爱华网（本文发表在2004年8月21日《股市动态分析》第34期） 第一，法律对股权的界定是以原始的出资作为依据的，股东一旦实施股份的出资并被公司确认，就构成对公司拥有股权的法律要件。以净资产作为底价的定价政策的法律缺陷在于：它把可能发生的法律诉讼的焦点集中于谁对每股的净资产做出了原始的贡献，而不是集中于谁对公司的股份拥有财产权。一旦发生法律诉讼，原始凭证可以清楚的表明：非流通股东的出资和流通股东的出资对每股的净资产的贡献情况是不同的。根据上海聚源数据公司提供的1273家上市公司的基础数据，截止2003年12月1日，两市的净资产总额为16356.7992亿元。历年共筹集AB股流通股股东的资金7089.0995亿元，(其中静态分析还应包括28家带H股的公司发行H股筹资607.2243亿元对净资产的贡献、动态分析包括上市公司历年来净利润1007.14亿元中转为公司净资产的部分为451.30亿元、对外投资的估值增值部分及部分公司净资产为负的部分等)，AB股流通股股东共出资7089.0995亿元，对净资产总额所作的静态贡献率为43.34%，非流通股的出资总金额为6312.0168亿元，其静态贡献率为38.59%，如果扣除2002年676家上市公司被非流通股大股东占用966.69亿元，其静态贡献率降为32.68%。如果按不同股东对公司的静态总贡献率来分析，以净资产作为底价减持国有股的定价政策，对流通股股东具有明显的不公平。也就是说，每1元的净资产中，非流通股股东实际出资只有0.3268元（绝大部分不是现金出资），AB股股东的实际出资为0.4334元（现金出资）。很明显，以出资来计算成本和利润，非流通股以净资产定价减持其股份的利润率为205.99％。
第二，垄断定价排除了市场价格的竞争，价格竞争的拍卖机制包括价格向上或者向下两种，而以净资产作为底价排除了价格向下竞争的可能性；因而违背了市场竞争的原则。 第三，净资产作为底价的原则无法解释众多的净资产为负公司的情况。截止到2003年12月1日，两市共统计到33家公司的净资产为负，共计-171.5193亿元（数据来源：上海聚源数据公司）。在这种情况下，公司的控股股东有责任和义务以大股东的资产作为要件，至少将公司每股的净资产恢复到1元以上，并公告给全体股东是什么原因导致了原公司的净资产变为负数，如果是非流通股控股股东的责任，应该被追诉承担相关的民事责任和刑事责任。只有这样，整体性的以净资产作为底价减持国有股的定价政策才是合理的和公平的。 第四，以净资产作为底价减持国有股的定价政策无法解决在流通股的市场发生股票的价格低于净资产的困境。在国外或境外市场上，股票的市场交易价格低于其公司的净资产是一种比较正常的现象。 第五，如果发生以净资产作为底价减持国有股而无人购买，是不是原股东就继续持有？其股份是定性为非流通股，还是定性为流通股？笔者认为，只要没有发生交易和股东身份的转变，其股份的性质仍然是非流通股。如果出现由于以净资产作为底价减持国有股而无人购买的情况，也即意味着此项定价政策不被市场认同。国有股的市场退出也就无从谈起。 目前，证券市场正准备实施非流通股东占有公司资产无法以现金偿还而“以股抵债”的方案，其定价原则也是以净资产作为底价。方案一公布，即遭到众多的质疑和负面评价。证券市场下跌的走势和原有的“核心资产”个股在目前点位的大幅度补跌也反映了该方案对整个市场的偏空性质的影响。 所以，以净资产作为底价减持国有股的定价政策是没有尊重市场经济的基本规律和基本法律原则的政策行为。非流通股实施全流通的垄断定价包括两层涵义：一是政府的政策性垄断定价，二是大股东控制了股东大会并以决议的形式实施的垄断定价。以净资产作为底价减持国有股的定价政策，本质上是一种垄断定价，这种垄断定价目前只是反映在政府的决策层面。如果股东大会对以上定价原则以大会的决议方式通过，就演变成为实际交易过程中的强买强卖。因而它就构成政府政策性垄断定价和非流通股大股东的垄断定价的双重垄断行为。试问，它将成为被流通市场广泛认同的定价原则吗？
