爱华网策划 刘泓毅 记者 刘扬
由冯小刚拍摄即将上映贺岁新片《非诚勿扰》，对于时下正在发生的金融风暴也作了艺术上的“预测”，剧中风险投资家的范伟买下了葛优的发明专利，不想却陷入金融危机，面对惨淡前程，冯小刚特意安排葛优对范伟说出三字真经——“看未来”。相信这也将是目前最适合投资人的三字真经。 然而，未来到底在哪里？面对不断恶化的全球金融风暴，中国又有哪些行业将成为可以避免这场灾难的避风港？这个问题似乎已经成为当下很长一段时期投资人及企业家关注的焦点。
无论是投资完美时空一年获得70倍回报的软银赛富，还是投资同洲电子、莱宝高科、常铝铝业、西部矿业等公司的深创投、天堂硅谷、中新创投、上海联创等本土创投机构，都纷纷获得了数十倍的高回报率。那是全员欢庆的日子，但当南方某制造业集中地区的款姐也拎着LV，以PE姿态出现的时候，“全民PE”已经过于泛滥了。物极必反，当中国平安从140元跌到20元，道指跌破万点在8000徘徊时，IPO冰封期已至，这对投资机构来说是最大的残酷，很多看似最有望上市的企业倒在了冲刺线上，不光是已投企业还是投资机构本身，今年的财报都会很难看，整个投资机构队伍中可能有一半会遭受清洗的厄运。 单点时间积累到一个关键水平将成为大规模风潮的引爆点，又一个轮回到来。同时一个周期的完结意味着下一个周期的开始，人们不难发现令天堂硅谷、深创投等投资机构获得高额回报的正是在2000年初股市最低迷的日子里投资的企业。一些投资人在适度汲取历史经验后开始沉着地面对未来，没有达不成的生意，只有达不到的价格。当从投资到退出的时间变长，大家的眼光将看得更长远，以前是看未来两三年，现在则是至少看五六年。最坏的时代与最好的时代从来都是相伴而生，国家数万亿的拉动内需投资令处在灰霾的中国经济为之一振，在疯狂时适度冷静并资金充裕的投资公司已经开始着手寻找满地便宜并且远景十足的项目，同时也在安排手上的企业并购或者被并购。 在中国，鲤鱼跳龙门意味着新机遇的出现，然而时下中国的PE们在金融危机的洗礼中是否能逆流而上，跃过龙门，游刃于高潮与低谷之间，现在还是个未知。就像《夜幕下的哈尔滨》中老杜所说：“这是一次劫持与反劫持的斗争。”面临严峻的经济形势，在逆境中求得生存、找寻机会已然成为了一场战役。 正文： 2008年9月25日华昌化工登陆深圳中小板后，迄今A股再无新股上市。主板继中国南车8月中旬上市后一直停发。同时，自8月以来美国市场十余周无一支新股上市，创下Thomson Reuters自1980年跟踪统计以来美国IPO最长“真空期”的记录。全球资本市场的融资功能几近冰冻，加上大多数行业遭遇经济衰退，似乎全世界都知道投资公司的日子也不好过了。波峰过去波谷迅速到来，中国成熟的市场经济终于遭受了第一次真正意义上的经济周期，这是绝大多数投资人所未曾经历的，部分已投资企业遭受的重创以及用过高PE值投资后遭受的缩水都让他们有些焦头烂额。 转折 速8加盟管理不利、业绩下滑，Aetos Capital LP投资公司为了抛出这块烫手的山芋，欲将其全面收购整体出售；因业绩不能令资方满意，炎黄健康传媒CEO开始与投资方互打口水仗。投融资双方共享富易，共患难难，毕竟大家都是利益驱动的经济群体。 “投资公司已经无暇顾及其他，很多人在已投公司相当于当了半个CEO，参与经营，控制现金流，他们在考虑再次融资或者把企业卖掉。”易凯资本首席执行官王冉告诉本刊记者。智基创投合伙人林霆将全部精力的六七成投放到了企业增值服务领域，这是以前他们看案子所花费的精力，他们还专门召集被投资企业开会，让其中一个曾经是新浪高层的创业者跟大家分享，当时新浪为了生存从1000人裁到200人的经历。 智基创投合伙人暨总经理陈友忠认为，很多被投资公司2008年的业绩增长很难达到30%-50%，这对近几年被投资的企业来说应该是正常的增长速度。“我们正在写投资报告，已投企业有一半没有完成原来的业绩，根据对赌协议，正好利用这次市场机会把价格调下来。”东方富海董事长陈玮庆幸自己跟绝大多数的投资企业都签订了对赌协议，之所以让他如此坚持的原因是他深刻的记得，2002年深圳的风险投资大会上公布的一个调查报告，约有90%的企业都无法达到预期的增长目标，这让他在投资企业的时候十分的小心。 企业层面能够比较快地反映经济萧条现状，据易凯资本首席执行官王冉估计，大概有10%的企业会提前死亡。近一两年纯粹靠钱进行了过多的扩张，如果前两年都是亏损，没有投资支持只能收缩，就会有损失，当后续资金支持不了这些损失就可能死掉。今后问题公司可能会越来越多，在2008中国国际金融年度论坛上，澳大利亚麦格理集团亚洲总裁兼TMET主席Andrew Low讲到：“我想说历史并不总是最好的向导，每次历史情况都不同，但从历史中我们看到，经历危机后要花一定的时间才能恢复市场。” 清洗 被投企业所有的问题都会反映在投资公司的账目上，虽然有个滞后性，但是现在已经开始显现了。“今年投资公司的财报会很难看，减薪、裁员的事一定会发生，如果基金投完没有融到下一期基金就只能清盘。”陈友忠认为。 遭受冲击最明显的要算近几年兴起的部分本土投资公司，大多数是券商、银行业，以及部分政府官员出来创立的机构，由于专业性不足，他们找项目往往是联系券商的投行部门找到准备上市的公司进行PE投资。“我们看到有些本土投资公司用15倍、20倍的PE值赌企业，就是为了快速上市，因为他们的存续期大多数只有五年，必需快速退出。但是抛下目前恶劣的资本市场不说，就已经过会而未发行的新股达30多支，证监会收了材料待审批过会的就有300家，中国上市数量最多的是2007年的100多家，这样排一排就要三四年之后，这期间如果企业基本面不好并且管理不好，处理危机问题不够强，投资相当于泡汤。”智基创投林霆告诉记者，近几年新崛起的本土创投融资的1-2亿元资金也基本上用完了，目前整个行业内有500家左右的投资公司，其中70%-80%都是这两三年兴起的，而这其中可能倒掉的将有七八成。 据了解，创投管理公司管理费计算分两个阶段，前两年是投资新项目，管理费以基金承诺总额2.5%计提，投资约70%的资金后，会进行下一轮融资，对原来的基金的计提不再是总额的2.5%，项目估值贬值则按贬值后的金额计提，如果项目退出、清盘就不能再提取管理费，管理费会逐渐降低，结束归零。如果投资公司无法后续融资，管理费无法支撑开销，在投资项目仍有价值的情况下则有可能被其他投资公司并购，如果项目清盘，投资公司也将清盘。 对于黔驴技穷的部分本土投资公司来说前景黯淡，但是那些即使是刚刚融到大笔基金的投资公司也并不是高枕无忧。募集的基金是分期到位的，先到款的两三期没什么问题，但是随着经济危机的恶化LP资金吃紧的时候就很难保证了。“这是一个滞后的过程。”陈友忠告诉记者，这主要看创投管理公司管理基金的LP的来源，有的来源好，是富有的个人则问题不大，但如果LP是校园基金、公务员退休养老基金，就每年有责任将一部分资金回馈到学校去。有的LP在这个时间点会比较辛苦，如果资产配置管理的50%是投资公开资本市场的话，可能资金缩水幅度很大，加上回馈资金的压力，对创投公司的资金承诺就可能难以保证。陈友忠认为投资公司将从2005年至2007年一年半投完一期基金变为2-3年投完，不急着跟LP要钱。 重建 一边我们看到资本市场和公司业绩上屡屡受创的企业以及受到牵连的投资机构的窘状，另一边我们也看到制药企业马应龙等现金流充裕的企业纷纷在二级市场举牌，巴菲特购进高盛及比亚迪股票。此外，当无锡尚德、江西赛维和天威英利9家海外上市太阳能企业按照11月份股价计算，市值缩水约70％时，英特尔总裁兼首席执行官保罗·欧德宁却宣布投资2000万美元于中国薄膜太阳能研发制造和解决方案公司创益科技，同时声称“以太阳能为代表的清洁能源或许将成为全球半导体业下一个水草丰美的牧场”。 逆向思考对投资人来说是极为重要的，这场危机中投资人也开始思考以往投资周期带给人们的启示。东方富海陈玮最近正在进行一个研究，他把中国的股票指数和PE的投资作了一个分析，2002-2004年中国股票市场不好的时候做的投资，在2006-2007年上市后都为投资公司带来了巨大回报，正因为那时候竞争不激烈估值都很便宜。事实上2007年深创投、天堂硅谷等本土创投就因此获得了平均数十倍的回报。易凯资本王冉也给记者举了百度的例子，在2001-2002年百度第二轮融资的时候估值很低，百度上市后当时介入的公司占了大便宜。 深谙此道的投资公司已经开始继续拓展疆土，赛伯乐中国投资资深合伙人尚选玉告诉记者，他最近一点也没有停下看案子的脚步，反而比以前更忙了，好案子开始层出不穷地涌现了。“如今世道不一样了，现在很多项目5-6倍PE就可以谈，我经常开玩笑说你可以买140元的中国平安股票，也可以买20元的，他们是一模一样的东西。对投资公司来说最好的控制风险的方法就是价格。”东方富海陈玮说。 在传统经济中最重视的利润将成为目前投资人对企业最重要的考量。智基创投陈友忠认为，现在投资人更关注被投资项目的“体质”够不够好，管理、团队好不好，业务模式够不够具体，在这轮投资之后能否切实实现稳定的正现金流，即使别人不愿意进来投也可以活得很好。智基创投林霆认为虽然大家做的是不同类型的生意但是其本质是一样的，要注意两个月、六个月、十八个月等一些关键时间点的现金状况，不能单纯注重销售额增长而不注重利润。想通过一个虚幻的业务模式跑马圈地靠着投资资金来发展的公司将难以谋生。 回归生意本质已经成为投资人的共识。炎黄健康传媒的投融资双方互相“辞退”的闹剧，被人们解读为没有营收能力被投资方“养起来”的部分互联网公司在经济危机到来时可能出现的尴尬窘地。 王道 秉承传统经济现金为王的精神，大消费成为人们逆势投资的首选之一。在2008中国国际金融年度论坛上，花旗集团董事总经理兼亚太区首席经济学家黄益平表示，11月公布的10月份社会零售总额，从价值来说，上升了22%以上，实际的增长约在18%左右。除了收入弹性较高的汽车等奢侈品销量大幅下降，在基本产品消费方面随着收入增长下降，和预期的改变，这个增长速度也会下降，但仍然也是比较稳定的部分。 陈玮告诉记者，今日资本的创始合伙人徐新曾开玩笑地对他说，就喜欢投资吃喝玩乐的项目，不看什么高科技。事实上这些类型的投资公司的平均收益不是最高的但都是最稳定的，如果能够以5-6倍PE价格投资是相当不错的选择，因为这些企业仍然会随着大周期获得增长。 除了一些快消品将保持稳定发展外，对于那些逆势上扬的大消费行业，投资人的眼光是一致的。健康医疗是投资人的首选，不管经济好坏人的身体的诊疗是不能延迟的。教育是典型的先收款后服务的行业，现金流上再满意不过了，而且随着金融危机的加剧失业的人越来越多，大家更愿意学习相关知识增加技能。此外，通过二级市场的对比我们也发现，农业、铁路等板块的表现优于大势，加上目前财政的大力支持，这部分行业也是投资的好选择。另外，在新能源方面也是投资人普遍看好的领域，新能源中太阳能领域还会有一个爆炸性的增长，因为上游的原材料价格在下跌，明年多晶硅、单晶硅产品会越来越多，会带动下游产业发展起来。在随后的附文中，我们将针对一些细分行业进行相关投资机会的报道。 不管怎样，中国的投资机构仍然是目前世界上最幸运的投资群体。花旗集团黄益平认为，今年第四季度、明年第一季度的经济形势可能比较严峻，但明年实现经济增长软着陆的可能性非常大，预期中国经济在2009年和2010年可能还会保持8%-9%的增长速度。现在政府已经在筹措4万亿的财政项目，这相当于2009年GDP的12%，保守地说，这样的额度投下去可能占到GDP每年投资的5%左右，对经济增长会产生一个很大的刺激。 逆势上涨的行业固然诱人，但是智基创投合伙人林霆也表示，投资人不可能都去投资抗周期性的行业，毕竟没有那么多的项目，对投资人来说关键是在有周期性的行业里，什么样的时段投资和退出，如果在很热的时候进去，在低谷的时候面临上市退出，就是一个失败的策略。陈玮也认为，投资机构要挣大钱还是要看新经济，比如农产品与互联网的嫁接可能就是一种新经济，基于网络的销售网络低成本，“鼠标＋水泥”的方式仍将是未来主流的模式之一。 趋势 为了让今年的财报不那么难看，投资人目前也非常关注并购类的项目，毕竟退出就意味着收益。 “现在正是并购的好时机，东方富海的投资项目有一个正在被收购，价格很满意，有的项目出于行业整合目的正准备收购别的企业。在收购、并购的问题上企业肯定是买好东西，除非1+1>2否则我们不会让企业考虑的。”陈玮说。在房地产、家居建材、百货等受到经济周期调整的行业都可能面临这样的并购及投资人抄底机会。王冉告诉记者，很多PE对一些已在新加坡上市的中国公司虎视眈眈，除了IPO融资之外，很多企业根本没融到钱，这些公司可能经历退市私有化，这时候就需要PE的帮助。 瑞士银行中国区主席兼总裁李一则告诫并购的参与者们：“我和一些走出去或正在走出去的企业聊过，他们很多方面是没准备好的，包括出去的战略思想和思维都没理顺。这里确实还有一个提高的过程。在过去几个月的风暴中，我们已看到华尔街出现了一些机会，机会出现时，时间窗口有时候只有24小时。正确的决定就更取决于直线准备工作是否充裕。” 那么目前是否到了投资的最佳时机呢，根据不同行业和不同企业会有很大的差距，但是根据经济总体趋势考量，黄益平认为美国经济衰退起码要延续到明年年中的时候。明年形势可能更严峻，但并不是说在不断崩溃。 陈友忠告诉记者，在这个时间点大家最关心的是这是不是估值最低的时间点，如果现在用8倍PE投资，半年之后6倍PE成为行情，就显然投错了。以史为鉴，2000年4月美国纳斯达克崩盘前一天企业融资还都红红火火，崩盘之后融资大门瞬间关闭，但是在中国，互联网投资热潮一直没有迅速地反应，大概拖了一年才真正降温，“当时我们美国的同事很不理解，为什么纳斯达克崩盘，中国的互联网项目估值还偏高。”陈友忠认为，2008年的情形也还是一样，中国的反应没有那么极端，可能是惯性使然，因此目前可能还没有到估值最低点的时候。这与2006-2008年累积的巨量资金堵在创投供应链上有很大关系，投资人有出手压力，估值就会相应偏高。 陈友忠认为，目前与两三年前的本质区别在于，投资热的时候不会担心下一轮有没有人接手，现在投资的企业如果在回暖前把钱烧完之后没有人投资也没有良好的收入就很危险。 总体而言，目前是个敏感的时期，看多于动，但是越来越多的投资人已经在恐惧的时候更积极地寻找会在下一轮经济热潮中崛起的新机会了。就像在金融年度论坛上，美林证券中国区主席刘二飞说的一句话，中国人不应被美国和全球经济危机吓倒，他认为中国是在这场危机中受影响最小、话语影响力最强的。就像罗斯福几十年前讲的一句话，最大的恐惧就是恐惧本身。
