爱华网相比起其它金融市场来，2003年的证券市场没有一点丰收景象。连续几年熊市之后，不仅投资者全线被困，就连开场子的券商也频频报危。最近，一位大券商高管人员明确指出：这一切都是若干年来监管只堵不疏带来的恶果。他还呼吁：应尽快实施平衡监管，给券商以金融机构待遇；即开放更多的金融工具，以完善券商的赢利模型。否则，一旦券商的防线崩溃，中国资本市场酝酿已久的“火山”随时有可能爆发。
监管也有生态问题
前不久业内有传闻说，没有一家银行愿意为券商发债提供担保。这对于在现有制度夹缝中苦苦适应微利时代的券商来说，无异于先判了个“死缓”。
据央行一位官员在非正式场合透露：截至2003年10月，当年全国贷款余额已增长50%以上；而今年1～9月，直接融资中的股票融资增长只有2%，融资量仅为685亿元；在各类企业外部融资总量中占比仅为2.2%。即使除去今年贷款过度扩张的因素，股票市场的融资增速也实在太低了。
更严重的是，从2003年下半年开始，以银行体制改革为龙头的中国金融改革进入最后冲刺阶段，但与此同时，证券市场是否会被边缘化的大讨论却应声而起。
实际上，自从2001年底台湾以银行为发起者成立了若干金融控股集团后，“券商边缘化”已在祖国大陆的证券公司中广为议论。两年过去了，券商危机非但没有解除，连整个证券市场在未来大金融市场格局中的定位，也到了被边缘化的境地。
一位不愿透露姓名的大券商副总裁私下对记者说，如果中国没有一家券商发得出债，这本身就是中国资本市场和整个金融市场的双重悲哀。而中国证监会近年来的监管失衡，对此负有不可推卸的责任。
当前，深沪两市的股票总市值与GDP之比，仅处于1∶10的水平之上，证券市场的理论生存空间很大。然而，负责开场子的券商所能运用的金融工具只有股票（包括B股、H股）和债券，实际生存空间则很小。不恰当的监管破坏了整个市场的生态平衡，这是当前中国证券市场最深层的问题。主要表现在以下三个方面:
首先，对投资者的保护不够。据有关专家统计，截至2003年10月下旬，中国证监会在今年发布了35条发文及政策动向。其中属于制度、法规发布的有20条，管理讲话及政策导向7次，批准QFII信息发布8次。然而，其中保护投资者的内容却踪影难觅。
其次，对上市公司在全国经济发展中所做贡献的肯定不够。同期，证券市场的《中国证券报》、《上海证券报》和《证券时报》三大报头版的消息有1万来条，也基本不讲上市公司对于国民经济发展所做出的贡献。毫无疑问，证券市场作为一个投资市场和融资市场，投资者和上市公司是其存在的基石，而这两块基石都没能得到有效保护。
再次，与证券市场相关的中介机构虚位，从而架空了中国证监会。受国内一些案件以及国际上安然事件的影响，与证券市场有关的中介公司地位尴尬，加上中国一直以来的政策导向是强调政府监管、忽视中介监督，更使得律师事务所、会计师事务所、信用评级机构等要么形同虚设，要么合伙作案，真正起到监督作用的是少数，其最终结果则是架空了整个中国证券市场的监管体系。
有一组数字不知业界是否留意过：中国目前股票流通市值大概是1.3万亿元～1.4万亿元，1000多只股票，130家证券公司。而隶属中国证监会的监管人员已从最初的几十人、一百来人发展到几千人；监管机构的行政级别也从副部级提升到正部级。更令人惊诧的是，最近公安部居然成立了证券犯罪局，与经济犯罪局为平行机构。
这里另有一组数据：美国证券市场的市值高达10万亿美元，与GDP的比例为1∶1，但全美国的监管人员加起来不过100多人。
有人将当前的中国证券市场比作是美国的黄石公园：黄石公园由于用极端手法灭绝了狼，造成了公园内一系列的生态失衡。结果，黄石公园又不得不重新引进狼。
从去年以来，市场一直在传说，中国的证券“公园”管理者不久也会拿出有效对策来。但据知情者透露，要解决证券市场的平衡监管，和券商的金融机构待遇问题，中国证监会一家说了不算。由于问题迟迟不能得到解决，造成2003年投资者和券商双双落水。
投资人：监控多于服务
今年8月，有一场关于中国股市困境的大讨论。讨论缘起于《上海证券报》的一篇读者来信。信中写到这样一组数字：以近两年平均数计,截至2003年7月的两年里,月度筹集资金72.08亿元,比1999年7月到2001年6月间每月平均筹集资金147.36亿元整整下降了一半,创下了4年来的新低;以最近两年月度平均成交金额计算的换手率为18.2%,创下了历史新低；最近两年月平均开户数18.45万人,只相当于2000年6月至2001年5月期间月开户数(92.26万户)的20%。与2000年7月的月开户数字157万户相比，现在8个月的开户数量还没有当时1个月的开户数量多。
这位署名孙成钢的读者由此问到:究竟是什么原因使得中国股市缺乏吸引力？此问题一经提出，就得到共鸣和热烈回应。从监管部门的官员、经济学家、业内人士、散户投资人乃至媒体、观察家，都参与进来。讨论以来信来函、会议、网络等方式，延续了足足一个多月。
其实问题不难找到答案。请看另一组数据：中国股市的流通市值——2001年6月是18860亿元，2003年9月缩水为12660亿元。两年多的时间里，在6200亿元市值灰飞湮灭的同时，还有2000多亿元股票融资和约340亿元印花税以及交易佣金带来的资金流出。由此可计算出，投资人损失约8500亿元。目前，沪深股市投资开户数（双边计算）大约为7000万户，相当于3500万个投资者（单边计算），平均每个投资者损失2.4万元。
在资本市场中，赚钱是硬道理。10年前出了个杨百万，几千块钱投进市场赚了100万元，经过媒体的宣传就带出了几千万股民，把积蓄和盈余拿到资本市场。而如今，指数的下跌和投资的损失，成了他们最深刻体味到的困境。
这一点让“皇室血统”的社保基金都深受其累。当今年年中社保基金入市的消息被反复热炒之际，人们发现，连这个机构投资者的龙头老大在资本市场中也几乎寸步难行：2001年申购中石化一套数年的旧恨未消，又连添新愁—进入二级市场的社保资金接连在新潮实业的增发和民丰特纸的增发中吃了败仗。在年底债市不佳的情况下，社保基金不得不成为国债的持有大户,11月记账式十一期国债招标中，社保基金以3.1亿元认购额成为最大买家。其实，社保应该说是投资者中境况还不错的，远远跑赢了大多数散户。
当众多投资者选择用脚投票时，券商们才想起要保护投资者。一位老总给出如下对比：国内很多地方的领导，到国外去不惜代价地招商引资，而外国的投资者要政府提供担保、要回报、要免税、要海关的服务……，一下子就是100多条。其实回头看看，国内就有很多前仆后继的投资者。他们并没有要过也要不到这样或那样的政策。
另有专家认为，在当前中国的证券市场，投资者受到的监控要远多于他们所得到的服务。比如，他们的投资是很透明的，用自己的身份证开立账户，交易的情况可以层层查询得到：他买卖了哪些股票，是不是重仓持有了，是不是有做庄的嫌疑。
然而，监控体系的完善，是市场成熟的部分体现而不是全部。在成熟的资本市场中，投资人在投资场所不仅要受到监控，更要获得服务。可惜，由于证券市场的生态链一直没有很好形成，处于服务提供方的证券公司，目前又是内外交困，因此，短期内它们能否大力改善对投资者的服务，成了一大悬念。
券商：难为无米之炊
中国证监会在今年8月颁布了《证券公司债券管理暂行办法》，随后发布了与之相配套的5个文件，证券公司发债的一整套新规范性文件正式成型。这是自2002年中国证监会决定降佣以来，唯一能让证券公司笑一笑的举措。
券商发债，这是备受市场关注的一项法规。其实市场多少也晓得，在众多期盼目光关注的背后，就算说证券公司眼看要无米下锅，也并非危言耸听。仅从公开资料中，已能感受到它们的巨大压力：
2003年上半年，全国126家券商营业收入为131亿元，营业费用为112亿元；利润总额为2.93亿元，净利润为-1.93亿元。其中，赢利的券商50家,亏损的券商为78家。目前126家券商中，约60%亏损。另据估计，2002年券商全行业亏损约在数百亿元左右，而以前积累下来的亏损大约也有数百亿元；当前券商全行业的潜在亏损已接近注册资本总金额（2002年底为1000亿元）。
2002年年终盘点时，券商“不堪回首”的哀叹一片。今年比去年还糟：
首先，从自营业务来讲，同前面说到的投资人遇到的困境别无二般;而相比去年，债券市场也在给证券市场雪上加霜。以交易所国债市场为例：在2003年8月短短一个月的时间里，国债现券价格大幅回落，平均下跌2.5元以上，上证国债指数更是跌破了去年底100点的基点，并连续创出单日最大跌幅记录。部分大券商2002年债券业务收入都在1亿元以上，中等规模券商也在5000万元左右。而今年这根最后的“救命稻草”也折断了。股市债市的双重低迷，让证券公司自营和委托理财业务都回天乏术。
其次，更为难堪的是新股市值配售的推出。它的初衷本是给场内投资者进行补偿，因为一级市场和二级市场的价差太明显了，就把价差给既有投资人去补偿一些。但从实际效果来看，简言之就是“圈内人的游戏”，并不见有新资金入场。有分析认为，监管者单纯的想法忽略了资本市场扩融刚性的复杂度，反倒没有给更多的投资人以机会。
退一步想，打新股能取消吗？银河证券做过一个IPO定价研究：其实，在新兴市场都有一个IPO的价差问题，即初始价格低，流通价格高，这是新兴市场的规律。没有这种价格差异的推动性，就没有流通、流动的推动性，也没有资本市场的初始阶段。正因为存在信息不对称，才培育出这样一个市场，让特定的一些投资者蜂拥而至。而现在两个市场连通了，市值配售却拒绝了“圈外”的投资人。
此外，浮动佣金制的痛楚在今年依然存在，而央行5号令—《人民币银行结算账户管理办法》更引发了证券市场的轩然大波。客户保证金是否会流失、息差收入能否继续享受、客户存取资金是否会受到影响，已经成为券商头疼的三大焦点。尤其是息差，已经成为券商收入的重要来源,占到了部分券商全部收入的1/3强。如果没有了客户保证金息差这一块,一些券商的经营将更加困难。
尽管今年全行业的统计数据还未出来，但有一点可以肯定，即证券公司的主要收入来源依然是佣金和保证金利差。而佣金过去可以养活证券公司一大摊子，但现在根本不能了。
金融机构待遇
最近，十六届三中全会已经明确指出，当前资本市场的发展明显滞后，今后要加大发展力度。从证券市场的生态链看，投资者是市场的主体，券商则是市场的主导。而当投资者和券商双双落水时，应该在保护投资者的同时，重点解决券商的生存问题。最起码，还要有看场子的人吧。
无论是鞍山证券还是珠海证券的清理，加上最近媒体披露的南方证券问题，国内多数券商都留下了巨额债务缺口等待买单，这早已不是什么秘密。在许多人看来，债务背后就是违规、腐败的黑洞，只要加强监管，一切都会迎刃而解。其实，问题并没有那么简单。
一位券商总裁指出，既然证券公司属金融企业，当前最迫切的是就要给券商以金融机构待遇，即要向券商开放更多的金融工具，尤其是流动性较强的信用工具，如股票质押融资业务等。这或许是券商死里逃生的唯一一条大路。
据知情者透露，眼下即使将证券公司以往的债务全部调零，它们面临的最大困境依然是资金断流。甚至有人形容说，券商发债近乎是一种安乐死。原因很简单：在现有体制下，券商只有两种业务赚钱：一是类似开场子的经纪业务，一是投行做的包装业务；而从当前券商的收入构成看，普遍是以佣金收入为主。
“尽管现在佣金战没有进一步白热化，但是靠佣金决不可能养活整个证券产业了。因为我们没有真正的经纪服务，不能向投资者提供有价值的咨询服务。而通道成本实际上已经很低了，佣金随时可能打到我们整个成本线以下。”一位大券商的副总裁抱怨说。在他看来，真正的经纪服务应包括理财顾问，同样需要更多的金融工具作支撑。
谈到投行的收入，负责投行业务的他，更是一脸愁容。在他看来，当前中国券商的投行业务，唯有IPO辅导能算是券商的独食，而这一块的收入空间有限。投行业务最具核心竞争力的是为企业做财务顾问，但是，券商手里能运用的金融工具太少。它现在还不能为企业融资，不能做票据业务，不能做期货，只能给企业出出主意。最近，券商又在争抢做政府财务顾问的蛋糕。而这块蛋糕如果是大到足够吸引券商的话，下面也必须有金融工具作支撑。但据知情者分析，做政府顾问赚不了多少钱，倒是能借政府资源在其它购并业务中赚钱。然而，这不是投行业务的康庄大道，因为政府资源是有限的。
据银河证券有关人员统计，去年所有做财务顾问业务的券商，此项收入超过1000万元的没有几家；而且这些收入多是由上百个10万8万元，甚至3万5万元的单子一点点啃出来的。
“主意能值多少钱？那是咨询公司的活儿。投资银行必须连出主意带替客户操作，否则算什么投资银行？”他说。“像高盛、摩根士丹力等大型投资银行的财务顾问收入都能达到总收入的1/3，原因之一便是它们有工具可以帮助客户快速地再融资。”
据了解，在美国或者新兴市场中发展比较好的投资银行或证券公司，收益能力有若干种：如利息收益、债券差价、货币差价、手续费、期货、过桥贷款、 展业务、银款牵头、票据业务、经纪佣金、公司融资……和综合性银行相比，证券公司与之唯一不同之处，就是不能做结算、支付和个人的储蓄存款，其它的都可以。
最让证券公司不安的是，目前稍有实力的商业银行都成立了投资银行部。眼下，除了IPO还不能做以外，其余的投资银行业务银行基本都能做。论起来，银行似乎有着做投资银行业务的天然优势：它们有众多企业客户和海量资金。而且，银行拥有令券商最朝思暮想的诱人的金融工具——现在被分业的篱笆挡在了证券公司之外。
眼下，几乎所有券商都希望尽快打通货币市场和资本市场的资金渠道。不过，这需要证监会、中国人民银行和银监会进行协调。当然，有相当一部分券商也担心，银行业务正在全面而有序地向周边金融市场渗透，甚至借技术系统跨过了分业墙头，涉足到了有牌照壁垒的证券交易通道业务，因此，一旦两市场打通，恐怕不等券商缓过劲儿来，就已经成了银行的网中之鱼。
专家认为，这既是一个政策问题，也是一个市场问题。从宏观上说，中国不能没有资本市场；但从微观上说，至于是证券公司还是银行来经营资本市场，各国的模式都有所不同，这就要看谁最懂资本市场的运营与管理了。起码在当前，券商最有经验。因此，各金融机构都不应该再在末端纠缠于细节，监管层必须就整个中国金融市场的产业政策做出一个通盘规划。否则，如果明年真如预测的那样市场会回暖，这一深层次矛盾会再度被掩盖。而此时，中国股市所处的竞争环境，已不再是从前了。
