爱华网一、ECB对美国的警告
2006年6月初，一向低调的欧洲中央银行（ECB）发表一份报告，明确指出：对冲基金威胁世界金融体系的稳定。欧洲央行在其新发布的金融稳定报告中写道，“一家大型对冲基金或若干小型对冲基金的崩溃”将引发“混乱的市场变动”；尤其令人忧虑的是，现在许多基金经理都采取与对冲基金类似的投资策略。鉴于最近的市场波动，这提高了投资项目突然崩盘的风险。令人赶兴趣的是，ECB还特别提到，对冲基金投资的同步性目前已“超过1998年美国长期资本管理公司行将崩溃时的规模”。当时这家美国对冲基金的损失把全世界推到了金融危机的边缘。多亏美联储和华尔街大银行的联手干预，危机才得以避免。ECB警告说：由于全球利率长期保持低水平，投资者尤其敢在新兴工业国冒高风险以确保获得高收益。鉴于现在各工业国的央行正在提高利率，因此存在资金迅速重新分配的风险。这或许会导致相关投资类别的行情暴跌。这种调整将重创那些像对冲基金一样用借来的钱进行投机的投资者。在过去几周里，抛售有风险的有价证券已导致原材料价格暴跌，并导致许多新兴工业国的股市大幅下挫。金融市场流传的谣言称，一家规模较大的对冲基金即将破产。
众所周知，对冲基金有90%在美国，美国是未来对冲基金的风险源，因此，完全可以这样理解，ECB的这个警告就是针对美国的。欧洲央行通常以其外交辞令式的腔调著称，这次它却如此明确地告诫人们注意“对冲基金危机”爆发的风险。这表明了金融市场局势令人忧虑的程度。
二、LTCM事件回放
总部设在离纽约市不远的格林威治的美国长期资本管理公司（LTCM），是一家主要从事定息债务工具套利活动的对冲基金。该基金由梅里韦瑟（John Meriwether）创立于1994年2月，主要活跃于国际债券和外汇市场，利用私人客户的巨额投资和金融机构的大量贷款，专门从事金融市场炒作，与量子基金、老虎基金、欧米伽基金一起称为国际四大“对冲基金”。 LTCM掌门人梅里韦瑟被誉为能“点石成金”的华尔街债券套利之父，他聚集了一批华尔街上证券交易的精英入伙：1997年诺贝尔经济学奖获得者默顿（Robert Merton）和舒尔茨（Myron Scholes），前财政部副部长及联储副主席莫里斯（David Mullins），前所罗门兄弟债券交易部主管罗森菲尔德（Rosenfeld），以至于有人称之为“梦幻组合”。当时长期资本管理公司的主要投资者是欧洲最大的银行瑞士联合银行（UBS）和美林证券（Merry Lynch），成立时，总资产为12.5亿美元，投资期限不少于为3年，就是说，客户在三年内不能赎回。
在外人看来，长期资本管理公司是由天才创建的。华尔街债券交易之王加上诺贝尔经济学奖得主罗伯待·莫顿和迈伦·斯科尔斯——他们曾(与已故的费歇尔·布莱克一起)通过其期权定价理论几乎发明了现代金融学，1994年和1998年4月间，长期资本管理公司似乎能将这种天才变为惊人的利润。在其顶峰时期，它曾管理了1300亿美元的基金和虚拟本金价值等同于美国政府全年预算的衍生物组合，为它的投资者赚取了巨额财富。1994年到1997年的投资回报率分别为：19.9%、42.8%、40.8%和17.1%。到1997年底，资产增值为75亿美元，在1997年12月，客户赎回了27亿美元，长期资本管理公司在1997年底，实际管理资产为48亿美元。1997年更是以1994年投资1美元派2.82美元红利的高回报率让LTCM身价倍增。
长期资本管理公司以“不同市场证券间不合理价差生灭自然性”为基础，制定了“通过电脑精密计算，发现不正常市场价格差，资金杠杆放大，入市图利”的投资策略。舒尔茨和默顿将金融市场历史交易资料，已有的市场理论、学术研究报告和市场信息有机结合在一起，形成了一套较完整的电脑数学自动投资模型。他们利用计算机处理大量历史数据，通过连续而精密的计算得到两种不同金融工具间的正常历史价格差，然后结合市场信息分析它们之间的最新价格差。如果两者出现偏差，并且该偏差正在放大，电脑立即建立起庞大的债券和衍生工具组合，大举套利入市投资；经过市场一段时间调节，放大的偏差会自动恢复到正常轨迹上，此时电脑指令平仓离场，获取偏差的差值。但是，不能忽视的是，这套电脑数学自动投资模型中也有一些致命之处：第一，模型假设前提和计算结果都是在历史统计基础上得出的，但历史统计永不可能完全涵盖未来现象。第二，LTCM投资策略是建立在投资组合中两种证券的价格波动的正相关的基础上。尽管它所持核心资产德国债券与意大利债券正相关性为大量历史统计数据所证明，但是历史数据的统计过程往往会忽略一些小概率事件，亦即上述两种债券的负相关性。
三、小概率事件害了LTCM
1998年8月，大势突然不妙。令人难以置信的是，深藏于斯科尔斯和莫顿期权定价理论的小体字中的假设开始瓦解，LTCM曾经以为自己掌握了致富秘笈，在国际金融市场上连连得手，自信满满。可是偏偏出现了他们所忽视的小概率事件，使其造成巨额亏损。
1998年夏，为避免这种灾难而设计并经监管者批准的风险管理系统使情况更加恶化。LTCM万万没有料到，俄罗斯金融风暴引发了全球的金融动荡，结果它所沽空的德国债券价格上涨，它所做多的意大利债券等证券价格下跌，它所期望的正相关变为负相关，结果两头亏损。它的电脑自动投资系统面对这种原本忽略不计的小概率事件，错误地不断放大金融衍生产品的运作规模。
LTCM利用投资者那儿筹来的22亿美元作资本抵押，买入价值3250亿美元的证券，杠杆比率高达60倍。由此造成该公司的巨额亏损。它从5月俄罗斯金融风暴到9月全面溃败，短短的150天资产净值下降90%，出现43亿美元巨额亏损，仅余5亿美元，已走到破产边缘。
四、大行出手相救旨在避免“多米诺骨牌效应”
LTCM的巨额亏损，严重影响到许多金融机构，所以美联储必需设法解决此问题。在资产管理的历史几乎没有任何一支基金能像LTCM一样，几乎亏损了所有的资本，其欠下的债务，甚至比很多国家的债务还多。该公司积欠的债务高达800亿美元，并与银行及券商间有订立复杂合约，所以没有人能准确计算出其衍生债务之规模，甚至有估计可能累积达一万亿美元的债务。因此，FED的副总裁Peter Fisher，于1998年9月22日，在其纽约自由街的总部内召开会议，包括旅行家、UBS、Merrill Lynch、J.P. Morgan等主要金融机构首脑均列席参加。1998年9月23日，以美林、摩根为首的15家国际性金融机构注资37.25亿美元购买了LTCM的90%股权，共同接管了该公司，从而避免了它倒闭的厄运。《华盛顿邮报》将长期资本管理公司的崩溃描述成“对华尔街造成有史以来最严重打击的金融失足”，伦敦《金融时报》将它形容为“以为自己聪明绝顶、不可能失败的基金”。《商业周刊》则将这场崩溃归结为“长期资本的火箭在发射台上发生爆炸”。
若无人出面拯救LTCM，而放任其倒闭，会发生什么状况呢？首先，LTCM必须被迫变卖其资产以偿还亏损，且扩展到所有与LTCM从事交易的对象。因此无可避免的，将导致这些资产价格剧跌。于是其他与LTCM持有相同资产组合的投资人（如银行、避险基金等），则会因这些资产价值缩水而蒙受损失。最后，所有借钱LTCM的法人以及其交易对象，也会因为LTCM的倒闭而面临破产威胁。拯救LTCM的行动，其实就是银行机构不得已的自救方案。
五、ECB的警告具有更深刻的含义
瑞士信贷第一波士顿（Credit Suisse First Boston）的前首席执行官阿伦·惠特（Allen Wheat）的回忆是值得人们仔细玩味的。他经历了1998年长期资本管理公司破产之后投资市场遭受的动荡。他说，华尔街一直以来都很敬畏该对冲基金。但是1998年夏天，俄罗斯拖欠政府债务引发的“惊涛骇浪”使长期资本管理公司的地位遭到了损害。惠特说，他曾经听闻该公司有麻烦，但是不知道问题的严重性。直到纽约联邦储备银行的总裁威廉·麦克道诺夫(William J. McDonough)打电话给他，他才明白。麦克道诺夫请惠特和另外几个华尔街的经理当晚到美联储参加一个会议，并坚持要求惠特参加。惠特回忆说，“我们都十分地震惊。”他说他和其他的华尔街经理人们都很惊讶，损失竟然如此惨重，而且华尔街竟然向长期资本管理公司贷了如此巨大的款项。美联储和其他与会者同意提供新的资金来防止债务拖欠。惠特说，“对长期资本管理公司的紧急财政援助只是一事一议的。美联储并没有权力这样做。如果今天发生类似的事件，也会这样做的。”惠特说，虽然与七年前相比，对冲基金的数额大了很多，“但是仍然没有人直接对此事负责。”他已经开发出一些模型来证明不太可能会发生类似长期资本管理公司这样的严重事件。“但如果再爆发一次大风暴的话，也可能会发生类似的危机。然而有一件事不会改变：如果[它再次发生]，你还是不知道要如何处理。只能是采取临时的措施……我希望任何承担起这个责任的人都会和七年前的美联储官员们一样的出色。”但愿如此。
通过LTCM事件，我们不难看出，由于经济全球化的发展，企业间、国家间、地区间金融联系的不断增强，加之金融衍生工具的数量、规模及其复杂性以一种以往无法想象的方式迅速发展，在包括衍生合同市场在内的金融市场上出现某些错位或脱节，往往就会引发大范围的连锁反应。长期资本管理公司突然出现严重亏损，从1998年6月起在3个月内资产总值剧减90%，濒临破产。LTCM的亏损很快又在欧洲引起了的连锁反应，欧洲最大的银行之一瑞士联合银行因拥有“长期资本管理公司”15%的股权也出现了严重亏损，该行董事长不得不引咎辞职。这个事例典型地表现了当代金融危机发展过程中的连带性特点。
在ECB的研究报告中，非常明确地告诉美国人：第一，对冲基金威胁世界金融体系的稳定。第二，一家大型对冲基金或若干小型对冲基金的崩溃将引发市场混乱。目前市场盛传一家规模较大的对冲基金即将破产。第三，不排除出现市场崩溃的情况，而且还会超过1998年美国长期资本管理公司行将崩溃时的规模。第四，在各工业国加息的背景之下，存在资金迅速重新分配的风险。这或许会导致相关投资类别的行情暴跌。这种调整将重创那些像对冲基金一样用借来的钱进行投机的投资者。
LTCM的殷鉴不远，当前，对冲基金面临巨大的风险。ECB也已经发出明确的警告，现在，关键是看美国人做何种反应了。
