爱华网作者：毛日昇 进入“十一五”时期以来，中国外汇储备规模呈现出迅速的增长势头，2002年底中国的外汇储备规模接近3000亿美元大关，截至2007年底，中国的外汇储备余额已经上升到1.53万亿美元，5年时间内中国的外汇储备余额翻了两翻以上，年均增长的速度高达38.5%，并且在2006年10月超过日本稳居全球第一外汇储备大国。而据国家外汇管理局的统计，截至2008年6月底中国的外汇储备在短短的半年时间又增长了2800多亿美元，超过1.8万亿美元，同比增长高达35.7%。外汇储备如此快速的增长在世界各国的经济发展过程中都极为罕见，外汇储备的激增已经对当前中国的宏观经济稳定发展造成了多方面的不利影响。围绕外汇储备激增问题，政府、官员、学者进行了深入广泛地研究和探讨。弄清外汇储备规模快速膨胀的主要原因，正确认识和判断外汇储备增长对宏观经济增长带来的不利影响，对于保持国民经济持续快速健康发展具有十分重要的现实意义。 外汇储备高速增长的主要原因 从经济金融学理论来说,外汇储备是指一国货币当局所持有的、可以用于对外支付的国外可兑换货币。一般来讲，一国的外汇储备的增加通常是在国际收支平衡表中经常项目收支顺差大于资本项目逆差或者资本项目的收支顺差大于经常项目收支逆差或者经常项目和资本项目同时出现双顺差的情况下而形成的。笔者认为，中国在较短的时间内能够积聚规模庞大的外汇储备，关键的原因在于以下几个方面： 国际收支出现持续的“双顺差” 国际收支持续出现的双顺差是导致中国外汇储备快速增加的直接原因。在经常项目方面，中国自1994年以来就一直保持经常项目的贸易顺差，中国之所以能够在经常项目保持持续的顺差主要受两方面因素影响，一是劳动力成本优势长期以来相对明显促使劳动密集型产品在国际市场的竞争力较高，并且带动了大量的跨国投资产业转移，加工贸易得到了快速的发展，有力地推动了中国出口规模的快速增长。二是人民币汇率长期低估进一步降低了厂商生产成本，有效的提高了中国制成品在国际市场的竞争力，特别是2002~2007年以来，全球经济出现明显好转趋势，国际市场对中国出口产品的需求旺盛，造成中国出口产品持续快速增长为中国积累了大量的贸易顺差，直接推动了外汇储备的快速攀升。在资本项目方面，中国从上世纪90年中期以来，一方面随着开放程度的不断扩大和投资环境的日益完善，加上一直采取积极的政策鼓励外商直接投资，吸引了大量的跨国投资企业进入国内市场，从2001~2007年每年实际使用的外商直接投资额都在500亿美元以上，外资的大量进入不仅直接推动了外汇储备规模的提升，而且由于大量的外资企业主要以出口为导向，外资企业的出口占中国总出口比重超过50%，外资企业本身显著的促进了中国出口规模的迅速扩大的同时也通过技术外溢的方式也带动了内资行业出口规模的不断扩大，从而进一步促进了经常项目的贸易顺差，因此大量的外商直接投资进入对中国外汇储备的增加起到了双重的推动作用。 人民币升值预期的助推作用
近年来,我国宏观经济一直处于快速发展之中,生产率和产品质量有了较大提高,产品在国际市场的竞争力稳步提高,国际收支持续出现双顺差,国际上形成了人民币汇率升值的强烈预期。尽管人民币升值可以在一定程度上抑制经常项目贸易顺差的不断扩大，但由于人民币升值没有采取一步到位的办法，而采取小幅持续的升值造成市场对人民币升值的预期非常强烈，从而导致国际套汇资本大量流入,特别是国际热钱和国际游资也纷纷通过虚假贸易和投资将资本转移到国内进行投机活动,因此人民币升值不仅没有有效的抑制外汇储备的增加，反而对外汇储备的激增产生了推波助澜的作用。数据显示,2001~2006年,非贸易顺差外汇流人占外汇储备新增额的56.7%,而这其中就包括数额不菲的国际热钱,即国际性投机资金。这些热钱一方面赌人民币升值,另一方面流人股市、房地产领域进行投机,既享受人民币升值带来的好处又分享资本市场投机带来的利润。2008年上半年累计贸易顺差为990.3亿美元，与2806亿美元新增外汇储备相比较，相差1815亿美元。减去上半年我国实际使用外资(FDI)金额523.88亿美元，疑似热钱为1291.12亿美元。同时，我们注意到，FDI同比增长45.55%，而外商投资新设立企业却同比下降22.15%。不排除FDI中隐藏有热钱，加上虚假出口贸易中的热钱，估计仅上半年流入热钱在1800亿美元左右。 外汇管理制度缺陷和政策导向误区 从外汇管理制度来看，1994年我国施行了外汇管理体制改革：人民币官方汇率与外汇调剂市场汇率并轨，建立以市场供求为基础的、单一的、有管理的浮动汇率制度，由于1997年亚洲金融危机的爆发,人民币汇率遭遇了强烈的贬值压力,为维持人民币汇率的稳定,人民币汇率制度安排被迫偏离了“有管理的浮动汇率制度”的设计初衷。人民币汇率制度逐渐成为变相的“钉住美元的固定汇率制度”。除了外部的影响之外,我国宏观经济相关政策和战略中的失误或偏差,导致人民币汇率形成机制的扭曲,其显著特点为银行结售汇的强制性与银行间外汇市场的封闭性。在这种制度框架下,强制性结售汇的实施、经常项目可兑换以及中央银行对外汇指定银行外汇头寸额度控制,银行、企业与居民都不能意愿地持有外汇,而中央银行则以国家外汇储备的形式持有相当数量的外汇。这种状况必然造成我国外汇储备持续超速增加。从政策导向来看，在对我国外汇储备的基本功能作用的认识上,长期以来存在着一些误区,例如外汇储备等于经济实力、夸大外汇储备功能、为储备而储备等,也都在很大程度上推动了我国外汇储备的快速增长。 负面效应 外汇储备是宏观经济内部平衡和外部平衡的一个重要宏观金融变量指标，外汇储备不足或过剩都会影响宏观经济的正常运行，只有在协调内外部经济平衡基础上的外汇储备增加才会促进一国宏观经济健康稳定发展。巨额的外汇储备有利于维护国家经济安全，维持汇率稳定，增强国际清偿力,维护国家和企业的对外信用水平，其在给我国经济带来动力的同时，也存在着巨大的负面影响，主要表现在以下几个方面： 积累通货膨胀，降低中央银行货币政策的独立性 外汇储备是由货币当局购买并持有的,它在货币当局账目上的对应项就是对外占款,而外汇占款构成中国基础货币投放的主体部分，外汇储备的过快增长,改变了货币供应机制,在一定程度上会加剧国内通货膨胀压力,并使国家货币政策处于一种两难境地。当外汇供给大于需求时,中央银行为了维持汇率的稳定，将会大量买入外汇，使外汇储备增加。外汇储备增加，投放到国内市场的基础货币也必然随之增加。为了消除因外汇买入引起的货币供给增加，中央银行就必须在公开市场上回笼人民币，但这必然又会造成国内信贷的收缩。收缩国内信贷的结果是增加人民币利率的上升压力,进而增大了人民币升值的压力，这反过来又迫使中央银行买入外汇,从而又增加了货币供给，造成加剧国内通货膨胀的压力。最近一段时期以来，通货膨胀一直高居不下就是一个很好的明证。事实上，随着我国外汇储备的增长,中央银行通过外汇占款渠道投放的基础货币明显增多,外汇占款已成为影响我国货币供应量的重要因素。外汇储备同比大幅增长，仅2008年上半年就新增2806亿美元，造成基础货币净投放将近1.9万亿人民币，对通货膨胀构成的巨大压力可想而知。 巨额的外汇储备产生了高额的机会成本 外汇储备实际上是对国外实际资源的购买力,若得到有效利用就可以增加国内投资和加快经济的发展,一国持有外汇储备,实际是将这些资源储备起来,牺牲和放弃了加快本国经济发展的机会。作为发展中国家,从国际金融市场筹措资金时要支付很高的风险溢价,而把外汇储备投向流动性高的美国国债,则只能获得很低的回报率，目前美国国债的平均收益率仅在2.5%左右,远低于我国国内的资本投资的平均收益率。因此对于我国来说,大量持有作为闲置资源的外汇储备的机会成本很高,这种机会成本包括:以高成本从国外大量引进外资和借外债,外汇储备没有为本国的经济发展服务,放弃了一定量实际资源的使用,放弃了获取高额经济回报率的机会。 增大了外汇储备资产管理的难度和风险 在经济金融全球化的今天,由于国际资本迅速大规模地流动,使得金融市场的利率与汇率瞬息万变,因此汇率风险极大。规模庞大的外汇储备资产必然会使国家财富时刻处于巨大的风险之中，同时巨额的外汇储备也给储备资产的保值增值管理带来了难度和挑战。虽然我国的外汇储备是由多种储备货币组成,分散在不同形式的资产上,但目前大约仍有60-70%是以美元计价的资产,包括大量美国国债与公司债券,而近年来美元相对于其他主要国际货币持续贬值,因此相应的以美元计价的外汇储备资产也就必然会受到损失。从2005~2007年，美元相对欧元的汇价跌幅在35％以上，美元汇率的持续走低，使大比例持有美元资产的中国外汇储备的已经出现严重的缩水。如果按60％为美元储备估算，中国外汇储备中约有3000多亿美元的账面损失，如果美元出现长期贬值趋势，必然会导致中国外汇储备巨大的账面损失。
