爱华网在经历了奥运期的维稳后，后续的政策可能在于提升投资者信心、推动市场稳定发展方面有更积极的动作。综观未来一段时间的政策动向，将更加积极的促进市场发展，从长期看将有利于A 股市场的基础建设，但短期内可能缺乏足够有力的措施对二级市场形成实质性推动
国金证券 徐炜 陈东
事件： 2008年8月22日，证监会发布了《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定（征求意见稿）》，积极支持、推动和引导上市公司现金分红。同时，透露了引入券商中介及二次发售的政策思路。 积极完善分红制度： 要求《上市公司证券发行管理办法》中确定的再融资公司最近3年以现金或股票方式累计分配的利润不少于最近3年实现的年均可分配利润的30%，此前这一比例为20%。 允许上市公司实施半年度现金分红，为降低分红成本，允许上市公司中期进行现金分红的，其财务会计报告可以不经会计师事务所审计。 要求上市公司应在年度报告中详细披露公司的现金分红政策。要求公司不断完善公司章程，并在章程中规定公司现金分红政策，列明公司进行现金分红的长期制度安排、条件、比例、种类等内容。 引入券商中介及二次发售的政策思路： 二次发售旨在分散大宗股份。二次发售的定价机制，则大体上将以二级市场价格为基准形成价格基础。监管部门还将进一步完善大宗股份减持的信息披露制度，至于有关披露内容、时点的具体要求，目前仍在研究之中。 引入券商中介旨在避免私下“关联交易”或“过桥减持”。作为中介方的券商，在大宗交易过程中要制定销售方案，要对交易行为定价。 引入二次发售机制绝非进一步限制度过锁定期的限售股流通。股改完成后，股权分置问题得到解决，不会再搞市场分置，不会搞法人股市场。 分红之路任重道远 证监会通过制度性约束来鼓励上市公司进行分红，并提高了再融资的分红要求的门槛。其目的在于“积极支持、推动、引导上市公司现金分红，促进股东获得合理投资回报”。 股利一直是股票投资者的重要回报来源，稳定持续的股利政策有助于坚定股东的投资信心。股利作为公司利润与股票价值之间的重要联系，是投资者有保障的回报方式。这一点在股市低迷时尤为突出，它能成为投资者重要的保护伞。管理层强化分红要求无疑有益于夯实市场的真实价值基础，提升投资者的信心，提高长期投资的吸引力，属于基础制度建设的一个环节。 但同时也要看到，上市公司形成回报股东的长期分红政策仍然任重而道远。简单的计算，3年年均净利润30%的分红比例，相当于每年10%的分红比例（假设每年利润相等），在15倍的PE估值下仅意味着股利收益率仅为0.67%，这个回报率显然还不能产生吸引力，因此门槛的约束力还是比较有限。 从与国外市场对比来看，英国、日本和香港等地上市公司将40％至50％的利润用于分红，而我国上市公司发放现金股利占净利润的比例近年在30%左右，提升的空间还很大。A股市场上市公司股利政策方面的完善还有赖于公司治理、股东文化等各方面制度文化的建设，很难一蹴而就。 二次发售无法一劳永逸 大小非的减持问题一直是A股市场关注的焦点之一，从管理层的角度来看，同样也高度关注，在前期不断出台相关规范措施，如要求减持超过1%须走大宗交易系统、要求中登定期披露大小非减持情况等。为了完善大宗交易制度，管理层正计划引入券商中介、二次发售机制等措施来进一步规范大小非的减持行为。 从本质上来看，二次发售是在大小非直接减持或通过大宗交易系统减持之前，又加了一层交易限制，增加了通过券商中介进行销售的环节，不仅增加了减持难度，更加大了减持成本。管理层推出二次发售的目的在于通过券商的承销，把交易对手从一对一变成一对多，分散拆细大宗股份，降低对二级市场的冲击，避免出现“过桥减持”的情况。 但二次发售根本上仍然是减缓大小非减持的速度，并无法避免最终的减持压力，这一点在减持超1%须经过大宗交易系统时已经明确。二次发售面临的最大问题是，大小非股东能否接受不断施加的限制，去承担额外的交易费用、更长的交易周期、更低的交易折价和可能的严厉审核，这些将加诸于己身的限制反而可能会促使大小非加快减持的步伐。 管理层同样也认为“股权分置问题解决后，绝不能再搞市场分置”，不会对渡过锁定期的限售股设限。那么在大小非流通权利与管理限售股流通之间如何平衡，是后续政策发展的关注点。目前二次发售是否需要审批，从事相关业务的券商范围，以及承销方式、费率等细节仍在研究之中，我们也将保持重点关注。 “奥运维稳”后的政策期待 我们整理了最近证监会在答记者问时所表述的政策方向，重点在大小非减持、新股发行、鼓励分红等方面，相应的政策也随之出台。同时，管理层也首次表达了对二级市场表现的明确关注。 伴随着A股市场的持续低迷，我们认为管理层的关注力度也在上升，在经历了奥运期的维稳后，后续的政策方向可能在于提升投资者信心、推动市场稳定发展方面，近期我们已经看到了紧密的政策出台。这一点与宏观经济政策有所呼应，都开始对增长加以更多地关注。
我们初步判断后续政策的主要方向可能在：1、完善解禁股减持的配套政策，这应该是政策的重心所在。2、拓宽资金供给渠道，加大资金供给。3、控制新股发行节奏。4、金融创新如股指期货、融资融券，不过短期出台的几率可能不大。 综观未来一段时间的政策动向将更加积极的促进市场发展，从长期看将有利于A股市场的基础建设，但短期内可能缺乏足够有力的措施对二级市场形成实质性推动。
