爱华网华泰证券 刘敏达 铜、镍、铅锌是我国目前比较紧缺的资源 目前我国有色金属矿产资源的基本状况是铜、镍资源严重不足，铅、锌、锡保证程度不高，铝资源数量不多、质量不好，钨、钼、稀土资源过度开采。2006年我国约80%的铜、74%的镍、65%的铅、57%的锡、35%的铝、37%的锌资源是依靠进口生产的，原料的能否有效供给已成为制约我国有色金属稳定发展的瓶颈。 如国从国内资源的紧缺的角度上来看本，无疑铜、镍是当前中国最为缺乏的有色金属资源，而由于铅锌价格的上涨，铅锌矿山资源也具备非常大的投资价值。 为了保护中国有限的有色金属矿产资源不被粗放型的生产方式所浪费，财政部、国家税务总局决定自8月1日起，上调铅锌矿石、铜矿石和钨矿石的资源税。这是自我国1994年开征资源税以来，第一次大幅度调整这三类矿石的资源税。具体的调整方式为：铅锌矿一等矿山的矿石，资源税由原来每吨4元调整为每吨20元；铜矿一等矿山矿石由原来每吨1.6元调整到7元；钨矿三等矿山矿石由每吨0.6元提高到9元。 这三种矿石都是我国比较稀缺的资源，由于有些矿石开采比较分散，由此造成开发不规范等情况发生。此次调高这三种矿石的资源税，是国家一个比较明显的政策信号，要保护资源和环境，防止上游行业供给过快。此次资源税调整会小幅抬高这些行业企业的生产成本，但总体影响有限，不会对金属价格产生趋势性影响。我们测算提高资源税对这些行业企业的利润影响如下： 铅锌业：目前国内一吨铅锌金属（以铅:锌=1:2计算）综合生产成本约7500元，以综合品味15%（铅:锌=1:2）计算，生产一吨金属需要6.67吨矿石；按照调整后的单位税额每吨18元，调整前的每吨3.5元计算，每吨矿石增加成本14.5元，每吨金属增加综合成本96.7元，提高成本1.29%。 铜行业：目前国内一吨精铜综合成本约1.8万元，以品味1%计算，生产一吨铜需要100吨矿石；按照调整后的单位税额每吨6.5元，调整前的每吨1.5元计算，每吨矿石增加成本5元，每吨精铜增加综合成本500元，提高成本2.78%。 本次调整虽然使得相关金属综合成本有1%至3%的抬高；但由于目前相关金属价格远在其成本之上，价格主要决定于供求关系，特别是需求的增长；因此判断成本的小幅提高总体影响有限，不会对金属价格产生趋势性影响。相反，国家对这些行业提高资源税正体现了国家对有色金属矿产资源现状的担忧。我们认为：国家提高铜、铅锌、钨矿石的资源税说明了这些资源的重要地位。
铜资源企业盈利丰厚 随着国内铜原料库存的减少，同时粗炼和精炼铜产量持续增长，使得国内对铜原料的需求大幅增加，尽管同期国内的铜精矿也保持较高增速，但远不能满足国内需求。受此影响，今年以来的铜精矿和废杂铜的进口量持续升温。 自2007年度铜精矿合同加工费取消价格参与条款（PP条款）后，铜精矿市场依然处于供应紧张状态，人们对于2007年年中合同的谈判也不甚乐观，有关争论的焦点已经不是加工费会不会下降的问题，而是加工费会降低多少。目前国际铜精矿现货市场的加工费最低跌至20美元/2.0美分，中国的冶炼厂买入精矿的加工费最低也跌至40美元/4.0美分。中国对铜精矿需求的快速增长可能加剧精矿供应紧张局势，市场普遍预测2007年年中合同的加工费可能从2007年度的60美元/6.0美分进一步减少至40美元/4.0美分。 1-4月份，国内精铜进口量维持在历史高水平，海关统计显示，1-4月份精铜的累计进口量达到66.97万吨，同期比增长了141.8％，同期出口量仅为0.94万吨，同期比减少了90.4％。1-4月份累计精铜净进口量为66.03万吨，比上年同期的17.91万吨增加了268.7％，并超过了2006年全年的净进口量。我们认为：中国精铜进口量激增实际上造成了LME库存向中国的转移，而在未来几个月中国精铜进口量将保持下降趋势，这对全球铜价将保持较大压力。 LME三个月期铜价格在5月初冲高至8300美元/吨之上，创下了近1年以来的新高，随后由于担心中国市场出现供应过剩可能影响未来一段时间的进口水平，铜价出现较快回落，到5月24日跌至7000美元/吨。 随着库存从LME流出，铜价得到了良好的支撑，且投机资金对商品市场仍保持着较高的投资兴趣，铜价有望继续保持在较高水平。但预期中国铜进口将出现减少，肯定会对国际铜价造成较大压力。所以我们认为未来铜价将保持高位震荡，同资源型企业的盈利益就可以保持较高水平。 中国原铝产能快速扩张 06年中国电解铝产量为940万吨，同比增长20.4%。但是，从2006年10月份开始我国电解铝产量增速明显加快，根据中国有色协会公布的数据，07年4月份中国电解铝产量为99.13万吨，1-4月份累计产量383.36万吨。由于未来几个月有80-100万吨左右的新增产能投产，未来几个月我国电解铝产量增速仍有可能加快。从目前的情况来看，07年中国原铝产量甚至有可能达到1200万吨，超过我们年初预测的1170万吨。中国铝产量的增长速度远远超出了市场的想象，将带来中长期内市场供大于求的预期，可能导致下半年铝价逐渐趋弱。 根据对全球原铝供求关系的预测，07年全球原铝供应将过剩25万吨，但是这一过剩量相对于3700万吨的消费量微不足道。我们认为：虽然供应略有过剩将使原铝价格逐渐走低，但相对于其它有色金属品种的低价格涨幅，使得国际铝价将围绕2700美元/吨波动。 07年一季度现货氧化铝价格触底回升，从年初的2500元/吨上涨到目前的4150元/吨，而中国铝业也逐渐将氧化铝出厂价格由2400元/吨上调至3900元/吨，氧化铝价格的反弹压缩了电解铝的利润空间。 我们认为上半中国电解铝产能的快速扩张是氧化铝价格反弹的最主要原因，而中国电解铝产能扩张的势头并没有放缓，氧化铝价格可能会继续保持高位，这将给电解铝企业盈利带来负面影响。 锌行业基本面正发生改变 锌基本面没有发生异常变化，总体上处于供应增速加快、消费增长减缓、供应短缺量减少的状态。国际铅锌研究小组5月份公布的统计数据显示，2007年一季度全球锌金属产量282.7万吨，比去年同期增长9.0%；同期全球锌消费同比增长仅1.8%，为274.3万吨。一季度全球供应过剩8.4万吨。从12个月移动平均产量和平均消费量比较，产量增长的趋势明显快于消费的增长趋势。最近半年，12个月移动平均产量急剧增长，而消费则比较基本呈直线形状。 目前，对国际市场锌价向上最有利的支持因素是LME报告库存低，而且近期下降速度有所加快。 镍价正在向理性回归 国际镍研究小组（INSG）预计，07年全球镍市场降幼年的供不应求向供应过剩转变，预计镍产量将由06年的137万吨增加至147万吨，而消费量只增加4万吨至144万吨，07年供应过剩3万吨。 基本面的转变使得高镍价失去支撑，再加上LME实行的新的交易规则将使镍价在技术面上承受压力。目前国际镍价已经由最高点的51600美元/吨下降至30000美元/吨附近，跌幅超过40%，镍价正在向理性方向回归。 黄金价格将继续保持高位 黄金以其金属和货币的二重属性，在全球经济恢复、美元疲软、高油加以及通货膨胀的支持下走高。未来几年，无论是基本面还是国际政治经济环境对于金价的上涨都非常有利。黄金作为抵御通货膨胀最重要的保值工具，受到越来越多的青睐。 2006年下半年美国经济的快速滑坡使得人们对于2007年美国经济不太乐观，尤其是上半年。预计2007年美国GDP增速与2006年相比将进一步下降到2%左右，不过跌入衰退的可能性不大。另外，美元经历了持续5年的下跌之后，已经接近了自1987年以来的20年低点，也有触底回升的可能。民主党控制国会之后，美国的双赤字将受到严格的控制，有双双下降的可能，而且其他国家货币的升值，也会使得美元继续保持利差优势。因此，2007年尽管美元会继续疲势，但是大幅下跌的可能比较小。 原油价格将保持高位 2007年年初，国际原油价格持续下跌，最低跌至50美元的20个月低点。但是，1月下旬之后，油价出现反弹，并形成一个很强的V字型反转趋势。市场分析人士预测，2007年世界石油需求和供给间的差距只有150万桶/日，如此小的缓冲幅度，使得国际能源价格在遭遇小的政治经济事件或者自然灾害时，都有可能大幅冲高。不过，近两年新的能源生产能力陆续投入国际能源市场，在一定程度上缓解了原油供应紧张的局面。而且美国经济增速放缓，很可能使得全球的原油需求不如2006年那般强劲。因此，我们认为2007年的石油价格高位有支撑但是可能不会再有2006年那样疯狂上涨的浪潮了。 综合以上因素，我们认为2007年美元疲软、油价坚挺以及大量存在于黄金市场上的投资依然会支持金价上涨，黄金市场的牛市仍将继续。但是，同时我们也看到，2007年美元可能会处于底部盘整阶段，世界经济进入温和的通胀区间，同时能源价格也由于各种因素可能不会出现大幅上涨的局面。另外，商品价格在经历了多年的高涨之后，上升空间缩小，从而使得商品市场的回报率降低，商品市场对于基金的吸引力降低，2007年一部分基金可能撤离商品市场，因此，黄金价格同样也存在着风险。所以整体来看，我们认为2007年黄金价格高位区间振荡的时间会比较多，其中不乏有创新高机会。预计2007年国际黄金年平均价会小幅上涨至650美元/盎司附近；而国内黄金年平均价将达到165元/克。 稀土行业基本面持续向好 我国是全球最大的稀土生产国，但由于矿山的无序开采和冶炼产能的盲目扩张（国内稀土冶炼产能超过20万吨，而全球的消费总量才10万吨），造成稀土原料及初级产品供大于求；同时但受制于本国科学技术水平的限制，稀土在国内难以得到广泛的运用，因此被大量廉价出口到国外，造成稀土资源的巨大浪费也丧失了稀土价格的话语权。1998年上半年起，稀土价格因产能过剩大幅下滑，2004年左右价格探底后一直持续到2005年上半年，前后低迷长达7年之久。 05年以来，国家出台一系列对稀土行业的保护性政策。主要政策有： 1、2005国家出台《外商投资稀土行业管理暂行规定》，禁止外商在华建立稀土矿山企业，投资稀土冶炼、分离项目（限于合作、合资）；鼓励外商投资稀土深加工项目。 2、2005年下半年国家发改委、商务部、国土资源部等联合制定了稀土行业三年整顿目标，采取控制矿产源头的方法，整治稀土行业；并确定去年和今年分别以治乱、治散为主，力争于2007年底前将不达标的企业逼出市场的阶段目标。 3、06年４月４日，国土资源部下发通知，明确了06年稀土矿开采总量控制指标。06年全国矿山稀土氧化物（REO）的开采总量为86620吨，其中轻稀土78200吨（分配给内蒙4.6万吨）；中重稀土8320吨。这是国家首次下达稀土矿开采总量控制指标。07年我国将继续执行总量控制，稀土氧化物开采总量控制指标为87020吨，比06年增加3300多吨。 4、对出口配额进行限制；取消稀土金属、稀土氧化物、稀土盐类产品的出口退税；对稀土氧化物、稀土盐类和部分稀土金属征收10％的出口关税。06年全稀土行业的出口配额为4.5万吨，而05年全行业的出口数量为5.18万吨，减少6800吨。日前商务部发布公告公布的《2007年稀土出口企业名单》，入册企业仅39家，与2006年相比，减少了8家。而此前，中国稀土生产与贸易的出口企业有200家之多。 国家各种政策措施不断出台，显示出政府对稀土行业整顿的决心。目前，各项政策的实施已经取得成效，稀土价格从06年开始稳步回升。07年5月，稀土价格再次大幅上涨，部分产品价格涨幅超过30%，提前达到了我们对07年稀土价格上涨30%的预测。我们认为：在政府控制稀土资源供给，下游新材料行业需求不断上升的背景下，稀土价格将继续保持上升趋势。
