爱华网铁路车辆的增长取决于铁路行业对车辆的购置数量及金额，根据铁路行业的投资构成，铁路车辆购置金额占行业投资总额的比例一直保持20%左右。在铁路行业投资加快增长的情况下，2005年以来铁路车辆购置金额也呈现快速增长的势头。
银河证券 鞠厚林 一、“保增长”推动铁路行业加速发展 近日国务院批复2万亿元的铁路投资计划，把铁路新项目的投入，作为拉动经济增长的重要亮点。按目前的计划，铁路投资的金额已经超过“十一五”规划的水平，未来随着经济情况的变化，实际的投资额度可能还要进一步增加。 近年来经济高速发展，为我国铁路运输发展注入充足的动力。2003年-2008年我国铁路货运和客运量均保持8%左右的年复合增长率，2008年前3季度，铁路货运和客运问题分别达到25亿吨和11.2亿人。预计未来两年，我国铁路运输总量仍将保持6-7%的年增长率，2010年铁路货运和客运发送量将分别达到35亿吨和15亿人以上。 在铁路运输快速发展的推动下，我国铁路基本建设投资近年来也呈现较快的增长势头，2005年以来，年复合投资增长率达30%以上。 不过，由于铁路行业长期投资不足，目前我国铁路营运里程增长速度仍然远低于运输需求量的增长。“十五”期间，我国运营总里程年均增加1400公里，年复合增长率不足2%，其中复线铁路和电气化铁路的年复会增长率也只有2.5%和4%左右，明显低于铁路运输需求量的增长。 加快铁路行业发展是未来国家经济建设的重要任务之一，根据国家规划，到2010年，运营里程将达到9万公里，其中复线铁路和电气化铁路分别达4万公里以上，时速在200公里以上的专线达到7000公里。到2020年，铁路运营里程要达到12万公里以上。 按此测算，“十一五”期间我国铁路运营里程的增长率将保持3.5%以上，复线和电气化铁路的增长速度将分别在8%和10%以上，高于“十五”期间一倍以上。铁路行业投资规划是铁路行业发展的重要保证，“十一五”期间铁路行业投资规模将达15000亿元，比上一个五年规划增长100%以上。 2006年和2007年铁路行业完成投资4500亿元，因此2008年-2010年将有年均3500亿元的投资额度，这将确保未来2年铁路投资的年复合增长率为20%左右。如果考虑到国家确保经济稳定增长，正在加大对铁路行业的投资力度，铁路行业的投资增速将有进一步提升，我们预计未来2-3年铁路行业保持不低于25%的增长是有较大保障的。 二、铁路车辆持续增长有保障 铁路车辆的增长取决于铁路行业对车辆的购置数量及金额，根据铁路行业的投资构成，铁路车辆购置金额占行业投资总额的比例一直保持20%左右。在铁路行业投资加快增长的情况下，2005年以来铁路车辆购置金额也呈现快速增长的势头。 铁路行业“十一五”规划中，车辆购置金额为2500亿元，根据目前国家加大铁路投资的情况，我们认为，实际投资金额将超过2500亿元。预计2008年-2010年年均购置车辆金额将达700亿元以上，比2006-2007年均金额增长45%以上，复合增长率有望达到15%-20%的水平。 机车：铁路机车的发展方向将以电力、高速、重载为特征，电力机车将逐步取代内燃机车将成为主导，其承担的运输工作量比重将达到80%以上。内燃机车保有量的增幅逐年下降，预计到“十一五”末期，电力机车将成为铁路运输的主流牵引机车 未来3-5年，预计还将有超过1000台电力机车和600台内燃机车的需求。我们预计2010年机车保有量达到1.9-2万台，比2007年增加6%左右。 客车：随着客运专线的建设和铁路快速客运网的逐步形成，客车产品结构逐步发生变化。随着动车组采购数量的增加，普通客车的采购数量将会逐渐减少。但时速200公里的新型客车将产生新的市场需求。 预计2010年客车保有量达到4.5万辆以上，较2007年底增加2%左右。 货车：铁路货车面临重载、高速和专业化运输的发展趋势。在载重方面，货车通用产品由60吨级全面向70吨级升级换代，逐步在一些专用运输线路上，使用载重80吨级以上货车。在速度方面，全面制造时速120公里货车，部分发展时速160公里的高速货车。在专业运输方面，集装箱、冷藏、行包等专用运输车辆产品及铁路工程专用施工车辆将是货车产品重要发展方向。 预计2010年，货车保有量达到70万辆以上，较2006年底增加25%。 动车组：动车组是未来发展的一个重点方向，预计到2010年底，投入使用的动车组为1000列左右，比2007年的105组有大幅度的提升。 基于上述分析，我们认为，相对于2007年，未来2-3年各种车辆购置的增长有较大差异，其中动车组有望保持60%以上的复合增长率；货车车辆将保持20%以上的增长率，考虑到产品升级的因素，预计购置金额的增长为25%左右；机车和客车车辆购置不会有明显的增长，但预计产品附加值的提高将使购置金额呈现稳定增长。 三、重点上市公司 目前，我国铁路车辆95%的市场份额集中在南车和北车两大集团，晋西车辆笔北方创业等系统外公司在货车制造领域占据一定市场份额，此外柳州车辆、沈阳客车厂等也从事车辆修理业务。 两大集团之一的中国南车已经上市，晋西车轴和北方创业也有货车制造业务，其中南车占国内铁路车辆近50%的市场份额，在动车组等领域优势明显，在综合实力、市场份额产品结构、盈利能力等方面远好于其它两家上市公司。 由于受铁道部统一采购的影响，铁路车辆行业结构相对稳定，相关公司的业绩变动主要取决于各子行业增速、招标价格的调整以及成本变动等因素，公司的产品结构和产品附加值也是影响公司业绩增长的重要因素。2008年这三家上市公司的主要经营情况如下： 中国南车（601766）：铁路车辆龙头持续增长能力强 公司铁路车辆业务在国内处于领先地位，在研发实力和产品结构方面处于优势地位，预计2008-2010年每股收益分别为.0.14、0.17和0.21元。铁路行业正面临持续快速增长的有利时期，将推动公司业绩的持续增长。 驱动因素、关键假设及主要预测： 我国铁路行业正处于加速发展的时期，未来2-3年将保持25%以上的增长率，铁路车辆行业也将保持15%以上的增长，且中长期持续发展空间广阔。公司是国内铁路车辆行业龙头之一，将随着行业的发展而持续增长。 在预计未来两年铁路车辆行业年均增长15%-20%，公司新投项目顺利达产的前提下，公司收入将保持20%左右的增长，毛利率的提高将利润增长超过收入的增长，公司2008年-2010年每股收益分别为0.14元、0.17元和0.21元。 我们与市场不同的观点： 市场普遍认为铁路行业投资的高增长将带动车辆行业同步增长。根据铁路行业的发展规律和相关数据，我们认为，我国铁路基建的增长与车辆的增长速度存在不一致性，主要表现为随着铁路运输的提速和调配效率的提高，车辆的使用效率在提高，从而使车辆行业的增长速度略低于行业的整体增速。 公司估值与投资建议： 按绝对法估值，公司估值为3.8元以上；按相对法估值，由于我国铁路行业处于加速发展的阶段，公司持续增长能力强，按2009年22倍市盈率测算，公司估值为3.74元。我们给予公司3.8元的综合估值，维持“谨慎推荐”的评级。 股票价格表现的催化剂：铁道部继续加大对铁路基建和车辆购置的投资，将有利于公司估值的提升。 主要风险因素：如果国际竞争对手和进口产品加快进入国内市场，将给公司带来不利影响。
