爱华网经过国务院批准，中国证监会发布了《关于上市公司股权分置改革试点有关问题的通知》（以下简称《试点通知》），宣布从2005年4月29日起启动股权分置改革试点工作，5月8日上海证券交易所、深圳证券交易所、中国证券登记结算有限责任公司联合公布了上市公司股权分置改革试点业务操作流程。
通过对《试点通知》和“业务操作流程”的分析，结合前期对股份全流通问题进行的大量的跟踪研究（见笔者“流通股表决权再造方案――理论与实践反思”），我们认为，该《试点通知》启动了股权分置改革试点的程序，表明中国证监会正在不断推动解决中国股市的制度性的难题。但是，该《试点通知》并没有确定股权分置改革试点对流通股股东的补偿原则，只是规定了试点的操作程序。
试点的操作程序简要归纳如下：
1、由上市公司的非流通控股股东向中国证监会上报改革意向和保荐机构的推荐，由中国证监会确定试点上市公司；2、上市公司信息披露及公司停牌；3、试点上市公司董事会就股权分置改革方案做出决议的两个工作日内公告董事会决议、独立董事意见、股权分置改革说明书、保荐机构的保荐意见、召开临时股东大会的通知，并申请公司股票复牌。4、试点上市公司申请自临时股东大会股权登记日的次日起至临时股东大会决议公告前公司股票停牌。
5、临时股东大会就董事会提交的股权分置改革方案做出决议，必须经参加表决的股东所持表决权的三分之二以上通过，并经参加表决的流通股股东所持表决权的三分之二以上通过。在临时股东大会对股权分置改革方案做出决议后，在两个工作日内公告临时股东大会决议并申请公司股票复牌。6、试点上市公司的非流通股股东持有的非流通股股份自获得上市流通权之日起，至少在十二个月内不上市交易或者转让；持有试点上市公司股份总数百分之五以上的非流通股股东，在十二个月期满之后，通过证券交易所挂牌交易出售股份，出售数量占该公司股份总数的比例在十二个月内不超过百分之五，在二十四个月内不超过百分之十。试点上市公司的非流通股股东，通过证券交易所挂牌交易出售的股份数量，达到该公司股份总数百分之一的，应当做出公告。
从该《试点通知》规定的操作程序来看，存在对非流通股股权转让或交易的四个不确定，同时有对流通股股东明显不利的两个方面：
从四个不确定来看：
第一，非流通股的流通如何定价的理论前提不确定。由于流通股市场一大批包括业绩优良公司的股票价格跌破其净资产，使“流通股含权”和国有股以净资产为底价的减持政策的理论基础被市场证伪而自然瓦解。一个最基本的理论问题是：国资委凭什么依据能够批准非流通股东向流通股股东送股？中国股市迫切需要按照市场经济规律的要求重新构造新的正确的理论基础，合理解释股市与经济发展严重背离的原因，为真正保护投资者的利益特别是中小投资者的利益提供可靠的理论支持，重新塑造资本市场在中国市场经济发展过程中的功能和地位。在没有找到能够制定全新的股市政策的理论依据和承认市场经济规律的理论解释之前，宏观的股市决策如果还是把非流通股的利益凌驾于其他股东甚至是整个市场经济的公平原则之上，还是按过去计划经济的理论思维制定新的股市政策，仍然会遭到市场走势的否定。政策变盘需要理论先行，我们将拭目以待经济理论界重新爆发的资本市场理论反思的大论战。笔者在2004年初中国第八届资本市场论坛中就提出，为什么过去的国有股减持和全流通方案不被资本市场接受？其最基本的原因就是，无法解决资本价格双轨制条件下已经形成的被严重扭曲的的权力和利益结构问题。所有不被资本市场接受方案的根本性缺馅就是既要维护非流通股的不等值和不公平的垄断经济利益，又不愿放弃对原有公司的控股权力。在突破以上理论禁忌之前，人们期望会有被资本市场接受的全流通方案吗？
第二，什么是非流通股的流通权不确定。金牛能源5月9日的公告称，公司唯一非流通股股东邢台矿业(集团)提出进行股权分置改革试点工作的意向，拟向流通股股东支付一定数量的股份以使非流通股股份获得流通权。问题是：什么是“非流通股股份获得流通权”？《公司法》和其他行政法规均没有规范，在《试点通知》中也没有明确的界定。进一步来看，流通权是以试点公司的临时股东大会的决议日通过为准? 还是以中国证监会的批准日或者国资委的批准日为准？如果这个日期都不确定，后面“一年禁售、两年限售”的期限如何计算？
第三，“一年禁售、两年限售，三年之后不确定”。《试点通知》规定了非流通股的流通一年禁售和两年限售的条款，但是三年之后如何，却不得而知。是三年之后全部流通吗？还是三年之后再出一个新的规定？这是一个很不确定的政策预期。
第四，非流通股的控股权的转让不确定。非流通股在“一年禁售和两年限售”期内，除了第二至第三年能够上市交易的那部分股份以外，其他的股份还能不能与原来一样仍然作为非流通股转让？为什么提出此问题？因为笔者认为，试点方案是不是尽可能完美，必须考虑和强化资本市场上市公司的控股权的变动这个基本的资源重新配置功能。如果把原来应有的市场功能和机制也忽略了，那将是一个政策性的缺失。
从对流通股股东明显不利的两个方面来看。
第一，《试点通知》规定由上市公司的股东向中国证监会上报改革意向，并由中国证监会确定试点上市公司。《试点通知》的规定有两个模糊的地方：1、没有界定是非流通股东还是流通股东有方案的上报权，2、没有规定是控股股东还是非控股股东有方案的上报权。但有一点却很明确，即由公司的董事会负责后续程序的操作。由于《试点通知》并没有规定处于非控股地位的流通股东可以向中国证监会上报改革意向，由于试点公司董事会的决议一般体现了公司控股股东的意志，因而从试点程序的一开始就对处于非控股地位的流通股股东不利。从我国目前近1400家上市公司的股权结构的状况分析，能够取得公司的控股股东地位的绝大多数为的非流通股股东。因而在非流通股东和流通股股东的利益博弈过程中，全流通的试点利益驱动的主动权一开始就掌握在非流通控股股东手中。单方面的利益驱动试点模式对流通股股东明显不公平。
第二，《试点通知》规定，临时股东大会就董事会提交的股权分置改革方案做出决议，必须经参加表决的股东所持表决权的三分之二以上通过，并经参加表决的流通股股东所持表决权的三分之二以上通过。从表面上看这一条规定似乎对流通股股东有利，实际上，流通股股东仍处于非常不利的地位，因为流通股股东在整个试点的操作程序中只有这样一个“否决权”，而且被限定为“参加表决的流通股股东所持表决权的三分之二以上通过”。这就存在多数流通股股东的利益被损害的可能性：
1、虽然临时股东大会通知应当明确告知流通股股东具有的权利及主张权利的时间、条件和方式并不少于三次公告催告通知，并为股东参加表决提供网络投票系统，但仍然不能保证多数流通股股东参与投票；2、由于流通股股东的分散决策，参与投票的投票权存在被庄家操控的可能性；3、《试点通知》规定公司的独立董事应当向流通股股东就表决股权分置改革方案征集投票权。由于独立董事的选拔和任命一般由非流通股控股股东决定，独立董事能否代表流通股股东的利益进行投票是一个很大的疑问。4、《试点通知》没有规定其它能够代表流通股股东的利益进行投票的征集投票权的方式，比如流通股东或者其他公信机构可以自行征集流通股东的投票权。5、从过去电广传媒“以股抵债方案”轻易被通过的典型实例来看，今后试点方案程序中“否决权”的行驶能否真正使大多数流通股股东的利益得到保障仍然是一个疑问。
