爱华网国际染料龙头，实现稳健成长
09年上半年盈利将会有明显好转 估值合理，市场关注度明显上升 今日投资个股安全诊断星级：★★★★
侯宏森
国际染料龙头 实现稳健成长 国内染料行业环保治理诞生国际染料龙头。由于染料行业的环保门槛，目前染料的集中度得到进一步提升，基本完成了行业调整。仅浙江龙盛、浙江闰土、杭州吉华3家企业控制了国内80%，全球60%的市场份额。而浙江龙盛已成为全球分散染料的龙头企业，分散染料产量连续多年位居世界首位，活性染料经过快速发展，产量已经跃居国内前列。公司分散染料在国内市场占有率达到40%，2007年浙江龙盛的销售收入是位于行业第二的浙江闰土的1.5倍。目前公司产品已从分散、活性、酸性染料、纺织印染助剂延伸到化工中间体、减水剂、基础化工等行业。 近几年浙江龙盛实现稳健成长。公司染料产量、销售收入、实现利税、出口创汇等指标均在国内同行业排名第一位。公司被多次评为全国民营企业500强、中国制造业500强、中国非国有企业百强企业、中国石油化工行业100强。公司前几年单季同比增长率平均超过35%，产品毛利率也基本稳定，且分散染料和中间体毛利率得到较快提高，从而使得公司近几年整体毛利率和净利率在稳步上升。 公司于2005年7月完成股权分置改革，2006年8月实现全流通，目前二级市场已没有大小非问题困扰。 09年上半年盈利将会有明显好转 浙江龙盛将具更强的染料定价能力。国内分散染料中间体间二苯胺需求量的70%产自龙盛。而国内一些染料企业处于限产或停产状态，目前竞争对手实力已经减弱。且浙江龙盛具有完整的产业链，从中间体到染料成品，都将具更强的染料定价能力。 09年初产品毛利率有所恢复。预计明年初下游印染厂的染料备货消耗完毕后，对染料的采购将有所上升。由于公司将更强定价能力，预计分散染料基本还能维持19000元/吨价格。09年初，高成本原料消耗之后，鉴于上游苯、硝酸和硫磺原料已经处于低位，则能维持23%左右的正常毛利。 炼内功 龙盛率先启动内部整改计划 率先内部整改，降低营业成本。在08年中期，为应对全球经济危机，浙江龙盛率先启动裁员计划，在社会上引起很大反应，被传是因资金短缺，被迫进行裁员，股价再逆市上涨过程中，也随之大跌。但08年中报上公司账面上有3亿多的经营现金流，并且还有4亿多的筹资现金，虽然有4亿多的投资，但现金还是很充沛的。经调研我们认为这是龙盛顺势而为，主动裁员，轻装上阵，具有很强的目的性和战略意义。经过内部整改，浙江龙盛的整体成本将会大幅减少，原本龙盛就比其他染料企业成本低，届时将更具有竞争优势。 浙江龙盛自身也已经到了内部整改的阶段。浙江龙盛原有25个子公司，每个产品都在一个子公司运作，每家子公司配备相应的管理人员、生产人员、服务人员，这对管理和各项费用会产生很大的影响。从公司成立，人员一直在增加，企业规模不断扩大，这种冗员的情况也日益严重，但是经过了这么多年的发展，公司还没有大规模进行内部治理，因此即使没有遭遇经济危机，也到了公司内部进行整理的阶段。 经济危机提供了较好的整改大背景，整改得到内部员工支持。公司优化内部管理机制，优化生产流程和工艺路线，也得到了内部员工的大力支持。各分厂不再设立总经理，合并为事业部，裁掉可有可无的环节，预计能够裁员30%-40%左右，将节省大量管理成本和人力成本，激活员工的工作能力。 龙盛仍将适时寻找扩张投资机会 龙盛走出国门，着重活性染料发展。活性染料主要使用棉麻织品，合成工艺比较简单，关键环节是对位酯和H酸这两种中间体的生产。这两种原料占活性染料成本的70%。因为印度这两种活性染料中间体的产量非常大，所以印度的活性染料的竞争实力大大强于中国。目前欧美多让印度代加工活性染料，并且已经达到了欧美标准。且目前印度货币贬值幅度很大，使得印度出口具有一定竞争能力，所以未来印度向中国出口活性染料也很有可能。龙盛公司计划与印度KIRI公司合作生产活性染料，正是出于这种考虑。 加强分散染料产业链向上延伸，扩大间苯二胺生产规模。分散染料最重要是中间体间苯二胺的合成。间苯二胺在国际上只有龙盛和杜邦两家生产规模最较大。龙盛目前拥有2.5万吨间苯二胺的生产线，产能占全国的70%。公司计划扩大间苯二胺生产规模，并生产聚合级间苯二胺。计划09年建成聚合级间苯二胺的2000吨/年规模项目，10年达到4000吨/年规模。 收购股权，逆市下将择机待动。龙盛认为目前行业不景气的大环境下，对于优势企业是很好的发展机遇，无论是从内部调整和外部并购，宏观条件都提供了很好的扩张投资机会。龙盛也不会放弃合适的市场收购机会。
下游纺织服装还会享受较多利好 纺织服装行业仍会连续得到国家政策支持。目前服装纺织出口退税为14%，而历史最高达到了17%，所以还有较大调整空间。另外纺织服装属于劳动密集型产业，在目前经济危机下，劳动就业是最大问题，所以不排除国家采取非常措施来支持国内服装纺织的发展。且国家扩大内需，国内20%的市场需求增速仍有保障。 人民币贬值直接利好纺织服装行业。日前人民币结束长达三年的升值趋势，开始趋向贬值，这将极大地刺激不断萎缩的服装纺织品出口，结合近期国家相继大幅降低利率等一系列刺激经济增长的政策，这些对恢复出口企业特别是纺织企业的信心具有重要意义。 我们预测08、09、10年的每股收益为0.73元、0.75元和0.90元。目前09年的PE为9.07，而目前纺织化学品板块的市盈率（整体）为10，考虑到下游纺织服装还会享受较多利好，企业作为染料行业龙头将更具定价能力，还将受益基建投资，所以我们认为公司盈利拐点即将来临，10年还将有20%左右的大幅增长，并且09年有巨额搬迁补贴入账，现金流将非常充沛，故给予公司09年13倍的市盈率，6-12个月目标价为9.75元，维持“推荐”评级。 作者单位：中投证券
