爱华网证券化银行系统和高杠杆，推动了世界经济接近25年的扩张。到危机爆发后银行已经增加了贷款，而“证券化”银行系统证券化数量开始大幅下降。尽管银行紧缩了贷款标准，但是TARP给他们注入了提供新贷款的资金。然而，“证券化”银行系统——对冲基金、投资银行以及结构化融资渠道——却在政府资金流向有形机构的过程中不得不进行去杠杆化。 资产证券化的一个至关重要的意义在于它可以显著提高不易流动资产（如房屋抵押贷款）的流动性，而对绝大多数金融机构来说，流动性需求始终是相当迫切且由来已久的。最早的资产证券化可回溯到30年前。在随后的岁月里，无数事实证明资产证券化确实对于商业银行优化资产结构起到了极为重要的积极作用，因此这种业务模式被不断复制，并扩张到更多行业中，到此次危机爆发前几乎所有类别的资产均已涉及到了。 然而，如果金融机构的最终目的仅仅是为了优化资产，为自身发展争取更多主动权，金融危机就不太可能像现在这样严峻了。问题在于在满足了基本需求后，金融机构发现证券化后的资产在进入市场流通后具有广阔的盈利潜力，最初自保的需求逐渐转化为了盈利的渴望。尤其当房地产市场日趋繁荣时，手中握有大量房贷及相关贷款的商业银行自然成为了资产提供者的主力，通过资产证券化达到： 1.多样化资金来源；2.将利息收入转为非利息收入以提高估值，提前计提利润；3.剥离信用风险将表内资产转为表外资产以提高杠杆的目的。 而整个美国金融系统都因为房贷相关资产证券化的大热而勃发出了新的活力：投资银行、证券公司成为了证券化资产的创制者和发行主体（Issuer）；传统机构投资者，对冲基金成为了证券化资产的投资者和交易主体（Investor）；评级机构(Intermediaries)为证券化资产评级并向市场投资者出售评级报告；保险公司(Intermediaries)则可以向所有证券化资产的买方提供信用违约掉期以规避信用风险。 几乎一切金融市场参与者都可以在资产证券化中找到自己的位子并在这场盛大的宴会中大快朵颐。毫无疑问，美国金融行业因为资产证券化的出现而迈入了一个新时期，那么反过来受益良多的金融机构们自然会大力推崇高杠杆作用下的资产证券化。 杠杆的使用本身并不是错误，但正所谓“过犹不及”，当大量美国金融机构把高得吓人的财务杠杆当作了实现超额收益的赌博工具而疯狂炒作的时候，危险就并不遥远了。有识之士对于金融创新产品的真实价值早有怀疑，对于金融机构广泛身负高额债务投资金融创新产品的狂热风气忧心忡忡：正如球场上的队员靠服用兴奋剂，固然能暂时大大激发运动潜能，长期却大大透支和损害了自身健康。 美国喝药，全球中毒 但既然已经集体性吸毒上瘾，能够在危机爆发前就抵御住诱惑回头是岸的人又能有几个呢？ 大利当前，纵令睿智强悍如富尔德（雷曼CEO）、施瓦茨（贝尔斯登CEO）者，也已经如吸毒上瘾般难以抵诱惑，大批摸爬滚打了几十年的金融家，死到临头依然不舍得丢下坠在腰间的钱袋集体在这场金融危机中被洪水吞没，这就不能认为是某个个体出了问题，而是整个系统显露出了致命的弊端。“过度杠杆化”正是这弊端在技术上的一种表现形式。 如果高财务杠杆游戏仅在纽约曼汉顿岛的华尔街上一个非常狭窄的圈子里进行，那么即便他搞得如火如荼也绝不至于这么深刻地影响到世界其他地区。问题在于随着全球化的深入，国际资本市场的超高流动性和各国间利率的分歧导致了过度杠杆化的扩大化。 从1988年到现在的20年间，欧洲相对于美国始终维持相对较低的利率，特别是欧洲央行1998年建立后，欧元区利率一直相对较低。在近20年经济发展一直迟缓，优秀投资项目紧俏的欧洲，低利率政策在很多时候不仅无法刺激信贷，反而会导致借贷的激励不高因此银行惜贷，也就意味着欧洲金融机构依然很容易面临流动性不足的问题；当欧洲的资金需求在内部不能得到满足时，便一定会向外部寻求供给，此时惟有来自华尔街的资金才可能满足欧洲庞大的需求。 这样一来，华尔街的商业融资便成为了欧洲金融机构获得资金的最主要来源。但是不要忘了，资本流动的根本目的是利润，由于存在交易成本，华尔街向欧洲输送资金自然会要求高于本国贷款利率的资金回报率。对于欧洲金融机构而言，这就意味着他们必须承受比美国同行更高的融资成本。因此过度杠杆化的问题不仅随着资本输出被传导到了欧洲而且还被进一步扩大了——这就像明知道兴奋剂长期看来百害而无一利，但为了在当天的比赛中不输给美国对手，不得不敌行我效。 世界各地的情况和欧洲比较类似，随着美国资本在全世界大规模流动，金融创新和杠杆经营的理念也被四处传导。在高收益的诱惑下各国的金融机构不约而同地选择了高财务杠杆的经营模式，只是根据各自对于风险的承受能力选择了不同的杠杆倍数。欧洲的赌博最激进，因此它的杠杆倍数全世界最高；亚洲各国中韩国更加雄心壮志，因此它的杠杆倍数明显高于相对保守的中国和日本。这一杠杆率逐渐下降的排列，最终产生了金融危机中大家的境况逐级向好的有趣态势——正如集体性依靠兴奋剂提高成绩的比赛一样，一旦停药，当初吃得越少，成绩下降越少。 去杠杆：金樽空月，千金散尽 同样，在刚戒毒时，越是减少用药量，越感到痛苦。 在整个社会过度负债的情况下，借款方越还债时，他们反而越还不起债。这是美国经济学家埃尔温·费雪在1933年大萧条时期提出的“债务挤压萧条理论”。费雪认为，美国的大萧条是经济中的过度负债造成的。由于负债过度，大量资金被用于支付利息。由于得不到资金而造成的经济收缩导致了物价的下降。而物价下降又导致实际利息率的上升。由于偿债速度赶不上物价下降速度，负债者的偿债能力越来越差。即过度负债 →资金被用于支付利息→ 经济收缩 →物价下降→ 实际利息率上升；偿债速度赶不上物价下降速度 →负债者的偿债能力越来越差。负债人争先恐后偿还债务的结果是每个人负债的增加。一旦形成恶性循环，经济将出现普遍衰退。 在费雪看来，大萧条的最重要秘密是：负债人越是还债，他们的欠债就越多。当预期投资收益率减去交易成本和通货膨胀率（或通货紧缩）之后的净值下降到零甚至为负时，投资者就会持币观望，从而引发流动性枯竭，也就使得大家必须出售更多资产以满足流动性需求，整个资本市场进入恶性循环。在杠杆化泛滥的金融系统中，过度负债的经济实体俯拾皆是。如果不加任何控制，让他们在自由市场中随意出售资产，那么最终的结局必定是流动性枯竭。 金融创新产品是一切麻烦的源头，它吸收了大量借贷资金却在出事后无法套现。2008年9月15日雷曼兄弟的倒闭事件造成了市场一度出现流动性枯竭的严重问题，大量恐慌中的市场参与者在随后向外出售除了隔夜票据之外一切能出售的东西，信用市场迅速缩水五分之一，严峻的形势迫使美联储于9月27日起向美国公司直接购买90天期商业票据，以向信贷市场投放流动性。这仅仅是美联储庞大复杂救市计划的一个非常具体的举措而已，显然积重难返的华尔街不可能仅仅因为美联储买了一个月短期商业票据而走出困境，甚至刚刚有所缓和的流动性枯竭问题很可能在未来随着危机向实体经济传导而再次出现。 美联储的主导思想就是“联储引导，市场紧随”。以此次危机中危害最深的债务担保凭证CDO为例，作为一个价格和公司评级密切正相关的金融创新产品CDO的市场规模相当庞大，数量级在万亿美元。由于其市场价格随次级抵押贷款的损失逐渐累积而不断缩水，因此深怀恐慌情绪的投资人必定会在危机最严重的时刻心慌意乱唯恐避CDO市场而不及，如此一来本已遭受重创的CDO市场便会失去交投无量下跌而陷入愈发恶化的死循环。 甲A式救赎和结局？ 面对这种情况，美联储作为一个终极信用机构可以通过投入大笔资金的方式救市场。由于CDO产品极端复杂，一旦美联储把大把金钱撒进了这个诡异的迷宫中却不能一刀戳中要害，那么“美联储救市行动失败”这样难以想象的事件会像瘟疫一样彻底摧毁市场信心，并演变为一场谁也不知道结局在哪里的大灾难，这是美联储根本无法承受的近乎无限大的成本。 所以美联储寄希望于出手激活市场聚拢人气，让处于崩溃边缘的投资人吃一颗定心丸并有勇气重新依靠市场自己的力量恢复流动性。但“联储引导，市场紧随”是利用市场自发调整需要时间，见效速度较慢。 到危机爆发后银行已经增加了贷款，而证券化银行系统的证券化数量开始大幅下降。尽管银行紧缩了贷款标准，但是美国政府救助计划给他们注入了提供新贷款的资金。然而，证券化银行系统——对冲基金、投资银行以及结构化融资渠道——却在政府资金流向有形机构的过程中不得不进行去杠杆化。“证券化”银行系统由于难以得到救助资金仍在去杠杆化过程中挣扎，在这个过程中他们继续拉动资产价格下跌。仅就住房贷款紧缩和证券化市场的下跌之间的缺口，政策制定者就有1万亿的缺口需要填补。 支持资产价格回升是经济最终启稳的一个必要步骤。因为资本市场的本质是融资，融资依托于信用，新的贷款可以由传统银行系统来提供，但是重新启动“证券化”银行系统却是一个难得多的任务。因为证券化依赖于稳定的资产价格。因而稳定资产价格是再次启动经济的关键。 高杠杆业务在此次危机之前曾充斥于华尔街金融业务中，危机爆发后空方已经降低杠杆同时减少交易，引起相关产品流动性下降，迫使其交易对手方寻路抛售离场，流动性渐次下降，再反作用于高度杠杆业务，致使相关产品业务大量失血直至交易停滞。此时只有叫停卖空，才可以让市场相对稳定下来。 反观历史当时放行卖空与对冲基金业务，却正是为活跃互联网科技泡沫破裂之后的经济及金融交易。现在的叫停亦不能扭转局面，以五大投行并购、倒闭、转型为标志的华尔街的推倒，昭示着高杠杆业务的退潮，去杠杆化的过程虽是一个痛苦过程，但别无它法。同时金融产品的流动性缺失，迫使美联储、财政部、国会不得已用耗损美元强势地位为代价向市场注资。但问题在于，如果注资超过美元信用底线，将致使美元崩溃并引发恶性通胀。 2009年3月18日，美联储公开市场委员会（FOMC）在今年第二次例会召开后发布政策声明，将购买3000亿美元的长期国债，另行购入 7500亿美元的机构抵押贷款支持证券 (MBS)，令今年的此类证券购买总量达到1.25万亿美元；此外还将今年购买机构债的总量增加1000亿美元至2000亿美元，以帮助改善信贷市场惜贷的状况。
消息公布后，美国国债价格大幅上涨，基准10年期国债收益率下降46个基点，收益率创下1987年10月20日股灾以来的最大单日降幅，美元随即大幅走低，美元衰落的序幕也许就此拉开。谋求全球性金融救助合作成为下一步的必然变招，毕竟美元的衰落将严重损害全球各国利益，毕竟当今的天下已无独善其身之法。
