爱华网这是中国经济体制改革的重要成果，而不是洪水猛兽
文|张军
不知道从什么时候开始，关于流动性过剩的问题，好象主宰了整个中国的决策者和媒体的视野，朝野都在谈流动性过剩。 面对累积起来几乎移山填海的对流动性泛滥的愤恨，我想换一个角度——把中国的流动性增长定义为成长的烦恼，因为这个问题来自于中国经济成长太快。中国经济增长带来了流动性过剩的问题，在这个时间点来看确实恼人，但是我相信中国梦寐以求的局面终于已经到来。我们在十年前，在十五年前，所有的改革方案都有一个潜台词：我们希望增长，我们需要货币！面对我们曾经希望的局面，却又感觉出现了新问题，担心问题可能吞噬我们的成果，难道我们是好龙的叶公？ 流动性根源于产权改革 我觉得现在我们需要改变一个看法，流动性不是洪水猛兽。 也许，它正是中国经济体制的转型和产权制度的改革进入到收获期以后伴生的重要的特征。 中国的流动性是怎么产生的？大量的看法是外生的，根植于中国的强制性结售汇体制和所谓有管理的浮动汇率制，而央行冲销不及，总会带来基础货币的扩张。但是我个人的看法是流动性增长与中国的全要素生产率有关系。
我从90年代就开始测算中国的全要素生产率，结果发现89年以后中国的全要素生产率增长已经开始放慢。大量学术研究，无论美国还是中国学界都在讨论为什么会有这样一个现象发生。但是事情在90年代末又发生了突变——全要素生产率再次出现加速增长。 事实上，中国经济的产出有很大一部分其实和资本、劳动力的增长没有关系，它来自于制度演进造成的全要素生产率的提高。换句话说，在90年代中期加快了私有化的进程，大量的国企、国资退出了竞争性行业，进入战略性的行业，这些制度变革大大挖掘了中国生产力增长的源泉。 因此我们应该从效率提升和生产力增长角度理解中国流动性的长期、持续增长，所以流动性的增长、过剩不是可怕的事情，而是中国经济在微观机制出现了非常大的制度革新之后，进入收获期的伴生现象。 上世纪90年代末中国加快了改革。土地的流转问题，国企私有化，再加上开始扫清资本市场体制性的障碍，而后是银行改革，尤其是银行内部治理结构的改革，所有这些都有助于改进投入产出的效率。 这其实是我们改革开放以后梦寐以求的改革体制，在这一时期逐步解决了产权不明晰、不流动的问题。中国的全要素生产率也重新进入高速增长的时期。 流动性的增长应该和中国的制度演进、实体经济的变化联系起来。它的发展过程应该是这样的：中国市场制度和产权制度的变化，让中国的生产性资源、财产有了流动性，而且产权清晰了必然会产生交易，而有了交易就创造了大量投资机会和货币剩余，从而创造、吸纳更多货币。 这是中国经济体制改革的重要成果，而不是可怕的洪水猛兽。 中国模式可以支持小幅升值 中国内部生产力的提高带来了经济繁荣，创造了更多的货币资金，也成为全球资本的沃土。但是吸纳了大量外资的流入，在目前汇率制度下又加重了中国的流动性。很多看法认为，中国经济进入一个自循环过程，不可能持久维持。 而且全球都在关注人民银行周小川行长的治理宏观经济的手段和工具，并产生了很多批评。一个批评是：汇率改革在中国不可能小步跑，汇率每个周期微调3%—5%只能造成升值预期，导致更多的资金寻求进入中国，并增加基础货币投放，加剧通胀——这样目前的汇率政策必然不可能持久。 另外一个批评是目前中国央行采取紧缩政策，必然导致利率持续上升，按照传统宏观经济理论，只能导致更多的国际资金寻求套利而进入中国，这与第一种批评的结果是一样的——越加息，越通胀——所以紧缩政策不可能长期维持。 针对第一点，升值预期带来的投机资金，是在资本开放状态下的结果。中国还不是一个资本项目完全开放的国家，国际资金进出中国是有成本的。这个交易成本估算下来，北大的林毅夫跟我说，在5%左右。5%左右意味着什么？就是如果中国政府把人民币汇率调整的幅度定在每年5%以内，国际资金短期进入中国基本上不挣钱的。所以说中国完全可能做到小步跑的频率调整人民币升值。 针对第二点，对于人民银行现有的对冲货币过多的政策在中国事实上也是成功的。用一般均衡模型解释不了中国经济的现象，我一个同事把利率定为外生变量，由政府控制，把整个模型改造成了非均衡模型，结果发现用数字模拟的话，对于中国目前观察到的现象解释力非常强。 西方主流宏观经济学者看中国数据的时候，他们脑子里有一个标准模式，就认为利率是市场决定的。但是事实上，在中国利率还是政府管制的。因此在这种情况下虽然对冲货币产生紧缩效应，但是不可能通过市场提升利率水平——央行不断加息，但是在中国加息是行政手段。外资流入不会因为对冲货币而改变既定方针，它们不在意政府控制的利率，却在意人民币升值。 紧缩效应和加息事实上是抑制了国内需求，虽然出口数据也出现下降，但是进口萎缩更多，中国还有更多的顺差，也会迫使央行增加基础货币投放。这个循环目前还没有出现大的风险，央行的政策还可以维持。其实问题在于：这个循环会不会影响非贸易部门的价格？这就是通货膨胀的压力。目前中国通货膨胀的压力、机制、苗头是不可忽视的。 堵不如疏 流动性问题被我们当作洪水猛兽，但是举轻若重以后，在治理方式上又显得比较针对局部——头痛医头，脚痛医脚，还没有宽泛的视角——疏导其实要较围堵来的更好。 关于疏导，首先就是加大对外投资，海外购买资产。比如说国家主权基金，我认为，对于中国目前的体制来讲，这是一个很好的机遇，天时地利人和都具备。 我前不久到欧洲去，很多欧洲的记者都关心一个问题，就是中国海外购买资产。回想一下日本在上个世纪80年代的时候大举进入北美和欧洲市场购买资产的事情，现在来看，分析的角度集中在日本泡沫破裂，亏损巨大。但是日本通过海外收购，也获得了一定的战略资源储备和国际地位。这也是值得我们借鉴的。考虑到中国目前发展和外交连在一起的能源战略，我们应该进一步加大收购规模。 其次我们要发展第三所有权的基金。除了国家产权、个人私产，还有大量的资产其实都是社会团体拥有。美国过去20年资本市场的发展主要来自中间层，中间层是庞大的社会团体。这些社团和NGO机构持有大量基金、股票、国债和海外资产。 中国目前很多产权没有理清楚，就是所谓的第三所有权管理，但是这部分资产庞大，具备对内和对外投资的空间。将这部分资产盘活，可以吸纳巨大的货币资金。 与其在为流动性烦恼的时候，还不如利用天时地利人和的梦寐以求的局面推动中国经济向深度和广度发展，在体制上进一步扫清障碍，从而实现流动性的疏导对外、对内的疏导。 (作者系复旦大学中国经济研究中心主任)
