爱华网一、法案的出台
2001年以来，美国资本市场相继出现了一系列财务丑闻，安然、环球电讯、世界通信、施乐等一批著名企业纷纷因财务舞弊而破产。这些企业的造假行为不仅欺骗了投资者，也使自己付出了沉重的代价。以美国安然能源公司为例，该公司曾是美国最大的能源公司，曾名列世界500强第16位，2001年被美国《财富》杂志评为全球最受称赞的公司，就是这样一个“业绩优良”的巨型公司，因涉嫌做假账，致使股价大幅下跌，于2001年12月2日申请破产保护，成为美国当时最大的破产案。此后，一批有影响的企业舞弊案相继暴露出来，引发了一系列破产风暴，不仅导致美国资本市场损失了7万多亿美元的市值，更严重的是影响了包括美国在内的全球投资者对美国证券市场的信心。用美国国会报告的话说，“彻底打击了投资者对资本市场的信心”。
为了提高民众对美国金融市场、政府经济政策的信心，2002年7月30日美国总统布什签署了《萨班斯?奥克斯利法案》 (Sarbanes-Oxley Act of 2002)。该法案是由美国众议院金融服务委员会主席奥克斯利和参议院银行委员会主席萨班斯联合提出的，故称为《萨班斯－奥克斯利法案》(以下简称“萨奥法案”)。
萨奥法案标志着美国证券法律根本思想的转变：从披露转向实质性管制。它对美国《1933年证券法》、《1934年证券交易法》作了不少修订，在会计职业监管、公司治理、证券市场监管等方面提出了许多新的规定，对上市公司信息披露、财务会计处理的准确性、改善公司治理等主要方面提出十分严格的要求。同时，它强化了对上市公司欺诈的刑事惩罚力度。比如，它规定对违反本法案和渎职以及做假账的企业主管将实行严厉的制裁，一旦财务报表被证实存在违规不实之处，首席执行官将面临10年到20年的刑期和100万美元到500万美元的罚款，相当于美国持枪抢劫的最高刑罚。此外，为确保萨奥法案最终实施并产生期望的效果，美国国会2003年给美国证券交易委员会（SEC）拨款0.98亿美元用于聘请200名雇员，专职按照联邦证券法的要求对审计师和审计服务质量进行监管。
二、法案执行困难，遵循成本高昂
萨奥法案自2002年出来以来一直遭到多方面的质疑，其404条款被认为是所有条款中最严厉、最昂贵并饱受争议的条款。该条款明确规定了管理层应承担设立和维持一个应有的内部控制系统的职责，要求上市公司必须在年报中提供内部控制报告和内部控制评价报告，上市公司的管理层和外部审计师都需要对企业的内部控制系统作出评价，外部审计师还必须对管理层的评估过程及结论进行相应的审核并出具正式意见。为达到404条款的要求，上市公司需要开展以下几个方面的工作：1.应制定内部控制详细目录，保证在对交易进行财务记录的每一个环节都有相应的内部控制制度（例如产品销售的条件、记录付款的时间和人员等），然后将这些控制与诸如COSO委员会之类的内部控制研究机构提供的内部控制框架进行对照，确定内部控制是否足够，并指出内部控制的缺陷所在；2.公司要记录控制措施评估方式，以及未来将被用来弥补控制缺陷的政策和流程；3.公司的内部审计人员要定期测试，管理层在公司年报中要发表对公司财务报告相关内部控制体系及程序的有效性的书面评估；4.聘请独立的审计机构对公司内控系统的有效性进行鉴定和评估，以确保控制措施和补救手段起到预期作用。
显然，要完成这些工作绝非易事，特别是对于组织分散，业务复杂的大型公司而言，组织越分散，业务越复杂就意味着要做的工作越繁杂，这促使他们不得不投入大量的人力、财力来实施404条款所要求的内部控制措施。美国本土的上市公司在经历了一年多的准备后，大多数上市公司都比预计的完成时间推迟了3-4个月才进入测试阶段。有些上市公司由于无法在规定的时间内完成项目的准备工作，或没有给外部审计师留出必要的审计测试时间，而作为外部审计师又不愿意出具否定意见或无法出具意见，因此只能宣布放弃审计业务。
对于业务简单、管理集中的小型公司虽然实施工作会相对简单，但由于受规模所限，他们在执行404条款中更显捉襟见肘，所要花费的遵循成本可能将占收入更大的比重，因此受到的冲击可能更猛烈。
404条款的遵循成本每年都会发生，尤其是遵循的第一年代价最高，不过在其后的年度里，遵循成本会大幅度减少，甚至可能会下降40-50%。根据国际财务执行官组织（FEI）对217家平均收入为50亿美元的上市公司调查显示，404条款遵循的第一年，遵循成本达到436万美元，仅支付给外部审计师的费用就上升了58%，而预算外的增长比如咨询、软件和其他供应商的成本则增加了66%。其中，通用电气称萨奥法案致使它在执行内部控制规定上花费了3000万美元。此外，有批评人士指出，除了可用数字衡量的直接成本外，萨奥法案还会给企业带来间接成本——管理层因害怕承担风险而放弃极好的投资机会。FEI对217家上市公司的调查结果显示，94%的公司都认为遵循404条款的成本大大超出了收益。
三、法案给资本市场带来的影响褒贬不一
美国资本市场向来以体系完整、资金供应充沛、流通性好而受到投资者的青睐，数量巨大、规模各异的各类投资者可以根据各自的要求和目的在不同的市场中找到不同的投资目标。美国资本市场拥有世界上最庞大的资本流量，交投十分活跃，融资及并购活动非常频繁。但自2002年萨奥法案颁布以来，因其监管严厉、程序烦琐、成本高昂令许多市场融资者望而生畏，尤其是高昂的执行成本遭致那些不堪重负意欲退市或者被迫取消在美上市计划的公司的强烈不满，美国资本市场的吸引力受到了空前考验。主要表现在以下几个方面：
1、上市企业纷纷退市
为逃避萨奥法案，许多企业因忍受不了如此严厉的监管和高昂的遵循成本而纷纷退市，以表达不满和无奈。前沃顿会计学教授克里斯蒂安·洛茨（Christian Leuz）和他的团队对484家在美上市公司进行了研究，这些公司在1998–2004年间从主板市场退市，并转投粉单市场。其中，有372家公司于2002–2004年间退市，而2002年正是萨奥法案颁布的年度。洛茨谈到，2001年有43家公司“走黑”或退出主板市场转投次级市场，或者干脆下市；2002年该数字陡增至67家，2003年有183家公司摘牌，79家公司下市。到了他研究的最近的2004年，共有122家公司摘牌，66家被买断。洛茨表示，针对主管的许多调查表明，正是高昂的执行成本迫使他们摘牌或考虑这么做。此外，根据纳斯达克的统计数据，该市场2004年总计有13家外国公司上市，但主动退市的外国公司却达到了10家。在纽约证交所，2004年有8家外国公司上市，仅是2003年的半数，却也有两家公司主动退市。
2、不少美国及海外企业止步美国市场
自萨奥法案出台后，国外企业到美国上市的步伐明显放缓，不少原本打算赴美上市的海外公司纷纷转投其他金融市场。以中国为例，由于美国的证券市场特别是纽约证券交易所的融资能力强大，一直是中国企业海外上市的首选地。但自从法案出台后，由于该法案加大了在美国上市的难度和法律风险，从而导致赴美上市融资之路变得昂贵且遥远，很多中国大型企业，如中国国航、上海电气、神华能源和中国远洋控股公司，甚至中行也畏惧于该法案的严厉，止步于萨奥门前。与此类似，许多欧洲企业也对在美上市失去了兴趣，纷纷投向监管体系更为温和的伦敦市场或者亚洲新兴金融中心。美国本土企业也不例外，数据显示，2006年前7个月，有21家美国公司赴伦敦创业板（AIM）上市。有分析人士认为，萨奥法案“不仅阻挡了外国企业，甚至影响到美国本土企业在纽约上市的热情。”
美国财政部部长保尔森曾公开表示，由公司丑闻所引发的证券监管举措过度严厉了，特别是萨奥法案的规定过于繁琐和严格，这将会对美国资本市场的竞争力产生威胁，并限制就业增长和市场繁荣。保尔森的发言表明尽管苛刻和严厉的监管提高了投资者的信心，但是矫枉过正的效力已经束缚了市场的自由竞争，影响了美国资本市场的健康发展。
但是，许多评论家通过观察和研究发现，在企业管治和透明度要求较高的证交所上市交易的公司股票，其表现要优于在管制相对宽松的证券市场上市的公司股票。萨奥法案明显改变了以往会计公司实行自我管理的做法，规定设立上市公司会计监管委员会（PCAOB），对有上市公司审计资格的注册会计师事务所进行注册管理。而且，美国在董事会责制及财务披露等500种公开披露的衡量标准方面全面超过了其他国家，升至全球公司治理标准排行榜的首位，相比法案实施前改善幅度超过10%。萨奥法案有效地提升了美国上市公司的治理水平，也更好地保护了投资者利益。此外，对于那些大型跨国公司而言，实施法案成为一种帮助跨业务部门和跨地区之间保持一致性的工具。SEC也一直认为：从长远角度看，一旦公司发生丑闻，投资者的损失将远远超过公司为适应法案所付出的成本，因而萨奥法案404条款带给公司的利益远大于现在公司所消耗的时间和金钱，尽管代价高昂但也是必要的。事实证明，《萨奥法案》生效以来，已经有超过500家美国公司的财务问题被揭露。
据全球领先的审计行业市场情报和尽职研究提供商AuditAnalytics.com公布的萨奥法案404条款内部控制披露研究报告显示，截至2005年5月15日，2963家提前申报的公司已经披露了他们的404条款审计意见。其中，12.25%（即363家公司）获评不合格（实质性缺陷意见）。考虑到未及时申报公司（超过43家）预期的重大缺陷意见，以及预期的伴随财务报告重述而进行的404条款意见的重述（超过5家），这一比率将超过14%。其中，已经或预期被评404条款内部控制负面意见的前10大（按收入）公司是：通用电气、美国国际集团（AIG）、美国联邦国民抵押协会、Kroger、Delphi、Alcan公司（全球第二大铝生产商）、MCI公司（前身为世通公司）、Visteon公司、固异特公司（Goodyear）和伊士曼柯达公司。
四、法案改革箭在弦上
美联储前任主席艾伦?格林斯潘于2007年初表示，为了恢复美国市场的竞争力和吸引力、挽留正在撤离或准备撤离的海外投资者，美国可能会对萨奥法案作出修订。他还补充道，尽管该法案的基本规定在公司治理方面显然是一种进步，但其中部分内容给企业带来了太多的负担。关于这点，他重点强调了强迫公司将其内部控制交由审计师审核的规定。在其后不到一周的时间内，美国总统布什也表示，过多的法律诉讼和规章制度损害了美国股市的竞争力。他呼吁对《萨班斯-奥克利法案》进行修改，并表示该法案的404条款给企业带来了沉重的负担，同时也使很多计划上市的公司对美国股市敬而远之。
为改变美国在资本市场上逐渐“淡出”的现状，2006年底，SEC与PCAOB为改进萨奥法案执行状况，分别提出了“改进管理执行法案404条款指导细则”与 “修改财务报告内部控制审计标准”两项建议。经过广泛征求公众意见与反复讨论，SEC在2007年5月一致通过了由其制定的执行404条款新指导细则，这标志着对该法案的修改进入了实质性操作阶段。新指导细则旨在降低公众公司，尤其是小公司执行404条款不必要成本的同时，加强公司财务报告内部控制。通过提高公司在财务报告内部控制管理方面执行404条款的质量，防范财务报告虚假陈述风险，更好地保护投资者利益。
萨奥法案的出台从很大程度讲是为了重建投资者的信心，2007年盖洛普的调查显示美国投资者的信心是有史以来最强的。虽然萨奥法案目前尚不是一个完善的法律，但其反映的是一个方向，无论在英国、欧盟还是日本，包括香港、新加坡，都在朝着这个方向走，其目的就是为了提高资本市场的吸引力和投资者的信心。我们相信，随着萨奥法案的不断完善，美国必将重振在全球资本市场上的雄风。
