爱华网系列专题：直面金融危机
■本刊特约作者 王强 经济平稳运行通胀压力仍大 4月16日最新公布的一季度经济数据显示，GDP为61491亿元，同比增长达到10.6%，比上年同期回落1.1个点，CPI同比上涨8.0％，其中3月上涨8.3％。这两项数据都高于此前各大机构的预期，也大大高于政府预定的全年目标。这个基本数据表明，从目前看，经济偏快的势头虽然有所趋缓，但仍处高位运行。 总体上看，一季度价格总水平仍处于高位运行。2007年第三季度以来，PPI一直处于上行轨道，今年一季度同比上涨6.9%，其中3月上涨8％。这样持续下去，可能的结局是CPI与PPI的连续循环上涨。显然，通胀压力仍在加大。 截至3月末，Ｍ2余额为423055亿元，同比增长16.3％，仍处高位，远远高于13％～14％的目标。一季度各项贷款比年初增加13326亿元，同比少增891亿元，显示从紧货币政策效果初现。但从全局看，一季度新增贷款1.3万亿元，超过全年预定贷款目标3.6万亿元的30％。所以，目前信贷投放仍然过多，投资增长仍然过快，流动性过剩压力尚未缓解。 海关数据显示，一季度出口3059亿美元，增长21.4％，进口2644.8亿美元，增长28.6％；截至3月末，外汇储备余额达到1.6833万亿美元，一季度增幅为1539亿美元，同比增长39.94%。可见，虽然贸易顺差有所减少，但外汇储备仍在急剧增加，这将迫使央行加大货币对冲力度，从而一定程度抵消从紧货币政策的影响。 升值难抑通胀游资不断流入 本轮通胀以来，虽然央行13次提高准备金率、6次加息，并加大了央票发行力度，但市场流动性依然充裕，通胀压力仍在加大。在美国等主要经济体降息预期下，国内几乎一边倒地认为加息会吸引热钱流入，从而加剧通胀，而适逢美元急剧贬值，人民币表象上升值速度加快，市场人士纷纷建言加速升值抑制通胀。 认为加速升值能够抑制通胀的理由主要有：一是降低进口品价格，从而减少输入型通胀的压力。笔者认为，从国际经济的角度看，进口相当于对国际产品的正需求，进口增加意味着对国际需求加大，而我国是国际部分大宗商品的主要购买者，特别是铁矿石、大豆等，中国进口量约占全球市场的一半。这样，国内进口的增加必将推高国际大宗商品价格。笔者认为，这是增大输出型通胀问题，而不是减小输入型通胀的问题。二是升值能抵消升值预期，从而减少游资流入。 从事实看，今年以来人民币的大幅单边升值，无异于向海外游资发出“无风险收益邀请函”，而国内资产价格异常波动的经济环境正是游资乐见的投机场所。近日关于海外资金抄底言论再现，显示了对海外游资活动的矛盾心态。况且，从目前看，人民币的升值贬值与美元走势关系极大，美元又是国际游资的主力，只要升值预期存在，游资就会源源不断地流入，这是我国加入WTO以来的不争事实。所以，以升值抑制通胀，无异于与虎谋皮。 事实上，随着次贷危机的深化，海外游资正在向东亚特别是中国、印度这样的高速增长经济体扩散。2003年以来，随着对人民币升值预期的加强，游资持续进入国内。据估计，近年来游资累计流入达5000亿美元之巨。而2008年以来，人民币对美元急剧升值的同时，外储也急剧增长。除去贸易顺差产生的增量外，还有大约近900亿美元来历不明，或通过贸易渠道流入，或通过直接投资、甚至地下金融等渠道流入。 外储的激增，一方面意味着央行对冲将加大，另一方面，游资对资产价格的投机也必将更加猖狂，国内股市深厚的奥运情结对游资而言可能又是一场盛宴。据统计，一季度实际使用外资为274.14亿美元，同比增幅达到61.26％，增速比去年同期提高49.7个百分点。这样的大幅增长无疑值得警惕。 警惕美元扭转防范金融危机 20世纪80年代后期，日本出现严重泡沫经济现象，房地产价格持续大幅上涨。与此同时，1985年9月，广场协议后日元对美元大幅升值，到1987年末，日元升值达到43.5％。1989年日经平均股价达到38915点，此后，资产价格泡沫破灭，经济陷入长达十多年的低迷状态。 中国经济会否重蹈日本经济覆辙？现在或许还没有答案。但不论从发展模式、还是从目前的经济金融形势看，目前我国的经济形势与当时的日本颇为相似。从发展模式看，当时日本经济过于依赖外需，日本企业过于依赖低成本价格优势，贸易顺差巨大；日本当时一直强调“生产第一、增长至上”，以经济增长率评价政策成效与政府绩效；从经济环境看，贸易盈余巨大，外汇储备大幅增长，利率过低导致流动性过剩，银行与地产商相互依赖，坚信房地产只升不降的“土地神话”，许多企业不再专注于做实业，而投身于土地、股票、古玩等炒作。
从当前看，近5年来，我国经济连续保持10％以上快速发展，经济过热趋势明显，特别是2007年下半年以来，通货膨胀压力不断加大。而美国次贷危机爆发后美元不断贬值，国际大宗商品价格不断飙升，世界经济形势不容乐观。正如周小川近日在博鳌论坛上指出的，（当前我国经济的）通胀压力加大，外部不确定性因素上升。笔者认为，这两个问题其实是一个问题，即全球化下金融市场与宏观经济的相互联动问题，本质上是美元为主导下的全球金融体系的系统性风险问题。 具体而言，外部不确定性的风险主要是次贷危机的扩散，导致金融动荡以及美联储降息下的美元贬值，同时，这种不确定性导致发展中国家的外部经济风险加大以及对美国通胀的承接。对我国的影响主要体现在，一方面，次贷危机将使美国经济减缓，从而使我国的出口风险加大，经济增长速度可能会由此而产生适度回调；另一方面，美联储的降息刺激国际商品市场的价格飙升，促使全球通胀压力加大，而美元贬值又促使游资活动增加了这种通胀压力。 事实上，人民币的升值加快更多地是由于美元的大幅贬值。据中国社科院数据，2007年人民币对美元升值6.9％，对日元升值2.44％，对欧元贬值3.73％；2008年以来，随着次贷危机的扩散，美元加速贬值，由于人民币的一篮子货币中美元仍占约60％，这样，人民币对美元升值速度加快，一季度累计升值约4.07％，但同时，对欧元、日元却分别贬值3.74％和8.75％。这样，由于美元的加速贬值，导致人民币汇率形成机制受到严重干扰，导致游资大量流入我国，从而对国内资产价格产生资源错配的效率扭曲。 随着次贷危机的演化，以及美联储救市政策的逐步发挥作用，美元走势可能会出现反转。目前，各主要国际金融机构普遍预计美元贬值将于下半年见底，而去年下半年以来的美元贬值存在一定的“超调”成分，目前的波动只是对次贷危机导致的不确定性的消化与释放。这样的话，人民币对美元的升值压力可能会在半年之后变成贬值压力；同时，随着从紧经济政策的逐步发挥作用，游资可能会急速抽身，从而对国内资产价格造成大幅波动的影响。 可以预见，下半年随着美元反转，游资撤退，国内资产价格波动不可避免，而通胀压力也可能会发生逆转，这可能就是今年经济最大的不确定性因素。央行官员一再提及的防范“金融危机”，或许本义在此。
