爱华网系列专题：创业板上市
文/杨速炎 在2008年1月17日举行的2008年全国证券期货监管工作会议上，证监会主席尚福林表示，2008年上半年将力争推出创业板，这是监管层首次明确提出创业板的推出时间。而随着开办脚步的临近，创业板已经成为广大中小企业关注的焦点。 不过，就算创业板推出，也无法满足中国中小企业汹涌的融资需求，在我们焦急地盼望中国创业板早日呱呱坠地的同时，不妨把视野放宽一点，看看世界资本市场上还有哪些创业板可供选择。 目前，中国中小企业境外上市主要集中于香港的GEM和美国的NASDAQ，但其实，新加坡的CATALIST、韩国的KOSDAQ、英国伦敦的AIM、欧交所的Alternext以及加拿大的CDNX等也是不错的选择。那么，这些我们还比较“陌生”的创业板究竟有什么特点？中小企业如果要到那里上市须具备什么条件？又该注意哪些问题？ 伦敦AIM：堪比纳斯达克 就在2000年，如果问一家初创公司希望到哪个交易所上市，答案恐怕只会有一个——纳斯达克。如今，同样的问题或许会有更多答案，而伦交所的AIM市场就是一个很好的选择。 作为世界第三大证券交易中心，伦敦证券交易所是世界上历史最为悠久的证券交易所。为了满足小型、新兴和成长型企业进入公开资本市场的需要，1995年6月，伦交所设立了二板市场（AlternativeInvestmentMarket，又称高增长市场，简称AIM）。比起成立于1971年的纳斯达克，拥有13年历史的AIM的知名度不是很高。但在近几年的迅速发展之后，无论上市公司数量还是融资金额，AIM已可比肩纳斯达克。2006年共有341家公司在AIM市场进行了IPO，其中109家来自海外，融资金额达到310亿美元，而同年纳斯达克IPO融资金额只有290亿美元。 AIM市场成立之初，就明确要为具有成长性的中小企业提供融资服务，对于企业的性质及行业没有特别要求，因此AIM市场的上市公司行业分布十分广泛，既有科技公司，也有非科技公司，在以科技为主的技术板块中，其行业分布也较为分散，并不局限于IT行业。AIM对公司过去的业绩没有最低要求，对公众持股量亦没有设定最低限制。新兴公司申请在AIM上市时，只须拥有充足的营运资金支持至少现时12个月的需求。而且，其监管规则也非常宽松，重大收购交易无需事先获得股东的批准。尤其具有诱惑力的是，虽然第一笔融资可能并不大，但AIM为上市企业的后续再融资提供了非常便捷的程序，这种小额多次的融资方式非常符合中小企业的发展特征及融资的客观需求。 对于那些已经在海外上市的企业而言，在AIM市场可以非常便捷地实现二次上市。根据快捷通道流程，已经在澳大利亚证券交易所，欧洲交易所、纳斯达克证券交易所等AIM指定交易所进行证券交易超过18个月的公司，不需要准备任何上市文件，即可申请在AIM上市。此外，AIM上市的作业时间短，最多只需6个月（含审计）即可完成。更重要的是，在AIM市场上市的费用低，其募资费用仅为美国的30%到50%。 当然，在AIM上市也还必须具备相应的条件，例如，上市企业必须聘请专业的顾问（保荐人），专业顾问在公司申请上市时会协助公司在上市文件中作全面披露，并提供持续协作以符合监管规定；申请上市的企业必须是一个已经注册的股票上市公司或相当于这样一家规模的公司；企业必须每年一次按一定交易比率付费给股票交易所等。可以说，对于那些正在成长中还没有达到在主板市场上市的标准，或者是没有更合适的环境，但是具有高增长潜力的公司，AIM为他们提供了一条良好的发展通道。 欧交所Alternext：监管体系务实 欧洲交易所是全球第一家完全整合的跨国界的交易所，成立于2000年9月，由阿姆斯特丹、布鲁塞尔和巴黎的证券交易所和衍生产品市场整合而成。2002年初，欧交所又收购了葡萄牙里斯本证交所和伦敦国际金融期交所。 欧交所的创业板市场(Alternext)成立于2005年5月，目的在于为中小企业的上市和发展提供一个规范、便捷、上市标准低、维护费用低廉的融资平台。企业在Alternext进行上市，其公开发售的最低公众持股额仅为250万欧元；如果不进行公开发售，则只需要满足融资500万欧元、不低于5个合格投资者的认购就可以上市。任何国家、任何行业的企业，只要连续运营两年以上，都可以申请在Alternext上市。特别是在当前，中国不少中小型企业普遍面临融资难的问题，而Alternext将为其提供一个新的选择。 Alternext市场对中国企业的最大吸引力还在于它具有比美国更务实的监管体系。美国萨班斯法案要求追究境内外所有上市企业高管的刑事责任，如获罪最高可判二十年，几乎和抢劫罪相当。如果企业要设立符合法案的应对体系，就必须大幅度地增加成本。相比之下，Alternext市场监管体系则更加务实一些。Alternext监管体系是以原则为基础的，即使有一些成文的规定，如果有的企业确实做不到也可以做出解释，如果解释能被监管机构接受就可以。而在坚持原则的同时具有一定的灵活性特征，这是欧交所与美国监管体系最大的差别。2007年3月，纽交所完成了对欧交所的收购，欧交所作为一家上市公司要受萨班斯法案的约束，但萨班斯法案不适用于在欧交所上市的企业。对中国企业而言，这自然具有极大的诱惑力。
然而，不容忽视的一点是，企业在Alternext上市，费用较高。一般而言，其费用分为两种，第一种是一次性的初始上市费，也就是申请费，第二种是年费。初始上市费是按照公司总市值的百分比计算的，从1万欧元到30万欧元不等。境外公司的年费一律为1万欧元。通常来讲，交易所收取的上市费仅为总体上市费用的一小部分，公司还需要向IPO过程中涉及的多个第三方支付费用，包括投资银行、审计师事务所、律师事务所等，总而言之，其总体费用不菲。 新加坡CATALIST：行业倾向性明显 新加坡证券交易所成立于1973年6月14日，经过多年的发展，新加坡证券市场已经成为亚洲主要的证券市场。 新加坡自动报价与交易系统（SESDAQ）是新加坡证券市场的创业板，成立于1987，旨在协助具有发展潜力的中小型公司在股票市场募集资金。2007年12月17日，SESDAQ正式更名为CATALIST（凯利板）。与香港创业板的独立运作机制不同，CATALIST的上市规则包含于主板的上市规则之中，而且新加坡证券交易所允许在CATALIST上市的公司在达到主板上市要求的情况下转移至主板上市。此外，CATALIST对利润指标没有硬性规定，关键是看上市公司的素质和发展潜能如何。再加上于新加坡与中国文化背景相同，因此中国企业在CATALIST上市，相对而言更易于沟通。 CATALIST的独特之处在于它的保荐人监督上市制度，即在新交所没有审核一个公司上市资格的情况下，凯利板允许保荐人决定一个公司是否适合上市。企业能否上市以及上市后监管均由保荐人直接决定，新交所只是“退居二线”进行监督。企业上市后，保荐人负责督导公司遵守各项规定，并负责审阅其公开文件，当确定或怀疑公司有违规行为时，需及时通知新交所，新交所则保留对公司和保荐人的处罚权。 在其它上市条件方面，CATALIST要求企业必须具备三年或以上连续、活跃的经营纪录，虽然并不要求一定有盈利，但会计师报告不能有重大保留意见。在股权分布上，500，000股或公司已发行股份的15%至少应由500名股东持有（将减少到200名）；董事会需设置至少两名独立董事，其中一名常驻新加坡；发行人在6个月内不得出售股权，战略投资者的限售期为1年等。 此外，上市企业应有持续性上市的义务，但如果该公司在国际另一家公认的证券交易所上市，就可以不必遵守持续性上市义务的有关规定。此外，上市企业应具有良好的成长性、健康的现金流、充足的流动资金、强有力和可信的管理团队。除上述标准外，所有上市申请者还需要披露公司经营的业务、前景、管理层的组成、经验、与公司的利益冲突等以及其它要求披露的事项。 值得注意的是，CATALIST市场对上市企业具有明显的行业倾向性，自2005年以来的统计数据显示，新加坡创业板比较倾向于制造业和食品业，而高科技类的企业在新加坡市场并不太受欢迎。 韩国KOSDAQ：后来居上者 韩国KOSDAQ市场建立于1996年7月，成立KOSDAQ市场的主要目的是为了扶植高新技术产业，特别是中小型风险企业，为这些企业创造一个直接融资的渠道。KOSDAQ已成为全球最大的和最活跃的新市场之一，到2006年底，已有977家公司在KOSDAQ上市，总市值达到950亿美元。在全世界30多个新兴市场中，KOSDAQ总市值位居第四，仅次于NASDAQ、JASDAQ和AIM；而年交易额排名第二，仅次于NASDAQ。 数据显示，半数以上的KOSDAQ上市公司都从事IT、BT(生物工程)、CT(娱乐、文化)等新兴产业。对KOSDAQ有浓厚兴趣的一家中国公司老总表示，公司之所以有意到韩国上市，主要看中了KOSDAQ市场的平均市盈率水平较高，IT业较为集中的特点。 为更加国际化，KOSDAQ修改了过去影响国际企业上市的繁琐制度，并且制定了便于国际企业上市的专门规定，竭尽全力促成国际企业的上市。其具体措施包括：改善境外上市公司的上市条件和披露制度、承认美国通用会计准则(USGAAP)以及国际会计准则(IAS)、允许用英文编制定期披露文件等。 对我国企业而言，KOSDAQ由于具有独特的优势，目前已经成为中国中小企业海外融资的新选择。首先，因韩国投资者对于中国投资的需求较高，因此中国企业在KOSDAQ上市可以得到较高的评估。目前，韩国投资者对外国企业尤其是中国企业的投资需求呈快速上升的趋势。其次，在KOSDAQ市场上市的费用较低。在世界主要新市场中，KOSDAQ上市纳付给交易所的费用最低，是NASDAQ的1/15，AIM的1/5。上市以后，企业还可以以较低的费用维持上市和持续融资资金。此外，在KOSDAQ上市条件宽松，上市周期短，无需经过韩国政府的审批，这些条件对中国企业是充满巨大的诱惑力的。 加拿大CDNX：适合造壳上市 加拿大创业交易所(CDNX)是由温哥华证券交易所(VSE)、亚伯塔证交所(ASE)于1999年11月合并而成的，目前大约有2,500家公司在此挂牌。 CDNX作为一个风险资本市场，是加拿大三大专业证券市场之一。门槛较低是CDNX最大的特点，拟在CDNX上市的公司不需要有一定年限的历史记录和业绩，只要有一个好的管理团队以及具有竞争力的项目就可以，因此特别适合于IT等高新技术企业。而且，与NASDAQ相比，CDNX还有一个较为显著的特点就是波动性较低。CDNX成立之初指数为2,000点，也曾一度摸高至4,457点，目前3,000点左右。其间，NASDAQ指数曾大起大落，但CDNX的指数波幅较小。 虽然上市门槛低，但CDNX对拟上市公司董事会成员的组成有严格的规定，要求必须包含经营专家、专业金融人士、证券法律师、会计师以及出资者，因而其对于中国民营企业的融资及规范化经营意义深远。 对于中国企业而言，在CDNX上市还有一个明显的好处就是可以通过在那里造壳或买壳来实现上市。所谓的造壳上市，是指企业首先在加拿大成立一个空壳公司，条件是发起人要拿出7万加元（相当于37.5万元人民币）的资本金，这笔钱相当于买一张进入市场的门票，同时要有具有竞争力的项目和良好的管理机构。在这个阶段，公司要向交易所提交项目商业计划书和公司管理机构成立文件等材料。交易所在收到文件后的2－3个月就会作出认可。此时，公司就可以公开发行股票了。根据规定，发行价格在0.15－0.03加元之间，募集资金不得少于20万加元，最高不超过50万加元，公司的股票至少需要有300个股东，公众持股量不得少于100万股。这样，公司就具备了在加拿大上市的最低条件，并有了寻找成熟项目和宣传公司的资金。股票公开发行后，再过4－6个月，公司将项目装进壳公司后，就可以在交易所挂牌上市交易。与普通上市程序相比，买壳上市的时间更短，但费用相对高一点。
