爱华网是什么造成了市场重挫？错误的选择、贪欲——以及从不接受过去的教训
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针对华尔街的危机，美国大量的评论都将之喻为飓风或百年一遇的洪水，这无形中暗示了此次灾难的不可预知和不可抗拒性——既然无法预知，也就无从谈起防范了！还是沃伦·巴菲特（Warren E. Buffett）一针见血。多年前，谈到公司肆无忌惮举债时，巴菲特指出（原话大概如此）：“直到潮汐退去，你才知道谁在裸泳。”如今，潮汐正在退却，进入我们视野的那副图景谈何美丽。除了暗潮下不断浮出的裸泳者，我们的脑海中也再度浮现出那些愚蠢的主张和草率的选择——正是它们让我们陷入眼前的灾难。此般触目惊心的景象我们已经历多次。不过，就像飓风地带那些顽固的居民一样，我们往往很快就选择忘记刚刚过去的疾风暴雨，并劝说自己：从现在开始，一切都会好起来。然而，我们为什么就不汲取显而易见的教训呢？答案是：轻松赚钱时代滋生的狂妄自大日久弥坚，一系列愚蠢的金融概念在过去30年中大行其道。 概念之一，就是不加区别的反监管思潮，它曾以基督徒举行帐篷复兴聚会（tent-revival）般的热情在华尔街传播。然而这种思潮中真正让人不解的是，很多自由市场的忠实信徒也认为，一旦他们陷入困境，联邦政府会解救他们。想想由纳税人背负的特别营救案已经有多少了吧：从保险巨头美国国际集团（AIG）到住房融资机构房利美（Fannie Mae）和房地美（Freddie Mac），还有此前美国财政部授意摩根大通（JPMorgan Chase）对贝尔斯登（Bear Stearns）的收购。这不禁让人联想到房主的逻辑：住房所有者一边咆哮着要甩掉政府管制，一边又要求联邦政府担保洪灾保险——不管他的房子建得离墨西哥湾有多近。 其他一些现已耳熟能详的概念也推动着我们步入深渊：好年景中，是不需要太多防范的。还记得迈克尔·米尔肯（Michael Milken）吗？衍生品不需要监管，即使在没人懂它们的情况下。长期资本管理公司（LTCM）现在如何？还有，别担心，量算天才们已经开发出模型，可以消除极端风险。还有人记得安然（Enron）吗？ “现在，各家银行、布什政府、财政部长亨利·保尔森（Henry Paulson）和美联储主席本·伯南克（Ben Bernanke）再次希望你把这些危机想象成洪水或飓风，”曾在克林顿政府担任商品期货交易委员会（CFTC）高级官员的迈克尔·格林伯格（Michael Greenberger）表示。由于支持对投资银行实施更积极的监管，他在上世纪90年代末期被拉下马，而推他下台的不仅有共和党的对手，还有自己的民主党同僚。格林伯格认为，大多数金融灾难并非不可控的自然力所为。“它们是可预见事件。”当然，可预见事件更加可能通过完善的规则和严格的执法来进行防范。 另类动物 埃尔弗雷德·卡恩（Alfred E. Kahn）作出了长远分析——很长远的分析。作为卡特政府的航空业主管，他在上世纪70年代末期放开了对航线和票价的管制，重塑了航空业格局（且不论结局好坏），并帮助激发了历时长远的经济解除管制时代。这位已从康乃尔大学（Cornell University）退休的经济学家和兼职顾问如今91岁高龄，但依旧思维敏锐，他回忆道，自由市场思潮一经解放，市场狂潮便立即汹涌而至。其中银行业也开始要求更多的自由。但卡恩表示，银行“是另类动物”，不同于卡特政府降低了管制的航空公司和卡车运输公司。“银行对宏观经济有直接的影响。对它们的监管与对那些提供商品和服务的行业的监管截然不同……我从未支持过以任何形式降低对银行业的管制。” 在里根时代，卡恩对不同行业做不同分析的谨慎做法被芝加哥大学（University of Chicago）包罗万象的反监管思潮所取代。由此带来的一个后果是：储蓄贷款（S&L）机构解禁，而怂恿者既包括国会中的民主党人，也包括共和党人，他们很多人都从这一解禁中得到了好处。（华尔街说客敞开荷包促成国会两党达成中立的手段自此也炉火纯青。）在贪心不足、甚至不乏欺诈的房地产交易中，成百上千家储蓄银行在上世纪80年代末和90年代最终倒闭。 早在2000年，著名的消费者律师、自从S&L灾难之后就代表住房抵押贷款借款人的威廉·布伦南（William J. Brennan）在众议院金融服务委员会（House Financial Services Committee）作证时就警告称，房地产金融可能以新的方式再次对我们造成威胁。几乎没有人听他的话。现任亚特兰大法律援助协会（Atlanta Legal Aid Society）住房辩护项目（Home Defense Program）主任布伦南表示，在每一波盲目的贷款潮背后，都潜伏着金融创新者，他们创造出新的机制去引诱那些愈加不合格的借款人。在上世纪80年代，通过兜售储蓄银行客户的高风险垃圾债券，迈克尔·米尔肯和他在Drexel Burnham Lambert投资银行（现已倒闭）的同事们加剧了S&L惨败。后来，贝尔斯登和即将倒闭的雷曼兄弟（Lehman Brothers）之流发明了抵押贷款证券化，鼓励住房贷款机构发放非常不明智的贷款。“放贷的时候不考虑偿还能力，开始于S&L丑闻，”布伦南称。在80年代，借款人是肆无忌惮的购物中心开发商；在最近的热潮中，则是涉“市”不深、有时甚至很单纯的住房所有人。
华尔街把危险的次级抵押贷款转化为有毒的证券，而这些证券导致了数千亿美元的资产减记，并迫使一度非常强大的美林（Merrill Lynch）将自己作价卖给了美国银行（Bank of America）。总部位于新泽西州泽西城的对冲基金Prisma Capital Partners风险管理主管伊曼纽尔·德曼（Emanuel Derman）表示，这轮动荡最令人惊心的方面之一，就是众银行各自在这场毒馐盛宴中的吞食程度。“这些家伙在自食其果，他们没有转嫁给客户。” 华尔街对危险的抵押担保证券和更加不透明的衍生品胃口庞大，这在很大程度上有如厨师并未完全搞懂每道菜的风险一样。如果有人留意过去的冒险，就会发现这一切是何其相似——那些巫师都声称自己深奥的模型神奇地消除了风险和不确定性。对冲基金长期资本管理公司（LTCM）没有想到俄罗斯会债务违约，而雷曼也显然没有想到全国的房价会同时恶化，进而导致一场全局瘫痪的信贷危机。 在上世纪90年代中期的4年里，长期资本管理公司依靠包括两个诺贝尔奖得主在内的研究团队开发的、本以为毫无瑕疵的电脑模型，赚取了超乎寻常的利润，并为此洋洋得意。但在1998年夏天，俄罗斯信贷崩溃，而这正是长期资本管理公司没有纳入考虑的几个同时发生的全球危机之一。几个月里损失超过40亿美元，这家对冲基金接受了一项政府组织的营救行动，但它最终彻底失败了。 得克萨斯大学奥斯汀分校（University of Texas in Austin）公司法教授亨利·胡（Henry T. Hu）表示，金融领域的“火箭科学家”有一种忽略小概率灾难事件的天分。安然最聪明的那些家伙也把他们不愿面对的风险“假设”掉了。“这些模型……在正常情况下是有效的，但在真正关键的非常时期就不行了，”亨利·胡表示，“就像汽车的安全带，只在发生严重车祸的情况下失效。”在LTCM倒闭之后，让外部人士感到慌张的一点就是该公司衍生品组合的规模和复杂性。克林顿政府的一些人呼吁对那些未受监管、私下交易的金融工具进行更多监管——它们的价值源自外汇、证券或其他资产的价格变动。时任美联储主席的艾伦·格林斯潘（Alan Greenspan）以及克林顿政府的财政部长罗伯特·鲁宾（Robert E. Rubin，现任花旗集团董事兼高级顾问）却不同意对衍生品实行更严格的监管。格林斯潘认为，银行可以彼此监督，比监管机构更有效。这种观点最终证明是短视的。 尽管后来发生了我们所看到的事，但在一次专访中，格林斯潘并没有放弃这一主张。“以我的经验看，多数律师主张监管——限制某些活动，却不关心因此而失去的好处，”他表示，“问题是：你失去什么？在这个例子中，是一种用以减少系统性风险的、非常有价值的工具——信贷违约互换（CDS），这种衍生品乃是当前混乱局面的核心。你可以防止系统崩溃，并消除投机损失。但你也会极大地降低经济活力，并最终降低生活标准。” 格林斯潘补充道：“最老练的金融业者在风险管理方面的糟糕表现曾让我极度失望。不过，问题是：如果他们无法保护自己的资源，还有谁更懂行？”（怎么说呢，或许只有那些无需担心巨额奖金泡汤的监管者们，才不会被格老的赞誉冲昏了头吧。） 鲁宾也曾表示，他不反对监管衍生品的大原则，但他反对在上世纪90年代末提出的扩大CFTC权限的具体主张。“我一直很关注衍生品，”他说道。 时任CFTC交易和市场部主管的格林伯格回忆道，格林斯潘-鲁宾一派的反对非常强烈，而且是全局性的。“如果当时我们占了上风，（次贷证券化）一方就永远不会有起步之日；而这种乱象也就不会发生，”他说道，“那时将会有审计要求、资本充足率要求、透明度要求。再也没有阴影下的操作。贝尔斯登、雷曼、安然和AIG都会兴旺发展，并时时刻刻都在抱怨自己身上的监管限制。”现任马里兰大学（University of Maryland）法学教授的格林伯格补充道：“在一个蓬勃发展的经济中，人们很难信服这样的观点，即如果没有调整修正，像长期资本管理公司这样的现象可能再次发生，而且规模更大，牵连更多。”如今，贝尔斯登、雷曼兄弟和美国国际集团的账目上有不计其数的古怪衍生品。要想弄明白它们的价值，可能需要几年的时间。 长期资本管理公司现象的另一个遗产就是“道德风险”：其他金融业者在某种程度上以为自己也会被视为“大到不能破产”，因而敢于去冒更大风险。当然，你可以认为房利美和房地美之所以越轨，部分原因是存在一个暗含的联邦安全网——事实证明，这个网现实存在。 对冲基金大亨、西尔斯公司（Sears Holdings）的控制者爱德华·兰伯特（Edward S. Lampert）担心的是另外一种可能。他表示，此轮联邦干预浪潮发出了一个与最初意图背道而驰的信号：政府官员正在因为更大范围的不稳定性而惶恐。“作为一个投资者，这是我（对两房拯救行动的）直觉反应，”他说，“它们完全摧毁了投资者对所有金融机构的信心。” 兰伯特担心，随着投资银行的倒闭和合并，由此而带来的行业整合将导致风险集中，并引发更多的救援行动。“剩下是花旗、摩根大通和美国银行，每家的资产都在2万亿美元以上，”他指出，“这将是3倍于两房的规模。如果它们出现问题，你认为会发生什么事？它们大到不能破产。” 作者：保罗·巴雷特（Paul M. Barrett），与罗伯特·伯纳（Robert Berner）、彼得·科伊（Peter Coy）、基思·爱普斯坦（Keith Epstein）、布赖恩·格罗（Brian Grow）和查德·特休恩（Chad Terhune） 翻译：吴亚锋
