爱华网业绩增长预测是2008年银行股投资策略的核心,国金证券的中性、乐观预测都要高出市场的一致预期
李伟奇/文
按照我们的中性预测，大型银行和中型银行2008年的业绩增长将分别达到53%和64%，较市场一致预期分别高出15%和19%。规模增长、净息差扩大、中间业务增长、拨备以及税收将成为2008年上市银行业绩增长的驱动因素。 具体到投资策略，银行股2008年上半年的表现将优于下半年。上市银行中，建议重点关注招商银行(600036)、浦发银行(600000)、兴业银行(601166)、民生银行(600016)、建设银行(601939)、工商银行(601398)与华夏银行(600015)。 业绩增长公式 从利润表看，银行业绩增长的驱动因素包括净利息收入增长、非息收入增长、成本下降、拨备压力释放以及税收因素。在这些驱动因素中，净利息收入的增长率以及拨备释放对业绩增长的贡献最为明显。 净利息收入的增长可以肢解为量增价升。量增就是生息资产的增长，价升则是净息差的扩大，前者是个规模的概念，后者则为期限或者资产配置的概念。从这个意义上讲，银行的资产负债表的重要性远远大于利润表。 而生息资产的增长与宏观经济的增长以及货币政策相关，净息差的扩大则与上市银行的资产负债结构以及利率政策相关。 从以下银行的业绩增长公式中，投资者可以较好地理解银行业绩来源的关键因素: 净利润增长率=〔1+(净利息收入增长率×权重+非息收入增长率×权重)〕×〔1+(1-成本收入比)的增长率〕×〔1+(1-拨备占拨备前利润)的增长率〕×〔1+(1-税率)的增长率〕-1净利息增长率=(1+规模增长率)×(1+净息差增长率)-1 净息差=(贷款收益率×权重+投资收益率×权重+同业资产收益率×权重)-(计息负债/生息资产)×(存款成本率×权重+债券成本率×权重+同业负债成本率×权重) 贷款收益率=中长期贷款收益率×权重+短期贷款收益率×权重+票据融资收益率×权重 存款成本率=定期存款成本率×权重+活期存款成本率×权重+其它存款成本率×权重 业绩驱动因素 2007年中期上市银行业绩增长因素中，大银行利润增长来源依次为规模增长、净息差扩大、成本控制、非息收入增长、拨备和税收;中型银行利润增长的来源依次为规模增长、拨备、净息差扩大、成本、非息收入和税收。 对比来看，中型上市银行的规模增长、拨备和成本控制的贡献高于大型银行，而净息差、非息收入和税收低于大型银行，特别是税收因素对中型银行为负贡献。 在分析各驱动因素的基础上，我们对2008年的大型银行和中型银行的业绩增长做出预测。按照中性预测，大型银行2008年的业绩增长为53%，高于市场一致预期约15个百分点;中型银行2008年的业绩增长为64%，高于市场一致预期约19个百分点。而按照乐观的预计，分别高出市场预期33%和42%;悲观的预计结果则分别低于市场预期9%和11%。 规模增速略有下降 就目前上市银行的盈利现状，规模增长对净利润的增长依然较为重要。但对生息资产增长率的预测的重要性远高于对贷款增长率的预测，主要原因在于目前上市银行的生息资产与贷款的增长出现了较大的偏差，如果仅仅关注贷款增长，有可能会低估上市银行业绩增长的潜力。 在我们中性的预测中，大型银行和中型银行2008年的规模增长分别为15%和25%，分别低于2007年约5个和10个百分点，该预测还是有些保守的。若中国2008年GDP仍能保持11%的增长，大型银行和中型银行的贷款增长速度将分别达到8%和18%。 净息差仍将扩大
影响上市银行净息差的主要因素来源于两方面，一方面是上市银行资产负债结构和期限。从生息资产和计息负债的层面看，由于贷款收益率高于债券收益率，提高贷款比重有利于净息差的扩大，但要受制于政策对贷款投放的限制。2008年上市银行对生息资产的结构调整并没有多大的余地。 从贷款和存款的层面看，主要应关注期限结构。除了加息因素，上市银行存贷差扩大的主要原因是中长期贷款比例上升和定期存款比例下降，但由于2007年上市银行的贴现的比重已经处于较低水平，2008年通过调整资产的期限结构来提高存贷差的空间也不大。 另一方面是利率政策。2007年以来的6次加息均提高了上市银行的存贷差和与净息差;存贷差累计提高了约为45个基点，净息差提高了约30个基点。 由此，上市银行净息差2008年仍然呈扩大趋势，但是扩大的趋势有可能减缓。 净息差呈现扩大趋势主要有两大原因:一是2007年加息的影响滞后效应，预计约有30%的贷款需要重新计息，而只有10%的存款需要重新计息，有利于2008年上市银行存贷差的提高;二是由于加息预期，债券收益率和同业收益率依然有提高的趋势。 但由于2007年上市银行大幅度压缩贴现，提高中长期贷款比例，贷款收益率提高，2008年净息差扩大趋势可能减缓。从目前情况看，上市银行的贴现占比已经处于较低的水平，也就是说上市银行2008年通过调整贷款结构提高贷款收益率的空间低于2007年。此外，目前中国仍然处于负利率，不排除不对称加息以及加活期利率的可能，这不利于存贷差的提高。 中间业务有望超预期 2005年以来，借助于银行卡以及结算业务等传统中间业务的稳定高速增长，上市银行的中间业务收入高速增长。2007年，与证券市场相关的中间业务收入(托管、信托、理财等产品)带动银行的超预期高速增长。 2008年，银行中间业务依然能保持超预期的高速增长，这一方面源于证券市场高景气的延续;另一方面更为重要的则是股指期货的发展前景，银行从股指期货市场的获益之处体现在特别结算会员的手续费收入、同业存款的增加等。预计股指期货市场结算手续费的市场规模在36亿元至54亿元。 正如证券市场对上市银行的业绩贡献幅度超出预期，股指期货市场对银行业绩的影响也许会超出我们的预期。 此外，在宏观经济保持稳定高增长以及人民币升值的环境下，上市银行依然保持较好的资产质量。2007年中型银行的信贷成本下降为业绩增长贡献了约为19.5%，2008年贡献幅度将有所下降，预计大型银行和中型银行拨备释放的幅度分别为5%和4%。 2008年，由于法定税率从33%下降到25%，税收因素将对上市银行的业绩增长产生较大的影响，预计对2008年上市银行的业绩增长贡献大约为16%。 （作者为国金证券分析师）
