爱华网□ 程 实/文 金融学博士，宏观经济分析师，文章代表个人观点 由于东欧与西欧经济、金融关系密切，且欧洲房市、债市和金融机构的金融风险尚未出清，因此不排除欧洲危机爆发的可能性 “春风不解禁杨花，蒙蒙乱扑行人面”，还没来得及慨然雀跃于溅溅新绿，迎面而来的危机第二波絮风就撩拨得人愁情无依。一时间，宏微观经济主体尽皆小楼听春雨，狐疑着第二波的些许端倪。 为什么是欧洲 不能忽视，危机本身具有自我复制、自我强化和自我升级的内在特性，在雷曼兄弟破产引发的“第一波”全球金融危机肆虐下，全球经济之“面”已全然恶化。风险四溢之中，最脆弱的那个“点”恐将不堪重负而骤然崩溃，这个 “点”本身也许无足轻重，但通过连接和互动，某一个举足轻重的“点”可能会随之轰然坍塌，进而对“面”再次形成第二波冲击。 近来，巴尔喀山脉和多瑙河流域附近接连传来的异动暗示着，东欧可能就这率先崩溃之“点”，那么，这个“点”的脆裂如何衍生至“面”的恶化？其间最关键的连接之“点”就是欧元区乃至整个欧洲。 历史和地域方面的紧密联系，使东西欧之间的经济关系十分密切，这直接构成了东欧危机向整个欧洲扩散的风险要素。此外，西欧以及欧洲整体具有的一系列潜在风险要素也可能由于东欧这一导火索而爆发。一旦东欧危机引爆欧洲危机，全球金融危机第二波将难以避免，而危机震心也将从美国转向欧洲。 五大风险要素 可能导致东欧危机扩散为欧洲危机的潜在风险要素有五： 其一，东西欧债务关联密切。根据国际清算银行发布的最新数据，截至2008年底，东欧的国际银行债务累计达到16564亿美元，欧洲的银行拥有其中15112亿美元的债权，占比高达91.2%，美国和日本的银行则仅拥有其中6.5%和1.7%。 欧洲经济体中，奥地利、德国、意大利、法国和比利时分别拥有2776亿、2199亿、2196亿、1550亿和1357亿美元的东欧国际银行债权，在债权所有者排名中居于前5位。从东欧单个经济体看，捷克、爱沙尼亚、匈牙利、拉脱维亚、立陶宛、波兰、俄罗斯、斯洛伐克和乌拉圭的国际银行债务，分别有97%、99.5%、93.6%、97.7%、99.3%、92.1%、83.9%、93%和94.3%源自欧洲。
东欧危机的爆发将给欧洲银行的海外债权质量带来极大威胁，一旦东欧经济体无力偿还银行债务，整个欧洲的银行业将再遭重创，信贷紧缩可能将由此急剧恶化。 其二，与美国经济主要靠消费驱动不同，欧洲经济较依赖内部贸易。在1996年第一季度至2008年第四季度的近52个季度里，欧元区出口的GDP贡献平均为2.01个百分点，而这52个季度欧元区实际GDP同比增长率的平均值则为2.11%；同期欧盟25国实际GDP增长率的平均值为2.32%，其中，出口也做出了平均2.04个百分点的贡献。从欧洲出口的结构看，区内贸易的贡献最大，以德国为例，65%的出口面对欧盟国家，40%面对欧元区国家，面对美国和亚洲的出口仅占8%和10%。 一方面，欧洲对外需的高度依赖导致其经济复苏的“独立性”较低，在美国经济复苏之前，欧洲经济难以依靠内需自主恢复；另一方面，东欧危机可能通过内部贸易途径大幅拖累欧洲经济，加大欧洲危机爆发的可能性。 其三，欧洲公司债和企业债风险较大。彭博系统测算结果显示，西欧以及整个欧洲的债券风险已超过美国，这加大了欧洲取代美国成为“金融危机第二波”震心的潜在可能。2009年第一季度，穆迪对西欧公司债的升降级比例为0.04（这意味着在104次西欧公司信用等级调整中，仅有4次是向上调整，100次为向下调整），东欧公司债的升降级比例为0.02，都低于美国的0.09。 历史数据进一步显示，美欧公司债相对风险的逆转出现在2008年第三季度。2009年3月，穆迪对欧洲企业债的升降级比例为0.03，低于美国的0.038，表明欧洲的企业债潜在风险也高于美国。 其四，欧洲金融机构的风险尚未出清。全球金融危机引发了金融机构和实体经济的“去杠杆化”浪潮和“再平衡”趋势。彭博系统的评估结果显示，西欧金融业同行以总债务与股东权益相比得到的近似杠杆率为13.02倍，高于全球同行的10.65倍和北美同行的7.95倍，其中，瑞银、法国巴黎银行、巴克莱银行和德国商业银行更是高达16.5、24.29、13.02和16.07倍，表明欧洲的金融机构的“去杠杆化”程度有所不足，风险尚未出清。 其五，欧洲房市调整压力相对较大。根据IMF的测算，美国次贷危机爆发前，欧洲房市的泡沫化程度与美国房市大体相当，如果剔除实际房价较大程度低于均衡水平的德国房市，欧洲房市的泡沫化程度甚至高于美国。 根据彭博的最新数据，截至2009年3月17日，彭博欧洲房产指数和彭博美国房产指数分别收于54.9点和76.0点，均较2008年9月金融危机升级前下跌62%左右。结合下跌前的泡沫化程度比较，欧洲房市未来的调整空间可能大于美国房市。 三大未知参数 由于东欧与西欧经济、金融关系密切，且欧洲房市、债市和金融机构的金融风险尚未出清，因此不排除欧洲危机爆发的可能性。可能性大小取决于以下因素： 其一，欧洲金融机构会否出现如花旗2009年前两个月扭亏为盈的意外转好局面，如是则无需进一步风险出清即可重回金融恢复轨道； 其二，欧洲金融救助和经济救助会否出现盲点，一旦欧洲某一大型金融机构缺乏必要救助而倒闭，或是经济刺激政策严重弱于预期，市场信心崩溃会像雷曼兄弟破产时一样引发信贷紧缩急剧恶化，金融风险全盘失控； 其三，欧洲一体化进程会否出现严重倒退，一旦某一欧洲经济体出于“个体利益最大化”，大幅突破《马约》限定，极力拉高赤字率以刺激经济，进而引发区内政治冲突，甚至爆发“退出事件”，欧洲危机可能将突然爆发。 鉴于欧洲经济、金融各项指标的全球占比都较高，因此欧洲经济、金融领域的风险爆发会迅速对全球产生深远影响。一旦欧洲危机爆发，不排除迅速引致全球金融危机第二波的可能。 对世界经济和国际金融而言，“三月春风似剪刀”，对潜伏的第二波风险必须抱有未雨绸缪的姿态才可能防患于未然。
