爱华网作者：华泰证券 胡新辉
国内第一只可分离交易基金长盛同庆将于５月６日开始发行。在为先行者的智慧和勇气叫好的同时，必须指出，创新者也承担了很大的风险，其中最为关键的是，创新产品的收益与风险是否匹配？投资者能否了解新产品与其他常见产品的区别？设计者是否做了充分披露？对新产品做深入的分析，加上极端情形下的测试，是非常有必要的。
长盛同庆创新性分析
长盛同庆的创新之处在于其对基金份额做了分类，该基金在封闭期将基金份额持有人初始有效认购的基金总份额按照4:6的比例分离成稳健收益类基金份额“同庆A”和积极收益类基金份额“同庆B”。长盛同庆将封闭运作三年，三年中不可赎回，也不分配收益，但可在二级市场交易。同庆A每年基准收益率5.6%，如果三年长盛同庆收益率超过60％，则同庆A可另获得10％的超额收益。在封闭期末，该基金净资产优先分配予同庆A的本金及约定应得收益后的剩余净资产分配予同庆B基金份额，并按照各自的份额净值转换为上市型开放式基金。 从本质上来讲，首先长盛同庆是个三年期的封闭基金，因此，投资者如果申购之后，保持同庆A与同庆B的4：6比例不变的话，应将长盛同庆视为普通的封闭基金处理；其次，同庆A的本金收益由同庆B担保，担保的比例是1.5倍；第三，同庆B的高风险来自于其借债投资的性质，可理解为同庆B以每1.5元自有资金做抵押，向同庆A融资1元，融资利率为5.6％，并承诺三年收益达60％，则再支付10％的超额收益；第四，同庆A三年到期后，本金和收益都是有长盛同庆担保的，而且担保的比率超过100％。
同庆A的投资效率高于市场
由于同庆A和同庆B之间收益分配的复杂性，假设长盛同庆在以后三年的收益与市场一致，服从正态分布，均值为10％，标准差为20％。分析结果表明：（1）同庆A三年收益为18.66％，年均收益为6.22％；（2）同庆B三年收益为43.41％，年均收益为14.47％；（3）同庆A的风险是极小的，三年内亏损的概率为0.164％，其面值为1元的初始份额三年收益的标准差为0.051元，都证实了其风险是非常低的；（4）同庆B则体现了较高的风险，三年内亏损的概率达28.57％，1元初始份额的三年收益标准差为0.6874元，是市场风险的1.6倍；（5）从投资的收益风险比率来看，同庆A具有极大的吸引力，同庆A的投资效率高于市场，同庆B的投资效率低于市场；（6）在上述假设情况下，同庆A获取超过基准收益率概率为24.6％。 上述的分析基于正常的市场情形，因此有必要考虑极端情形下的损失。如果基金今后三年连续亏损20％，同庆A依然可以获取16.8％的基准收益率，而此时同庆B的期末价值为0.075元，亏损92.5％。如果基金连续两年亏损50％，第三年收益为0，同庆A三年亏损为-37.5％，同庆B则全部亏损。压力测试表明同庆A即使在极端不利情形下，也能保证基准收益。
稳健投资者可逢低吸纳同庆A
因此同庆A具有非常高的投资价值，其风险与三年期的AA级别的信用债相似，尽管两者的收益驱动风险不一致。目前三年期左右的AA级别的信用债收益在4％附近，同庆A的5.6％的收益率吸引力不言而喻，笔者推断同庆A上市交易后必然溢价交易，上市当日即有5％左右的收益。而同庆B上市后必然折价交易，原因在于封闭基金均为折价交易，长盛同庆本质上就是个封闭基金。既然同庆A溢价交易，同庆B的折价率与同期限的封闭基金相比，应该更高，而不是更低，初始正常情形下折价率预期在15％和20％之间，但不排除由于市场的炒作而有短时间的溢价。 从上述分析可以看出，同庆A是非常具有吸引力的。但关键是，投资者不能单独申购同庆A，而不申购同庆B，申购的时候，两者是捆绑在一起的。这一点不同于瑞福分级基金，瑞福分级基金的两个级别，进取和优先是分开申购的，因此一开始就存在套利机会。 笔者十分谨慎地推荐具有三年期投资期限的投资者申购该基金，因为同庆A的溢价收益必然被同庆B的折价抵消。上市后，如果同庆A溢价低于5％，稳健的机构投资者可逢低吸纳。激进的投资者可在上市后在折价时买入同庆B。
