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系列专题：《国内首部上市公司并购实录：资本暗战》
从2003年起，永乐不断通过收购和重组涉足全国市场，在收购广州东泽电器，并与成都百货各出资50%成立合资公司后，2005年又击败国美、苏宁先后收购了闽灿坤（200512）部分资产、吞并厦门思文。而对河南通利的收购，则把当年其亲自主导的"联盟"解体。 尽管如此，至2004年,永乐给外界的印象仍是"地方家电连锁企业"--100多家门店,主要集中在长三角一带,仅上海的门店数就占了一半以上。为抵御国美、苏宁的攻势，永乐开始构建全国性大连锁企业的扩张步伐。"永乐就是沿着国美、苏宁过去的路在走。"上海永乐的一位负责人曾有过这样的说法。然而,比起国美、苏宁的全国扩张步伐,永乐却整整晚了5年多的时间。在前一轮的"跑马圈地"已初步完成的格局下，永乐只能依靠并购来获得发展，这和国美、苏宁的自建店面式扩张迥然不同。 随着国美、苏宁先后在2004年上市，规模处于劣势的永乐倍感压力。为加快上市步伐，陈晓不惜铤而走险。 （3） 为筹集境外"红筹上市"所需的"过桥资金"，在上市前，机构投资人摩根士丹利和鼎晖投资以总代价5，000万美元分别认购永乐3.63亿股和5，913.97万股，折合入市价每股0.92港元，比以后的招股价2.25港元折让约59.1%。 摩根士丹利是国际知名投资银行。鼎晖投资基金管理公司的前身是中国国际金融有限公司(CICC)的直接投资部，现独立分拆为投资机构。 两位机构投资人与永乐管理层签订了一份对赌协议，以永乐的未来盈利作为股权转让的指标--如果永乐2007年（可延至2008年或2009年）的净利润高于7.5亿元人民币，外资股股东将向永乐管理层转让4，697.38万股永乐股份；如果净利润相等或低于6.75亿元，永乐管理层将向外资股股东转让4，697.38万股；如果净利润不高于6亿元，永乐管理层将向外资股股东转让多达9，394.76万股，这相当于永乐上市后已发行股本总数（不计行使超额配股权）的约4.1%。 在"红筹上市"的案例中，对赌协议并不罕见。2004年蒙牛上市前，也曾与三名机构投资人摩根士丹利、鼎晖投资和英联投资签订过一份对赌协议，即蒙牛要在未来3年内年盈利复合增长率达到50%，否则蒙牛管理层就必须将所持7.8%的公司股权，即7，830万股转让给摩根士丹利等外资股东。所幸蒙牛2005年4月公布的年报优异，三名外资股东也因此提前结束了这份协议。 除了对赌协议的安排外，摩根士丹利和鼎晖投资还获得一项认股权利，可分别以相当于每股约1.38港元的价格购入8，549.91万股和1，385.56万股永乐股份，比招股价2.25港元折让38.7％。 摩根士丹利和鼎晖投资已于永乐上市前悉数行使该项购股权。如不计及超额配股权，紧随上市后，永乐管理层等人持有永乐53.43%股份，摩根士丹利和鼎晖投资分别持有21.38 %及3.48%永乐股份，其他公众投资者持有余下的21.71%股份。 为阻止外资控制上市公司，永乐另外授出了两项购股权。其一是授予60名现任及前任高管、雇员和业务顾问一项管理奖励购股权，可以每股0.83港元的行使价，自2004年9月14日起，20年内合共购入1.45亿股永乐股份，相当于公司已发行总股本的6.4%。 此外，永乐纳入麾下的家电连锁企业河南通利掌门人王驾宇也获准可以每股0.83港元价格自2005年7月4日20年内购入共计4，342.54万股永乐股份，相当于公司已发行总股本的1.9%。 这两项购股权一旦行使，即使在超额配股权获行使的情况下，永乐人士及其盟友控制的股份也将超过55％，而摩根士丹利和鼎晖投资凭借分别持有的19.04%和3.1%股份，就算获得最高赔付股份及部分公众投资者股份，也不足以左右上市公司。 不仅如此，陈晓还坚持在上市前加上一条优先购股权，大意是：如果摩根士丹利和鼎晖投资有意出售股份超过永乐股份的5%，永乐管理层将有优先权按待售价格购买该股份。而摩根士丹利和鼎晖投资并无对等权利。
