爱华网今年经济的发展由于受到美国次级债，国内雪灾、地震等因素的影响，经济发展的不确定性有所增大，商业银行的经营环境有所变化。金融股股价在投资者盈利预期下降和大量的大小非解禁预期下多数被腰斩。然而，随着07年上市公司年报和08年一季报相继披露完毕，金融股的盈利能力并没有像投资者所担心的那样，盈利大幅下降，相反，金融股在内忧外患下依然实现了高增长。 数据显示：2007年14家上市银行共实现净利润2809.6亿元，平均增速达72%，其中股份制银行增长最快，兴业银行、招商银行、中信银行同比增速分别高达126%、124%和122%。国有银行也盈利实现了较快的增长，中国银行由于受到美国次级债的影响，增幅最低为32%但也好于预期。三家城商行的净利润同比增长均在50%以上。一季度上市银行的盈利水平保持大幅增长，北京银行和南京银行的净利润同比增长高达189%和171%，超出预期。主要是由于去年同期的基数较低。兴业银行和招商银行仍然延期了高增长态势，浦发银行由于实际所得税率下降最多使得净利润同比增长了186%，成为股份制银行中增幅最大的银行。 随着大盘逐步走稳，金融股也止跌企稳，然而由于金融股公司基本面并没有发生实质性的改变，另外由于前期的跌幅较大，金融股有可能再次崛起带领指数上攻。 银行股涨幅落后大盘 近期大盘走稳反弹，各行业间涨跌互现，而金融行业明显滞后。以五一休假后一周的市场表现为例，沪深300指数小幅回调，金融地产跌幅居前。比较各行业对沪深300指数涨跌的贡献率，金融地产成为指数下跌的主要影响因素，尤以银行业拖累最为突出。银行业对指数下跌的贡献率畸高，为83%，远超其它行业。从市盈率来看，A股平均市盈率为25.38，而深度调整之后金融板块市盈率仅18倍左右，低于大盘平均水平；就个股而言，有一些金融股仅仅略高于港股，比如工商银行与港股相比不过高一元左右，更有些金融股股价已经明显低于港股价格，例如交通银行。 尽管银行股涨幅落后于大盘，但是银行股基本面并没有发生实质性的改变。商业银行根据去年几次加息的特点，积极调整了资产负债结构，净息差有所扩大。今年一季度由于贷款重新定价的原因，以及在从紧的货币政策下，贷款资源更为稀缺，银行的议价能力有所提高。例如原来银行对大企业是对基准利率下浮，而从紧货币政策下这一优惠就没有了。因此，今年一季度的净息差继续提高。但同时，制约净息差扩大的因素是，股市的调整使活期存款出现定期化的趋势，今年银行净息差扩大的空间小于去年。如果央行未实行缩小利差的加息政策，预计今年的净息差将保持在一季度末的水平。 在贷款增长及净息差扩大两大因素的驱动下，2007年上市银行获得了丰厚的净利息收入，同比增长平均值为44%。以对公业务为主的中信银行、浦发银行以及城商行净利息收入在营业收入中的占比相对较高，中间业务突出的招商银行和国有银行占比较低。 2007年中间业务取得了爆发式的增长，主要是由于股市繁荣带来的代销基金、理财产品获得的丰厚的手续费收入。今年以来股市波动加大，多加银行纷纷向全面的中间业务发展，减少中间业务与资本市场的关联度。招商银行银保合作有着很大的发展空间，并加大发展特色业务现金管理和企业年金业务。工商银行今年将加大对公理财的发展力度，公司理财市场有着很大的提升空间。我们认为在贷款额度受到限制的情况下，商业银行向中间业务的转型动力有所加大。从一季报来看，上市银行的中间业务发展良好，招商银行继续保持了优势，兴业银行的中间业务提升也很快。民生银行一季度实现的净手续费及佣金收入增长达到314%，估计仍然来源于“融资顾问费”的大幅增长。由于商业银行营业收入的大幅增长，营业收入增幅超过营业费用的增幅。同时成本控制能力不断增强，多数银行的成本收入比持续下降。北京银行的成本控制能力一直较强，成本收入比处于上市银行中最低的水平。民生银行由于进行事业部改革正处于投入阶段，预计近期成本收入比仍然会位于同业中较高的水平。一季度末只有宁波银行的成本收入比有所上升，较2007年末上升了4.47个百分点，达到40.95%。我们认为处于发展中的银行，成本收入比应与公司的发展阶段相匹配。 2007年除民生银行与宁波银行之外，其他上市银行都实现了不良贷款额与不良贷款率的双降。宁波银行的资产质量仍然最高，拨备覆盖率达到359.94%，不良贷款率为0.36%。浦发银行、招商银行、兴业银行拨备覆盖率都达到了150%以上。一般经济繁荣时期银行发放的贷款比经济低迷发放的贷款，产生不良贷款的几率要大，因此在盈利高增长时期提高拨备有利于增强银行的抗风险性。因此民族证券分析师认为从长期来看，由于中国经济巨大增长潜力及银行业在社会融资体系中的垄断地位，加之综合经营的巨大发展空间，银行业仍是最具成长性的行业之一，在良好业绩的支撑下银行股有充分的上涨空间。 大小非减持压力减弱 除了受紧缩的货币政策影响外，银行股涨幅落后于大盘还有另一个更重要的原因，受制于大量限售股解禁带来供给增长压力。然而中投证券分析师也认为，大小非解禁减持动力逐渐减弱。从解禁的整体看，市场正在经历的解禁的结构仍是非典型的解禁结构，后续伴随着大量首发原股东限售股份和股权分置限售股份解禁，市场的解禁结构将从股权分置限售股份、首发一般股份、首发机构配售股份解禁主导逐步过渡到首发原股东限售、股权分置股份主导的解禁结构。目前股改解禁结构也是非典型的，未来两三年伴随大量国家股、国有法人股较大股东的解禁，在结构上重心也将向国家股较大股东、国有法人股较大股东转移。 截至2008年3月底，过去的一年半中，市场公告的减持总量为1105.7亿元，不足市场总交投量的0.2%；但对于任何一个投资主体来讲要消化这一减持规模都有难度。减持并不集中，释放均匀，没有明显的“羊群特性”。在今年一季度市场非理性下挫的时候，产业资本也未表现出追随非理性的交易行为“羊群”杀跌特征，公告减持量反而缩至历史低位。重点公司市场减持比率在2007年的3月见顶，比率为11.18%,后续该比率缓缓下行，至今年3月降至8.74%。这一现象与两方面有关：一是股指非理性下跌造成产业资本的惜售，二是一季度的解禁高峰的摊薄。 可预期的，不仅后续大规模解禁的国家股较大股东的退出动力较弱，而且国家股较大股东、国有股较大股东、非国有股较大股东的伴随再次解禁的筹码的边际退出动力也在下降。所以市场减持比率的摊薄效应仍将继续，当前的市场减持比率的低点8.74%很可能成为未来的高点。所以在股改解禁部分，重点公司股改解禁部分未来两年真正减持扩容的量不会高于230亿股。 有市场人士也指出，近几个月以来，市场环境趋弱和股价下跌，使得上市公司大小非股东的减持不仅没有增多，反而出现了持续下降：4月份26家上市公司发布了42份大小非减持公告，减持股份1.42亿股，参考4月30日收盘价，减持股份市值合计19.77亿元；3月份，42家公司的大小非股东减持股份共计1.90亿股，减持股份市值24.00亿元；2月份40家公司的大小非股东减持股份共计2.42亿股，减持市值约48.32亿元。到6、7月份，限售股解禁市值会降至1000亿元甚至更低，但从板块角度看，银行股的解禁仍风起云涌。除了刚刚有限售股解禁的工商银行和中信银行外，5月和6月，浦发银行、交通银行、华夏银行、深发展A和民生银行都将有一批限售股上市流通，合计解禁规模为163.23亿股，市场将迎来银行限售股解禁的高峰期。根据Wind资讯的统计，A股市场上周迎来年度限售股解禁的第二高峰，限售股解禁高达142.58亿股，仅次于8月24日当周143.9亿股的解禁规模。其中，交通银行和浦发银行将是上周限售股解禁的“主力军”，其中交行5月15日将有132.43亿股解禁，浦发则将迎来4.12亿股的限售股流通。两家银行的限售股解禁规模合计高达136.55亿股，占据了上周解禁规模的95.77%。值得注意的是，仅仅是交行上周可流通的限售股规模，就达到今年以来解禁规模第三的3月9日当周61.23亿股的两倍。截止到目前，交行限售A股的规模仍然高达236.97亿股，下周其限售股的解禁规模将达到其整体限售A股规模的55.88%，同时也5倍于截止到季报披露时交行流通A股的规模。而截止到目前，浦发银行的限售A股总体规模为10.62亿股，上周解禁的规模也达到了目前限售A股总规模的38.79%。
针对市场担心的“大小非”解禁可能会造成股价的大幅波动，交行副行长钱文辉日前公开表示，这次解禁的限售股中，预计相当一部分不会在短期内马上套现。他说，近期，交行高管层和分行各级领导陆续走访了交通银行的大小非持有者，得到了绝大多数投资人的良好反馈。总体来看，公司还是有信心能够在大小非解禁的关键时间点上做好工作，使股价保持在相对稳定的水平。 业内人士也认为，证监会出台的相关意见有利于控制“大小非”解禁的节奏，能够减少“大小非”解禁给二级市场带来的冲击。此外，在目前市场开始回暖，尤其是银行股仍然处于价值洼地的情况下，限售股解禁之后大股东也未必会选择抛售，市场对于上述两家银行限售股解禁带来的冲击过于担忧。 受益地震灾后重建 12日下午，四川省汶川县发生7.8级地震，震级和唐山地震相当。死亡人数已超上万。此次地震是年初雪灾后又一巨灾。雪灾直接经济损失较高（1111亿元），人员伤亡较少（死亡107人）。此次地震直接经济损失目前难以估量，或达数百亿元以上，更大的损失在于人员伤亡较多，今后可能进一步增加，同时还有数万人失去联系或者失踪。 对保险业而言，财产险赔付率将显著低于雪灾。由于地震风险集中，损失巨大，国内保险行业对地震保险采取谨慎的承保策略。保监会在财险基本条款中删除了地震保险责任，规定地震险只能作为附加险承保。因此，标准财险主险合同中（包括基本险和一切险）地震属于免责条款，只有部分保单（如企财险和工程险）以附加险承保。财险赔付主要取决于有多少保单附加了地震险，目前已有部分水利设施受损，而学校购买的责任险也可能造成较高赔付。 人身险赔付额较雪灾更大，因有大量人员伤亡。在长期寿险和意外险中都包含了相关的地震风险。但另一方面，重灾区大部分属经济不发达地区，人身险覆盖率可能低于全国15％的水平，我们估计或许在10％左右。按照死亡5万人，直接经济损失2000亿的谨慎预期，保险业最终赔付上限或达30亿元（雪灾约40亿元），其中，人身险10亿元，财产险20亿元。考虑财险再保协议后，平安、太保和国寿赔付上限分别为2.3亿元、2.5亿元和7亿元，相当于各公司08年税前利润的1.1％、3.3％和2.1％左右，对估值的影响都不超过1％。 东方证券分析师王小罡认为，此次地震对于保险行业的未来将产生三重影响。首先，超越雪灾的是，足以提高对国内地震的风险预期并改变相关巨灾模型参数，使得今后再保险费率上升。但直保费率由于竞争压力可能升幅并不显著，因为国内部分公司依然存在规模优先、过度竞争的倾向，而行业中“贴费、贴条款、贴费率”的“三贴”现象依然存在。其次，此次地震对于行业内的过度竞争能产生良好的警示作用，有益于直保公司加强规范运作，提高风险意识。至行业风气的根本扭转，还需要监管部门监管机制的转变。只有建立健全以偿付能力额度为核心的监管机制，才能塑造“利润优先”的行业共识。再次，此次地震和雪灾一样，对激发居民和企业的投保意识有明显的正面作用，且灾后重建也将进一步提高保险需求，都有利于保险行业健康发展。 总之，对保险股短期具有微弱负面影响，长期则是正面影响，特别是有利于激发人身险、企财险、责任险和重大工程险的需求增长。若市场反应过度将造成买入良机。继续维持平安和太保买入评级、国寿增持评级。 对银行业的影响国泰君安分析师认为主要可分三个方面：一是个贷不良可能上升。由于本次重灾区主要为县级以下城镇，个贷较少，即使有少量个贷，也主要由部分大行或当地城信社等分担，对上市银行影响很小。二是企业贷款不良增加。本次震灾对大企业的破坏较少，即使少数大企业遭受损失，也会得到政府和社会的扶持，对银行的拖累非常有限。 更有市场人士指出，此次的地震灾害或许是我国近期紧缩货币政策的一次转折。由于我国08年先后经历了雪灾和地震两次极其罕见的自然灾害，对国民经济的大打击不可谓不大，为了尽快促进灾区重建，恢复经济发展，央行很有可能改变我国原有的紧缩货币政策。因为在重建过程中银行的作用举足轻重，此次的灾后重建，大量的基础设施重建，恢复生产，灾民安置等等一系列问题都需要巨量的资金，如果继续实施从紧的货币政策显然不合时宜。 近期央行暂缓调高成都等6市州存款准备金率许也印证了这一点。为了全力支持抗震救灾，中国人民银行网站近日公布消息：中国人民银行成都分行已决定加大对受灾地区的信贷投入，增加支农再贷款和再贴现，对川内金融机构的再贴现、头寸再贷款等需求，经电话请示分行后可特事特办，不受限额限制。同时，经央行总行同意，成都、绵阳、阿坝等四川省6市州地方法人金融机构5月20日暂不提高存款准备金率。据悉，这在国内尚属首次。 总体判断，国泰君安分析师认为银行在震灾中可能增加的不良损失有限，甚至低于银行捐出的款项，银行业反而会受益于灾后重建。灾后重建将增加银行贷款需求，减少不良。增加的贷款需求不仅体现在灾区的基础设施建设上，还会拉动灾区外相关企业的增长。这在一定程度上会弥补银行可能增加的不良损失，甚至会一定程度减缓宏观调控力度。
