爱华网系列专题：《教你如何应对通货膨胀：反通胀战争》
其实，除却这一层更为严谨的解释，我有另外一个颇具阴谋论色彩的个人猜测，那就是美国货币当局可能正在利用次贷风波这个巨大的利空消息压低美元，向外倾泻前些年“透支增长”积聚的经济风险。毕竟，在美国这样一个盛产经济大家和分析泰斗的国家，关于均衡汇率的研究就像树上的叶子一般数之不尽，伯南克和保尔森们不为所动地放纵美元贬值本身就不合情理。其实关于借“次贷”出清利空是其他一些分析者对华尔街剧变的一种解释，现在看来宏观层次也有这种可能。也许很久之后蓦然回首，人们会突然发现“历史就是一场骗局”。当然，这只是一种猜测，仅此而已。 更加令人吃惊的结论还在后面。美元“超调”描述的是短期现象，从长期来看美元汇率最明显的特征是“失调”，这个术语的意思是市场汇率与实际汇率的长期偏离。如果将美元实际汇率和均衡汇率放在一个表里，就会发现前者长期处于后者下方，也就是说美元币值存在长期低估的现象。 对于这个现象的解释是广场协议的矫枉过正，1985年G5会议同意美元贬值现在看来就是一场愚蠢的闹剧。给美元贬值添上制度因素的干柴，无疑会让美国在这条不归路上肆无忌惮地一路畅行，结果就是美元汇率变化的不可约束，美元近代史变成彻头彻尾的“贬值史”。而为这种疯狂和愚蠢埋单的是美国债权人和美元资产持有者，持有大量美元债务或美元资产就像是收益率同通胀与汇率轮番赛跑的可怕游戏，不公平的规则让所有玩家都无法成为真正的赢家。 当然更大的受害者还是对美元双边汇率大幅升值的外向型经济体，比如日本，过度的日元升值直接带来一个令人欲说还休的“失去十年”。虽然美元失调大的趋势上还是在不断缩小，但次贷风波却让美元低估问题再度凸显，这实际上意味着，相对于其他一些饱受争议的新兴市场国家货币，美元更应该在长期中升值以回归其实际价值。
应该升值并不代表美元就会升值，鉴于美国作为国际货币的强势地位和长期低估的历史惯性，失调本身并不意味着美元将反弹或是见底。美元见底的决定因素在于“决定中长期趋势的均衡汇率”的变化，只要美元均衡汇率不出现大幅下滑，美元继续大幅贬值就将缺乏空间。也就是说美元贬值见底的根本条件是次贷风波滞后影响充分显现后美元均衡汇率的企稳及其长期恶化可能性的消除。这看上去还是比较抽象，或者说有些空洞，更加具体的见底条件分析则需要在均衡汇率决定这里进一步切入。 那么现在问题的关键就转移到了美元均衡汇率决定要素这里。研究表明，经济增长、技术进步和贸易条件对美元均衡汇率的决定力比利率和双赤字要高很多，这看上去又十分有趣。 是的，美联储并非如人们想象的那样如“货币上帝”般决定一切。均衡汇率本身就是实际汇率，在长期看美联储对“货币面纱”的摆布并不会过多影响实际因素。而且，对于汇率而言，利差比利率更为重要，美联储既然是全球货币政策中举足轻重的领跑者，那么它对利差的短期作用必然明显大于长期影响，这实际上减弱了“利率平价”对美元汇率形成的传导。当然，我在抛出这些正统解释的同时，也不由产生了另一种猜测，美元均衡汇率中较小的利率决定悉数实际上潜在说明，相对于利率这样一种经典的市场力量，可能某些难以言状的潜在非市场力量更为强大。 当然，这依旧仅仅是种含蓄的猜测而已。回到正题，利率与均衡汇率的羸弱关系表明，美联储在汇率领域更像是一种引发短期波动的不确定因素，而非长期趋势的制造者，所以，将美元贬值见底寄希望于美联储实际上有失偏颇。而将希望寄托于双赤字改善同样有些不切实际，虽然市场很喜欢将双赤字与弱势美元捆绑在一起，但两者的关系也是让人欲说还休，感觉就像是手机上的贪吃蛇游戏般纠缠不清。虽然双赤字改善能够刺激美元升值，但美元升值将增加政府的相对债务负担，降低其进一步缩小财政赤字的主动性；而美元升值还将削弱净出口增长能力，给经常账户赤字进一步改善形成制约。
