爱华网分析员 徐晓宁
58 2009-6-22 投资者报(分析员 徐晓宁)6月18日，经媒体核实，桂林三金药业股份有限公司(下称三金药业)已经走完核准程序，成为IPO重启第一家，预计最快18日就可获得证监会发行核准批文。三金药业于2008年6月23日通过发审委审核，根据招股书(申报稿)，拟发行不超过4600万股，预计募资逾6亿元。 在桂林，三金药业的“西瓜霜”产品被称作桂林第四宝，如今这个宝贝就缺IPO了。
三金药业的前身是1967年成立的“桂林中药厂”，建厂初期，以作坊式生产传统中药大蜜丸，上世纪70年代初，开始生产中药片剂、冲剂等，1994年组建为集团公司，1997年改制为股份合作制企业时，内部职工购买77.78%国有产权，时任总经理的邹节明和20名管理层人士分别占上述股份的10.07%和5.84%。 作为国内最早生产现代中药制剂的厂家之一——三金药业主营中成药、天然药物的研发和生产。1985年以来，有“西瓜霜大王”美誉之称的三金药业主要经济指标以30%左右的年均速度递增。在公司快速增长的同时，现任三金药业董事长的邹节明的财富也快速聚拢，根据招股说明书申报稿（下称申报稿），三金药业董事长邹节明直接持有三金药业10.07%股权，通过邹节明本人和亲属（长子邹洵、次子邹准和夫人翁毓玲女士），邹氏家族共持有三金药业发行前总股本(4.08亿股)的44.53%。 根据《投资者报》测算，三金药业的IPO发行价将为24.60～27.00元，持有约1.8亿股的邹氏家族账面市值最低也有50亿元，而如果二级市场价格升至55元，邹氏家族账面价值将过百亿。 毛利率遥遥领先行业平均水平 6月10日，证监会正式发布《关于进一步改革和完善新股发行体制的指导意见》，自6月11日起施行。证监会表示，今日起将陆续有企业收到发行审核批文。 桂林三金药业股份有限公司上市办表示公司已经确定在深交所上市，目前处于静默期，不便透露上市进展情况。 根据申报稿，2007年实现营业收入8.93亿元，同比增长11.93%。实现净利润2.49亿元，同比增长27.94%。从产品构成来看，公司主要有西瓜霜和三金片两大系列，此外还包括其它药品收入。 数据显示，2005～2007年两大系列产品占主营业务收入的比例均在80%以上。其中，西瓜霜系列产品2005～2007年占主营业务收入比例分别为41.87%、40.08%和38.12%；三金片系列占主营业务收入比重39.79%、42.29%和43.41%。 从两大系列中的单个产品来看，西瓜霜润喉片和三金片是公司的主导产品之一，2005～2007年西瓜霜单一产品销售收入占主营业务收入比重分别为26.17%、24.31%和20.35%。而在三金系列产品中，三金片收入占99%以上。而从单个产品销售收入来看，三金片高于西瓜霜润喉片，是公司的主导产品。 与同属中药行业的龙头企业云南白药进行对比来看，公司净资产收益率高于云南白药，以2007年为例，三金药业净资产收益率为34.57%，高于云南白药7.88个百分点，不过，如果发行成功，公司净资产收益率将大幅摊薄；从毛利率来看，三金药业近三年一直保持较高的毛利率水平，并且有上升趋势，2007年为72.68%，是云南白药的2倍还多。 根据从WIND资讯中选取的20家主导产品相对突出的中药制造类上市公司来看，20家中药类上市公司最近三年的综合毛利率水平在50%左右；而中药行业上市公司的平均毛利率在35%左右，整个制药行业毛利率水平在33%左右，而三金药业的综合毛利率水平在70%以上，远高于行业平均水平。 从销售净利率来看，三金药业销售净利率约为25%左右，高于云南白药约8%的水平。从营运能力来看，三金药业2007年应收账款周转率为14.62次，虽然在逐年提高，但低于云南白药约24次的水平。不过，三金药业的存货周转率略高于云南白药，2007年为4.25次。但从存货周转率趋势来看，呈现逐步下降趋势。 另外，申报稿中可以看到，三金药业目前的股东构成虽没有已上市公司，但在其持股27.27%的桂林创新医药投资有限公司（参股公司，简称创新医药）的股东中，有两家上市公司。其中，持有创新药业9.09%股权的桂林集琦（000750.SZ）和持有9.09%股份的桂林南药股份有限公司，都是复星医药（600196.SH）控股企业。 高分红存疑 对投资者而言，股票增值和现金分红是获取投资收益的两条途径。而往往，投资者更关注公司的经营层面，因为这关系到公司股票的内在价值和投资价值。但一个盈利能力良好的公司，不见得就是一个值得投资的好公司。 什么样的公司是好公司，答案也许仁者见仁智者见智，但通俗来讲是“会赚钱老大爱分红”，这也是我们从去年起明确提出的标准：即要有持续盈利能力以确保经营业绩，要有充足市场份额以确保行业地位，要有足够现金分红以确保投资收益。因此，如果一个经营稳健、能赚钱的公司只是一只“一毛不拔”的铁公鸡，那么投资者还是要三思。 从申报稿中近几年股利分配政策来看，三金药业可以算得上是一家慷慨的公司。 2004年，三金药业共派发红利3676万元，2005年派发红利5000万元，2006年4.32亿元。同时，公司在申报稿中允诺，如果发行后，股利分配政策将与发行前保持一致。 新股发行价24.60~27.00元 根据已披露的申报稿显示，三金药业拟发行不超过4600万股A股，占发行后总股本的比例不超过10.14%。募集资金主要用于西瓜霜和三金片等系列产品的产能扩张。 根据公司近三年营业收入和净利润增长情况，预计2008年三金药业实现营业收入约9.8亿元，实现净利润2.72亿元。按目前4.08亿股本计算，每股收益0.67元，若公司在A股市场发行4600万新股，则发行后每股收益将被摊薄至0.60元。 在目前A股市场，中药上市公司平均市盈率约为40倍，由此计算的发行价为24元。如果考虑到新股发行溢价，以及三金药业良好的基本面，给予41~45倍的市盈率，发行价则为24.60~27.00元。
