爱华网A股暴涨暴跌的特点，近日更加突出。
8月20日，在朦胧利好的刺激下，上证指数在盘中走出左低右高的不对称“V型”反弹、至终盘大涨了7.63%、当天振幅超过9％。而在此前的8月18日，上证指数刚刚经历了大跌5.34％。
从历史上看，如果以涨跌幅4％以上的交易日数作为观察指标，可见A股在创立初期的波动性就很剧烈，1998年之后有所减缓，但2006年以来再次转强、2007年之后显著增强。
从国际比较上看，如果将A股历史上的该项指标与同期标普500指数、恒生指数做比较，分别是后两者的18.5倍、2.67倍。
什么原因导致了A股的暴涨暴跌？公募基金、券商、QFII、私募基金和散户，又是哪些力量主导的结果？
A股每两周暴涨暴跌一次
从1990年底上证指数推出，至2008年8月20日，涨跌幅超过4％的交易日共有316次，占期间总交易日的7.3％。这意味着，A股平均每两周就会出现一次暴涨暴跌行情。
A股历史上的最高日涨幅出现在1992年5月21日，涨幅高达105.27％（当时无涨跌幅限制）；最深日跌幅出现在1995年5月23日，跌幅深达16.39％（当时无涨跌幅限制）。
若将这18年划分为几个时段，可看出1998年和2007年是两个关键节点——此前和此后，涨跌幅超过4％的交易日均较集中，而期间交易日的大幅波动较少（见表1）。
在整个A股历史上，1992年、1993年和1994年涨跌幅超过4％的交易日最多，分别为51天、54天、61天，累计可占这三年总交易天数（763天）的21.76%，这相当于平均不到一个交易周，就会有一次暴涨暴跌。
2007年以来，A股暴涨暴跌的次数再次显著上升。据上交所创新实验室2008年4月发布的《上海证券交易所市场质量报告（2008）》显示，2007年的日内波动率（交易日内每5分钟的相对波动率——数值越大，则价格在区间内的波动越大）、超额波动率（交易日之间波动率和交易日内波动率的差额——数值越大，说明临时性波动越大）及收益波动率（交易日内5分钟内收益率标准差——数值越大，则价格波动越大）分别比2006年上升了52.4％、57.5％和43.2％。
从波动率在每个交易日内的特征来看，上述三项指标都表现出比较明显的“L”形曲线，即在市场刚开盘和临近收盘时波动较大，在开盘至收盘中间一段时间波动较小，在临近收盘时再小幅上升。由于中午有1个半小时的休市，在下午刚开盘时波动再次增大。
而按股票流通市值来看，波动率与流通市值的相关性并不明显，除了流通市值在100亿元以上的股票的波动率稍低，其余波动率均很相似。
另从股价分布情况来看，则体现为“两头低、中间高”——30元以上的股票、5元以下的股票的波动率均较低，15元至30元的股票的波动率较高。
基金引领大幅波动
造成A股暴涨暴跌的原因是什么？
从大的方面来说，重要因素至少包括宏观经济、货币供应量、监管制度等的重大变化。
宏观经济形势和预期的变化，往往决定较长时段内的大幅波动，目前正面临这种情况。
货币流通量的影响也非常显著。1993年至1995年，货币流通量余额同比变动很不稳定，这也是造成期间股价大幅波动的重要因素（见图1）。
监管政策的变化，主要影响短期波动，但体现出来的影响力巨大。譬如，1992年5月21日，上证指数创下历史上单日最高涨幅的最主要原因，就是当天宣布全面放开股价、实行自由竞价交易。
受上述因素所影响，投资者的判断和行为，则直接决定了股市的表现。A股历来是以散户投资者群体为主，其投资偏好的短线思维明显。为改变这种状况、从投资者层面促进市场平稳发展，监管层近年来大力发展机构投资者，使其所持股票市值占A股流通市值的比重，由2004年底的不足20％、上升到2007年底时的超过40％（见图2）。
但值得注意的是，从实情上看，机构投资者的行为，在很大程度上也是经常“追涨杀跌”、颇有散户化倾向。
为具体分析投资者、尤其是公募基金、合格境外机构投资者（QFII）、券商、私募基金等大型投资者的行为，分析了近一年多的市场表现、以及他们的投资操作方式。
从2007年6月1日至2008年8月18日，上证指数涨跌幅超过4％的交易日共36天。将与当日股指走势同向操作、且总成交金额居前列的机构，视为直接造成至少助推形势者。
在具体计算时，公募基金数据取当日参与交易的全部公募基金交易金额汇总，QFII、私募基金均选择市场公认的席位，公募基金之外的机构数据分别采用了两种计算方式——2008年以前，采用将出现在当日席位成交额前10名榜中的同类机构金额汇总 ；2008年之后，采用将当日参与交易的全部同类机构金额汇总。
此外，结合当日与大盘表现同向的板块、个股排名，做综合研判。
统计表明，在这36个交易日中，私募基金席位出现的频率最高、为23次；券商自营席位出现的频率略低、为22次；QFII席位出现了15次；公募基金席位出现了11次（见表2）。
再统计在当日成交额排行榜中居第一位的频率，则公募基金席位在机构中稳居榜首、为9次；私募基金的席位与其相近、也为9次；T字头的资管机构和券商席位，均出现了5次，QFII席位出现了6次。并且，公募基金的当日总成交金额，往往远远超过排名在后的机构。这意味着，在很大程度上是公募基金主导了当日的反常行情走势。
从频率上来说，公募基金主导大盘的交易日数，占期间A股涨跌幅超过4％交易日数的25.71％,超出了暴涨暴跌行情占总交易日数的比例（7.3％）。
结合当日与大盘表现同向的板块、个股排名，所得到的结论，与此基本吻合。
拷问基金运作机制
值得注意的是，A股的波动性从2006年起再次转强，这也正是公募基金大规模扩容的时点。
监管层大力发展基金等机构投资者，本意在于起到近似国外成熟市场“做市商”的功能，促进市场平稳发展。如今何以愿望落空？公募基金的内、外部盈利模式，基金经理考核机制，是主要原因。
就外部因素而言，A股上市公司的整体分红情况仍不乐观。公募基金买了不分红、或少分红的股票，也只能和散户一样将其作为一种筹码，靠彼此之间的博弈来获利，赚取其中的差价。
就内部因素而言，公募基金行业的管理费收取，实行的是固定费率制。基金公司的收益，主要与其管理的资产规模挂钩，其只要能有一定资产规模就能稳定创收。虽然要面临发行和赎回的压力，但相对国外同行主要从绝对收益中获利的模式，压力要小得多。
基金经理的考核机制，是另一项重要因素。这包括，一是考核期间比较短、几乎在每个基金定期业绩报告发布期间，研究机构、媒体都会制作基金业绩排行，基金公司内部也会做相应评估；二是注重的是同行之间的相对净值排名。
这种考核机制的结果，就是基金经理投资时乐于追逐短期热点、相互跟风，而很少愿意做出独立判断、或者坚守自身的独立判断。
事实上，无论是公募基金处于2007年高速扩张时期、还是2008年备受质疑之时，短期排名考核机制对于基金经理的负面影响都不可小觑。2007年，当市场气氛一片狂热，保持冷静比加入热潮要困难得多。在这种情况下，即使有风险意识的基金管理人也不会冒过于偏离同行的风险。而当进入2008年，在市场出现转折性风险时，相对排名的考核机制又让不少基金行动迟缓。只要不偏离同行太多，对于公募基金管理人而言中庸的策略就不会有太大的风险。
以公募基金对市场的影响力，在这种状况下的操作行为，必然会极大地影响市场、造成巨大波动；同时，其他投资者也主动或被动地效仿，无疑形成一种恶性循环。
针对现实，已有不少业内人士提出改进建议，有的建议已付诸行动。
基金公司推出的红利型股票基金，就是其主动发挥自身力量来促使上市公司提高分红力度的有益做法，有望从外部改善市场盈利模式。
有人士建议，A股市场也要发展追求绝对收益的公募基金，即通过所管理的资产规模收取的费用只占很少一部分，基金管理费大都源于超额收益部分的高提成（譬如20%），并且当其跌破净值时停收管理费。
鼓励甚至要求基金经理买自身管理的基金，也是一个好办法。据了解，目前国联安基金公司已决定让每个基金经理购买自家基金，同时将该公司的激励计划以及奖金也放在其基金份额内。
