爱华网系列专题：《经济危机下的经营投资策略：逆市布局》
汽车制造：内外需求萎靡，亮点乏善可陈 全球金融危机拖累中国汽车出口 在全球金融危机影响下国际汽车需求萎缩，中国对发达国家的整车出口和对欠发达国家的零部件出口增速大幅下滑。我们预计中国汽车出口增速可能在2009年第1季度达到低谷后有所反弹，预计2009年整车和零部件出口金额同比下降15%、20%左右。 子行业需求全面萎靡 轿车行业2009年销量增速下滑幅度依赖于刺激内需政策实施力度；重卡行业销量将负增长，EGR国3重卡竞争白热化拉低价格中枢；2009年多重挤出效应下公交客车快速增长难以持续，使得客车行业“防御性子行业”风光不再； 原材料成本下降难阻毛利率下滑
以汽车钢材为主的原材料在2008年跌至近年来新低，而2009年降价空间有限；同时需求的全面下滑带来从乘用车到商用车价格指数下降，行业毛利率仍将进一步走低； 汽车行业估值基本合理 从纵向比较，A股汽车行业PE、PB已下降至本世纪最低水平，其对沪深300指数的估值折让也创新低；横向比较，估值水平与国际重点汽车股估值已相差不大，A股汽车行业估值已趋于合理。 行业投资策略：跟随政策节奏，挖掘资产重组 尽管汽车行业估值已趋于合理，但在明显的宏观经济和行业下行周期中，汽车行业基本只有阶段性和题材性投资机会。阶段性机会来自于超预期的重大政策出台带来的市场波动，而题材性投资机会在于挖掘资产重组。建议投资者重点关注具有整体上市预期的一汽轿车、长安汽车，新中航资产整合下资产注入预期的贵航股份，具有并购价值的长丰汽车、金龙汽车，以及三龙股权整合的金龙汽车等，并维持对一汽轿车、贵航股份的增持评级。 全球金融危机拖累中国汽车出口 持续多年的高速增长的中国汽车行业出口在面临全球金融危机时遇到了严峻的挑战（图1）。2008年前3季度中国整车、零部件出口金额分别为75.99亿美元和241.79亿美元，同比增速分别为58.54%和19.32%，相对于2007年同期103.26%和33.31%的同比增速出现了大幅回落。 全球金融危机对国内汽车出口的影响一方面在美欧等发达地区金融危机下汽车消费信贷紧缩后整车销售大幅下滑，直接降低了对中国配套零部件的进口需求，如2008年前3季度对零部件第一出口大国的美国出口金额同比下降4.58%，而且自4月起持续了6个月的同比下滑；另一方面全球金融危机传导到实体经济，欠发达国家国内的外资抽回和贸易保护主义抬头，从而减少了对中国整车的进口需求（表1）；如9月中国对俄罗斯、越南、伊朗等国出口数量同比大幅下滑了31.5%、83.3%和58.8%。 资料来源：中国汽车工业信息网，中信建投证券研发部 图1 2008Q3中国整车出口数量、金额和零部件出口金额增速大幅回落 从出口产品结构来看，2008年3季度整车出口金额24.45%的同比增速高于零部件13.85%的增速，2008Q3整车中货车以24.77%的出口同比增速领先于轿车5.28%和客车0.01%的水平。主要是因为整车出口主要目的国为受全球金融危机影响稍小的欠发达地区，而零部件出口正好相反；在出口竞争力上货车、客车、轿车强弱排序依次递减；我们预计2009年出口表现：整车>零部件，货车>客车>轿车。 考虑到全球经济下行，市场对中国出口增速继续下滑形成了共识，汽车行业也难以幸免，但随着世界经济周期走势的日渐明朗和美国政府挽救三大汽车巨头的预期，中国汽车出口增速可能在2009H1达到低谷后有所反弹，预计2009年整车和零部件出口金额同比下降15%、20%左右。 表1 2008年9月中国整车对主要欠发达国家出口国的出口普遍大幅负增长 （单位：辆，亿美元） Sep-082008Q1~3 出口数量同比增速出口金额同比增速出口数量同比增速出口金额同比增速 俄罗斯6 486-31.50%1.01-11.71%78 25619.05%11.7742.06%
