算货币的试点工作来推进人民币国际化的做法，在方向上是正确的。双边本币互换很好地突破了中国对资本项目下货币兑换的某些限制。这两方面的工作相辅相成，有待于进一步加强。中国政府可以与所有“东盟10+3”国家以及东亚区域外与中国具有密切经贸往来的国家或地区（例如俄罗斯、巴西、澳大利亚、某些非洲国家与拉美国家等）签署双边本币互换，并加快人民币在跨境贸易结算与支付中的试点工作。 其次，为了让境外政府与投资者愿意长期持有人民币，中国政府需要建立如下三个市场。第一个市场是离岸人民币结算市场，这个市场的建立使得境外投资者可以在中国境外将人民币与其他货币相互转换，从而降低了持有人民币的兑换成本；第二个市场是离岸人民币远期汇率市场（也可以在中国境内，但需要对外国投资者开放），这个市场的建立使得境外投资者可以规避持有人民币资产或负债的汇率风险。虽然目前在新加坡与香港有人民币的非交割远期外汇市场，但这些市场迄今为止都不能很好地预测人民币的未来走势。第三个市场是离岸人民币金融产品市场。只有境外投资者可以购买具有吸引力的以人民币计价的金融产品，他们才愿意在较长时期内大量持有人民币，人民币才能成为真正意义上的储备货币。 换句话说，以上三个市场的建立能够解除外国投资者在货币自由兑换、规避汇率风险与金融产品投资方面的回顾之忧，鼓励他们更长久、更大规模地持有人民币。一旦上述三个市场建成，就意味着人民币国际化进入一个新的发展阶段。 再次，香港可能成为人民币国际化进程中的重要赢家，其国际金融中心地位有望进一步增强。这是因为香港将成为大陆推进人民币国际化的重要“试验田”。第一，广东４个试点城市的推出在很大程度上是与香港配套的，香港与珠三角地区在贸易上已经形成不可分割的联系；第二，香港本身就是东南亚地区重要的自由港与贸易集散地；第三，目前香港是中国大陆境外人民币流通最活跃的地点，也是东南亚地区人民币进出中国大陆的端口；第四，在上述优势基础上，香港可能成为中国政府建立人民币离岸清算中心、境外人民币远期外汇市场以及境外人民币计价金融产品市场的首选之地。 事实上，2007年6月以来，已有5个中国大陆金融机构在香港资本市场上发行人民币债券，共募集资金220亿人民币。这标志着香港有望成为境外人民币金融产品的主要发行地。 当然，人民币国际化的一个更宏伟的目标是成为中国大陆、中国香港、中国澳门、中国台湾组成的“大中华区”自由流通、共同使用的货币，这个目标的达成不但需要上述经济体更紧密地融合，也需要两岸领导人的政治智慧，因此需要更长时间的积淀。 成败系于结构性改革 然而，要保证人民币国际化进程能够取得成功，中国政府必须在大力推进人民币国际化的同时，加快中国国内的结构性改革。 第一，中国政府应该降低对外汇市场的干预力度，让人民币汇率更多地由市场力量来决定。次贷危机的爆发显示，随着中国潜在产能的进一步扩大，世界市场对中国出口的容纳能力必然是有限的。这意味着中国政府必须调整出口导向的发展战略。为了缓解中国的内外部结构性失衡（内部失衡是指服务业与制造业的失衡、外部失衡是指持续的国际收支双顺差），中国政府必须增强人民币汇率形成机制的弹性。 第二，中国政府应该尽快实施利率市场化。利率市场化是增强人民币汇率弹性的前提之一，也是中国金融市场继续发展壮大的前提之一。由于中国国内利率长期以来处于管制水平，且民营企业融资渠道有限，造成中国国内利率水平偏低。利率市场化之后，利率水平的上升不但有利于挤出无效率的投资，存贷款利差的缩小也有利于推动中国商业银行体系的进一步改革。 第三，中国政府必须在向外资全面开放中国的金融行业之前，向中国的民营企业全面开放金融行业。长期以来，中国民营企业在生产经营与投融资方面，承受着来自国有企业与外资企业的双重挤压。中国金融业只有在全面对外开放之前实现全面对内开放，中国的民营金融企业才有真正发展壮大的机会。中国政府应尽快放开对民间资本进入银行、证券、保险、信托等行业的限制，在全面对外开放之前先完成对内开放。 （作者为中国社科院世界经济与政治研究所国际金融室副主任）
