爱华网虽然上周出台了一系列“救股市”的政策，短期起到了极大的推动作用，然而要想治本，最终还是要落到“救经济”上来。我们建议投资者在调整持仓结构的过程中，更多关注后续实质性经济政策的变化，寻找政策支持下增长明确的股票。
中信证券 程伟庆 曲晓兴等
事项： 为缓解金融危机对全球资本市场的冲击，近期海外市场纷纷出台多项救市措施，国内也出台了一系列救市增策，我们认为这些政策确认了市场的政策底。我们已连续两日发出了策略快评《救市政策下的投资策略》，提出关注两类股票，一是以央企为主的有增持和回购计划的股票，二是在政策支持下业绩增长明确的股票。昨日我们推出策略报告《基于增持和回购的投资策略》，今天我们着重阐述在政策支持下业绩增长明确的股票。 评论： “救股市”是治标，“救经济”才是治本 虽然上周出台了一系列“救股市”的政策，短期对股市起到了极大的推动作用，然而要想治本，最终还是要落到“救经济”上来。因此，股票普涨结束之后，市场将进入分化阶段。我们建议投资者在调整持仓结构的过程中，更多关注后续实质性经济政策的变化，市场的演化最终要回到经济基本面上来。 今年以来，宏观政策的逐渐转向从温家宝的三次讲话中能够明显的体现出来，从3月份冰灾后抗通胀时的“天变不足畏”，到7月的“推动经济又好又快发展”，再到上周末的“保持宏观经济稳定，保持金融市场稳定，保持证券市场稳定”，可以看到，宏观政策由紧向松转变的趋势。
十月份是个关键的转折期 我们认为十月份可能是宏观经济的关键转折期 (1)2008年10月，美国房地产相关的抵押贷款可能出现另一波违约高峰。在这种情况下，美国相关的金融机构可能有更大规模的资产减计出现。 (2）奥运会后，政府工作重点将转移到经济工作上来。在国内外经济形势出现逆向走势的情况下，经济政策导向已经发生变化，由于奥运维稳期间各项政策的实施步骤还没有正式启动，奥运会后经济政策的落实将进入实质阶段。而10月份很可能就是这样一个重要的时间窗口。可以猜想，奥运期间出现的类似于非典期间一样的实体经济下滑，如工厂停工导致的发电量增速下降等，可能在奥运后出现类似于非典之后的实体经济反弹。 (3）今年十月将召开十七届三中全会，主要议程是，中共中央政治局向中央委员会报告工作，研究推进农村改革发展问题。十七届三中全会后政策可能发生重要变化：三农问题中土地流转，保增长条件下三大领域政策将松都有可能在10月份讨论并实施。 可能发生调整的宏观政策 1、货币政策 货币政策会放得更松，以下三类政策工具可以选择使用，预计前两项政策的可能性更大。(l）取消信贷额度限制；(2）再次不对称降息（降贷款利率、存款利率不变）;(3）再次不对称调低存款准备金率。 2、财政政策 财政政策客观上已经变得积极，特别是在雪灾、地震、水灾之中及灾后重建方面，增加了许多额外支出。由于外部环境进一步恶化，政府需要稳定和加强内需，来抵御外部冲击，预计从财政政策会加大力度，一是促进消费需求增长；二是鼓励节能减排，通过财政支持淘汰落后产能，鼓励技术创新；三是减轻外贸企业压力；四是稳定农业生产。措施有：(l）加大转移支付力度；(2）加大财政补贴；(3）扩大出口退税范围。 3、产业政策 本轮宏观政策调整不会是简单意义上的放松，而会结合经济发展方式的转型和产业升级等长远目标，因此，有利于促进经济转型、产业升级、加强国民经济薄弱环节，同时又能短期刺激经济的措施会陆续出台。 (l）进一步调整资源品价格，推进价格体制改革；(2）推进以土地流转制度改革为核心土地制度改革；(3）加快推进医疗体制改革；(4）加快重大项目建设进程。 哪些行业会在政策支持下收益 中信证券宏观研究组预测08、09年固定资产投资增速分别为26％和22%，不会发生大幅下滑，且这个预测值与市场一致预期非常相近。在这种环境下，我们建议关注如下三类行业：受益于积极财政政策的行业，如铁路建筑、工程机械、重卡；受益于产业体制改革的行业，如医药；受益于价格体制改革的行业，如石油化工。 1、受益于积极的财政政策―铁路建筑、工程机械、重卡 铁路建筑截至2008年上半年，“十一五”计划时间过半，铁路固定资产投资完成计划投资的45%，未实现时间过半任务过半的目标。我们判断未来几年铁路基建投资将可能成为财政投资的重点之一，今年1～8月完成铁路基建投资1374.80亿元，同比增长642%，月度投资额屡创新高，呈现爆发状态，保守预计2008年全年铁路建设投资额为3300亿元，较07年增长31％。国内铁路基建市场呈现类寡头垄断格局，目前具有铁路建设总承包特级资质的以5家央企为主，其中中国中铁和中国铁建占据了80％以上的份额，成为铁路基建投资加速的最大的受益者。 工程机械。工程机械行业的收入来源有70％是国内需求，而这部分主要依赖固定资产投资。从历史上来看，工程机械行业国内需求增速与固定资产投资增速较为吻合，国家加大固定资产投资的政策直接影响工程机械的收入增长。 重卡。重卡行业受固定资产投资影响很大，预计08年全年销售57万辆，增长16％。尽管重卡行业基数较高，但基于投资依然稳定较快增长，且公路货运周转量维持高位，我们预测09年重卡市场增速在5～10%，高端重卡增速10～15％，在投资的拉动下，需求增速不会发生大幅下滑。 2、受益于产业体制改革―医药 从政府投入增加带来新农合市场增长测算：新农合的市场规模约800亿元。如果按药品收入占50％比例测算，则新农合的药品市场规模约400亿元。从政府投入增加带来社区医疗市场增长测算：社区医疗市场规模在500～2900亿元。如果按药品收入占50％比例测算，则社区医疗市场的药品规模约250～1400亿元。 新农合和社区医疗合计医药市场规模约1300～3800亿元，合计药品市场规模约650～1900亿元。从医疗需求释放，就诊率提高带来市场增长测算：可能带来药品市场规模约1100～4500亿元。统计局数据显示，2007年我国医药制造业实现销售收入5207亿元。也就是说，医改至少带来药品市场23％的增长。 通过医改增量测算每家企业的收入增量和增长率。我们估计行业龙头公司的收入年增长率在30～40％之间。 3、受益于价格体制改革―石油化工 由于美国等主要发达国家经济衰退态势越来越明朗，发展中国国家经济放缓信号也在增强，我们认为全球原油需求将迅速萎缩。中信证券石油化工行业分析师下调了对国际油价的判断：2008及2009年纽约WTI原油期货全年均价分别下调至105和90美元／桶，并预测2009年后油价将回落到80～100美元／桶之间。 在这一背景下，我们认为石油化工行业的盈利水平将回复到正常水平，下表是针对不同原油价格区间做出的盈利预测。在国际油价位于90～100美元区间内的情况下，中石油2009年EPS将在0.79～0.98元之间波动，中国石化业绩将在0.54～1.27元之间波动。 除了原油价格这一因素明显影响明年石油化工行业盈利能力之外，能源价格也是必需考虑的因素。明年《能源法》的出台将推动成品油定价机制的改革。总体来看，今年的四季度到明年的上半年期间是成品油定价机制改革的重要时间窗口，如果这一时间段没有推出，我们判断政府在这一制度改革上继续坚持政府定价的原则，可能要持续相当长的周期。 成品油价格改革存在三种方式：1、完全市场化，和国外接轨。这样对两大公司的盈利有极大的提升，首先是公司业绩将正常化，然后是随行业变化波动；2、推出定价方式，严格执行。可以认为是准市场化，成品油价格反映原油价格的波动，同时为国内的消费者提供一些缓冲，比如国内价格可以长期低于国外价格，但成品油价格反映原油及成本的变动；3、核定固定的炼油毛利，虽然成品油价格有变动，但对原油的价格反映迟钝且不充分，有政府定价的色彩，但保证了炼油企业的盈利，毁誉参半。 第二种情景我们认为更可行一些，成品油价格改革后，成品油价格跟随原油价格波动，中石化和中石油的盈利能力基本控制在上表中第二种原油情景假设下的盈利，即相当于价改前原油价格位于90～100美元／桶时的盈利能力。
