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美国上市中国小市值公司陷入危局，以及投资的风险和机遇
从 2007 年 11 月开始，对冲基金经理和散户投资者已经对手中去年才开始持有的美国上市中国公司股票有所怀疑。这些中国公司曾经走势强劲，高增长、高利润和丰裕的现金流远远超过同时期美国的小市值公司。可惜，现在这些中国公司股票已跌入谷底。反映所有在美国主板交易的中国公司股票的“沃特中国指数”从 2007 年 10 月的 8,884 点位高峰到 2008 年 3 月 6 日星期五报收于 2,820点（见图 1），期间整个市值蒸发了 68.3%。与之比较，道琼斯指数同期下降 52.4%，Russell 2000 同期下降 38.9%。
谁越晚进入这班中国列车，谁就摔得越惨。相反，那些 2005 年就开始投资中国公司股票的公司，现在收入和损失应该基本持平（见图 2）。
但是另一方面，欧美公司股价下跌是对公司资产大幅削弱、盈利能力显着下降的直接反映。而中国公司的基本面还是相当好的。虽然中国南方的一些出口型企业受挫，钢铁、煤炭、化工日用品以及汽车行业也不甚景气，但总体来说，大部分小市值中国公司仍然发展良好，且利润稳步增长，如消费品、食品、医药、基础设施建设、政府服务等行业的公司。消费者对这些行业产品的需求与 2007 年的强劲发展时期相比并未受很大影响。另外，中国政府的经济刺激政策是世界范围内最受关注的宏观经济策略，投资者相信刺激方案一旦细化、明确并且落实，将会使中国经济复苏，并且再一次令中国以及中国公司成为全球投资的热点。
究竟投资中国企业股票会最终血本无归，还是就长期而言，投资会有高回报机会？我们不妨首先来分析一下估值，找出购买中国公司股票高风险、高回报的原因。
中国公司市值遭遇严重低估，投资信心不足
公司表现和估值的不一致性，导致购买中国股票的投资者不知所措，并引起他们对其他中国公司股票持怀疑态度。表 1 显示，在 2 月份美国加州橘子郡举行的罗仕资本投资会议上，很多优秀的中国小市值公司股票目前仅以平均 6.4 倍市盈率、0.54 倍市盈增长率（PEG）和 1.2 倍市净率进行交易。其他不知名或流动性较差的中国公司中，以 1~3 倍的市盈率和低于 1 倍的市现率交易的现象就更普遍了（见表 2）。
仅从估值数据上看，中国公司股票市值受到严重低估。综合考虑中国公司拥有的强劲利润空间，良好的营运现金流，以及 5 年内起码 25% 的增长率，其中一些公司甚至可能成为所在领域中的民族领军企业，因此投资中国仍然充满了机遇。
但是，自 2008 年以来最流行的一种投资手法，就是“为资金安全而战”，美国国债因此被认为是地球上最具吸引力的资产 （尽管政府超乎想象地千方百计令美元贬值），而人们对从股票到高收益资产的任何产品都嗤之以鼻。受大环境牵连，新兴市场股票，尤其是中国企业股票，被投资者认为是全球最具风险的资产之一。尽管很多经验丰富的投资者都已经听到过“大家都卖出的时候你应该买进”的说法，但真正能坚持做到的人少之又少。
更严重的是，众多中国发行公司在公司财务、信息披露和公司治理方面的水平远远低于大多数美国或欧洲上市公司的标准。这一状况还会持续下去。为数不少的中国公司的不良行为导致了投资者在对中国公司进行价值评估时，都要引入“不良企业折扣”这一概念，尤其是那些通过反向收购或者 RTO 形式并购已经存在的美国壳公司上市，而不是通过传统新股发行或者 IPO 方式上市的公司。
受上述问题困扰的中国小市值股票还将面临更加严峻的事实，那就是由于对冲基金占据了公司股东群体的大多数，许多基金在 2008 年末不是被直接清盘，就是遭遇投资者的疯狂赎回。2009 年市场状况恶劣，许多幸存的基金预期在今年年末会有另外一轮的投资者兑现要求。所以它们正在通过抛售一切可以抛售的资产来筹集现金。至于那些擅于在较低估值买进的投资者，现在也把目光只投向中国那些最成熟、交易流通性最好的公司。2007 年夏末和秋季零售投资者进入市场，时间相对较晚，但他们也已经损失惨重，要经过较长一段时间才能缓解这次危机带来的焦虑和紧张。
根据美联储最新发布的数据，美国投资者目前严重低估了中国公司股票的价值。2008 年，美国投资者投资中国公司股票价值 960 亿美元，在所有国外公司股票排名中列 13 位。这个数字对比投资英国公司股票的 7,340 亿美元，只占了一小部分；甚至该排名还落后于经济出现问题的荷兰（第 7 位）、澳大利亚（第 8 位）和西班牙（第 11 位）。对于那些被熊市吞没大笔投资资金的投资者而言，唯一可以重新获利的希望，是将资金合理投入世界上发展速度最快的经济体。
投资美国上市的中国股票，如何入手？
如上所述，过去几年中，投资於美国上市的中国股票风险很大。但是，如果你选对了股票，将来的回报又是非常可观的。相反，如果选错了股票，它们可以变成一堆废纸。目前市场上不存在任何防止投资失误的捷径。投资者在建立投资组合时，可以考虑运用以下清单进行研究。需要指出的是，在列的这些项目，只是作为你个人开展深入调查研究的切入点。
1） 与宏观经济趋势保持一致 目前，中国以出口为驱动的产业都在经历阵痛，尤其是日用商品业。另一方面，以供应内需为主的公司，生产高技术壁垒产品的公司，或者参与基础建设项目的公司，可能正经历相对的高需求。在中国的投资者可以更好地了解终端市场，以及在中国持续繁荣的地区领域。
2） 调查谁是主要投资人 调查两到三个主要机构投资人，或称“主要投资人”，是展开深入调查时很好的切入点。 如果这些主要投资者拥有一个会说普通话的团队，花大量时间在中国，有业绩证明其挑选中国公司的眼光，积极主动地向被投资公司提供意见，并且在股价下跌的时候还可以继续追加投资，这就说明你可能挑选了一个可以赢利的股票。当最大的投资者开始抛售股票时，就意味该公司股票看跌。
3） 寻找一个有效的董事会 拥有一个强大称职的董事会，是一个好的上市公司的标志。这样的董事会至少需要有两位具有成功的美国上市公司资深经验的独立董事，和至少一位在本产业领域具有跨国企业经验的董事会成员。如果你发现一个董事会是由公司主席和一群中国二流院校的教授组成，那它不可能提供有效的监管或者保护少数投资者的权利。
4） 不与政府政策相悖 尽管不是每个成功的中国企业都需要仰仗政府的积极支持，但如果不与中国五年计划中设置的经济目标或其他政策保持一致，没有一个公司可以长期成功。另一方面，如果一个公司的成功依靠一些特殊的政府特许经营或者补贴，也请保持警惕，因为来自政府的经济支持可能随时改变，这将给予公司整体业务致命一击。
5） 不要忘了估值 投资中国的最大原因，并不是说那些优秀的公司有杰出的增长前景，而是因为优秀的公司正在以非常廉价的估值进行交易。在股市继续下跌的情况下，购买一个市盈率 1~2 倍并且低于净资产帐面值的运作良好的公司，可以说是最安全的投资之一。因为你购买的股票价格已经低于业内其他公司或者私人老板愿意出钱收购的实际价值——这就是本·格雷厄姆（Ben Graham）所谓的“安全边际”。“安全边际”并不是说股票不能继续下跌，而是指只要公司不犯致命错误，你就将可以以远高于购买时的价格抛售。倘若股票上涨，一个以 1 倍市盈率上涨到 10 倍的股票给你带来的收益，将远大于一个 10 倍市盈率上涨到 20 倍的股票。
投资中国股票的风险及迹象
由于语言、地域、经济体制、企业文化的差异，对中国公司股票的误读经常发生，从而引发了投资的高风险。大多数中国的管理团队在成为美国上市公司之后，不得不在公司体系和管理模式方面做出大幅度调整，调整过程中会不可避免地经历一些碰撞。优秀的企业会在这条学习曲线上迅速向上移动，展示出他们在员工、系统和沟通方面的不懈努力和贡献，希望最终成为世界一流企业。
不幸的是，许多中国企业很难在这条曲线上走出很远。在投资中国股票的时候，需要投入大量的研究精力，规避风险，寻找机遇。
我坚信，中国 1/3 的小市值公司将在未来几年内为现在购买其股票的投资者带来 5 到 10 倍的投资回报。此信念的基础在于，中国将能够继续在 2009 年保持优于世界其他国家的经济表现，在 2010 年强劲持续地快速增长，并且中国优质公司的股票价格目前处于难以置信的低水平，将在未来某个时刻回复到平均水平。本人不能保证此观点准确无误，但相信值得你在投资时考虑。
此外，我还坚信，在同一时期内，大概 1/3 的通过反向收购成为上市公司的中国公司，将由于不利的上市结构及条件，致使股价一文不值或者选择退市。
对于仍然对中国板块保有信心的投资者来说，如何避免重蹈覆辙，并且能够在下一个市场周期内更成功地加入到中国强劲的增长大潮中呢？需要天时、地利，还需要多方的合作努力。我提出以下提议，并希望我们能够尽快让中国小市值公司回归其应有的价值：
● 上市公司如果想获得合理的股价和股票流动性，就必须做到比美国同类上市公司更透明地运作，与投资人更频繁地沟通，进行更谨慎的公司治理——因为别人的过错，我们不得不提高对自己的要求。无论公平与否，这就是市场的现实状况。
● 融资代理或投行如果想生存，就必须提高标准，摆脱不好的声誉，以世界一流的执行水准要求自己。
● 投资者如果想从中国上市公司投资中获利，就必须做足功课；机构投资者应该雇用中国员工，到中国进行频繁的实地考察，创造可实现的互惠互利结构，公平地对待中国公司管理层。散户投资人需要花费更多的精力来研究和分析，实现高风险、高回报。同时，投资中国是长期的项目，如果你没有对中国投资的长期承诺，你将不能在中国获得长期的投资收益。
中国的故事就是当今世界的增长故事
做正确的事，我们所有人将获取更大的进步；做错误的事，我们会丧失一生中难得的机遇。
