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系列专题：《美国经济灾难的前因后果：美国大萧条》
向国外借贷的浪潮在1928年中期以后才突然扭转。在美国，利率提高的同时股票交易急剧膨胀，这使资金从购买国外公债转向国内的股票。在随后的1928年和1929年，德国经济问题的严重性使得向国外放贷急剧减少。结果，当发现自己的客户已无力在美国市场上发行新的债券，德国的银行以承兑汇票的形式向美国借贷以支付德国货仓里那些未出售的棉花、铜、面粉和其他形式商品的运送费用。［47］那些充当了外国银行代理商的美国银行则将大量的外国(大多来自德国)承兑汇票卖给了其他美国银行和联邦储备系统。［48］这样就可以解释为什么联储所持有的德国承兑汇票会增加。 在1928年和1929年常见的其他形式承兑汇票代表了国内待出口的棉花和小麦，同时外汇票据则向南美国家提供了美元。在1929年早期，由于预见到美国政府将向糖征收较重的关税，出现了大量与从古巴进口的糖有关的承兑汇票。［49］ 联储--实际上主要是纽约银行--尽管对承兑汇票市场在资金上进行扶持，但它还只对一些大的承付所进行资金扶持。它拒绝向商业机构直接购买承兑汇票，而坚持从作为中间商的承兑汇票经纪商那里购买承兑汇票--这样就有意地在资金上扶助了经纪商。进一步说，它从为数不多的资本超过100万美元的经纪商手上购买承兑汇票。另一项特惠政策联储根据回购协议增加承兑汇票的购买。根据程序，纽约银行同意从一些大的并为人们公认的承兑汇票经纪商那里购买承兑汇票，而这些经纪商可以在15天时间内购回承兑汇票，价格为回购日的固定价格。回购协议规定回购数量可以是承兑汇票持有量的1／10至大约2／3间。［50］所有这些都证实了我们对沃伯格所起作用的假设。 总之，联储同意向承兑汇票经纪商提供实际上的同业拆借，这些经纪商可以以一个符合他们心意的利率获得所需的资金，在联储赋予这些经纪商特权时，并没有考虑到这些机构并不是联邦储备系统的成员。实际上，作为非联邦储备系统成员的私营机构，这些经纪商甚至不发布任何的公告。纽约银行对自己在政策上的倾向恪守着绝对的隐秘，这种警惕令人非常怀疑，它甚至拒绝向国会调查委员会提供一份清单，以说明它从哪些经纪商手中购买了承兑汇票，它也不愿出示一份目录以说明购买的国外承兑汇票属于哪些国家。当然，由于他们对待国会调查委员会的态度，纽约银行的官员也从未受到过表彰。［51］ 美国政府证券 成员银行准备金在20年代主要经历了三次上涨--第一次在1922年，第二次在1924年，第三次在1927年后半年。在每次上涨中，联储购买政府证券都起到了主导性的作用。"公开市场"买卖政府证券只是在20年代才成为联储货币管制的关键要素。这一进程是这样开始的，从1921年11月到1922年6月，联储将其持有的政府证券提高了3倍(10月末其持有量为1.92亿美元，到第二年5月为6.03亿美元)。这样做并不是要降低利率或者增加货币供给量，当时人们对这二者的关系了解得很少，这么做只是为了增加联储的收入。但买入政府证券没想到竟带来了通货膨胀。［52］人们在这以后才吸取了这个教训。 如果说对于1922年的通货膨胀政策而言，联储管理机构不应负有责任，那么在动机上，不能说他们是无辜的。因为有证据说明通货膨胀的结果正是联储最欢迎的。作为摆脱1920-1921年的衰退并刺激恢复的手段，通货膨胀看起来理所当然，它可以增加生产，解决就业。联邦储备委员会理事阿道夫·米勒尽管后来坚定地反对通货膨胀政策，但当时他在国会听证会上却为通货膨胀辩护。当时联储的代表性意见体现在里德教授后来的辩白中，里德教授沾沾自喜地写道，银行信贷"正被充分地利用起来，当消费者的货币工资迅速增长时，为他们准备商品的速度也会一样快。"［53］
