爱华网福兮？祸兮？目前尚难定论，雷曼兄弟的倒下将会印证美联储的观点--那些必须要倒下的，即便经历怎样的痛苦也要让它倒下；有些不能倒下的，就必须想尽一切办法得以保留，这是美国政府没有选择的选择。
文/张晓英
短短数周时间内，以高度分散闻名的美国银行体系正迅速经历着一场原本需要历时十年的行业整合。长久以来，人们所熟知的华尔街将告终结，更多金融机构将纳入国家银行监管机构的严密监督之下，需要满足新的资本要求、接受额外的监管，盈利水平也将远不及从前。可见，对于创新产品的过度热衷或许意味着惨痛代价，如今西方的监管机构终于发现了老式银行系统的种种好处 随着次贷危机得以解决的希望逐渐破灭，恐慌情绪在整个美国金融体系中蔓延，全球主要央行携手向全球货币市场注入巨额美元资金，意在化解当前金融体系流动性问题。在接连传来美国政府接管美国国际集团(AIG)，雷曼兄弟(Lehman Brothers)申请破产，美林公司(Merrill Lynch & Co.)贱价出售给美国银行(Bank of America Corp.)，以及摩根士丹利(Morgan Stanley)也在寻求达成交易的消息后，投资者对金融机构命运的担忧弥漫在整个市场，金融体系核心从来没有像现在这样风雨飘摇。 目前的景象和1990年日本的情况高度相似。房市泡沫破裂后，许多借款者无力偿还贷款，银行资产负债表上堆积了大量坏账，但银行不愿意采取可能导致自己破产的措施施救，也拒绝承认自己的问题。他们深知，很快承认金融领域的问题，会增加挤兑的风险，这可能导致信贷市场陷入停顿，令整体经济承受更大的风险。毫无疑问，这样的遮掩加剧了危机。美国从日本身上学到的一个教训就是，犹豫和拒绝坦承问题将让一场灾难变得越发深重。因而，及时、密集出炉的救市举措或许会给市场带来一点儿喘息的空间。这也是美国的状况可能更有希望的信号之一。 在此，我们盘点金融危机中的"因祸得福"者，通过"福"之探源，来观察银行业未来发展的方向。 三个幸运者 在这次金融危机中，成立于1852年的富国银行(Wells Fargo & Co.)成了业绩稳定的典范。 自1998年至今，由科瓦塞维奇带领的富国银行保持着年均利润增长12%的速度，这个势头即使在危机中也几乎没有放缓的迹象。这种接近传奇式的成就让科瓦塞维奇成为银行业分析师和投资者心目中的英雄。 富国银行是美国第二大开展抵押贷款业务的银行，此类业务规模仅次于最大的房地产抵押贷款公司美国国家金融服务公司（Countrywide Financial Corp.）。不过，让许多分析师和投资者欣慰的是，和花旗集团、华盛顿互惠（Washington Mutual Inc.）以及美联银行相比，它还不需要向外寻求注资，特别是在眼下需要付出如此昂贵的生存代价下。在从崩溃的边缘救助美国金融体系的战斗中，富国银行的资本充足率及盈利水平仍保持强劲。 现在，富国银行的股票市值已经超过了花旗集团(Citigroup)，随着富国银行股票估值的高企，它现在既可以斥资收购其他陷入困境的银行，也可以未雨绸缪，防备金融危机继续恶化。在并购风行的银行业，科瓦塞维奇我行我素，坚持靠自我积累实现业务增长，自10年前富国银行与诺威斯特公司（Norwest Corp.）合并后再没有进行过重大交易。这种安全第一的交易策略令富国银行受益匪浅。但未来此类收购的价格将会变得更加诱人，科瓦塞维奇表示，考虑到当前的金融状况，自己就像进了糖果店的孩子。 具有讽刺意味的是，美联银行（Wachovia Corp.）成了富国的收购对象。美联银行是以无情收购实力较弱的对手而跃居美国银行业顶峰的，由于在房市见顶之时大举进军抵押贷款业务导致损失惨重，美联银行的资产负债表遭受重创。随着美联银行的违约保险成本上涨了近两倍，最终美联银行同意作价154亿美元将自身出售给富国银行，此项交易无须政府帮助。根据协议，美联银行的股东每持有一股美联银行股票将获得0.1991股富国银行股票。预计富国银行将因此计提并购和整合方面的开支100亿美元。美国联邦贸易委员会(Federal Trade Commission)10月17日宣布，富国银行收购美联银行的交易已经获得反垄断许可，收购交易将于今年年底前完成。美国银行是本次危机中的另一个收购赢家。
在美国银行(Bank of America Corp.)首席执行长肯尼思·刘易斯(Kenneth Lewis)的推动下，该行已经进行了规模不等的数十桩并购交易，其中包括今年早些时候收购陷入困境的美国国家金融公司。 金融危机令美国银行业格局顷刻之间发生改变，最震撼的消息莫过于已有94年历史的美林公司(Merrill Lynch & Co.)同意将自己出售给美国银行。这一交易显示出，信贷危机给财务状况坚实的买家带来何等难求的投资良机。美国银行斥资500亿美元，以每股29美元的价格收购美林，这一收购价只是美林一年前价值的三分之二左右，仅为该行2007年初市值顶点的一半。在收购了美林之后，美国银行将掌控美国规模最大的股票经纪人团队以及一家受人尊敬的投资银行，两者的合并将造就一家业务范围广泛的银行巨头，触角几乎涉及了金融领域的方方面面，遍布信用卡、汽车贷款、债券和股票承销、并购咨询和资产管理各个方面。 这一交易充满了戏剧性，因为美林现任首席执行长约翰·赛恩(John Thain)上任之后，采取了比其他美国金融巨头更多的措施，试图使美林能够在这场金融危机中保全自己。美林曾筹集了巨额资本，清除了问题资产，出售了所持的大笔股权资产，例如金融信息巨头彭博资讯(Bloomberg)的股份。在采取了这么多急救措施的情况下，美林仍然难逃出售命运。赛恩是个现实主义者，他知道雷曼兄弟崩溃了，美林也就为期不远了。在过去的15个月中，美林和雷曼兄弟的资产负债表上均拥有数百亿美元的高风险、流动性不良的资产，负债权益比率超过了20倍。美林前首席执行长斯坦利·奥尼尔(Stan O‘Neal)2007年10月下台后，赛恩安排新加坡政府投资基金淡马锡控股(Temasek Holdings Pte.)牵头的投资者从去年12月开始向其注资60多亿美元，希望借此修复美林的资产负债表。但随着今年的损失源源不断，7月份赛恩被迫仅以面值的22%卖掉了总价超过了300亿美元的债权抵押证券(CDO)。为了弥补这一出售的损失，美林不得不接受苛刻的条件来筹集更多的资本，将去年12月的售股价格重定为原价的一半。过去一个世纪的诸多时间，雷曼兄弟和美林公司一直是华尔街的支柱。算上今年春季轰然倒塌的贝尔斯登，华尔街五大独立经纪行中的三家都遭遇了灭顶之灾，只留下高盛集团和摩根士丹利苦苦支撑。 美林公司出售给美国银行，标志着信贷危机已经撼动到了美国金融体系的核心，同样预示着美国银行的业务综合化进程又向前迈进了一步。对美国银行而言，美林是理想的收购对象，它不但拥有极具吸引力的证券经纪业务网络，其高净值资产客户基础的价值更是难以估量，将这部分业务收归旗下对于美国银行的信托子公司来说可谓如虎添翼。根据交易条款，美国银行将以每0.8595股普通股置换美林公司1股普通股，该交易于2008年10月15日获联邦反垄断监管机构批准，预计将于2009年第一季度完成。 而此前并不出众的摩根大通(JP Morgan Chase & Co.)在本次危机中扮演了政府救火队员的角色。美国联邦监管机构接手了华盛顿互惠银行，并将其大部分业务出售给了摩根大通。 总部位于西雅图的华盛顿互惠是抵押贷款热潮中陷得最深的机构之一。自今年9月15日开始，该行已有167亿美元存款被提取，令其没有足够的流动资金来偿还债务。在华盛顿互惠深受抵押贷款坏账困扰之时，联邦监管机构极力促成摩根大通接下其大部分业务，希望保全华盛顿互惠免于崩溃，因为拥有逾3000亿美元资产的华盛顿互惠一旦倒下，将会是美国历史上规模最大的银行破产案。摩根大通觊觎华盛顿互惠已久，它试图以完成此交易在美国西海岸站稳脚跟。华盛顿互惠是储蓄管理局监管下的最大储蓄机构，在15个州设有2200个分支机构，截至今年6月30日，该行的存款金额超过1883亿美元。随着抵押贷款损失越积越多，股价节节跳水，华盛顿互惠一直在极力寻求解决方案。根据交易规定，摩根大通将接手华盛顿互惠大部分存款、分支机构以及部分其他业务。 摩根大通本身也承受了自房产泡沫破裂以来的重大打击，该行冲销了26亿美元的杠杆贷款及按揭贷款相关投资，还为其他可能成为坏账的贷款拨备了25亿美元。摩根大通今年3月拯救贝尔斯登公司(Bear Stearns Cos.)的行动令它的形象显得十分高大，与其他银行不同，摩根大通在这场已持续一年之久的信贷危机中显示了更为顽强的品质。 "福"之探源 那么，富国银行是如何稳定业绩的呢？领头羊科瓦塞维奇的法宝是组合销售，即向客户提供储蓄、信用卡、住房抵押贷款、汽车贷款等多种银行服务，富国银行的普通零售客户通常会享受该行五种以上的金融服务，远远高于行业正常水平。 富国银行在控制信贷风险方面非常在行。在蓬勃发展时期，富国银行不向信用水平较低的借款者发放只付利息型贷款(interest-only loans)以及完全不审查个人信息的贷款(no-documentation loans)，而且，也不采用负分期摊还贷款以及可选择性浮动利率按揭贷款，并为所有贷款成数较高的高风险贷款购买了抵押贷款保险。因此，富国银行在房贷危机中的表现似乎都远远强于它的竞争对手。 正如富国银行自己所指出的那样，它是一家谨慎的高风险抵押贷款发放人。富国银行称其大部分高风险贷款都是以所谓的"共同发放安排"完成的，它只担任贷款的服务商。在这种情况下，金融风险都由为高风险按揭贷款进行担保的投资银行和其他机构承担了。富国银行表示，这些协议消除了在借款人拖欠还款的情况下银行被迫回购贷款的可能性，这些贷款对富国银行而言没有信贷风险。今年的市场动荡已经清楚地显示，较之富国银行、美国银行和摩根大通等商业银行，雷曼兄弟和贝尔斯登等投行更容易遭受打击，因为投资银行必须不断依靠中短期货币市场为其业务融资，而商业银行可以依靠更为稳定的消费者存款。在市场高度动荡的情况下，更为稳定的存款基础弥足珍贵。我们以花旗为例。自次贷危机以来，花旗银行(Citigroup)一直是华尔街最大的输家之一，但现在已经转变成了顶级管理人员口中的"中流砥柱"。该公司在创建和销售一些复杂证券方面始终是整个行业的领头羊，而这些证券正是次贷危机的核心所在。花旗的股价已经从去年夏初的逾50美元缩水到不足20美元，一年中，花旗因抵押贷款危机而产生的冲销和其他损失总额逾400亿美元，但其多元化的业务和庞大的规模令其比同行更好地经受住了次贷危机的考验，这自然成了抵押贷款相关损失的减震器。美国联邦储备委员会向贝尔斯登以及华盛顿互惠伸出援手，然后送入了摩根大通的怀抱，对此，美国金融监管高层对促成摩根大通收购进行了全面的辩护。他们认为，经济面临的系统风险将会抵消可能由此产生的道德风险，一旦大型金融机构突然倒闭，将给金融系统的整体运作以及经济带来无法预知的严重后果。然而，"大一统"的综合性银行业务能否改写银行业的历史还要取决于对此类银行经营与管理的好坏，特别是对风险的管理，这一点将成为综合性银行最终取得成功的决定性因素。 在过去20年中，银行业涌现了诸如花旗银行和大通银行(Chase Manhattan Bank)等大型商业银行与经纪公司乃至保险公司合并的著名案例，其目的无一例外是为了打造一个"大一统"的商业模式，为大型企业和华尔街用户提供全面的银行服务并从中攫取利益。但迄今为止，上述种种努力最终的结果却都不像预想的那么成功。大型商业银行凭借坚实的存款基础以及多元化的业务"因祸得福"，我们回顾一下今天的次贷狂潮是由谁推动的？ 1933年，《格拉斯·斯蒂格尔法案》(Glass-Steagall Act)颁布，它要求商业银行和投资银行必须分离，当时的普遍看法是摩根大通这类金融巨擘（既有吸收储蓄的零售银行，也有华尔街经纪行）的存在为经济崩溃创造了条件。 1999年，在史无前例的经济繁荣中，《金融服务现代化法案》(Gramm-Leach-Bliley Act)获得通过，允许商业银行与投资银行合并，从而摧毁了横亘在二者之间的这道墙，投行和商业银行之间的界限日渐模糊，越来越多的银行业公司都渴望成为涵盖全面业务的"金融超市"。正是《金融服务现代化法案》及其他解除监管的措施为当前的危机创造了条件，抵押贷款狂潮正是由花旗这类公司推动的。 国有化，是福是祸？ 摩根士丹利和高盛会不会成为下一个倒下的多米诺骨牌？毫无疑问，高盛和摩根士丹利拥有更为雄厚的资本和流动性，目前，它们还没有出现类似贝尔斯登的流动性问题、雷曼兄弟的偿债能力危机，但是如果市况继续恶化，两家投行的杠杆比例依然可以成为压倒他们的那根稻草。曾经令华尔街独领风骚的杠杆比例就是这样将美国的五大投行逼入死地。上个季度，高盛和摩根士丹利的杠杆比例分别为24倍和25倍，仍高于商业银行，但低于今年早些时候雷曼兄弟的32倍和贝尔斯登的33倍。可见，循规蹈矩似乎永远也不会过时，对杠杆的痴迷最终把五大投行装入安全的资产负债表，并入大型商业银行或者转型是唯一的生存之道。 对美国联邦储备委员会来说，这可能是最艰难的时刻，投资银行和商业银行的组合是不是应对当前金融服务业所有问题的灵丹妙药？这种合并必然会降低投资银行的灵活性，压制投资银行的才能和业务优势。长久以来，人们所熟知的华尔街将告终结，更多金融机构将纳入国家银行监管机构的严密监督之下，需要满足新的资本要求、接受额外的监管，盈利水平也将远不及从前。可见，对于创新产品的过度热衷或许意味着惨痛代价，如今西方的监管机构终于发现了老式银行系统的种种好处。 短短数周时间内，以高度分散闻名的美国银行体系正迅速经历着一场原本需要历时十年的行业整合，对客户来说，这意味着较少的选择余地，可能上升的手续费，以及规模较小竞争对手的压力。眼下对美国经济和政府官员来说，大型银行的规模意味着能更好地抵御大规模冲击，因为它们拥有多样化的业务领域，但这同时意味着，这些大型银行可能会变得过于庞大而不能崩溃。如果这些银行认为在自己的艰难时刻总会得到拯救，那么，这种想法可能会纵容他们大肆冒险。 美国银行业在几周内发生的并购正是过去10年日本银行业整合经历的超级缩影。日本政府耗费了将近4400亿美元的纳税人资金来拯救银行业，将回天乏力的银行收归国有，以避免金融市场陷入恐慌。对美国而言，银行业整合仍然还有很长的路要走，未来两年还会有大约1000家银行通过收购或是宣告破产而不复存在。自上世纪80年代以来，美国银行业已经历了一波又一波的整合，既有当初的储蓄及房屋贷款机构危机，也有90年代放松银行跨州经营监管之后的再度繁荣。但这次整合似乎只发生在行业的顶端，而且形式非常可怕。大机构被收购或是倒闭，消费者受到的影响都是负面的，而美国政府所扮演的牵线搭桥角色更是令一些小型银行抱怨，它们认为，政府正在牺牲小型金融机构的利益，来帮助规模较大的竞争对手。 通过合并美国三家最大的银行--美国银行、摩根大通、花旗集团，存款合计占美国存款总额的31%，其中美国银行以占美国存款总额10.99%的比例居首，摩根大通以10.51%的比例居第二，花旗集团占美国存款总额的9.8%，富国银行名列第四占存款总额4%。美国银行业似乎正在开始一个史无前例的实力聚合进程，联邦政府为了应付危机，打破银行接受存款的上限（存款限制禁止任何银行开展会令其存款达到美国存款总额10%以上的并购活动），这也是在为大银行助力。对这些迅速成长起来的银行巨头来说，因为应对危机而进行的暂时松绑，或许意味着危机结束之后来自政策层面的冲击更多，这印证着"福兮祸之所伏"的古语。 近日，美国财政部、联邦储备委员会和联邦存款保险公司不事声张地对大部分美国银行体系实施了国有化，以超级优先股的形式向美国银行业注资2500亿美元。所有这些优先股都将算作一级股本，帮助银行达到美国政府强制规定的资本金水平。摩根大通、美国银行、富国银行和花旗集团将各获得250亿美元资金，而高盛集团和摩根士丹利将各获得100亿美元。这些所注入的资金将构成摩根士丹利28%的股东权益、富国银行24.8%的股东权益、花旗集团18.3%的股东权益、高盛集团21.9%的股东权益、摩根大通18.8%的股东权益，以及美国银行和美林公司各约12.6%的股东权益。 福兮？祸兮？目前尚难定论，雷曼兄弟的倒下将会印证美联储的观点--那些必须要倒下的，即便经历怎样的痛苦也要让它倒下；有些不能倒下的，就必须想尽一切办法得以保留，这是美国政府没有选择的选择。债务引发的金融危机有着悠远的历史，从大萧条到储蓄信贷危机，再到亚洲金融风暴，无一不是因其而起，无论是经济学家还是政策制定者们，谁都没有轻松的解决之道。 （作者为中国社会科学院亚太所博士后）
