爱华网美国发生的次贷危机，已经蔓延和影响到了全世界，其最终后果目前还难作出估计。但尤其是美国众议院第一次审查并否决政府救市方案以来，危机恶化程度是日甚一日；美国参议院和众议院后来先后通过修改后的救市方案，也难以改变迅速恶化势头。对此，人们会问，为什么危机发展如此之速呢？即使浏览一下互联网上已有的众多看法，往往也是不得要领。纲目式列出危机的传导和扩散路径，或许有助于理解整体情况。 （1）降低信贷标准，对低信用客户大量发放住房贷款；房贷归还设计是前期低利率、后期高利率，进一步掩盖和推迟了问题房贷的暴露时机，也使问题贷款集中化。这些房贷就是无保证的“次贷”。 （2）格林斯潘领导下的美联储在2001－2002年的一连串减息动作幅度过大，短短一年间美国联邦基金利率由6.5％降至1.75％，使美国房地产领域出现大量泡沫。低利率时期的大量购房者和银行几乎都不会去考虑日后利率提高将带来的巨大还贷压力。 （3）美国的房屋贷款的大多数，当银行贷款之后，是再将此房贷资产打包成资产支持证券并向社会出售，成为新的筹资工具（卖方）和投资产品（买方）。无担保的次贷产品是以这样的方式运作的，巨大数量的不属于次贷即信用度好并有较高比例基础资产为违约缓冲的房屋贷款，也是以这样的方式运作的。 （4）美国经济增长虚高、低利率时期，住房贷款表面上的良好收益抬高了次贷资产支持证券的市场价格。而众多银行机构大量持有次贷资产支持证券，不仅投资银行大量持有，商业银行也大量持有此类资产，例如花旗银行就持有很大数量的此类产品。这意味着那一时期银行等企业的盈利状况就存在着虚高成分即虚假成分。 （5）银行等企业的分配却是以包含相当大数量的虚高利润为依据的。而且美国对于银行等企业高管是采取竭泽而渔的所谓“金色降落伞”，即企业高官离职时获取上千万、几千万美元的巨额退休金。这些企业实际上早就被过度分配了。 （6）次级房贷者的还贷能力本来就先天不足，利率的迅速上升更使这部分贷款的违约率上升。受此冲击的首先是次贷基础上打包出售的资产支持证券，而决非局限于基础性的房屋贷款。原本虚高的次贷证券的市场价格大幅降低，甚至成了垃圾产品。 （7）大量持有次贷证券的投资银行和商业银行，其次贷证券的价值，按市场公允价值计算迅速缩水。银行必须作相应的损益减记，结果相关银行巨额亏损，资本充足率大幅度降低。这是截止今年初不少西方国家投资银行和商业银行反映出来的严峻问题。直至贝尔斯登这样的老牌投资银行倒闭。 （8）可是事情绝非到此为止。无保证的次贷证券的市场价格一落千丈，同时使整个债券市场交易状况发生了根本性的变化。不属于次贷范围的有保证的房贷证券的信誉和价格也受到巨大影响，房地美和房利美所掌控的主要就是这种类型的资产，——这部分证券资产的质量是好于次贷证券的，现在同样无人问津了。再加上房地美和房利美也持有一部分次贷证券，以及其他损失，这两家房贷企业的日子就极难过了。它们的房贷资产总额又极为庞大，其后续走向对美国金融体系影响巨大，迫使美国政府不得不出手接管。 （9）对于西方国家的银行而言，数量极为庞大的债券类资产价格的大幅下跌不仅意味着存量资产的大损失，而且是当前和随后相当长一段时期里原本份量很重的金融业务量的急剧减少。银行的营业收入势必缩减。在正常的经营条件下，债券类资产原本可以较容易地转换为货币资产；在恶化了的整体环境下，根本无人愿意接受这类资产。于是，银行的资金变得高度紧张，就是银行普遍缺少流动性。银行几乎都是抓住可用资金不放，银行间的拆借近于停止。目前很大数量银行所面临的就是这样的困境。
（10）不难理解，这种情况下银行的放贷变得高度谨慎了。银行既因为资金紧张不得不减少放贷量，同时又提高了放贷条件，由此也使贷款减少。对实体经济的负面影响难以避免。 （11）美国及欧洲国家的救市，首先包含了两类不同性质的具体行为。一是对于某个重要的已资不抵债银行或资本充足率严重下降银行，由政府注资，或者是接管经营。二是对流动性不足的重要银行给予中央银行贷款。当银行普遍处于资金高度紧张状态时，中央银行的信贷支持无疑十分重要和必要。这是促使银行尽早形成较正常经营条件的重要举措。但这是救急而不是治本。至于美国的救市计划中由政府出资购买低劣资产，实际是与我国以往对四大国有银行的不良资产的剥离类似的。美国还准备对会计准则作修改，以避免按市场价格核算对债券资产计值低，迫使更多银行机构破产。其实质是软化和降低银行的破产标准，以使已经或接近资不抵债的银行继续运行——此举遭致国际上的批评：是采取与当年亚洲金融危机时双重标准。 与此同时，在危机的沉重压力下，银行机构被迫或主动兼并。这是市场条件下更大数量银行寻求自救之道，但付出的代价异常高昂。其他类型企业与之类似。银行或其他企业大量破产的巨大社会代价则不言而喻。 （12）原本虚高的次贷证券或有保证的房贷证券价格的大幅下跌，是无法回避的客观事实，众多银行的资产的缩水、银行的巨额亏损、一些银行破产难以避免。一定程度上，这是对以往虚高的利润、虚高的经济增长的校正。我们这里所讲以往一定时期，美国虚高的经济增长和虚高的利润，是指在当时的条件下，美国经济本来难以达到这样高的实际利润和经济增长，竭泽而渔式地经营必定埋下祸根。例如，过于宽松的货币政策和信贷标准，使缺乏经营能力和还贷能力的客户也能得到授信；打包销售的资产支持证券的再次融资和畸高的市场价格，进一步扩大和积聚了全社会低劣资产总量，最终造成巨大数量社会资产的损失。前一时期高利润和快增长的表面风光，现在转变成了众多银行、企业的破产或艰难经营，经济指标也随之低落。 （13）现在已经可以说，以往相当长时期里，西方国家尤其是美国过于宽松的货币政策、银行业不够谨慎的信贷管理和监管，是导致此次金融危机的重要原因。 （14）这一次美国的次贷危机，无论政府的干预力度是大是小，更多的银行和其他类型企业的破产不可避免。政府的适度干预可以减少危机造成的损失。 （15）众多的人们对中国在美国的次贷危机中可能成了大输家忧心忡忡。说是美国会将损失转嫁给中国。如果美国真能够把部分损失甚至全部损失转嫁给中国，美国会那样做又有什么奇怪呢？但中国的实力与以往相比，是相对更强大还是更弱小了呢？如果是前者而不是后者，难道中国人只会越来越笨了？怎么就会没有较切实可行的应对之策呢？又似乎当政者个个都是笨蛋，发一些空洞议论倒是聪明人，这也太离谱了。 有实力的中国，总是有可能与美国讨价还价的。以往的某些重大失策或失误暂且不论。当美国的次贷危机进一步加深时，就如已经有学者指出的，中国对美国企业的投资问题上，就可以向美国提出较高的价码，迫使美国在投资设限方面作出让步。当然，这一类投资的风险同样存在甚至形成很大风险，但走出以往主动或被迫的单纯债券形式投资，是现在的中国为争得更强的国际地位必须承担的责任，最终也一定能承担起历史赋予中国的责任。 2008-10-8
