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巴菲特1990年投资富国银行，15年后投资收益翻了5倍多。同样站在房地产贷款风口浪尖的兴业银行，是否具有同富国银行类似的投资潜力呢？
作者:饶婷婷／文
虽然对雷曼兄弟相关的投资有2.29亿元的风险敞口，但对于兴业银行来说，宏观经济和房地产市场变化的影响无疑更让人担忧。2008年中报数据显示，兴业银行以41.5%的房地产贷款比例高居国内上市银行榜首。 回顾巴菲特的投资历史，这一情形也似曾相识。在20世纪90年代早期，富国银行是所有加利福尼亚银行中房地产贷款最多的银行，由于投资者担心西海岸的经济衰退会导致商用和民用房地产贷款的损失，富国银行的股票从86美元一路下跌，而巴菲特抓住时机，在1989年和1990年两次投资2.894亿美元买入富国银行500万股普通股，投资成本只有58美元每股。此后，巴菲特又陆续买入富国银行的股票，投资成本4.63亿美元，2004年底总市值35.08亿美元，也就是说，巴菲特投资15年总盈利30.45亿美元，投资收益率657%。 不足5倍PE买入 “美国第一的抵押贷款发放者，第一的小企业贷款发放者，拥有全美第一的网上银行服务体系，还是美国唯一一家被穆迪评级机构评为AAA级别的银行。”当巴菲特出手这样一家银行的时候，它的市盈率还不到5倍。 1990年，富国银行每股收益大概在13.67美元左右。巴菲特买入时的市盈率不过4.23倍。 中金公司预测，兴业银行2008年的每股收益为2.51元，以10月8日的收盘价计算，市盈率为5.61倍，为上市银行中最低。 即使抛开市盈率不谈，巴菲特在富国银行上的投资也是一笔稳赚不赔的买卖。 国内巴菲特研究专家刘建位曾经在他的《巴菲特如何选择超级明星股》一书中分析道:“即使未来30年内富国银行年收入不超过5亿美元，它至少也值50亿美元，也就是说每股的内在价值接近100美元。按照57.89美元的平均买入价格，与我们对富国银行最保守的价值估计相比，巴菲特的安全边际也高达42%。” “但是这种方法必须在公司现金流非常稳定的情况下才适用。”刘建位强调说，“现阶段国内银行的息差缩窄以及宏观经济和房地产市场的变化都可能给银行的业绩带来变数。” 三道防线 投资者对富国银行房地产贷款的担忧曾经为巴菲特创造了一个极佳的投资机会。1990年，富国银行净利润为7.11亿美元，比1989年增长了18%，但到了1991年，净利润仅为0.21美元，1992年也只增加到了两亿美元。在这两年间，富国银行的盈利能力并未下降，净利润的下降在于它不得不在两年中分别提取了13亿和12亿美元的坏账准备金。由于加利福尼亚的经济衰退持续恶化，同时面临地震的威胁，而富国银行是所有加利福尼亚银行中房地产贷款最多的银行，因此也面临被殃及的可能。坏账准备金的提取并未阻止富国银行股价的下跌，正如巴菲特在对其此次投资的解释中说:“在投资者纷纷抛出银行股的风潮中，我们才得以用仅仅投资2.9亿美元的低价买入富国银行10%的股份，我们买入的股价低于税后利润的5倍，而且低于税前利润的3倍。” 预期的损失并没有发生。1993年底，富国银行的股票价格上升到137美元。然而，巴菲特不是赌徒，他在富国银行的投资上至少有三道安全防线。首先，巴菲特认为加利福尼亚的大地震和金融业的系统性风险发生的可能性并不高;然后，根据富国银行当时的情形，巴菲特还做出了如下推算:“目前，在剔除了3亿美元以上的贷款损失后，富国银行每年的税前盈利大大超过10亿美元。如果银行480亿美元的全部贷款中的10%——不仅仅是不动产贷款——在1991年出现问题，即使这些问题贷款造成的损失(包括损失的利息)平均占到本金的30%，富国银行也能基本上盈亏持平。” 此外，支持巴菲特做出投资决策的还有另一个原因:“即使最糟糕的情况出现也不会使我们感到沮丧，即在某一年度可能没有盈利，但在未来股东权益不断增长的情况下，预期股东权益报酬率仍然高达20%。” 虽然兴业银行在资产规模、业务结构和渠道、网点等方面与当时的富国银行存在较大差异，但如果同样以最悲观的假设来看待其估值，也可以得出类似的结论。 据中金预测， GDP增速8%，房价下跌20%的情况下，如果2009年年初不对称降息4次，贷款降108bp，存款不变，则兴业银行的目标价为16.83元，高于10月8日收盘价的20%。从股东权益汇报的角度看，兴业银行2006、2007年两年的ROE分别为26.2%、31.2%，预计2008、2009年的ROE水平为28.3%、26.8%，在上市银行中处于较高水平，安全边际也较高。
