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系列专题：创业板上市
文 李俭 在过去一年中，中国的CPI涨幅已经从1月份的2.2%增长到10月份的6.5%，全年预计将达4.5%。2008年，中国宏观调控首要任务将由“一个防止”增加为“两个防止”：防止经济增长由偏快转为过热、防止价格由结构性上涨演变为明显通货膨胀。同时，以美国“次级债危机”为导火索，各国央行加速注资和美元市场资金的外流，都将进一步加大人民币的流动性过剩压力。 2007年，国内股市价格暴涨、估值高企、风险加剧，已经暴露出资本市场投资渠道不畅、供给不足的矛盾。2007年的十七大报告中，再次提出要“优化资本市场结构，多渠道提高直接融资比重”。作为其中重要的一步，尽快推出创业板，吸纳那些最具活力的增长型企业直接上市融资，是当前市场环境下多赢的选择。 对于中国创业板的推出时间，业内普遍认为2008年上半年的可能性较大。企业在创业板上市的条件是什么，特别是基本财务条件是什么？这是人们关注的首要问题。2007年年中，有一种意见认为国内创业板上市企业应该符合以下两个条件之一。1、持续经营3年以上；最近两个年度净利润均为正数且累计不低于人民币1,000万元；最近一期末净资产不少于人民币2,000万元；无形资产占净资产的比例不高于30%；发行后股本总额不少于人民币3,000万元。2、持续经营3年以上；最近一个会计年度净利润为正；最近一个会计年度营业收入不低于人民币3,000万元，且最近一个会计年度比上一会计年度的营业收入增长不低于30%；最近一期末净资产不少于1,500万元；无形资产占净资产的比例不高于50%；发行后股本总额不少于人民币3,000万元。 可以看到，参照上述标准，创业板的预设条件较上海主板和深圳中小企业板有了较大程度的降低，但是“已实现盈利”仍被设定为企业上市的前提。比较之下，美国纳斯达克、伦敦AIM市场、香港创业板等世界各大创业板市场，基本上都不将“盈利”作为创业板企业上市的先决条件。这种差异，直接关系到创业板的市场定位与功能。应该说，更为宽松的条件和更开放的市场，有助于合理区隔创业板与主板的市场定位，更能适应创业企业和投资者的需求。 在这方面，香港联交所管理创业板的理念令人称道：“创业板为具增长潜力企业提供集资渠道，并不规定有关公司必定要有盈利记录才能上市。如此一来，具有增长潜力的企业也可以透过根基稳固的市场及监管基本设施来筹集资金作发展用途，从而好好掌握区内各种增长机会。创业板让投资者有多一个可投资于‘高增长、高风险’业务的选择。鉴于涉及的风险较大，创业板的运作理念是‘买者自负’，一切风险均由投资者自行承担。” 人们普遍关注的另一个问题是创业板的发行审核程序。从目前归集的各方观点来看，在保荐制度安排上，可能会规定做主板和中小板项目的保荐代表人可同时做创业板项目，或者不再限定一个保荐代表人同时只能签字报审一个项目，以此缓解因保荐通道不足而造成的上市企业排队现象。对此，我们的建议是，一方面应该尽量的简化发行审核程序，拓宽发行通道，尽量避免行政干预或数量控制；另一方面，与创业投资的高风险特征相适应，必须更加严格规定上市公司的信息披露义务和保荐人责任，并且严格执法，以降低市场的诚信风险。 此外，作为全球最成功的创业板市场，美国纳斯达克在维护市场健康运行方面还有一些制度经验很值得我们借鉴。在股票交易制度方面，纳斯达克实行的是做市商制度（MarketMaker）。作市商一般由纳斯达克的会员担任，作为特许交易商，向公众投资者进行特定证券的双向报价并在该价位上接受公众投资者的买卖要求，以其自有资金和证券与投资者进行证券交易。每只在纳斯达克上市的证券至少要有两家做市商。这一制度安排对于那些流通市值较低、交易不活跃的股票尤为重要，有助于股票保持基本的流动性，以保障投资者的利益。 纳斯达克还规定，已上市的公司如不能满足如下两项标准，股票将被摘牌。1、公司的有形资产净值须在400万美元以上，有75万股流通股，有500万美元的流通股市值，股价不低于1美元，有400户股东和两个做市商；2、市值超过5,000万美元（或者总资产和收入分别达到5,000万美元），流通股超过110万，流通股的市值超过1,500万美元，股价不低于5美元，有400户股东和4个做市商。经验表明，明确的退市标准，有助于市场不断吐故纳新，发挥优胜劣汰功能，保持挂牌股票的活力。除了纳斯达克以外，世界各地的创业板多数并不成功，死股（交易稀疏）、仙股（股价过低）充斥市场是两大通病。 表面上看，降低上市要求、放宽保荐审核限制、引进做市商制度、规定明确的退市标准，都会在不同角度上增加创业板市场的投资风险。但只要减少行政干预，把选择和淘汰的权力交还给市场和投资者，市场规律自然会作出最好的选择。纳斯达克有一句俚语：“Anycompanycanbelisted,buttimewilltellthetale.”（任何公司都能上市，但时间会证明一切）。 作者现任职于兴汇融华投资顾问有限公司（SpringfieldFinancialAdvisoryLimited.关联声明：本杂志之出版公司在该公司拥有少数权益），任公司董事长兼总经理。他毕业于美国麻省理工学院，获得工程硕士学位。毕业后，他先后就职于纽约第一波士顿公司、花旗银行、彭博社（Bloomberg）等公司。
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