2008股市两大争论:尊重市场才能拯救股市



系列专题:2008中国营销

   2008年的股灾再次提醒我们,新股发行制度症结是纠缠在A股市场投资者的梦魇。用锁一爬二式的风险后置法,其结果是让梦魇的时间更长。要终结梦魇,就得改革高溢价发行的新股发行机制,以及一二级市场不公平的落差机制。

 

    2008年的A股市场有两大争论:第一,大小非、大小限是否是A股市场暴跌的主因;第二,中国股市要不要救?这两个问题实质相同,就是A股市场是否需要二次股改,什么样的改革才能促使资本市场向市场化方向健康发展。

 

    大小非、大小限是不是中国资本市场的主要问题,这无需争论,如果大小非、大小限都不是主要问题,如果再造两个流通市场的非流通股都不是问题,那我不知道A股市场还有什么更重要的问题需要解决。

 

    大小非、大小限不过是硬币的正面,翻过硬币的背面,就是中国资本市场独特的一、二级市场巨大的价格落差、就是畸形的新股发行机制。大小非、大小限的影响深入资本市场的骨髓,不仅全面颠覆了A股市场的估值体系,形成了一套严密的由制度保证的资金输送机制,更形成不同估值体系培育出来的投机者。相关部门出台很多政策试图挽救股市,但股市并没有应声而起,这些隔靴挠痒式的利好政策,绕过了核心礁石,注定只能收到股市短期震荡的效果,而无法让股市真正康复。

 

    不救市论者与大小非问题不应该解决论者,基本站在同一立场。他们认为市场不应该人为干预,但同样的一批人,却认为在股价过高时应该由政府挤泡沫,前后逻辑明显有悖谬之处。在一个人工培育的市场,我们能做的是让干预更贴近于市场效率与公平的本义,而不是自创一个不受约束的市场乌托邦。有一些不救市论者,就在自给自足的乌托邦里自娱自乐。

 

    另一些人认为约束大小非、大小限不可取,是对股改成果与制度的亵渎,他们振振有辞地说,国外同样存在非流通股,存在风险溢价,让非流通股自由流动才是对市场的尊重。这是对市场可怕的误读。笔者曾经撰文指出,美国风险投资的长期平均溢价,美国风险投资的平均回报率为19%,是股票投资的2倍,是长期债务投资的5倍。就是这样,也被逃脱利益输送嫌疑和肥猫之诮。因为存在充分竞争的市场,风险投资回报不可能存在厚利,而我国风险投资或者风险高到离谱,或者厚利高到惊人,难逃利益输送的嫌疑。

 

    所谓大小非、大小限减持少不可怕论,显然不理解起码的风险与收益的概念。请问,谁会猛虎在侧而无动于衷?哪怕是饲养的猛虎,哪怕饲养员一再安慰老虎不吃人,也无济于事。大小非、大小限是明确的风险,投资者估值时必然会除去这部分风险溢价,要求更低的股票价格,以对冲长期来看可能的减持行为。

 

 2008股市两大争论:尊重市场才能拯救股市

    股改充其量解决了股改公司的大小非解禁的合理性,并没有形成一套完备的制度,解决新股发行机制中的先天不足。在改革中改进制度不合理之处,不应该顶上违背制度建设的罪名,必须通过程序尽可能地出台。主张不限制大小非、大小限,认为是市场化,殊不料其他政策,类似于准平准基金、神秘资金等入市,国资委持股公司、监管层鼓励回购告等措施纷纷出台,使得中国的资本市场政策市阴影更加浓重。

 

    如果不改变现状,大小非、大小限会把中国股入拖向政策市与股指低位的双重深渊。

 

    要解决大小非、大小限,必须首先关上大小限之闸,以解决源源不断的增量问题。目前IPO申请已过会但仍在等待排队上市的公司共有33家,这些企业必须正在等待市场回暖,他们更应该等待的是新股发行政策。

 

    有关部门真正想救股市,有必要宣布改革新股发行机制的时间,在此之前,新股发行一律暂停,以支撑市场低迷的人气。已过会的公司可以另案处理。希望2009年可以解决新股发行机制,解决一二级市场落差的问题,而不是像现在似的,“权威人士”大打迷踪拳,一会儿推出创业板、一会儿融资融券开闸在即等,给市场增添莫名其妙的惊喜和波动。

 

    笔者建议,大小限问题不解决,不应该发新股。

 

    什么是真正的拯救市场?不是讳疾忌医,不是以市场化的名义在政策市上越跑越远,不是把股市当作宏观调控的工具调节经济冷热,不是行政性的并购重组,而是让每个交易者都得到平等的利益博弈权。

 

注:昨天在北大参加中国资本成长论坛,看多看空都有。看多的是理由是金融危机已过,印钞可以解决问题,如果印钞发生滞胀,股市仍然不会好,有什么理由看多呢?

  

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