爱华网当公司之间发生并购，被并购的一方（卖方）在大多数情况下比并购方（买方）更有可能享有新公司的股东价值。这一现象总的讲是相当真实的，多数的买方在并购卖方时，会付出高于卖方企业市值１０－３５％的价格。尽管事实如此，内在的原因却少有分析。并购者在哪里错了呢？
经济学中的"胜利者的烦恼"理论可以解释这一现象。"胜利者的烦恼"指出，如果每个投标者投标时的出价是出于他对所要购买对象价值的理解，那么中标人，也就是出价最高的人很有可能实际付出了高于购买对象内在价值的价格，因为中标者的出价一定高于众多投标者的平均出价，而投标者的平均出价一般会和所购对象的内在价值大致相等。于是，在并购交易中的买方，出现"并购者的烦恼"也就易于理解了。"并购者的烦恼"原于这样一个事实：买方通常过高估计了并购交易所能产生的协同效用。协同效用一般来源于并购后经济规模的扩大，或在某些方面能力和机会的共享，也就是人们常说的追求１＋１＞２。但是，即使估计协同效用时只是发生个小错，也会给实际上可产生的协同效应带来很大的折扣。
无疑，买方在并购过程中面临缺乏有效信息这一挑战。在评估可能产生的协同效应并依此设定目标时，买方却常常处于对并购对象知识甚少的境地。他们或许并不真正了解并购对象的管理者，或许不真正了解对象的供应商，渠道和客户情况以及一些特殊的KNOW-HOW和经验。即使有经验的买方实际上也很少能获取足够的有效资料。有时在并购交易中会有第三方（建议方）参加，扮演这类角色的多是投资银行，他们也很少卷入企业的所有关键细节，因此很难为并购交易建立一个真正对买方有意义的标尺。不仅如此，很少有投行会参与企业并购交易完成后的整合实施工作，而只有买方才不得不面对并购后的现实问题。
应该吸取的教训
为了应对"并购者的烦恼"这一挑战，我们根据不同的行业和地域做了广泛的研究。总结了近百个不同的并购案例。我们发现并购交易中的买方，可以从以下六个方面着手改善并购所带来的协同效用。
1． 适当降低协同效用的上限估计
最容易出错的地方是错误地估计并购协同效用可能为企业营业额增长带来的好处，有时特别不幸的是对那些期望通过战略并购获得不同领域全新的客户和渠道的买方。根据大量的并购后企业跟踪发现，大约70%的买方不能实现在提高营业额方面实现预期协同效用。
2． 认识营业额方面的负协同效用
另一个常见的并购错误是买方不能清晰地认识在营业额方面的负协同效用。这些负协同效用有时是因为并购方对于管理一个更大的企业自身执行力不够，有时是因为期望通过并购而降低费用却适得其反。例如，在发生在美国的一个零售银行并购案中，买方期望通过并购可以节省的费用的利益会大于丢失部分并购对象的客户所带来的损失。但事与愿违，并购后买方逐渐发现越来越多的原卖方客户离去，而众多客户离去造成的损失已大大超过并购后降低的营业费用，以便使整个并购行为亏损。如果并购中的买方已经做了的尽职调查的话，他会发现在很多地方营业点的客户对原营业点有很大的依赖性，并购后尽管通过关闭一些营业点节省了费用，但该营业点的原客户也随之大量流失。统计表明，多数并购后的企业会丢失至少2%至5%原本属于两家并购前企业的客户。
其实，对多数买方而言他们本可以在这一点上做得更好。他们可以从行业协会或各类新闻中找到大量关于并购造成顾客丢失率方面的信息，然后根据这些信息和企业的自己情况辨别出可能影响并购造成的客户流失的关键因素。这样做有助于帮助并购者更清晰地识别并购对于营业额的负协同效应。
3． 提高一次性花费的估计
许多并购中的卖方忽视或低估了交易过程中一次性花费的影响。以一个电力设备生产商为例，他在实行对另一企业的并购时宣布将以2000万的一次性费用，为企业带来当年就节省1500万费用的利益。如果这个买方做了更全面的尽职调查，就能从其他相关材料中得知此类并购的一次费用很少低于4000万。这个买方为了实现公布的承诺，不得不降低其它方面的运营费用，以至于对并购协同效用进一步产生破坏，远远不能达到原先的业务期望。
4． 比较期望和现实
一些买方在并购时倾向乐观地估计并购后的产品价格和市场份额，有时这些估计则难以与实际的市场增长相一致，或低估了残酷的竞争。一个企业在并购时统计并购后的协同效用会使公司的利润在第一年就增长13%，但这个估计不仅建立在企业可以完全发挥并购后的优势，如利用同一平台的交叉销售，还建立在竞争对手不能成功地回击。这个企业实际上只获得了2%的利润增长。所以，并购中的买方应该充分考虑市场的各种可能反应，在此基础上校准可能的财务预测。
5． 现实考虑时间因素
买方经常对并购后要经历多长时间就可以发挥协同效用和此类协同效用可以保持多少时间这两个问题报有既简单又乐观的假设。以至于一些重要的交易目标，如短期盈利和现金流增长，在预测时比实际上能达到的要高，这样一来会进一步导致买方高估并购后协同效用能产生的净现值。
有时候并购可以降低成本，但某些成本的降低只是暂时的，因而不能计算成长期的协同效用。比如，一些企业打算通过并购后压缩产能以达到长期降低生产成本的目的。但是，当企业不断发展时，降低后的产能会跟不上需要，所以会再次启动那些在并购后压缩的产能。这样那些被降低的生产成本又加了回来。而买方可能只预测了产能的不断增长和成本的长期降低，没有把成本降低只是一个短期因素考虑在内。由此买方预测的协同效用净现值也大于实际上能获得的价值。
问题不仅于此，有时对发挥协同效用时间的错误估计会影响到整个协同效用的发挥。这是一个买方管理层应该关注的问题。经研究发现，除非一些协同效用在并购后的第一个财年被实现，它们很容易被随后或随时来临的一些突发事件所影响，并不再能实现。不同的企业有不同的财年标准，事实是那些恰巧在企业财年刚开始时完成的并购更容易发挥协同效用。
总之，尽管正确预测并购的协同效应是一件困难的事，但在这方面多花经历和投资是至关重要和值得的，在这方面也有一些经企业验证的可以改善预测的方法。
引入关键一线管理者
并购不应只是"并购部门"或是财务部门的事。引入关键的一线管理者有助于提高并购中对潜在问题的解决能力，有利于改进尽职调查的质量，还可以为并购后的整合提供有力支持。协同效用分析时有关键一线管理者的参加，可以明确哪些应是形成尽职调查，交易结构或并购谈判的主要问题。
一个企业在准备实施并购时让自己的生产运营经理充分加入，让他带头分析企业如何可以通过并购后优化生产设备，原料供应商和渠道网络。他利用自己对整个生产线需求的专业理解帮助买方准确估计了并购后可能产生的协同效用。由于一线管理者的加入，并购方可以精确地准备并购整合实施计划，可以事先有理由决策并购后应该保留广东的工厂同时关闭看上去类似的上海工厂。而且，他的加入也为并购后快速而有力的实施整合做出充分的准备。
相比之下，一个买方在并购时把协同效用的分析工作完全交给了"并购部门"。"并购部门"应用了高水平的财务分析，在计算出"每个客户服务成本"时发现整合并购对象的客服工作不会产生价值，因而放弃了对客服部门的整合。但如果有一线管理人员的加入，他们不难发现并购对象的客服部门虽然生产力不高，但在客服软件程序方面有很好的技术，对他们的整合会大大改善整个公司的客服技术能力。
将并购经验法典化
公司内部的并购部门应该在把并购经验法典化这一工作上花更多的经历，以不断完善关于并购协同效用的预测技巧。每一个并购交易都是有价值的的资料，其中一些特别的步骤会对以后的工作产生实质的效用。例如，在并购后定期举行由整合实施人员和并购人员（实际上两组人员相互渗透更好）参加的任务实施报告会，要求在以后将要承担其他并购或整合的领导对以前实施的整合进行跟踪，比较并购后的实际协同效用和并购预期的协同效用的差别。企业应该将每次报告会和每次的跟踪比较法典化，也就是从中总结规律并形成以后并购工作的参考文献。
