爱华网危机时刻 北京时间10月15日晚间，冰岛央行宣布，其理事会成员经过投票表决将官方基准利率从15.5%下调至12%。 “冰岛的利息和欧洲其他国家相比非常高，降息是稳定和刺激经济发展的第一步。既是为过热的经济降温，也是方便个人和企业的贷款。”冰岛驻华大使贡纳尔松对本刊记者说。 在降息之前，冰岛国内的外汇交易也已经名存实亡。“冰岛政府在接管银行的同时就开始限制外汇流出。”中国驻冰岛大使馆经济商务参赞处二等秘书刘波接受本刊采访时说，“起初每个账户每天只能取相当于5万冰岛克朗的外汇，按照现在的汇率不到500美元。10月14日之后，又增加了双重限制，必须持有护照同时出示飞机票，才能取出5万冰岛克朗的外汇。”同时，冰岛政府宣布，只有三类物品能够被允许优先使用外币支付，它们是药品、食品和石油。 “实际上，你的外汇资产在冰岛已经被冻结了。”刘波说。 今年，冰岛克朗的贬值速度出乎很多人的意料。年初美元与冰岛克朗比价为1∶60，而现在为1∶127左右，贬值幅度超过100%。冰岛政府已无力通过市场手段稳定汇率，放弃盯住1欧元兑换131冰岛克朗的汇率。在这个意义上，冰岛克朗——这个最小规模使用的独立货币已经崩溃了。 根据《冰岛晨报》报道，过去几个月中，随着冰岛克朗大幅贬值和物价飞涨，冰岛居民消费水平大大降低。自2007年8月至2008年8月一年中，冰岛克朗贬值45.9%，居民购买力随之下降5.4%。冰岛雇工联合会9月18日发布的报告称，过去的3个月中，冰岛基本食品物价上涨了5%。2007年8月，1万冰岛克朗可购买84升柴油、33块面包，而今年8月只能购买55升柴油、26块面包。以外币借款的居民更是背上沉重还贷压力，如2007年8月40年期的3000万冰岛克朗（约合31.8万美元）贷款，到今年8月，仅仅一年，还款总额已达4430万冰岛克朗（约合47万美元），上涨48%。 冰岛人口稀少，国内很多工作需要外来劳动力，但是由于物价飞涨，外来务工者赚到的冰岛克朗越来越不值钱，收入大幅缩水，他们已经开始纷纷撤离。据冰岛劳工局分析，由于冰岛克朗大幅贬值和建筑业萧条，今年约有3000名外来劳工离开冰岛归国，这一数字约占冰岛全国外来劳工总数1.8万人的1/6。 更大的压力来自于国际。国际借贷市场的突然休克，使冰岛银行业无法周转，巨额应付债务将银行推到破产境地。依据冰岛大使馆向本刊提供的数字，2007年金融、保险和房地产占国民经济的比重为25.9%，远超过传统的渔业捕捞加工（5.9%）。根据美国彭博新闻社提供的数据显示，3家银行所欠债务共计610亿美元，以冰岛大约32万人口计算，这大致相当于包括儿童在内的每名冰岛公民身负20万美元债务。“要知道冰岛有10万人还在学校里，这数字已经非常可怕了。”刘波对记者说。 由于这些银行资产和国家经济实力已经到了不成比例的地步，一旦破产将导致整个国家破产，为此政府不得不将银行纳入破产管理。当政府决定将Glitnir银行部分国有化时，恐慌继续蔓延，冰岛克朗迅速缩水，接管第一家之后，政府又不得不将另外两家也收归国有。 冰岛政府接管银行后，银行数十万海外储户的取款服务中止，引起多国政府及民众不满。其中，英国受影响最大，英国私人储户、公司、市政委员会、警察部门、慈善组织共有200亿英镑被冻结。10月7日，冰岛第二大银行Landsbanki被政府接管，它旗下在英国经营的网络银行Icesave，也在当天暂停了所有存取款业务。英国的30万存款人开始为他们在Icesave内的款项担心。有消息称，由于被高利率所吸引，英国100多个市政委员会在冰岛银行存有10亿英镑的税款。英国伦敦警察局的资金也暂时无法挪动，它在冰岛的银行存有2000万英镑，其中不少是反恐经费，所以英国首相布朗动用了很少使用的“反恐法”权力以冻结冰岛在英资产。
德国和英国政府10月9日分别采取措施，暂时冻结冰岛陷入困境的主要银行在这两个国家分支机构的资产，以保护本国储户利益。 有意思的是，《冰岛晨报》9月19日报道，随着美国雷曼兄弟破产，英国主要银行股价大跌，很多英国人对本国银行丧失信任，转而将储蓄存款取出存入冰岛银行。冰岛Landsbanki银行的Icesave和Kaupthing银行的Kaupthing Edge都是高收益的储蓄存款产品，两大商业银行至此已提前完成了本年度8200亿冰岛克朗（约合87亿美元）的资金募集工作。 英国与德国的政府行为无异于火上浇油，加剧了危机的程度。 贡纳尔松大使对英国的行为表示不满:“冰岛银行在英国、瑞典、荷兰和北欧国家都开设了储蓄业务，而且利息率比这些国家都要高。如果不是信心受到打击，Kaupthing这些银行将仍然正常运行。英国政府在恐慌中介入，还对我们实施‘反恐怖主义法案’冻结资产，导致银行体系陷入瘫痪。而瑞典没有这样做，它们的处理措施保证了储户的利益。” 伦敦政治经济学院的经济学家丹尼尔森（Jon Danilsson）在希思罗机场接受了本刊的采访，他同样对英国政府的行为感到愤怒，他说:“如果英国政府稍微审慎一些，采取行动稍微慢一些，就不会导致更坏的结果。英国人手中不是没有钱，但是他们却破坏了Landsbanki现有的资产，而且让整个冰岛银行系统陷入崩溃。在全球金融危机的背景下，英国人对国外的银行没有信任，充满怀疑，匆忙采取行动了事。” 突然收紧的国际资本流动，宣告了多年以来冰岛经济政策的破产。很长时间以来，冰岛政府一直维持较高的利率以应付通货膨胀，同时以较高的汇率，保护本国的渔业产品。冰岛央行的基准利率前所未有地达到了15.50%。 “30年前我们就开始实行以抑制通胀为目的的货币政策，冰岛曾经有过通货膨胀的梦魇，这是冰岛一直实行抑制通胀货币政策的原因。1983年冰岛的通货膨胀率曾高达130%，这在国际范围来看是相当高的，这种记忆更加坚定了执行这种货币政策的信念。其实在世界上大部分国家，这种经济政策都被证明是成功的，然而却成为了伤害冰岛经济的原因。居高不下的外汇率让冰岛人感觉良好，政府更加乐于维持这种短期看来很得人心的政策，因为它保证了就业率。”丹尼尔森对本刊记者说，“许多所谓的国际经济学家都给冰岛政府建议，说这是最好的货币政策。实际上很少有人明白，对冰岛这样一个小经济体来说，这样的政策是危险的，我们没有办法应对流通性问题。” 今年以来，冰岛中央银行曾经试图努力增加外汇储备，但最终杯水车薪。“我不知道哈尔德（Geir Haarde）怎么想的，也不知道他为什么没有采取行动改变货币政策，增加外汇储备。不错，他是一个很好的总理，但却不是中央银行的好老板。他不是金融专家，政治上的得意让他变得很固执。”丹尼尔森说。 贡纳尔松告诉本刊记者，冰岛危机的主要原因在于冰岛经济体过于微小，因而成为全球金融危机中最脆弱的一环，“虽然国家监督银行业，但是我们仍然按照共同的欧洲规则行事。次贷危机也影响到英国、法国、西班牙、德国和荷兰，但是因为冰岛金融业在国民经济中所占比重大，国家经济体小，冰岛货币又是规模最小的独立货币，所以所受的影响最严重”。贡纳尔松向记者做了一个勒紧裤腰带的动作，他说冰岛以前曾经历过各种困难时刻，比如长达30年的鳕鱼战争。“我相信，我们只需要暂时勒紧裤腰带，冰岛的产业基础和高素质的勤劳人民会把冰岛经济带出危机。”贡纳尔松说。 灾难的前夜 2008年的春天来得特别晚，冰岛人发现日子已经开始不好过了。 今年以来，冰岛经济承继2007年下半年弱势发展趋势。银行业国际融资困难，国际融资成本过高，3月底三大商业银行在国际市场上的信誉缺失互换（CDS）超过500点，很多投资企业面临资金链断裂的风险。CDS标志着金融机构在国际市场的信誉程度，CDS越低，信誉度越高，投资者对拥有该机构债权的信心越高。 冰岛克朗持续贬值，冰岛国内物价全面上扬，通货膨胀形势不断恶化，今年5月，冰岛12个月通胀率达12.3%，创18年来最高水平。汽油、食品等核心产品物价均处历史最高水平，房地产行业购买力急剧下降，建筑业面临严峻的形势。 面对严峻的金融形势，冰岛政府和央行采取了多种手段，冰岛总理和外长利用国内国际多种场合多次宣传冰岛经济形势，甚至扬言采取法律手段对付国际投机基金。 央行数次提高基本利率至年利率15.50%，成为欧洲国家最高央行基本利率，并且和丹麦、挪威、瑞典央行同时签署了货币互换合约，获取15亿欧元的信用贷款，以增加冰岛市场外汇流通。同时冰岛国会在5月底闭会前，通过决议，授权央行借贷66亿欧元，增加国家外汇储备。但目前冰岛经济困境和通货膨胀局势起因部分来自国际市场，冰岛政府调控手段十分有限。 经济合作发展组织（OECD）和国际货币组织（IMF）最近都对冰岛经济做了类似预测，冰岛经济在未来1～2年内进入萧条期，私人消费持续下跌，就业形势恶化，为确保疲软的冰岛克朗不会导致长期通货膨胀，冰岛央行货币政策将持续紧缩。经济增长进一步放缓，甚至下跌，2008、2009年经济增长分别为0.4%和－0.4%，成为世界上经济增长最慢的国家之一。 由于捕捞配额削减、银行利率和燃油成本居高，冰岛渔业发展形势日趋严峻。年初，由于鳕鱼配额削减30%以及海虾捕捞业绩欠佳，预计渔业面临的困境将进一步加剧，就业形势进一步恶化，2008年渔业将因此至少减少1000个就业岗位。 今年1～5月，冰岛捕捞总量为56.16万吨，与去年同期的74.68万吨相比，产量下降25%，货值下降5.9%。主要渔产品鳕鱼的国际市场价格连续走高，部分程度上缓解了冰岛渔业生产的困局。 为了打开经济困局，冰岛政府不顾国际社会的强烈反对，在5月公布了今年商业捕鲸40头小须鲸配额，长须鲸捕捞配额仍在考虑中。冰岛去年鲸鱼捕捞配额为45头小须鲸，其中39头用于冰岛海洋研究所科学研究，今年40头皆为商业目的。这一举措使得执政的独立党与社民党分歧公开化。 事实上，冰岛政府错误地估计了问题的本质以及危机的严重性。他们认为并不是冰岛的经济结构无法应对信贷危机，根本原因在于，“国家金融体系和货币市场正受到非正常干扰，其运作能力被牟取暴利的国际投机基金采用非法手段削弱”。 在冰岛总理和央行先后宣称冰岛金融体系受到非法攻击后，冰岛金融市场监督署已经开始就国际投机基金操纵市场行为介入调查。他们认为真正的敌人，是那些炒作冰岛银行的信用失误互换（CDS）的投机者，散布谣言以创造恐慌气氛，从而从克朗汇市和证券市场牟取暴利。所有对冰岛经济的喋喋不休的疑虑都在蚕食着冰岛经济的核心价值——信用。 信用级别的下调，将使融资变得困难，并且成本更高。通货膨胀已经超过了12%，而冰岛政府手中的武器也只有不断提高的利率。终于今年冰岛央行将基准利率提高到了15.50%，这一史无前例的高度。《中国外汇管理》前任主编吴克鲁在考察了冰岛经济发展后发现，通货膨胀几乎伴随了冰岛经济发展的始终。“‘二战’后冰岛经济发展的一个显著特点是通胀率高，且变化大。70年代尤其厉害。”吴克鲁对本刊记者说。上世纪70～80年代冰岛的平均通胀率是32.2%，1983年冰岛通货膨胀率达到顶峰，12个月通货膨胀短时间增长超过100%。吴克鲁说：“冰岛政府实施了一系列组合的紧缩政策、汇率政策和收入政策，并且在经济领域进行广泛的基本结构改革，使通胀率在90年代显著下降。也就是说70年代到顶峰，80年代进行改革，90年代通胀率下降，1992年冰岛的通胀率下降到3.7%，低于其他主要贸易伙伴。”但随着冰岛经济结构的调整，银行业开始私有化改革，金融业快速发展，1995～2000年，冰岛平均GDP增长为4.1%，这个速度已经超出了自身的承受能力。2005～2007年冰岛通货膨胀率分别为4%、6.8%和5.6%。 从渔民到银行家 “在危机来临前，我们做了一系列的准备，包括兑换外币，对部分债务进行清算。”冰岛最大的银行Kaupthing的公共关系负责人接受本刊采访时说，“但是，Landsbankii在英国的资产被冻结，对我们是致命的打击。Landsbankii被迫被冰岛政府接管。由于大量的客户都同时在Landsbankii和Kaupthing有储蓄业务，根据交叉违约条款，Kaupthing在英国的几乎全部业务都被英国政府控制，无法进行存取款，英国的冰岛银行储户只有廉价销售企业资产。英国政府控制了Kaupthing Sindger& Friedlander，后被冰岛金融监督局接管。Kaupthing Edge储蓄银行被英国ING Direct收购。最终的结局是，Kaupthing不得不被冰岛政府接管。” 冰岛驻华大使贡纳尔松向本刊记者表示，虽然三大银行现在已经被国家监管，但是这不会长久，最终仍会走向重新私有化。 冰岛是世界第十三大渔业捕捞国（2004年），海洋渔业一直是冰岛的重要出口支柱，渔业外汇收益占冰岛全国出口的一半左右，但产值只占GDP的5.9%（2007年）。冰岛工业基础薄弱，除渔产品加工和针织等轻工业外，工业以炼铝等高能耗工业为主，今年铝业出口已经超过渔业出口排在出口项目的第一。但是铝业的大规模投资，又进一步增加了负债，加剧了贸易逆差。 这些年真正使冰岛成为富国的产业其实是银行业。 冰岛曾经是一个封闭的经济体。1982年Kaupthing刚刚成立的时候，还只是一个很小的金融资讯和证券交易机构。那时候，冰岛还没有全国性的股票交易市场，Kaupthing是建立这个股票市场的五大合伙人之一。1986年，冰岛刚刚有了股票市场，1992年Kaupthing开始加入欧洲市场，同时也开始私有化。“对冰岛这样一个小经济体来说，很容易陷入经济衰退，所以我们希望通过金融业来使收入来源更加多元化。”这位公关负责人说。 直至2000年，冰岛大部分银行仍属国家所有，银行利率水平极低，甚至负值，银行业改革成为社会焦点，也成为当时独立党和进步党联合政府迫切需要解决的问题。 冰岛的三大银行都是在这一时期完成私有化，并迅速成为国家的赚钱机器。 2000年10月，Kaupthing在冰岛交易所上市。也就是那时候，银行原来的所有者——冰岛的储蓄银行，把它们大部分的股份卖给私人投资者和机构。1998年，冰岛的金融业开始海外扩张。“我们在海外建立的第一个分支机构是在卢森堡的费里岛（Ferry Island），然后我们又在丹麦等北欧国家建立了分支机构。私有银行也积极参与到证券业中，从业人员的专业水平提高很快。2002年，我们在斯德哥尔摩交易所，也就是现在的北欧交易所上市。2003年，我们在海外进行了一系列收购，在丹麦有资产，在北欧国家搞证券交易，还在英国搞储蓄业务，成长为冰岛第一大银行。那个时期，我们进行了一系列收购并购，包括2003年收购中央银行下面的农业银行，以及在挪威和芬兰的几次大收购。2005年，我们在英国收购了Singer & Friedlander，2007年以30亿欧元收购荷兰商业银行，2007年还在印度进行了收购。2007至2008年，还在英国开设了基于互联网和呼叫中心的Kaupthing Edge储蓄银行。” 与Kaupthing的发展路径相似，冰岛的另外两家大银行也都在国际市场上展开了大规模的并购和扩张。2005年Landsbanki兼并了3家欧洲证券公司，2006年兼并了英国Cheshire银行。至2005年底，Landsbankii在12个国家建立了分支机构。2005年第三大银行Glitnir银行兼并挪威NB银行，2006年兼并挪威金融机构Norwegian consultancy Union Group，以及瑞士证券机构Fischer Partners。 “冰岛以前的金融部门大部分是国有的，而且监管得很严。上世纪90年代后，冰岛进入了一个‘欧洲时期’。冰岛在1992年加入欧洲经济区（EEA），1994年，欧洲经济区的协议正式生效。”贡纳尔松说，“从此冰岛金融体系加入了欧洲的自由化和监管框架，大部分的银行都被私有化。通过加入欧洲市场，冰岛获得了海外的很多机会。这也是冰岛银行大扩张的时期。” 贡纳尔松认为，欧洲经济区协议为冰岛银行提供了大量机会，比如在欧洲市场收购零售商店和连锁店，以及在北欧地区，在渔业、能源等专业领域建立金融细分市场。 冰岛银行的扩张走的是综合银行的道路，一方面以较高利率吸收存款，通过“杠杆”形式，在国际市场获得大量融资；同时购入快速增长的国外银行、航空、制药等企业股份，甚至买下英超的西汉姆联队。冰岛银行短期内获取大量利润，其来源大量向国际市场倾斜。2006至2007年度，冰岛Kaupthing、Landsbanki和Glitnir三大商业银行利润60%以上来自国际市场。每当一部分债务到期时，这些银行总能从其他金融机构或者储户那里借来资金，补上窟窿。 以高利率与低管制的开放金融环境，吸引海外资金，而冰岛的银行也效法其他国际投资银行，在国际资金市场大量借入低利短债，投资高获利长期资产。之前几年的全球经济好景，导致冰岛的银行过分借贷，财务杠杆因此达到了惊人的幅度。三大银行也同样涉足跨国投机的套利交易:从利率超低的外国（例如日本）或国际投资客手上借出资金，再投入收益丰厚的债市（例如超过9%的冰岛政府债券），如此使得冰岛非常倚赖外资。 国际信用评级机构为这些银行的炼金游戏大开绿灯，与此同时，作为管理和监督部门的央行和财政部几乎同时放手。于是，2001至2007年，银行业资产在6年里增长了数十倍，2007年银行业总资产超过1800亿美元，为2007年当年GDP的10倍。在此期间，国民经济得到快速增长，2007年人均GDP超过6万美元。同时外债规模也迅速上升，2005底总外债规模为350亿欧元，相当于GDP的296.4%，今年，冰岛金融机构的外债规模已经超过了GDP的8倍。冰岛居民的资产组合也发生了根本变化，外国证券的持有量从1995年大约15.6亿欧元上升到2006年的8600亿欧元。于是，只有32万人口的冰岛，无论国家、企业还是公民都被裹挟进了金融全球化的链条中。就像巴菲特所说的，只有到退潮的时候才知道谁没有穿短裤。信贷危机在去年冬天时爆发了，到了今年夏天，已经没有银行愿意借钱给冰岛的所有银行，因为它们的债务规模实在太庞大了。 虽然投资者相信美国和欧洲大国能在需要时筹来现金拯救它们的银行，但在冰岛这个仅有40亿美元外汇储备的弹丸之地，拥有1000亿欧元资产的银行有麻烦时该如何是好？印制更多的钞票？美国这么干可以，对冰岛就没多大意义了，因为冰岛的负债多是外币，发行更多的冰岛克朗只会压低汇率。投资者们已经开始抛售手中的冰岛克朗了。 无力的信誉 信用评级机构也嗅到不安的气氛。2006年底和2007年初，标准普尔和惠誉降低了冰岛的主权信誉评级。标准普尔调低评级的主要原因是2007年冰岛大选前松弛的财政政策，而惠誉则更关注冰岛国际收支平衡的恶化，这更加深了他们对冰岛外债的持续性的担心。但是这两家机构仍旧对冰岛的信誉抱有一定信心，因为毕竟冰岛人均GDP很高，政府运作透明。 今天看来，这些信誉评级在全球性危机面前不堪一击，冰岛政府与银行在此前的良好信誉并未让他们逃过一劫。 由于冰岛对外贸易是巨额逆差，外汇储备甚微，是净负债国，但以往从未出现过偿付危机。“冰岛克朗不是国际货币，冰岛以前充分利用高额外债作为支配外汇资源的有效方式，用外债完成了储备的功能。”吴克鲁分析说。 冰岛政府以往的外债管理方法主要是均衡地分散化偿付外债，在未来的偿债期里以外债贷款利率、借贷期限和债务币种为权衡因素，均衡地偿还外债，并积极地利用利率掉期和货币掉期来实现债务和风险管理目标。目前冰岛长期外债余额为11亿美元，短期外债余额为1.14亿美元。目前冰岛外债总额的64%为固定利率，外国长期债务平均到期时间大约为4年，政府外债中不同币种的比率为28.5%的美元计价，及48%的欧元计价。 这样，风平浪静的资本市场中，冰岛政府是调控外债的高手，发行欧洲和美国两种商业票据，以多种货币循环的方式融资。现在金融环境已经大不如前，以往的外汇管理方法，能否帮助冰岛政府渡过债务难关还是个未知数。 冰岛民众同样也需要改变以往债务化的生活方式。刘波刚到冰岛的时候，他发现冰岛是世界上豪华SUV汽车最多的地方，每个家庭都通过按揭贷款进行消费，由于冰岛克朗波动性较大，他们大都通过外币借款。冰岛央行的统计数字表明，冰岛民众可能是世界上平均负债最高的群体。冰岛央行将25～79岁的冰岛民众分为11个年龄组，每5年为一组，25～29岁组负债率最高，债务与可支配收入的比例接近300%，即使70～75岁的人群中，这个数字也超过了80%。由于冰岛人口少，退休年龄为67～70岁，所以老年人也被冰岛银行视为有偿付能力的消费力量。冰岛民众的负债率已经超过了美国平均140%左右的比例。冰岛大使馆提供的数字，冰岛是世界上银行卡拥有率最高的国家。2008年1月，在冰岛31.2万总人口中共有456224张借记卡和345089张信用卡。 以更长的眼光看，20年来冰岛民众债务增长十分惊人。20世纪80年代初，冰岛家庭债务为其可支配收入的20%左右，家庭债务总值占国内可支配收入的14%，到2005年底，冰岛家庭债务已占国内生产总值的110%和占可支配收入的207%。 “冰岛的高福利政策，刺激了冰岛民众的贷款行为。”吴克鲁说。在冰岛，不仅医疗与读书都是免费的，即使失业的救济金也与正常工资差距不大。同时，工资收入按指数化给付，收入增长与宏观经济挂钩，CPI涨也会补贴工资。冰岛民众几乎没有后顾之忧，有1块钱的可支配收入，就能去支付3块钱的消费。 在冰岛银行业完成私有化后，商业银行开始大举介入国内的房地产按揭市场。为了与冰岛住房财经基金（HFF）竞争，推出了前所未有的高额按揭贷款，这种贷款拥有相对低的贷款利率和较长的还款期限，甚至出现零利率、零文件的贷款产品。与住房融资基金不同，这种贷款没有将购买房屋作为贷款的先决条件，这就便利了再融资与抵押资产撤出。这直接导致了大规模的信贷供给增加和私人消费的增长，引起冰岛住房价格的过快上涨。 在吴克鲁看来，这种房屋贷款与美国次贷有相似之处。住房贷款的提供主体相似，从性质上看，美国与冰岛都是由国有的政府支持的公司提供。美国的主要提供者是房利美、房地美，冰岛抵押贷款的主要提供者为冰岛国有的住房财经基金（HFF），其有政府背景；从目的上看，美国和冰岛都是为了加强住房信贷市场的流动性，增加低收入群体通过贷款购房的机会而设立的；从资金筹集方式上看，两者都是通过发行债券筹措资金的，美国房利美和房地美公司通过发行企业债，冰岛HFF通过发行住房债券和HFF债券。 与美国次贷不同的地方在于，美国次级抵押贷款已经造成了美国次级抵押贷款在美国高利率房屋市场疲软下进一步恶化，但是冰岛住房信贷风险在目前还没有引发信贷危机。冰岛的证券化程度低于美国，特别是个人住房贷款基本没有证券化，信贷风险波及面非常有限。 冰岛央行对于民众的高负债率并不担心，他们曾经认为，冰岛房价上涨，股票和证券的价格也在上涨，冰岛家庭拥有的资产价值也在上涨，所以负债增长并未使家庭资产负债表中的负债比例增加，资产价格的上涨抵消了风险。另一方面，银行能够给予的贷款期限在日益延长，而利率看起来也在逐渐降低，所以民众的债务负担并未加重。 今天看来这种心态更贴近牛市思维，所有乐观建立在两个基本前提上，即经济不会逆转，资产升值的牛市不会结束，同时资本市场的流动性不会枯竭。现在这两个曾经看起来无比坚固的信念的基石，已经成为了松软的沙丘。
