爱华网文/刘勘 衡量股市估值是否合理、风险大小、是否有投资价值，一个通用指标就是市盈率。沪市综合指数6000点，以2006年上市公司业绩为准，沪深两市A股静态市盈率为71.5倍，(高于2001年6月14日的66.99倍)，以2007年上半年业绩动态市盈率为48.5倍。无论与A股市场历史纵向比较，还是与周边股市横向比较，当前A股市盈率的确明显偏高，即资产价格偏离资产价值，而引起海内外高度关注，股市“泡沫”各种议论随之而来，而且成为焦点话题。 一些外资投行的经济学家们主张刺破股市泡沫，与此同时，国内部分经济学家和股票市场分析人士，也主张股市泡沫早破比晚破要好，甚至警告说：“如果错失良机，中国经济增长率可能将从现在的11%以上下降到8%以下。” 中国资本品股市泡沫在膨胀已没有异议，但是我国股市泡沫出现并非独特现象，是在美元泛滥，日元多年零利率或超低利率、充当国际货币“供款机”，导致全球流动性过剩背景下，发达国家和地区过剩资本，向发展中国家和地区流动的表征，全球正在进行“财富大转移”，尤其部分资金由美元区流向石油国家和金砖四国(中国、俄罗斯、巴西、印度)流量最大。近两年中国股市上涨5倍，印度上涨6倍，巴西上涨7倍，俄罗斯上涨11倍，可见新兴市场的资产和资本品股市形成泡沫化趋势有着共性。 我国经济经历30年高速增长，财富积累必然会导致价值需要重估，正因为如此，人民币升值是中国经济增长的客观反映。加之股权分置改革成功，2007年度开始实施与国际会计准则接近的新会计制度，以及一系列税收制度改革逐步到位，称之为制度性“溢价”不断落实，资本品股市价格上涨是有其合理性的。所以讲，这轮牛市根本动因是这些主要因素促成的。毫无疑问，支持我国资本市场健康发展的各种因素没有发生根本性转变，股票市场向好格局继续保持。 当前我国股票市场处在如此国内外环境中所必须经历的发展阶段，那么股市泡沫形成也就难免了。问题是如何看待和处理甚为关键，不仅对股票市场，更对我国经济协调发展非常重要。 从规模上看，A股市场今年年初8.8万亿人民币起步，沪市综合指数6000点，两市A股总市值约为28万亿人民币(流通市值9万亿)，估计刚超过2007年10月当期的国民生产总值，说明证券化率也刚超100%。若以国际有影响的证券市场比较，我们A股市场规模仍然过小。截止2007年6月底，美国股市总市值超过20万亿美元，日本股市总市值也是A股总市值的约4倍；从家数上看，美国上市公司超过6000家，日本、英国、加拿大上市公司都在3000家以上，而我国刚超过1500家；从上市公司平均市值看，美国股票市场上市公司平均市值为32.59亿美元，日本上市公司平均市值为22.17亿美元，而我国上市公司平均市值为8.16亿美元；从平均价格看，在纽约证交易所挂牌2800余家公司，目前平均股价约为26美元，两市A股平均股价18.78人民币，相当于每股2.5美元，与其相差10倍多，可见我国股票市场规模、上市公司实力和平均股价，与发达国家股市相比差距甚大。 在美国经济发展历史过程中，几乎所有重大产业升级都伴随着资产市场泡沫，可以说，没有泡沫，就没有美国产业结构调整得以完成和产业成长的顺利展开。华尔街股市近20年来，从2000点左右一直涨到现在14000点，历经1987年全球性股灾次日，美联储买入大量国债创造120亿美元的流动性，联邦基金利率一天内下降0.75个百分点；1997年亚洲金融风暴，香港一役打爆美国一些对冲基金，格林斯潘动员资金注资于对冲基金；2001年“9.11”事件，以及担心互联网泡沫破灭，美联储开始连续降息；近期美国爆发次贷危机，以美国为首的欧洲、日本等发达国家央行，向市场注资超过5000亿美元，防止次贷泡沫破灭。可见美国发展资本市场方式，清晰地告诉我们：一方面小心翼翼地监管维护着虚拟经济的泡沫，使之在可控范围内不至于破灭，为新经济、新科技发创新源源不断地输入资金；另一方面，一旦遇到泡沫危机时，就动员一切可以动员的资源来充实泡沫，形成泡沫—充实—泡沫—充实循环发展虚拟经济逻辑或模式，以此使美国虚拟经济发展成为全球最大的虚拟经济市场，并且依靠庞大资本市场和金融创新，推动美国经济发展和科技进步，始终作为全球经济的火车头，而且领跑于全球科技水平的发展。 所以，我们目前非常应该学习和借鉴美国发展虚拟经济的经验。如当前股市出现泡沫，政府监管层就动员一切可以动员的资源来充实泡沫，现在让H股回归、增发收购母公司资产实现整体上市、资产注入、吸收合并、并购重组、加快IPO速度，并且准备红筹股、S股、N股等海外上市公司陆续回归A股市场，就是为了吸收流动性充实或做实泡沫。
我国是世界最大的发展中国家，不是资本过剩的国家，需要大量资金，只有通过发展资本市场，把资金流动性引入到实体经济中去。这就要打通货币市场与资产市场和资本市场的渠道，把货币市场过剩的流动性，疏导到国民经济发展所需资金的各个行业或区域去，尤其是我国正闹“干旱”的中西部地区。因此，针对当前流动性过剩，要象爱护我们眼睛、珍惜我们生命一样对待，千万不能当做“敌人”来打，要利用全世界资金来推升产业结构。目前股市的泡沫，正是我们大力发展资本市场、建立多层次资本市场体系的前提条件，是千载难逢的历史性机遇，必须把握和利用好。胡锦涛同志在十七大报告中阐述经济发展时指出：“优化资本市场结构，多渠道提高直接融资比重。“这是资本市场今后工作的重点，没有充沛的流动性资金怎么行？ 建立一个完善、高效、强大的资本市场和金融体系，将是我国经济能否持续稳定增长、能否承前启后的关键。当今强国无不是金融强国，都是依赖资本市场发展来推动的。20世纪以来，美国经济发展史，就是一部很好地利用虚拟经济资本市场适度泡沫发展的历史。 20世纪80年代末，本币升值时的日本和台湾之举措，我们一定要引以为戒。在我国台湾新台币升值时，台湾当局为控制股市，以增收资本利得税方式刺破了股市泡沫；日本也是在很短时间内，将再贴现利率从2.5%快速提高到6.5%，主动刺破了股市泡沫，致使多年的经济成就毁于一旦、经济持续低迷十几年，付出了沉重的代价。 日本股市泡沫被刺破前，完成了工业化和城市化，解决了贫富差距的问题。而我国工业化和城市化正在进行中，倘若此时主动刺破资产市场泡沫，那么工业化过程的工厂和基础设施，将很可能成为半拉子工程，城市化过程中出现的大量“烂尾楼”、贫富差距的拉大，可能会引发社会不稳定。由此可见，其带来的负面影响远大于当年日本本币升值时股市泡沫破灭形成的危害。 股票市场泡沫问题，实质上是国家经济问题，甚至是国家政治问题。所以，一些国内外资投行的经济学家们主张刺破股市泡沫，显然是不可取的。对待目前股票市场泡沫，只能也必须维护和充实，而不能主动去刺破。 我们要象美国泡沫—充实—泡沫—充实循环发展虚拟经济资本市场逻辑和模式那样，来发展我国资本市场，尽快把优秀企业、上市资源整合到资本市场上流动，趁机利用股市泡沫，把资本市场做实、做强、做大，并给以市场这样的预期。假如这样的预期被市场广泛接受，金融创新和资本市场崛起的大金融时代就即将到来，就有望建立起一个完善的金融市场和高效的资本体系，为我国社会、经济、科技发展，提供强大的金融与资本支持。(作者为华林证券研究所副所长)
